私人信贷：Alcentra的直接贷款困境是市场的警示信号 - 彭博社

私人市场贷款给公司的业务正在蓬勃发展。

摄影师：阿尔·德拉戈/彭博社就在两年半前，富兰克林·坦普顿的老板 珍妮·约翰逊 在LinkedIn上表达了她的 兴奋，关于收购欧洲私人信贷巨头Alcentra。今天，收购业务的一个关键部分正在努力证明这种热情的合理性。

在其全盛时期，Alcentra与当前的直接贷款成功故事如Ares Management Corp.和Intermediate Capital Group Plc.并肩竞争，争夺向欧洲公司发放贷款的主导地位。但与那些以惊人速度扩张资产的老对手不同，Alcentra却在缩减。

根据惠誉评级的数据，在其巅峰时期，它管理着约430亿美元的资产。当富兰克林达成收购这家总部位于伦敦的贷方的交易时，它的资产为380亿美元。现在约为320亿美元。根据彭博社对该公司公开文件的分析，Alcentra的企业直接贷款业务，作为大多数私人信贷业务的引擎，从2020年的120亿欧元（127亿美元）减半至60亿欧元。

自2020年以来Alcentra的资产管理规模下降

来源：彭博社研究

随着其他资产管理巨头如贝莱德和道富公司在蓬勃发展的1.6万亿美元私人信贷市场中寻找自己的收购机会，Alcentra成为了行业的一个警示故事。

富兰克林在2022年收购Alcentra的交易相较于黑石集团的 收购HPS投资伙伴 — 而且 低廉的售价 反映了在出售之前就存在的问题 — 但其与曾经旗舰基金的持续麻烦提醒我们，在这个行业中，财富变化得非常快。

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早在2019年，Alcentra就筹集了当时欧洲最大的直接贷款基金之一。领导层更迭失误、员工流失和一些糟糕的投资都造成了沉重的负担。五年后，它仍在努力筹集后续基金。

Alcentra的一位发言人表示，自富兰克林于2022年11月完成收购以来，该公司的整体管理资产一直保持“稳定”，并且在业务的其他部分看到了“强劲的势头和表现”： “在过去12个月中，我们在结构性信贷和特殊情况投资方面成功关闭了基金，并在筹款方面取得了显著进展，同时也吸引了流入我们的欧洲流动信贷策略。”

尽管如此，其直接贷款基金的困境对更广泛的私人信贷资产类别发出了警告。那些无法跟上同行提供的回报，或失去员工的基金，发现很难吸引新资金，因为无情的投资者越来越信任私人资本最大巨头所承诺的稳定性。

“现在更多的公司面临着以前不明显的问题，”合伙人集团私人债务负责人安德鲁·贝利斯说，他在谈论市场时并没有特别提到阿尔森特拉。“行业将会经历一次洗牌，但这将是一个漫长的过程。我们可能会回过头来问，‘曾经那么大的公司怎么了？’”

先发优势

阿尔森特拉是进入欧洲直接贷款市场的早期参与者之一，与其他先锋公司如阿瑞斯、ICG和阿克蒙特资产管理公司一起。但即使在这个行业蓬勃发展的情况下——私人公司正在进入曾经由华尔街主导的利润丰厚的企业贷款业务——这家开创者却陷入了困境。

尽管竞争对手们的募资轻松超过100亿欧元，并扩展他们的直接贷款业务，阿尔森特拉却显得格格不入。其最新的市场基金在四年前就已在卢森堡注册，目前为止，尚未有任何公开声明表明其达成了任何里程碑。

富兰克林的收购是这家1.6万亿美元投资巨头在收购私募股权基金管理公司莱克星顿合伙人后，进行另类资产重大扩张的一部分。富兰克林及其同类公司被更高回报的吸引所吸引，并试图赢回那些已经放弃更传统的主动管理股票和债券基金的客户。

根据晨星公司的数据，富兰克林是近年来受到资金流出影响最严重的资产管理公司之一，自2019年以来，客户从其基金中撤回了约1760亿美元。它还在处理另一项更传统收购的后果。肯·李奇，富兰克林通过收购莱格·梅森而获得的西方资产管理公司的前明星交易员，已被美国指控涉嫌欺诈。

“富兰克林邓普顿管理着2500亿美元的替代资产，而Alcentra业务是我们在替代信贷领域的重要组成部分，”该公司的发言人表示。

Alcentra的直接贷款部门面临的问题部分在于业绩。根据彭博社的研究，自2019年以来，该基金经理参与了几笔债转股交易，这表明这些公司的情况并不乐观。这些公司包括Lifetime Training，一家在Covid-19大流行后难以恢复的学徒培训提供商，以及Caroola（之前称为Optionis），一家在2022年遭受网络攻击而瘫痪的专业服务提供商，依据公开文件。

一位Alcentra投资者，斯特拉斯克莱德养老金基金，在最近的一次会议上表示，根据彭博社看到的文件，该贷款人在过去一年提供了6.7%的回报，而另外两项私人债务投资，巴林斯和合作伙伴集团，分别提供了10.9%和11.1%。然而，自斯特拉斯克莱德投资开始以来，Alcentra与其同行相比表现良好。

Alcentra的竞争对手筹集更大规模的欧洲直接贷款基金

来源：彭博社研究

注意：Ares Capital Europe VI尚未关闭，预计将达到包括杠杆在内的200亿欧元；Alcentra欧洲直接贷款基金IV尚未关闭

斯特拉斯克莱德坦率地谈到了最近一些问题的来源：“Alcentra经历了高水平的高级管理人员流动，并且发生了所有权变更。”根据文件，该养老金基金决定停止其投资，这意味着它不会再投入更多资金。

“你想看到的唯一一件事是交易表现和团队的一致性，”经验丰富的私人信贷基金投资者瓦西里奥斯·科赫拉斯说。“投资就是找到合适的人做正确的事情。”

随着较小的私人信贷公司发现提供这种一致性变得更加困难，并且难以启动新的募资，像黑石集团和Ares这样的私人资本巨头正在占据市场增长的主要份额。被称为有限合伙人的投资者正在用脚投票。

“有限合伙人必须在支持哪些管理者上做出艰难的决定，”Ares的合伙人兼欧洲信贷共同负责人迈克·丹尼斯在谈论市场时说。“我们看到有限合伙人因为流动性限制而整合他们的管理者关系。对于一些小型管理者来说，很难说出他们的差异化是什么。”

然而，规模并不是一切。一些传统资金管理的老牌巨头尚未攻克这一炙手可热的资产类别。富达国际今年停止了其早期的欧洲直接贷款活动。黑岩集团希望收购像HPS这样的优质公司能够避免任何痛苦，即使这并不便宜。

在私人信贷市场的较低端，一些人正在为僵尸基金的出现做好准备，这些基金之所以被称为僵尸基金，是因为它们拥有一堆流动性差的资产，并且在筹集现金以购买更多资产方面苦苦挣扎。相反，它们开始缓慢地枯萎。这在私募股权中是一个熟悉的景象，数百家公司处于这种不幸的境地。

在私人信贷中，资产是具有固定到期日的贷款——因此，与股权不同，基金不能永远停滞不前。但一家公司的未来取决于其筹集更多资本和持续扩张的能力。随着这一新兴资产类别的成熟，表现不佳可能会导致一个尴尬的结局。

“我们将看到更多的僵尸基金，因为信贷经理将会有太多问题交易，以至于没有人愿意再给他们任何资金，”科基拉斯总结道。