AI公司几乎被收购 - 彭博社

Matt Levine

2024-08-09

编程说明： 《钱的事》播客本周暂停。

环境、社会和治理（ESG）

你可能有过——或者说你可能曾经有过——一个关于环境、社会和治理（ESG）投资的模型，内容如下：

有很多ESG投资者，或者说ESG倾向的投资者，或者在某种形式上考虑ESG因素的投资者。
ESG投资者试图避免“肮脏”的公司，基于某种定义。
因此，肮脏公司的资本成本高于清洁公司的资本成本。
如果你的业务是90%清洁和10%肮脏，那么在足够的ESG目的下，你被视为“肮脏”，因此你的资本成本很高。没有平均： “清洁”或“肮脏”是二元的，如果你部分肮脏，那么你的整个业务的资本成本就很高。
所以如果你有一个90亿美元的清洁业务和一个10亿美元的肮脏业务，并且你关闭肮脏业务（或以1美元出售），剩下的90亿美元的清洁业务将以更高的倍数交易，价值可能达到110亿美元。
因此，你可以 为股东创造价值 ，不是通过赚更多的钱，而是通过以让股东更开心的方式赚更少的钱。

然后在2024年的美国，你必须添加一个相反的模型，内容如下：

有一些投资者和政治家认为ESG是坏事。
因此， 自觉清洁 公司的资本成本（或监管麻烦费用等）高于吸引人的肮脏公司的资本成本。
如果你的业务是90%清洁和10%肮脏，并且你剥离肮脏业务，剩下的清洁业务的资本成本将会上升，因为人们会因为你屈服于ESG正统而对你感到愤怒。
如果你是一家电动车公司，也许你应该出去买一个煤矿？或者至少说一些冒犯性的关于多样性的事情？
无论如何，如果你是一家商品交易公司，并且你在考虑剥离你的煤炭业务，你现在应该立即停止。

华尔街日报报道：

格伦科尔在股东鼓励下放弃了剥离煤炭业务的计划，继续开采这一化石燃料，这标志着金融界的可持续投资热潮正在减退。

伦敦上市的格伦科尔是全球最大的发电用热煤生产商之一，周三表示，它向拥有三分之二投票权的投资者征求了对剥离计划的看法。公司表示，在表达偏好的投资者中，超过95%希望格伦科尔保留煤炭业务。

煤炭长期以来一直是格伦科尔业务的支柱，但该公司曾表示最终会放弃其矿山，专注于供应电动车所需的金属和矿物。

这一转变显示，自新冠疫情初期可持续投资兴起以来，环境、社会和治理（ESG）投资的势头已经减弱，当时数十亿美元涌入基于可持续性标准的基金，首席执行官们炫耀他们的道德资质。

就在去年秋天，格伦科尔的股东支持将公司的煤炭部门分拆并在纽约上市。周三，首席执行官加里·纳格尔解释了他们态度的变化，指出美国ESG投资的政治化以及对从化石燃料向清洁能源转型速度的态度变化。

纳格尔表示：“ESG的摆动在过去九到十二个月中已经回归。”他提到，“你可以看到一些美国州对ESG叙事的反应。”与此同时，他表示，人们越来越意识到在能源转型期间，化石燃料仍将继续为世界提供动力。

此外，他补充道，股东“仍然认识到现金为王……而且这些业务产生大量现金。”

不过不久之前，那些现金的价值还不如更干净的现金。现在它可能更有价值。

VIX期货期权

大量的金融工程都是关于可获取的包装。你可以先发明，比如说，一些很酷的衍生品策略，然后将其出售给与你的银行有ISDA协议的对冲基金。这是一个有限的受众，而你希望更广泛地销售这个策略。好吧，也许你可以把它放在一个结构性票据中：客户可以购买一种反映衍生品赌注条款的证券（票据），而不是与银行进行场外衍生品交易，这需要ISDA和大量的定制谈判。你可以将其出售给更多的客户：你财富管理部门的大多数个人客户无法与你进行场外衍生品交易，但他们可以购买证券，因此你将赌注包装成一种更广泛可获取的形式。

彭博社观点欢迎来到“是的，但”降息周期绿色支出有了新的盟友：共和党人龙舌兰品鉴可以拯救Airbnb——如果它是好龙舌兰“卫生棉条蒂姆”沃尔兹是一个奇怪的表情包，背后却是一个真实的问题不过并不是那么可获取，如果赌注足够好、聪明且广泛吸引人，你将更进一步，将其包装成交易所交易基金。然后每个人——不仅仅是你的财富管理客户——都可以在股票交易所购买，因为ETF在大多数情况下只是股票。“场外衍生品交易”是一个非常小众的产品，“票据”是一个更可获取的包装，而“股票”则更易获取。

交易条款在每种情况下或多或少都是相同的。1 工作并不总是寻找新的方法来定义、切分和分配风险，为人们下注提供新的经济提案。工作是让他们更容易进行已经存在的下注。

例如，S&P 500 指数的期货，专业投资者可以利用它有效地获得广泛股市的敞口。但在你的零售经纪账户中，交易股票可能很简单，而交易期货可能很麻烦，因此还有 S&P 500 ETF，它们在股票形态的包装中提供相同的目的。专业人士可以交易 S&P 500 期货的期权，但如果这对你更方便，你也可以交易 S&P 500 ETF 的期权。

这有很多种形式，因为有许多类型的投资者对他们可以购买的东西有不同的限制。例如，有些投资者的工作是投资期货，因此如果你能将某个东西变成期货下注，他们就可以投资它。因此，彭博社的卢王和萨姆·波特报道：

Cboe 全球市场公司准备提供基于另一指数期权的期货期权。

这家总部位于芝加哥的公司计划发行与 Cboe 波动率指数（著名的“恐惧指标”，也称为 VIX）相关的期货期权。该指标本身是使用跟踪 S&P 500 的期权构建的……

目前，VIX 的期权是现金结算并在证券账户中交易，这意味着它们对某些受限于任务或法规的投资者是禁区。

相比之下，期货期权将是实物结算，并可以在期货账户中交易。

“通过上市期货期权，该产品将成为 CFTC 监管的，从而使这些投资者能够获得 VIX 期权产品，”该公司在公告中表示。“通过将 Cboe 受欢迎的 VIX 期货与期权功能结合起来，该产品将为市场参与者提供一种新的方式来有效对冲市场波动并构建独特的波动性敞口。”

看到，关键是已经有了VIX期权，但现在有了VIX 期货期权，这在经济上大致相当，但包装不同，更容易被一些投资者接受。来自新闻稿：

“我们预计VIX期货的期权将补充我们现有的产品系列，吸引广泛的用户群体，包括商品交易顾问、期货委员会客户以及目前活跃于VIX交易所交易产品和Cboe的SPX期权及VIX产品生态系统的市场参与者，”Cboe全球衍生品负责人Catherine Clay说。“通过在Cboe的美国期货交易所上市这些期权，CFE的全球FCM和经纪商网络可以使用已经为交易VIX期货建立的相同连接和会员资格进行交易，从而增强便利性和可达性。”

在某种意义上，这一切都感觉有些杂乱，似乎应该只有一种VIX期权，以一种方式进行监管，在一个地方可交易，任何想要这种经济敞口的人都应该能够在那个地方出现并交易那一件事。但那样有什么乐趣呢？金融行业的一半意义在于找到新的方式将相同的风险销售给不同的受众。

瑞波

瑞波实验室公司是一家成立于2012年的加密公司，在加密年份中，这已经是很久以前的事了。像许多同龄的加密公司一样，瑞波想要革新支付。瑞波的特别之处在于 “通过开发一个全球支付网络来现代化国际支付，以便进行国际货币转移” 并且 “使跨境支付更快、更可靠、更实惠，服务于银行、金融科技公司、加密企业及其客户。”

更具体地说，Ripple认为传统金融系统处理跨境支付的方法已经过时且过于复杂。如果你住在法国并想在墨西哥购买某样东西，你需要去你的法国银行，请求它向你的墨西哥供应商发送比索，而你的法国银行必须与一家墨西哥银行建立关系才能完成转账。全球支付通过一系列的代理银行和外币账户中介，这可能导致较长的结算时间，并且需要预先资金支付。Ripple希望用其区块链替代这种基础设施，使用其代币——称为XRP——在货币之间进行中介。因此，如果你是，比如说，一家立陶宛的汇款公司，而你的客户想将资金从法国转移到墨西哥，你只需用欧元购买一些XRP，然后立即将其出售为比索，从而快速完成转账，并减少中介。Ripple称之为“按需流动性”，或ODL：如果你想将欧元兑换为比索，你可以立即从Ripple网络购买XRP并将其出售为比索。

在不深入讨论该机制的设计、采用等细节的情况下，这个想法似乎不错？作为一个理念？“加密货币是一种进行即时支付的方式”和“加密货币是一种去中介化银行并使支付更直接的方式”是经典的老派加密货币论点。

最近的加密货币论点更像是“加密是一种为社交媒体项目提供资金的方式”：加密起初作为一种货币，一种支付机制，但变成了一种更通用的金融技术工具，一种给予所有类型系统的用户所有权的方式。人们有时称之为“Web3”，其理念是加密将为互联网赋予一种新的去中心化形式，而我曾写过 “Web3的基本前提是每个产品同时也是一种投资机会。”这个想法——每个产品也是一种投资——在美国证券法下产生了很多问题。“这些代币大多是 实用代币 ，允许人们访问我们的网络，”加密创始人说，“所以它们不是证券，”但美国证券交易委员会则表示“不是，这些代币大多是 投资机会，如果你在没有注册的情况下出售它们，那么你就是在违反法律。”

而“XRP只是你可以发送以进行支付的东西”感觉就少了一些那种？但Ripple 确实将XRP宣传为一种投资机会，并且其价格随着 Ripple的命运而波动。因此，SEC起诉Ripple，声称XRP是一种证券，并且Ripple进行了大量非法未注册的证券销售。去年，案件中的法官发布了一项裁决，普遍被解读为SEC的失败和Ripple的胜利。具体来说，法官裁定：

XRP“仅仅是一个字母数字的加密序列”，而不是一种证券。
但是Ripple向机构投资者销售XRP是证券发行，因为（1）XRP和（2）机构投资者与Ripple之间的谈判和理解构成了美国证券法下的“投资合同”。
与此同时，Ripple在公开市场上以匿名交易的方式销售XRP并不是证券发行，因为这些交易没有直接的承诺或合同安排。

简而言之就是“证券法保护与加密发行人直接谈判的机构投资者，但加密发行人可以随意欺骗那些仅在加密交易所购买代币的个人投资者。”我觉得这个决定挺奇怪的，后来的法院案件常常无视它，而且SEC可能仍会上诉，但这就是决定。

昨天法官在此案中作出了最终裁决，决定Ripple因进行一些非法证券发行而应支付多少赔偿金。在这里，大家的共识是Ripple表现得相当不错；彭博社的Chris Dolmetsch报道：

Ripple Labs Inc.被一名联邦法官命令支付1.25亿美元的民事罚款，因其不当向机构投资者销售XRP代币，这只是美国监管机构在与这家加密货币公司进行长期法律斗争中所寻求的罚款的一小部分。

该命令是在证券交易委员会于2020年起诉Ripple Labs后发布的，声称其在未将数字代币注册为证券的情况下筹集资金，违反了法律。该案件受到密切关注，因为它对SEC在加密领域的监管权力有重要影响。

该机构曾寻求近20亿美元的罚款，而Ripple则表示不应支付超过1000万美元。在周三的裁决中，美国地区法官Analisa Torres指出，该案件并未包括任何欺诈指控。

在裁决后，XRP上涨了25%，达到了64美分。……Torres去年发现，XRP仅在销售给机构投资者时受证券法保护，这一裁决被视为该行业的重大胜利。

不过，奇怪的是，Ripple的核心理念是其支付方式，发行XRP作为促进跨境支付的手段。因此，按需流动性（ODL），直接向机构出售代币以便他们进行支付，算是核心业务吗？而……这就是非法部分吗？来自周三的裁决（引用省略）：

美国证券交易委员会（SEC）声称Ripple“继续向机构买家销售[XRP]，未注册”，具体来说是在“继续执行未注册的XRP销售合同，进行直接的[按需流动性（‘ODL’）]交易。”Ripple承认，在命令发布后，它继续在ODL交易中销售XRP。它还承认，该命令将机构销售定义为包括对“ODL客户”的销售。然而，Ripple辩称其“持续的ODL销售并不具备本法院在认定Ripple的机构销售为投资合同销售时所依赖的关键特征。”并非如此。尽管法院指出“一些机构买家同意锁定条款或转售限制”——这些特征“与XRP作为货币或其他消费用途的概念不一致”——但法院并没有裁定缺乏这些特征的合同在第5条下是自然而然合法的。

法官补充说，她“今天并不认为Ripple的投诉后销售违反了”证券法，并在脚注中解释说，Ripple的大部分ODL业务在美国以外（因此不受美国证券法的约束），并且“所有新的ODL客户至少拥有500万美元的总资产，因此他们是‘合格投资者’” 根据D条款，SEC的规则允许在私人配售中进行未注册证券销售。Ripple可以继续在未注册证券交易中销售XRP，只要它仅向外国人或美国合格投资者销售。

除了它不能再将其出售给美国合格投资者。显然，它是根据D条款进行销售的，而D条款有一个“不良行为者资格排除”条款：如果你有与SEC发生某些类型的麻烦的历史，就不能使用D条款出售未注册的证券。这个案件——Ripple因进行非法证券发行而被罚款1.25亿美元——算在内，因此Ripple不能再使用D条款。注意到这个问题，Ripple请求法官免除资格排除，但她拒绝了：

Ripple请求法院“免除§ 230.506(d)(1)的‘不良行为者资格排除’条款，该条款禁止被禁令的发行人使用SEC的D条款豁免进行某些私人证券发行。”虽然法院有自由裁量权这样做，但Ripple没有引用任何权威来说服法院在此情况下司法豁免是必要或适当的。

这不一定是致命的问题：还有其他证券注册要求的豁免，特别是这并不真正影响Ripple的非美国业务。（Ledger Insights建议一些其他可能的解决方案。）但这是一个奇怪的问题：XRP的核心有用非投资案例，实际上用于促进支付，似乎是唯一不被允许的事情。Ripple可以将XRP出售给零售投资者用于投机目的，但将XRP用于跨境支付才是问题所在。

私人信贷平方

我们已经讨论过几次关于一个风格化模型的现代银行和私人信贷。基本想法是：

传统上，银行通过短期存款为自己融资，并发放长期贷款，这很有风险。
越来越多的银行已经撤退，不再发放许多类型的贷款。用于资助私人股本杠杆收购的贷款，最典型的，还有像抵押贷款。
它们被其他贷款人所取代，我将宽泛地称之为“私人信贷”贷款人。
私人信贷贷款人并不通过短期存款获得资金。相反，他们从投资者那里筹集锁定资金，典型的如保险公司和养老金基金，这些投资者有较长的时间视野，并且不需要立即使用他们的钱。
这在广义上似乎更安全，而不是让银行发放贷款。这有点像朝着“狭义银行”的方向发展。
但私人信贷贷款人希望通过杠杆来提高他们的回报：他们更愿意借出100美元的投资者资金和另外100美元他们自己借来的资金，而不是仅仅借出100美元的投资者资金。
私人信贷贷款人从银行那里借入这笔钱。
因此，银行再次进入了风险贷款业务，尽管以更安全的方式：银行不是直接向杠杆收购公司贷款，而是向杠杆收购中的贷款人贷款，获得更高级的索赔，这种索赔不太可能亏损。

这虽然是一个非常示意性的模型，但在现实世界中有许多变体和组合。例如，许多大银行自己已经进入了私人信贷业务：它们拥有庞大的资产管理部门，与机构投资者（以及借款人）有关系，可以筹集长期资金来发放私人信贷贷款。但大银行也在为私人信贷公司提供杠杆。（这在我的小模型中是第7步。）因此，你可以结合这些想法：银行可以筹集私人信贷基金来向其他私人信贷基金发放贷款，为什么不呢。

所以《华尔街日报》报道：

高盛正在让一些大客户参与其最热门的业务之一。

这家华尔街巨头已经开始允许某些资产管理客户——即保险公司——在它向包括私人信贷基金和非银行贷款人（如抵押贷款提供者）借款时与其共同投资。…

每年，高盛都会发放数十亿美元的资产支持贷款，这些贷款之所以被称为资产支持贷款，是因为它们与抵押品相关。例如，如果它融资的贷款人破产，高盛可以接管一池抵押贷款或其他消费贷款。…

高盛在其资产负债表上持有贷款中风险最低的部分，直到现在，还没有让资产管理客户接触这些贷款。高盛的资产管理业务还将让保险客户接触其他资产支持贷款，例如飞机融资。…

融资团队是高盛最大部门——全球银行和市场的一部分，可以利用保险客户在高盛私人信贷部门的资本，成为更大的贷款人。与此同时，私人信贷是高盛第二大部门——资产和财富管理的一部分，需要吸引更多的资产进行管理。

私人信贷团队将在融资团队告诉他们哪些交易可用后，决定是否将客户的资金投资于这些资产支持贷款。

跨部门的努力是高盛首席执行官大卫·所罗门和总裁约翰·沃尔德伦长期以来推动的，鼓励员工将业务引导到银行其他部门的努力的一部分。

像高盛这样的现代大型银行在很大程度上是为其他金融公司提供杠杆——私人信贷贷方、抵押贷款贷方、对冲基金等——使用他们自己的资金。但他们也在为保险公司管理资金。为什么不将这些业务结合起来呢？

巴利亚斯尼

如果你是一个大型多策略对冲基金的投资组合经理，你每天的第一笔交易就是决定是否换工作。大致来说，这笔交易是：

如果你留在当前的工作，你必须每天都来上班，你得到的薪水大致取决于（1）你目前管理的资本多少，以及（2）你做得有多好。
如果你离开去新工作，你必须经历一段长时间的休假，这（1）看起来很有趣？但（2）在一段时间内大幅减少你的收入。然后你在新工作的薪水大致取决于（1）你的新基金能给你多少资本，（2）你做得有多好，以及（3）他们是否给你比旧工作更高的利润分成。此外，可能还有一个额外的常数项：也许他们会给你一张大额的保证支票，以诱使你来，或者弥补你在休假期间的收入损失。

所以如果（1）你觉得目前的工作比休假更让你享受，或者至少不更少，和/或（2）你认为在当前工作中能赚到比新工作更多的钱（基于你的资本配置和对业绩的预期），那么你可能应该留下来。

关于这笔交易的形态，你可以做出一个广泛的评论，即，保证金相对于你对自己表现的期望越大，转变的吸引力就越强。如果你认为“我在接下来的12个月里可能会搞得一团糟，薪水归零并被解雇”，而有人给你提供2500万美元的保证金，涉及到 闲置在园艺休假中 的12个月，你会整天都愿意进行这样的交易！

另一方面，你对自己表现的期望越好，你可能越有兴趣跳槽到一家新公司，获得更大的份额。跳槽可能有更多的长期上行空间，也有更多的长期下行风险（如果你意识到你更喜欢旧公司怎么办？），并且有很多短期的下行保护。

这些大多是闲聊的想法，但彭博社的Nishant Kumar、Katherine Burton和Gillian Tan 报道：

Balyasny资产管理公司正在花费超过2亿美元的支出，招募曾在竞争对手如Ken Griffin、Steve Cohen和Izzy Englander工作的高级资金经理，知情人士透露。

Balyasny最昂贵的招聘对象包括Peter Goodwin，他将从Point72资产管理公司过来，帮助领导其全球股票业务，以及Citadel的投资组合经理Alberto Mann。知情人士表示，两人都被承诺在转职时获得超过5000万美元的潜在补偿，要求匿名，因为细节是私密的……

这些招聘也是首席投资官Balyasny努力将股票业务提升到“下一个水平”的一部分，此前该部门的负责人Jeff Runnfeldt去年离职。Balyasny转变了Runnfeldt相对较少聘用初级交易员的策略，采取了更积极的方式，利用对经验丰富的高级资金经理的火热市场……

与同行一样，Balyasny的支出是签约奖金以及因离开前雇主而失去的薪水的补偿的组合，并且需要坐满非竞争期，这在许多情况下可能超过一年。知情人士表示，承诺的资金将在两年或更长时间内支付。一些交易员还被承诺在初期阶段获得更高的交易利润分成，且他们的补偿可能包括建立团队的费用。

可以推测，在某个时刻，投资组合经理的市场将会降温，当它降温时，那些目前在休假状态、即将以5000万美元的保证金开始工作的人将显得非常聪明。不过，我想巴利亚斯尼、格里芬、科恩和英兰德都是著名的交易高手，他们现在大多在交易投资组合经理市场的元业务中，所以也许他们在这个游戏中比投资组合经理更擅长。

事情发生了

私募股权建立 $7220 亿的战争资金寻找交易。摩根大通表示四分之三的全球套利交易现在已解除。巴克莱加入竞争对手，取消对英国银行家奖金的上限。为什么主动/被动辩论重要。如何在一个940亿美元的美国养老金基金的动荡中影响到俄亥俄州教师。在台湾有效的做法在亚利桑那州并不总是奏效，芯片制造巨头学到了这一点。英国将推出法案以监管 ESG评级机构。办公室贷款是有毒的，但公寓贷款的状况也很糟糕。人工智能公司争相阻止加州安全规则。埃隆·马斯克的巨型火箭计划震动了佛罗里达州的航天海岸。华尔街奖金观察者表示一些支付将上涨高达35%。在薪资激增后，加薪正在缩小。小语言模型。唐纳德·特朗普的儿子们正在做某种加密货币的事情。

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我们在这里讨论的一个问题是：时不时会提到：谁控制一家公司？一家公司 *到底是什么？*在许多情况下，它主要是一些人在解决某个共同问题的集合。然后这些人有一些附加的公司法律结构，但这并不总是重要。如果您在一家投资银行精品公司工作，您不喜欢您的老板，某天您带着甜甜圈走进办公室，对所有同事说：“嘿，我们的老板不好，我会是一个好老板，我在街对面租了一个办公室，跟我来，我们会做得更好，”如果他们跟着您走了，您算是进行了敌意收购吗？从某种正式意义上说不是：旧的公司实体仍然存在，您并不拥有它；旧公司的合同仍然有效。但实际上公司就是它的员工，他们的知识和客户关系，如果他们都跟着您走，那么您就得到了 大部分 的公司。银行家们会打电话给他们的老客户说：“你好，我们搬到街对面，成为了一个不同的法律实体，但实际上我们仍然是同一家公司，提供同样优秀的服务，请在这里给我打电话，”客户们大多数会这样做。

这并不常发生。很多公司都有工厂、设备和商店，你不能就这样要求他们搬到街对面。其他公司则很庞大，你无法说服所有员工搬到街对面；企业结构及其官僚主义对于管理这么多人是必要的。实际的投资银行大多是大型杠杆金融机构，拥有庞大的资产负债表，而你无法将资产负债表搬到街对面。