一切可能都是会计欺诈 - 彭博社
Matt Levine
结算会计
这里有一个会计技巧。你创办了一家公司。你将20%的股份出售给投资者，自己保留80%。这家公司生产小部件；它从销售小部件中获得了100万美元的收入。公司需要原材料来制造小部件。原材料的成本是50万美元。公司还有各种其他费用——工资、租金等等——总计60万美元。总的来说，公司有100万美元的收入和110万美元的支出，导致净收入为负。经济状况不佳，股票的价值不会很高。
彭博社观点我曾是华尔街分析师。他们已经无关紧要TikTok的出售应该是特朗普的第一笔交易不要让数据欺骗你：美国正在辜负职场女性私募股权不应出现在你的401(k)中所以这个技巧是，你用自己的钱购买原材料，然后免费提供给公司。现在公司有100万美元的收入，60万美元的支出，40万美元的净收入和40%的利润率。“我们这一季度的利润率很高，因为我们与原材料供应商谈判了有利的价格，”你在财报电话会议上说。（你也是首席执行官。）股票飙升；公司以30倍的收益交易，市值为1200万美元。你拥有80%的股份。你以960万美元出售它。你为原材料支付了50万美元，但960万美元足以覆盖这笔费用。明年，你停止支付材料费用，公司开始亏损，股票崩溃，但那不是你的问题。
这似乎很糟糕，而且在美国公认会计原则下或多或少是不允许的。为了防止这种把戏，正确的会计处理是：
- 公司有50万美元的原材料费用：会计师假装公司为材料支付了费用，而不是你。
- 公司在额外实收资本中有相应的增加：会计师假装你给了公司支付材料的资金。但这笔钱是股东交易，不会通过收入流入。公司的净收入仍然是负的。
这或多或少就是规则。1 这是美国证券交易委员会对该规则的声明。它在一个 问答文件中，SEC的假设不是关于小部件原材料，而是关于诉讼：
事实： 公司X是诉讼的被告。…公司的主要股东将其部分股份转让给原告以解决此类诉讼。如果公司直接解决了诉讼，公司将把和解记录为费用。
问题： 和解是否必须在公司的财务报表中反映为费用，如果是，如何反映？
解释性回应： 是的。转让的股份价值应在公司的财务报表中反映为费用，并相应地记入实收资本（已支付资本）。…
此类交易的实质是经济利益持有者向报告实体进行资本贡献，而报告实体则向其受赠人支付股份作为对报告实体提供的商品或服务的回报。
工作人员认为，将主要股东的利益与公司的利益分开的问题……并不限于涉及股票补偿的交易。因此，在这种及其他交易中，除非股东的行为是由于与其作为股东的身份完全无关的关系或义务，或者该行为显然不利于公司，否则需要类似的会计处理。
所以如果有人起诉公司，而控股股东支付他们以让他们离开，那么从会计的角度来看，这是公司的支出。这一点可能没有小部件材料案例中那么直观明显，但原则是一样的。
为什么有人会起诉公司？为什么控股股东会支付他们？哦，各种原因。这里有一个：控股股东也是首席执行官，他（据称）性骚扰了一名员工。该员工威胁要起诉首席执行官/股东，因性骚扰她，以及起诉公司，因允许这种行为。首席执行官/股东说：“这是私人事务，我不想让公司卷入其中”，并给她写了一张支票，以换取一份和解协议，协议中她同意撤回对他和公司的诉讼。
在这里，首席执行官/股东的支付部分是为了和解对他的诉讼（个人支出），部分是为了和解对公司的诉讼（公司支出）。直观上，你可能会争辩说这主要是关于他的：毕竟，是他（据称）进行了骚扰，这实际上更多是他的问题，而不是公司的。但美国证券交易委员会的规则是，公司必须将100%的支付费用化，“除非股东的行为是由于与其作为股东的身份完全无关的关系或义务，或者该行为显然不利于公司。”在这里是真的吗？我的意思是，公司显然受益：它本来会被起诉，而现在不会。很难说首席执行官/股东的支付与他作为股东的身份完全无关，或者说它显然不利于公司。
或者这就是世界摔跤娱乐公司（World Wrestling Entertainment Inc.）的会计师 在2022年得出的结论，当时这个问题出现了。2 文斯·麦克马洪（Vince McMahon），曾是WWE的控股股东，并且直到2022年7月也是其董事长和首席执行官，向两名指控他各种个人不当行为的女性支付了和解金。他用自己的钱支付了总计1050万美元给这两名女性，作为交换，她们签署了协议（1）同意不起诉他或WWE，以及（2）同意不公开谈论她们的指控。这些协议由麦克马洪和WWE共同签署。麦克马洪作为WWE的首席执行官，代表公司签署了协议。
但显然他没有告诉WWE的其他任何人；你可以猜到原因。公平地说，这是他自己的钱：这些协议解决了一个问题，并且没有给WWE带来任何费用。除了，出于 会计 目的，它们给WWE带来了1050万美元的费用：这相当于WWE支付的1050万美元的支出，减少了其净收入，而这笔费用是通过麦克马洪的股东贡献进行报销的，并没有增加其净收入。因此，WWE的净收入比原本应该少1050万美元。
不过，由于他没有告诉任何人，WWE在几年内错误地进行了会计处理。最终，董事会和会计师在2022年发现了这一点（这也是他辞去董事长和首席执行官职务的部分原因3），WWE不得不重新陈述其财务报表以核算这笔费用。
在星期五，SEC 宣布与麦克马洪达成和解
因其代表自己和WWE签署了两份和解协议，一份在2019年，另一份在2022年，而未向WWE的董事会、法律部门、会计师、财务报告人员或审计师披露这些协议。这样做绕过了WWE的内部会计控制系统，并导致WWE在2018年和2021年的财务报表中出现重大错误陈述。…
麦克马洪同意接受SEC的命令，认定他通过故意绕过WWE的内部会计控制违反了《证券交易法》，并且他直接或间接地向WWE的审计师做出了虚假或误导性的陈述。该命令还认定麦克马洪导致WWE违反了《交易法》的报告和账簿记录条款。在不承认或否认SEC的发现的情况下，麦克马洪同意停止违反这些条款，支付40万美元的民事罚款，并根据《萨班斯-奥克斯利法》第304(a)条款向WWE偿还1,330,915.90美元。
这里的一个问题是，虽然WWE的会计师和审计师显然对会计文献非常熟悉，并且知道这些来自麦克马洪个人账户的付款实际上需要作为公司费用进行核算，他 显然并不知道这一点。4 就他所知，他是在不让WWE承担任何费用的情况下解决这些案件，那么他为什么要告诉任何人呢？因此，WWE的会计师不知道这些付款，所以他们无法正确核算。无知不是借口，但老实说，这是一条相当晦涩的会计知识，期望普通CEO了解这一点。或者说曾经是。现在有了SEC的和解，CEO们已经被提醒了。
我的意思是，从技术上讲，作为 控股股东的首席执行官 是需要注意的。如果你是一个管理型首席执行官，拥有公司0.5%的股票，你能否在不通知董事会和会计师的情况下，自己掏钱解决性骚扰的要求？显然，我不提供关于法律、会计或一般适当工作场所行为的建议。也许你可以把这件事压下去，我不知道。
“一切都是证券欺诈，”我 喜欢 在这里 说：如果一家公司（或其首席执行官）做了坏事，并且没有立即披露，然后后来事情曝光，股票下跌，某人（也许是SEC）会起诉公司证券欺诈，声称它通过掩盖坏事欺骗了投资者。“首席执行官被指控性不当行为，悄悄解决了指控，没有告诉股东，当事情曝光时股票下跌”是一个完全合理的“一切都是证券欺诈”的案例，尽管在这个案例中有一些问题。（当事情 曝光时，股票并没有下跌太多，并且迅速恢复。）
但是“首席执行官被指控性不当行为，悄悄解决了指控，没有告诉 会计师，因此 财务报表是错误的”对我来说是一个新的说法。并不是所有事情都是会计欺诈，但有一些令人惊讶的事情确实是。
综合企业
如果你想得太多，期待投资基金以其账面价值交易有点奇怪。如果你想购买一只净资产价值为每股100美元的交易所交易基金的股份——也就是说，每股ETF代表当前市场价格下价值100美元的股票、债券或加密货币等——那么你将支付接近每股100美元的价格。如果你想投资对冲基金或购买私募股权基金的股份，事情可能会更复杂，你可能会得到折扣或支付溢价。但起点通常是净资产价值，通常当基金交易其股份时，价格大致接近NAV。当基金的交易价格与NAV相差甚远时，这就有点奇怪的故事。
公司的股份并不是这样运作的。在大多数情况下，没有人会认为生物科技股票的理论是“他们拥有每股2.40美元的离心机，所以我会以2.39到2.41美元之间的价格购买该股票。”每个人都明白，现代知识型公司从其员工、专业知识以及难以计量的内部生成知识产权中获得价值，并且它们的估值是基于预期的未来收益。
你也可以想象以这种方式对投资基金进行估值。“我认为这个经理每年将在投资资本上产生20%的回报，而我需要10%的资本回报，所以我愿意以200美元购买100美元的净资产价值。”但这大多不会发生。为什么？一些可能性：
- 多年的有效市场理论（和实证证据）使投资者对投资基金经理能否可靠地产生超出市场的回报持怀疑态度。你可以以大约100%的净资产价值购买指数基金；为某个经理的基金支付超过净资产价值的费用似乎是一种非常自信的赌注，认为她能够增加价值。
- 相关的是：显然 确实 有一些投资经理拥有良好的长期业绩记录，但他们中的许多人，出于合理的考虑，往往收取的费用大致等于他们为投资者提供的所有价值。预期的总回报可能很高，因此基金的预期价值可能远高于净资产价值，但你应该预期经理会捕获其中的大部分。
- 由于 监管或他们的基金文件，必须 以净资产价值买卖股份。开放式共同基金总是乐意 以净资产价值出售股份，所以你没有理由支付更多从其他人那里购买股份。
- 我们生活在一个相对透明、高效的世界，在这个世界中，ETF频繁更新其持有的资产和市场价值，高速交易者竞争以套利其价格；我们只是 习惯 于确切知道基金的持有资产价值，而说“实际上这个基金的价值超过基金中的资产总和”在心理上是具有挑战性的。而对于公司来说，透明度要低得多，其资产的实际价值也不那么明显，因此你确实需要更多地猜测未来的收入。
仍然。如果你管理一个投资基金，如果基金的股票以其基础资产的多倍交易，对你来说可能是件好事。这是好的融资！你以100美元出售股票，你购买100美元的资产，你的基金价值增加200美元或400美元或其他。你手中的一美元比一美元更值钱，所以人们会乐意把他们的美元给你。（从长远来看，这只有在你能实际将一美元变成超过一美元，通过购买升值的东西时才有效，但在短期内这是有帮助的。）
你如何实现这一点？有一些方法。但一个重要的方法是：你经营一家常规上市公司，然后你将其转变为投资基金。人们习惯于根据预期未来收益来评估常规公司，而不是按100%的资产负债表权益来评估，并且你出售股票的价格没有超过其账面价值的限制。
这当然是MicroStrategy Inc.的故事。或者我意思是这是MicroStrategy故事的一部分；那里发生了很多事情，但我上周写道“这是其最简单和最重要的财务工程：从经济上讲，它是一个比特币投资基金，但从技术上讲是一个常规的上市科技公司。”它的股票以高于基础比特币池的价值的溢价交易，部分原因是那里还有一个可以根据其预期未来收益进行估值的软件业务，但更大部分是因为，如果你无论如何都在这样做，你可能会根据你对MicroStrategy未来比特币收益的预期来评估它。
但这不仅仅是 MicroStrategy。伯克希尔哈撒韦公司以高于其账面价值的价格交易。伯克希尔是一家拥有众多全资运营子公司的大公司，因此其会计账面价值与投资基金的净资产价值并不完全相同。但大致来说，可以公平地说（1）伯克希尔哈撒韦是沃伦·巴菲特的“投资基金”，（2）人们认为沃伦·巴菲特是一位非常优秀的投资者，(3) 因此他们对伯克希尔哈撒韦的持股给予了溢价。但对于这个分析来说，伯克希尔并不是 技术上 一个投资基金。如果是的话，它将有强烈的倾向以净资产价值交易。
我们 去年 谈论了 比尔·阿克曼 筹集一个巨型封闭式基金——普什金广场美国基金的努力。它 没有成功。我建议，问题在于，PSUS的首次公开募股要成功，投资者需要以高于其净资产价值的价格来评估它。阿克曼 相当自信他们会：对他来说，PSUS不是一个投资基金，而是一家公司，可以与伯克希尔哈撒韦相媲美，因为他是一位优秀的投资者，值得很多钱。人们会为他的基金的股份支付溢价，因为他们期望他能带来超出市场的回报。“这不是一个封闭式基金，这是比尔·阿克曼公司，”一位潜在投资者 告诉金融时报。阿克曼甚至认为，PSUS有一天可能会进入标准普尔500指数（就像伯克希尔哈撒韦一样，MicroStrategy 可能很快也会！），这对于一个封闭式基金来说并不是一个真正的可能性。
再次，这并没有成功，原因有很多，但一个简单的原因是：不，PSUS确实是一个封闭式基金。所有使基金像基金一样交易的社会、法律和技术事实都适用于PSUS，因此它无法以高于净资产价值的价格起步。
但是如果……
亿万富翁投资者比尔·阿克曼表示，他正在寻求建立一个“现代的伯克希尔·哈撒韦”，以控制公司，试图将他的对冲基金转变为一个多元化的金融巨头。
阿克曼的普什平方周一提议购买其尚未拥有的德克萨斯州房地产开发商霍华德·休斯控股公司的数百万股股票，交易价值超过10亿美元。
这项提议的购买是阿克曼积极推动其对冲基金转型的一部分，目前该基金在上市公司中购买少数股权，目标是成为一个大型金融集团，能够与强大的私募股权买家和其他公司在大型收购中竞争。
“向巴菲特先生致歉，[霍华德·休斯]将成为一个现代的伯克希尔·哈撒韦，收购运营公司的控股权，”阿克曼在周一的一封投资者信中表示，指的是沃伦·巴菲特所建立的公司。
这是提议购买霍华德·休斯的信。阿克曼将通过而不是他的基金（目前拥有霍华德·休斯37.6%的股份）购买霍华德·休斯，而是通过普什平方控股有限公司，“这是替代投资管理公司的母公司，雇佣整个普什平方团队并管理我们的投资基金。”（这些基金“将选择将其在公司的37.6%的股份转让。”）然后普什平方将不仅仅是一个基金管理者，而是一个综合企业：
虽然 HHC [霍华德·休斯公司，这家房地产公司] 将保持不变，但 HHH，HHC 的控股公司，将成为一家多元化控股公司。因此，我们预计 HHH 及其 HHC 子公司将基本独立运营，受到 HHH 董事会及其新高级领导团队的监督。向巴菲特先生致以歉意，HHH 将成为现代的伯克希尔·哈撒韦，收购运营公司的控股权。 …
HHH 将投资其 HHC 子公司的多余现金资源——包括来自交易的潜在现金和 HHH 通过公共公司资本获得的财务资源——用于新公司和资产，长期目标是以高复合回报率增长 HHH 的每股内在价值5。 …
总之，Pershing Square 的管理团队和资源将被贡献给 HHH，而 HHH 将投资公司的多余现金和其他财务资源，通过收购新的运营公司和其他资产来实现业务多元化。 …
虽然 Pershing Square 的投资策略受到 Pershing Square 基金的限制，限制我们的投资于公共证券，但我们历史上已经识别并收到许多在私人和受控公司情况下的投资机会，而我们在结构上目前无法追求。交易将使 HHH 能够利用 Pershing Square 在私人和受控公司市场的交易来源和执行能力，并使 Pershing Square 能够通过其对 HHH 的大量投资来追求这些机会。 …
HHH 将成为 Pershing Square 收购公共和私人运营公司控股权的长期平台。
所以这不是“我们将以常规上市公司的形式做我们的封闭式基金”；这是“我们将通过霍华德·休斯购买控股权，并使其成为类似伯克希尔的综合企业，同时通过基金进行常规的公开股票投资。”如今，综合企业确实有一定的吸引力。
资本解决方案
我已经写过几次关于投资银行将在2026年向潜在客户展示的债务融资推介书的格式。这本推介书将像推介书一样，包含市场更新和其他填充内容，但核心将是各种融资选项的指示性定价页面。在2022年的融资推介书中，这一页面有两列，一列用于银团贷款，一列用于债券。在2026年，我建议，这一页面将有三列：
如果你是一家公司想要借钱，最佳的用户体验是“一个我们信任的人，来到我们的办公室，给我们提供一份借款选项的菜单，列出每个选项的优缺点，然后去为我们获取我们选择的那个。”传统上，这个人是投资银行家，她会带着一份关于债券和银行贷款优缺点的推介书出现。目前的情况是，我想，她会出现，进行她的推介，离开，然后你会与六个提供替代方案的私人贷款人预约。但这似乎不稳定。从长远来看，最佳的用户体验可能是投资银行家在她的推介书中增加另一列，专门用于私人信贷。
从某种意义上说，这非常明显。公司和私募股权赞助商想要借钱，他们来找投资银行寻求（1）如何做到这一点的建议和（2）资金。历史上，借钱的主要方式是银团贷款市场和债券市场，但最近来自私募信贷基金的资金非常充足。如果借款人不考虑私募信贷的利弊，那将是不负责任的，而银行不对此提供建议则是糟糕的客户服务。
但是，以这种方式格式化推介书存在愚蠢的行政障碍。如果你是投资银行的杠杆融资银行家，你会与负责杠杆贷款和高收益债券投资者的银行销售人员进行大量交流，你对该市场的运作有很好的了解。但私募信贷则更复杂。许多私募信贷公司旨在 去中介化银行，直接与借款人打交道，而不是让银行赚取费用。即使你的银行确实覆盖私募信贷公司并试图为他们带来交易，负责这些公司的人员可能与负责传统债券和贷款买家的销售人员并不相同。与此同时，你的银行本身可能会运营私募信贷基金，或与管理这些基金的经理合作，但从事这些工作的人并不在你所在的楼层——他们在 资产管理部门工作，因为他们管理外部资金的基金——因此你与他们的关系并不像与债券和贷款人员的关系那样密切。
不过，这些障碍是愚蠢的，你可以轻松解决它们。彭博社的 Todd Gillespie 报道：
高盛集团公司提升了几位关键高管，并合并团队以形成资本解决方案组，这一举措承认了私人市场日益重要性，并为更多新兴人才提供了前进的道路。…
根据周一的声明，重组结合了银行融资组、投资银行的金融赞助商覆盖以及固定收益和股票交易组对私募股权公司的覆盖能力。该公司的银行和资产管理部门长期以来一直合作，为客户提供私人贷款和投资机会。
重组反映了高盛希望“在金融领域最重要的结构性趋势之一的支点上运作”的愿望，首席执行官大卫·所罗门在声明中表示。
(披露：我曾在高盛的融资组工作。) 华尔街日报指出：
它将包括为私募股权公司提供投资银行服务的金融赞助商团队、寻找投资者为交易提供资本的全球融资组，以及公司所称的与其他贷方（包括私人信贷基金）相关的抵押贷款的FICC融资团队的大部分。
它还将在资本解决方案内创建一个团队，专注于寻找替代融资来源，特别是为其企业客户提供融资。…
这一举措是该公司的一项赌注，认为其大量增长将来自于安排融资，既通过其投资银行部门和资产管理业务促进交易，也利用自己的资金进行贷款。该部门还将提供其他资本市场服务，包括股票承销。
来自高盛的声明：
我们的“一体化高盛”方法使我们能够引导全球银行与市场（GBM）客户与资产与财富管理（AWM）客户之间日益增长的协同效应。卓越的企业特许经营与全球规模的投资平台的结合，使我们能够为我们的投资客户在私人信贷、私募股权和其他资产中识别出最具吸引力的机会。获取这些私人资产机会的能力为我们的银行客户提供了重要的资本，同时也为我们的资产和财富管理客户提供了独特的投资。
是的，没错，你从投资者那里筹集了资金，你有经理的工作是通过向公司（和赞助商）贷款来部署这些资金。你有银行家负责这些公司并为他们提供借款建议。让他们不坐在一起似乎很奇怪。
事情发生了
美国钢铁因CNBC报道美国竞争对手考虑出价而上涨。大都会队老板史蒂夫·科恩在场外度过了更好的一年。大型银行准备从选举波动中获得交易意外之财。大型美国银行预计季度利润为310亿美元，因为华尔街业务繁荣。阿根廷在哈维尔·米莱的重要考验中向债权人支付43亿美元。精英预备学校在地区银行动荡后涌入市政市场。Sonos首席执行官在应用程序改版失败导致客户反抗后离职。摩根大通在返岗反对声后禁用员工评论。“美国的波本酒热潮已经结束。”一位在梦中看到加密项目的牧师因欺诈被起诉。
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