通货膨胀遭受重创为什么它仍在持续？ - 彭博社

今年圣诞节股票也更贵了。

摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社 要直接将约翰·奥瑟斯的通讯发送到您的收件箱，请注册 这里。

今天的要点：

• 美国通胀几乎完全符合预期!
• 这意味着下周将如预期一样降息！而且纳斯达克创下历史新高!
• 巴西中央银行刚刚将其政策利率提高了一个百分点。现在已回撤了2023-24年宽松的一半。
• 中国的债券收益率崩溃显示出备受吹捧的刺激措施尚未见效。
• 还有：一些播客推荐。

通胀斗争仍在继续。

美国通胀是否已经得到控制？可能是，但还不确定。在接下来的几个月内解决这一不确定性对全球经济至关重要。这可能会迫使特朗普2.0的减税和关税计划发生变化。

这是在2024年最后一次通胀公告发布后，依然存在的混乱现实，再次大致符合预期。总体通胀从2.6%上升到2.7%，仍在 美联储的目标范围内。将通胀分解为食品、能源、核心商品和核心服务的类别显示，问题仍然是服务价格的顽固上涨。其他因素推动了通胀的巨大飙升，但服务业，由于工人的薪资，正在使通胀保持在美联储的舒适区之上：

每月分析

好消息：服务业正在减缓通胀。坏消息：没有任何东西在通缩。

来源：彭博社

在服务业中，美联储最近关注的“超级核心”（不包括住房的服务）和住房本身在同比基础上都有所上升。住房价格在过去一年中有所下降，但仍保持在约5%左右，而超级核心在一年前触底，目前仍高于4%：

通胀的罪魁祸首

服务业通胀，无论是否包括住房，都拒绝减缓通胀

来源：彭博社

或许今天对中央银行来说最令人鼓舞的消息来自亚特兰大联邦储备银行基于人口普查数据的月度工资增长调查。它已降至三年低点，最低收入者（收入前四分之一的人群）同样如此，他们最有可能花费任何获得的增加。虽然这对工人来说不是好消息，但对中央银行家来说是令人鼓舞的：

至少工资仍在减缓通胀…

亚特兰大联邦储备银行的工资增长指标处于三年低点

来源：亚特兰大联邦储备银行，彭博社

因此，很难将顽固的通胀完全归因于劳工统计局计算 租金通胀的方式，但投诉是合理的。劳工统计局使用所有有效租约的平均值，因此不可避免地滞后于最近一个月内谈判的私营部门租金指数。根据这一标准，Zillow的租金指数显示租金通胀在官方数字之前就已经开始上升，并完美地识别了峰值。可悲的是，它现在暗示租金减缓通胀已经结束。这是官方数字，具有12个月的滞后，与Zillow相比。预计一段时间内将保持横盘走势：

租金通缩可能已经成为过去

Zillow指数表明新租金在一年前已趋于稳定

来源：彭博社，Zillow

TS Lombard的Steven Blitz评论道：“戈多会出现，在伟大的租金通缩之前——除非经济衰退先出现，而这并不在视野之内。”由于新房建设仍然滞后于就业增长，这种情况不太可能很快改变。

彭博社观点马斯克和米莱属于同一个颠覆文化黑石交易显示资金吸引保险公司仍然有效迈凯伦的金钱陷阱迎来新的阿布扎比车手地球是一团热乱来自专业统计指标的更多令人烦恼的消息。克利夫兰联邦储备银行的修剪均值，排除两侧最大的异常值，略有上升，仍然刚刚超过3%。其对中位数通胀的测量，以及亚特兰大联邦储备银行对难以降低的粘性价格的测量，略有下降，但仅仅低于4%。任务仍未完成：

统计纯粹主义者的看法

通缩持续，但价格仍然令人烦恼地高于目标

来源：克利夫兰和亚特兰大联邦储备银行，彭博社

Blitz还提供了他的扩散指数，显示CPI成分中三个月滚动平均通胀高于12个月滚动平均的比例。它毫无歧义地显示出通缩已经结束：

那么，他们会降息吗？

大多数交易员最关心的问题是：“这是否足够高，以至于迫使美联储下周不降息？”他们的答案是不。因此，联邦基金期货将降息的概率定为100%。但这种确定性不应掩盖对未来发展日益增长的不确定性。此图表显示了今年年初期货的预测路径，以及实际发生的情况和当前对未来的预测。两个要点突出。首先，今年的发展与预期完全不同，其次，普遍的看法仍然是联邦基金利率将降至3.75%以下；只是需要多一年才能达到：

货币滞后

2024年的利率政策完全没有按预期进行

来源：彭博全球利率概率

由于期货交易员相信美联储将在1月暂停以等待事态发展，这令人惊讶。在边际上，特朗普2.0的关税和减税政策往往会推动价格上涨，而不是下跌。这在一年期债券市场的通胀预期中显现出来，曾一度降至1%以下，但自选举以来已翻倍。这对中央银行来说不应是任何重大担忧，但显示出风险的认知发生了变化。这也意味着杰罗姆·鲍威尔所青睐的实际利率衡量标准——从联邦基金中减去一年期 breakeven——已大幅下降。如果美联储希望保持利率不变，它有权这样做：

短期通胀担忧回归

急剧上升的 breakevens 暗示突然的货币宽松

来源：彭博社

最可能的结果是美联储不得不 接受超过 2% 的通胀，并将利率设定得高于市场上许多人所希望的，以防止在该水平上失控。还有许多更糟糕的结果，但即使是这个结果目前也没有被市场定价。Strategas Research Partners 的 Tom Tzitzouris 认为：

今天的 CPI 告诉我们，粘性水平不是 2.0%，而更像是 2.5% 或更高，这意味着如果 breakevens 修正以反映这一更高的长期通胀水平，债券最终可能会经历至少一轮痛苦。这不会阻止美联储下周放松，但粘性通胀告诉我们暂停即将到来，如果 breakevens 也激增，预计美联储会立即停止。

这意味着我们可以买入股票……

从中期来看，11 月的 CPI 并没有解决任何问题。但似乎 股票投资者 只关心下周会发生什么的最后不确定性。CPI 是解释纳斯达克 100 和彭博社七大巨头指数飙升的最合理催化剂，而纳斯达克综合指数首次突破 20,000。美国股市一直在扩大，但大型科技公司再次占据主导地位：

市场扩张已结束

大型股再次扩大了相对于平均股票的领先优势

来源：彭博社

与彭博社交谈的分析师表示，对下次降息的确定性正在帮助股价。是否这是购买股票的好理由值得怀疑。根据一个老式的经验法则，我们可以将纳斯达克100指数的收益率（市盈率的倒数）与10年期国债收益率进行比较。股票相对于债券的收益越高，它们就越有吸引力，反之亦然。这是自2002年纳斯达克100指数恢复盈利以来，两者之间的差距变化情况：

是时候买股票了。真的？

很难看出债券市场给出任何理由去购买纳斯达克股票

来源：彭博社

尚不清楚债券收益率的下一步是否会下降（这将证明支付更多股票是合理的）。即使是这样，股票相对于债券的超额表现（在图表中由交易所交易基金SPY和TLT代理）表明股票已经将这一变化计入：

股票已经将债券收益率的下一次下降计入

最大的债券和股票ETF显示出对股票的巨大信心

来源：彭博社

从绝对值来看，值得重申的是，科技股真的非常昂贵。这是过去30年（包括互联网泡沫）标准普尔500信息技术指数的市销率，以及自成立以来“七大奇迹”的相同倍数。科技股的价格远高于2000年，这不仅仅是因为七大奇迹中强大的垄断地位：

科技股并不便宜

市销率高于2000年，严重依赖利润率

来源：彭博社

如果公司能够持续产生丰厚的利润率，这样的市销倍数可能是合理的。它们有可能做到这一点。但它们当前的盈利能力承受着很大的压力。

中国的高调表现

中国的刺激故事正在变得陈旧。在三个月的疯狂政策信号之后，几乎没有刺激到经济。由于11月份中国CPI意外放缓至0.2%以及令人失望的采购经理人指数服务活动，投资者的耐心正在消耗殆尽。自9月份转向“无论如何都要采取行动”的政策以来，完全的转变在三个月内是不可能发生的，但这样的数据并未增强信心。

到目前为止，中国的回应是再次提振经济。周一，政治局承诺采取“非凡的逆周期”政策和“适度宽松”的货币政策。彭博经济学的常舒认为，政府可以停止逐步注入刺激，并更有力地使用其政策杠杆：“对标志性改革的承诺提高了政府将面对更多限制经济的根本挑战的希望，这可能在中期内促进增长。”高盛研究的克里斯托弗·贝多尔认为，这些信号的影响虽然显著，但微不足道，如下图所示，跟踪消费者信心：

如果增长放缓或资产价值下降，北京必须言行一致。中国的10年期基准债券在突破2%的历史心理障碍后，继续下跌。随着定调的中央经济工作会议结束，官员们预计将为明年的财政刺激制定计划，债券市场显示出紧迫感：

疲软的人民币

本币贬值引发债券创纪录抛售

来源：彭博社

虽然较弱的货币有利于出口商，并可能对抗美国的保护主义，但这并不是灵丹妙药。高盛研究的路易斯-文森特·高夫认为，中国生产商并不需要贬值。中国1万亿美元的贸易顺差表明他们具有竞争力：

中国的竞争力如此强大，以至于中国工业家应该将所有的外汇利润大量再投资于国内。但这并没有发生，因为过去几年企业家的信心已经受到严重打击……不断谈论美国和欧盟的关税并没有多少鼓励去建立下一个工厂。

几乎没有迹象表明中国会允许其货币进一步贬值，此前刚刚 增加了对人民币的支持。但还有其他雄心勃勃的选择摆在桌面上。高夫建议达成类似于 广场协议的安排，中国与美国达成“重大协议”。这是一个令人兴奋的可能性。其他选择似乎都不太有前景。

**—**理查德·阿比

你被服务了吗？

一个附言。许多人在CPI中商品和服务的篮子随时间变化的方式中看到一些阴险的东西，但需要这种变化的基本想法是合理的。我们购买的东西与过去不同，这意味着不同产品的通货膨胀差异很大。

例证A）是男士正式服装。即使在疫情之前，男性白领工人穿白领衬衫或西装的必要性也越来越小。根据BLS的数据，自1978年以来，男士正式服装的价格发生了变化：

通货膨胀的时尚

男士西装的价格在过去三十年中下降了三分之一

来源：彭博社

在2020年，当没有人穿其他东西时，除了运动裤和T恤，这个指数跌破了1978年的水平。在反弹后，它再次下降。但这些价格的下降并没有让人们感到更富有。人们购买的西装更少，因此为了维持需求而降低价格几乎没有影响。这是自1978年起，男士西装的价格相对于整体指数的变化：

不断便宜的男士西装

自1978年以来，男士正式服装相对于整体CPI下降了80%

来源：彭博社

改变CPI的组成是对现实的承认。顺便说一下，我有很多漂亮的领带，但我再也不穿了。有什么出价吗？

生存技巧

一些视听自我宣传：上个月在伦敦时，我很高兴参与了 Waverton投资管理的播客。希望你会感兴趣。我还很喜欢 这个Voternomics播客，关于美国，以及 今天早上的这个直播，与Jonathan Levin和Allison Schrager讨论11月CPI。对于不涉及我的最爱播客，可以试试这个经典的 警示故事，关于《爱乐之城》，以及 历史的其余部分，关于英国的可怕年份1974。

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