美国债券市场：国库券受欢迎，但不要忽视长期债务 - 彭博社

Allison Schrager

与美联储同样重要。

摄影师：塞缪尔·科鲁姆/彭博社

财政部做出的决定比美联储的决定受到的关注要少得多，但它们对利率——以及整个美国经济的影响可能更为深远。

一个例子是目前关于财政部在拍卖中出售的债券和票据的到期问题的辩论。一个有影响力的报告上个月发表，认为财政部发行了过多的短期债务，削弱了美联储减缓经济的努力。然后前财政部长史蒂夫·姆努钦本月早些时候表示财政部应该停止发行20年期债券，因为缺乏需求。

彭博社观点民粹主义经济学是对企业贪婪的解药乔·拜登开始了漫长而必要的告别卡马拉·哈里斯和黑人女性重新定义什么是正常鲍威尔在杰克逊霍尔面临高风险这些显然矛盾的建议说明了一个基本原则和随之而来的困境：在理想的世界里，财政部会发行更多的长期债务。然而在现实世界中，债券买家是否想要这些债务并不明确。

问题是为什么。许多储户和养老金基金拥有长期债券会更好，因为他们的短期持有使他们面临不必要的利率风险。然而，他们更喜欢短期债务，这既是由于金融行业的不当做法，也是由于政府的监管。

国家债务的到期时间很重要，部分原因是它决定了美国在债务上支付多少利息：不同的到期时间对应不同的利率。但是，财政部不应该仅仅选择发行利率最低的债务，因为利率会以不可预测的方式随时间变化。例如，今天的长期利率似乎相对较高——但考虑到国家债务的规模和人口挑战，有理由认为它们会进一步上升。今天锁定利率可能会为纳税人节省资金或保护他们免受额外风险。

在过去40年中，账单的比例——即一年或更短时间内需偿还的债务——平均约占未偿债务的20%。在过去15年的近零利率环境中，这一比例进一步下降，直到在过去五年中再次上升。

美国喜欢短期债务，普通美国人也是如此

在过去几年中，需在一年或更短时间内偿还的美国债务比例一直在上升

来源：美国财政部公报

这一变化发生在一个不利的时机，因为债务的到期时间决定了收益率曲线的形状。来自我在曼哈顿研究所的同事斯蒂芬·米兰和著名经济学家及悲观主义者诺里尔·鲁比尼的报告认为，财政部决定出售更多短期证券相当于“联邦基金利率的一个百分点的削减”。在他们看来，财政部正在篡夺美联储的权力：如果美联储不降低利率，财政部就会。

财政部就其自身而言，坚持认为，虽然它考虑了这些宏观因素，但它主要销售市场所需的。美国国债是世界上最安全、流动性最强的资产。政府必须满足市场的需求，而不是制造太多意外，否则将面临金融动荡的风险。而市场需要的是短期债务。

这与英国的情况截然不同，英国对长期国债的需求很高，主要是因为那里的养老金基金购买它们以对冲其负债风险，这既出于监管原因，也出于非监管原因。在美国，大多数养老金属于公共部门，监管鼓励投资于风险更高的资产。

大约只有20%的美国公共养老金投资组合甚至在固定收益中。对冲利率风险的努力不多。他们在债券中的投资往往是短期证券——大型公共 养老金的固定收益投资组合的典型期限为五到六年，尽管他们的负债（必须支付的福利）通常超过12年。这种期限错配造成了不必要的风险。

如果养老金购买更多长期债券，这种风险是可以避免的。但是养老金没有对冲的动力，因为他们的监管指导建议他们根据预期回报率来衡量其负债。这个数字越高——也就是说，投资越风险——养老金的负债看起来就越小（即使它们的真实价值是基于收益曲线）。如果美国的公共养老金被要求遵循与私营部门养老金或其他地方养老金相同的标准，那么它们很可能会在长期债券上投资更多。

同样令人担忧的是拥有定义贡献计划（如401(k)计划）的美国人的投资组合。把你在退休时需要的钱想象成一系列债券支付；你需要它们在20年内支付，这意味着大约10到14年的久期。但是大多数退休目标日期基金将支付的久期设定为大约五年。因此，个人储蓄者面临与公共养老金相同的久期错配——但没有政府的担保。

这是因为退休行业已经训练投资者关注他们每年的投资表现，而不是如何在退休时保持稳定的收入。如果行业的目标是后者，那么储蓄者也会要求更长期限的资产。调整法规，例如改变默认投资选项的指导，可以纠正这一点。

利率的未来总是未知的。美国沉重的债务负担表明利率最终会升高，但在那之前它们可能会下降——尤其是在未来几年出现衰退的情况下。而债券投资可能是有风险的，发行债务也是如此。

这就是为什么财政部应该在能够的时候锁定更多债务的低利率。这也是为什么养老金基金和个人储户在退休时面临不必要的风险。解决这两个问题的唯一方案是：储户和养老金基金应该通过购买长期债务来对冲风险，这将增加对长期国债的需求。

然而，到目前为止，由于误导性的监管和对风险的误解，短期债务存在偏见。这意味着，从长远来看，养老金法规可能比美联储下个月的行动更具影响力。

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