中国投资者对日本式通缩发出警报，收益率创下历史新低 - 彭博社
Joanne Wong, Finbarr Flynn
中国最大的10家券商都对邻国失去的几十年进行了研究，这表明投资者对日本化风险的重视程度。
摄影师：Na Bian/Bloomberg中国11万亿美元的政府债券市场的投资者对世界第二大经济体的悲观情绪从未如此严重，一些人现在开始押注于与1990年代日本相似的通货紧缩螺旋。
到期10年的中国主权债券收益率在最近几周暴跌至历史低点，尽管习近平政府宣布了一系列经济刺激措施，但与美国同行之间的差距达到了前所未有的300个基点。
这一下跌使中国的收益率远低于2008年全球金融危机和新冠疫情期间的水平，凸显出人们对政策制定者未能阻止中国滑入可能持续数十年的经济低迷的担忧。
## 重要观点
华尔街对2025年的预期
13:34
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如果债券市场是正确的，影响将是深远的。持续的通货紧缩将削弱世界上最大的经济增长引擎之一，给第二大人口国的社会稳定带来新的压力，并加剧导致去年年底中国金融市场创纪录外流的资本外流。
在投资者对 日本化 风险的重视程度上， 中国最大的10家券商都对邻国的失落几十年进行了研究。经济学家Richard Koo以两国之间的相似性而闻名，他表示，已有中国公司和智库联系他分享观点。高盛集团本周表示，日本的案例为受到近十年来最糟糕开局影响的中国股市投资者提供了“宝贵的操作手册”。
辽宁省未完成的住宅建筑。中国和日本都遭受了房地产崩溃、私人投资疲软、消费乏力、巨额债务负担和快速老龄化的人口问题。摄影师：Andrea Verdelli/Bloomberg虽然后泡沫日本的回声远未确定，但 相似之处 难以忽视。两个国家都遭受了房地产崩溃、私人投资疲软、消费乏力、巨额债务负担和快速老龄化的人口问题。即使是那些将中国对经济的更严格控制视为乐观理由的投资者，也担心官员们在采取更有力的行动上反应缓慢。来自日本的一个明确教训是：当当局等待更长时间以消除投资者、消费者和企业中的悲观情绪时，复苏增长变得越来越困难。
“这是一种恶性循环，如果不加以纠正，情况只会越来越糟，”新加坡的投资总监Ng Xin-Yao说道，abrdn Plc管理着全球4940亿美元的资产。“日本的教训中有一个心理因素，持续的时间越长，商业和消费者信心就越弱。”
中国的市场在2025年进入了一个刀尖上。基准10年期收益率首次跌破1.6%，专家们已经提出了曾经不可想象的收益率接近零的前景。CSI 300指数在年初的前四个交易日中下跌了3.5%，而离岸人民币的交易接近历史低点——促使当局本周采取措施抵制下跌。
中国债券收益率暴跌
其30年期主权债券收益率已跌破日本的水平
来源：彭博社
“债券市场已经在告诉中国人民：‘你们正处于资产负债表衰退中’，”诺穆拉研究所首席经济学家Koo说道。这个术语由Koo普及，用来解释日本长期以来与通货紧缩的斗争，当大量企业和家庭同时减少债务并增加储蓄时，就会导致经济活动迅速下降。
并不是说中国当局没有采取行动。自9月底以来推出的全面刺激计划为挣扎中的经济提供了生机，习近平主席自信中国已经达到了2024年约5%的增长目标。今年，最高官员们承诺增加财政支出，并将刺激国内需求作为首要任务。有些人认为，经济放缓是中国转型为以高科技产业驱动的先进经济体的必要条件，远离过去以债务为基础的模式。
问题在于，到目前为止，政策建议并没有足够雄心勃勃，无法扭转价格下跌，消费者信心疲弱、房地产危机和不确定的商业环境共同抑制了通胀。预计周四公布的数据将显示，12月份消费者价格增长仍接近零，而生产者价格继续下滑。GDP 缩减者 — 经济中价格的最广泛衡量标准 — 正处于本世纪最长的通缩周期中。
观看：跳到《中国秀》这一集的第55分钟，听听关于中国的“日本化”的讨论。
当然，并不是所有人都接受资产负债表的警告，指出今天的中国与1990年代末的日本之间存在很大差异，特别是中国的平均收入较低——这为其增长提供了更多空间。
家庭和企业支出的减少表明，中国仅出现了“部分资产负债表衰退”，AXA投资管理公司的经济学家王颖瑞表示。她说，中央政府的消费能力正在帮助掩盖裂缝，至少目前是如此。
根据彭博经济学的经济学家大卫·屈的说法，刺激措施的积累和房地产市场可能触底将使经济在2026年反弹。他补充说，房地产行业对经济的拖累可能会减轻，而包括电动车在内的新兴产业将发挥更大作用。
日本的警告
无论个人观点如何，日本在1990年至2010年间的失落十年给投资中国资产的人们提供了一个严峻的警告。
在此期间，日经225指数的价值损失超过70%，加剧了银行和公司的痛苦，因为债务与股本的比例急剧上升。基准指数花费了超过30年的时间才恢复其1989年的峰值，这一成就仅在经历了漫长的非凡货币刺激、企业治理的范式转变以及期待已久的通货膨胀复苏后，于去年实现。
东京证券交易所，当日经225指数在1989年12月29日达到峰值时。该记录直到2024年2月才被重新夺回。来源：共同社/AP照片1990年，日本10年期政府债券的收益率曾超过8%的峰值，随后在2010年代中期开始长期下滑至零以下。目前的交易收益率约为1%。超低收益率是通货紧缩的标志，因为投资者押注中央银行将保持低利率以恢复国内需求。
中国的市场也朝着同样的方向发展。其10年期债券收益率在2013年接近5%，周一跌至1.6%以下。CSI 300指数的交易价格比2021年2月达到的高点低了超过30%。
这与美国国债市场及其他地方的情况形成鲜明对比，唐纳德·特朗普就职后对更具通货膨胀环境的预期推动了收益率的上升。
通货膨胀差异
中国的通货膨胀徘徊在零附近，而日本的通货膨胀正在上升
来源：彭博社
但如果日本化真的发生，也将为投资者创造机会。在去年发布的几份报告中，中国的 海通证券有限公司 研究了日本失去的几十年的赢家，指出包括高股息股票、具有成长空间的科技公司和拥有多元化收入来源的出口商等投资机会。
广州久源私募基金管理有限公司的合伙人Max Dong表示，他的公司在对日本进行自我研究后，已经在股息股票上获利。他补充说，他的基金在中央银行9月的刺激公告后已转向芯片制造商，基于对中国能够避免走上与日本相同道路的信念。
一些人，比如资深新兴市场投资者Mark Mobius，认为中国有能力避免追随日本的命运。“由于政府对经济有着过大的控制，他们有能力实施旨在减少甚至消除许多负面因素的金融措施，”他说。
前往欧洲的电动车在太仓港。彭博经济学的一位经济学家表示，包括电动车在内的新兴产业将发挥更大作用。来源：彭博社尽管如此，中国的时间不多，分析师表示，北京需要迅速从邻国的病痛中吸取教训。一条普遍的建议是，政府应在经济中恢复动物精神，并激励人们消费——考虑到当前的信心危机，这是一项艰巨的任务。
日本经济只有在政策制定者“最终开始直接将资金转移到人民口袋里”之后，才开始积极响应，而不是将资金投入基础设施和公司，Monex Group Inc.的专家董事Jesper Koll表示，他研究日本已有数十年。他说：“基本上花了20年时间，政治家们才学会了这个教训——我希望中国的领导人也能学到这个教训，并有智慧提升人民的购买力。”