首先是崩盘，现在是反弹——但接下来会怎样？ - 彭博社

John Stepek

哇哦哦哦哦哦哦哦哦！

摄影师：克里斯·拉特克利夫周一的剧烈波动是否标志着上周开始的全球抛售的最后一击，或是信号的开始，预示着一个漫长的下滑，现在无法确定。

摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社周一在纽约纳斯达克市场展示的股市信息。

摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社欢迎来到获奖的 《钱的提炼》 新闻通讯。我是 约翰·斯特佩克*。每个工作日，我都会关注市场和经济中的重大新闻，并解释这对你的钱意味着什么。*

我们需要你的帮助。当新的“季节”（我们现在有季节，这就是播客的严肃性）《梅林谈钱》 在九月回归时，我们将回答你们关于个人财务主题的问题，所以我们希望听到你的声音。

税务、保险、抵押贷款、储蓄，任何与钱相关的事情——请通过电子邮件发送你的问题至 [email protected]，如果我们选择了你的问题在未来的播客中讨论，我们会与你联系。期待你的来信！

所以你没有恐慌：接下来怎么办？

呼。这昨天真是一天。我们今天早上都怎么样？我希望你没有恐慌。 一切似乎都在恢复，至少在某种程度上。日经指数和东证指数分别上涨了10.2%和9.3%。还有很多路要走，但这仍然是一个引人注目的单日涨幅。

但发生了什么？接下来会发生什么？昨天，我提到过黄金法则是永远不要成为被迫卖家，无论是由于环境还是情绪。我相当确定，昨天我们看到了很多被迫卖家。

为了理解我的意思，以及接下来可能发生的事情，让我们谈谈基本面（分析哪些投资基于前景看起来有吸引力）和资金流（考虑市场中的资金实际流向）。这里有一个简化的例子。

假设你投资了£10,000在一家公司的股票上，价格为每股£100（所以你拥有100股）。你做了研究。你认为，基于基本面，它被低估了。你认为一旦市场醒来，它的股价可以涨到大约£200。所以你买入了。

它跌到了£90。但你并不担心。它下跌了10%，但市场不会直线波动，你对自己的研究有信心。在几个月内，你的信心得到了验证。它涨到了每股£120。你上涨了20%。所以你现在有£12,000（我们忽略成本）。

现在20%是相当不错的。但你现在感觉更自信了，所以你“加大”了你的赌注。你把£12,000放在一个可以获得一些严重杠杆的账户里。你的£12,000让你获得了£120,000的股票敞口。实际上，你买了100股，并借了900股。你以每股£120的价格买入。

不幸的是，有一些意外的消息。首席执行官正在离婚。她必须出售大量股票来支付和解费用。基本面没有丝毫变化。但那大堆股票进入市场使价格下跌。它从120英镑跌到111英镑。

当你拥有100股时，这并不重要。这只是900英镑的损失。但现在你“拥有”1000股，这就是9000英镑的损失。你现在的整体风险是111,000英镑，但你欠经纪人108,000英镑。你已经在一夜之间将12,000英镑变成了3,000英镑。

更糟糕的是，现在经纪人在电话里告诉你，你需要再投入更多资金以覆盖进一步的潜在损失，否则他们会关闭你的交易。这就是可怕的保证金追缴。

为了应对这一点，你要么必须平仓并吞下9000英镑的损失，要么必须迅速找到其他资金——比如出售高度流动的资产，如黄金、政府债券或蓝筹股。无论你做什么，这都是一个痛苦的局面，所有这一切都与“基本面”无关。

这就是——在一个相当大的概述中——杠杆如何将基于基本面的长期投资转变为基于短期流动的交易。没有杠杆，你可以忽略每日市场噪音。有了杠杆，你就任其摆布，杠杆越大，情况就越糟。这正是昨天发生的事情的核心。

这是一种“错位”

我们看到两种主要解释被提出以解释昨天的不愉快。一种是基于基本面的——美国面临衰退的风险比任何人想象的都要大。另一种是基于流动性的——每个人都在押注日元会贬值，但它却升值了。

对我来说，这很清楚。如果你认为日本市场昨天经历了自1987年以来最严重的一天崩盘，仅仅是因为美国衰退的可能性稍微上升，那么我在伦敦办公室后面有一座漂亮的闪亮桥梁，我正在征求报价。

当然，衰退恐惧在触发崩盘中起了一定作用。市场开始预期美国会更快降息，而日本银行的态度比预期更为鹰派。但这种价格波动是关于清算的。这是关于人们被迫出售，而不是投资者选择根据新信息冷静地重新评估他们的未来预期。

所有这些大的“错位”事件都是基于投资者过度暴露于一个显然单向的交易，然后发生反转。2022年9月英国“莉兹·特拉斯”恐慌的规模是由养老金基金对国债进行杠杆单向押注所驱动的。

2008年金融危机是由全球银行对抵押贷款持有者进行杠杆单向押注所驱动的，而这些抵押贷款持有者本身也在对房价进行杠杆单向押注。历史上对冲基金的爆炸，从LTCM到Amaranth再到Archegos，都是由同样的原因造成的。

所以这次特定的错位是由于太多人对日元贬值进行单向押注造成的——无论是日本零售投资者在他们的杠杆Topix押注中，还是借日元进行海外资产投机的套利交易者。

现在的问题是：接下来会发生什么？

并非每次崩盘都是2008年

答案是：这要看情况。当杠杆导致事情失控时，后果可能是巨大的，也可能是有限的。当Amaranth崩溃时，涟漪很小，因为这只是一个在小市场（天然气）中交易的对冲基金。

当全球银行系统在2008年崩溃时，波及范围如此之广，以至于我们至今仍在恢复，因为这意味着银行破产，这意味着“真实”的经济缺乏信贷。（如果你还没有意识到这一点，2008年就是为什么利率会维持在0%这么长时间的原因。）

当英国国债市场崩溃时，英格兰银行的行动遏制了恐慌，防止了可能对基本面造成严重损害的流动性恶性循环。（尽管你可以说他们本应该更清楚这种脆弱性。）

摩根大通全球外汇策略联席负责人Arindam Sandilya在接受彭博电视采访时表示，他认为 套利交易还有进一步展开的空间。也就是说，现在我们已经看到初步下跌，你会期待进一步的展开会更加“有序”。

更重要的是，我们还不知道谁受到了损害。你真正不想看到的是银行和信贷系统受到影响，因为那时“真实”的经济会受到打击，就像2008年一样。

同样，请记住，并不是每一次崩溃都是2008年。那是一次全球金融危机，自1930年代以来我们没有见过这样的情况。这样的事件是罕见的，谢天谢地。无论是银行还是消费者，在资产负债表方面都比2007年健康得多，我很难看到他们无法应对股市的剧烈风暴的理由。

所以保持警惕是值得的，但我并不相信这预示着比市场更广泛的变化更戏剧性的事情。我怀疑人工智能泡沫已经并正在破裂，但我并不相信在不久的将来会有一个“坏蛋”在等着我们。

这并不是说基本面不重要。我预计对美国经济衰退的担忧将在接下来的几个月里让市场紧盯每一个美国数据点。而日元套利交易并不是系统中唯一的“隐性杠杆”。

被动投资的日益主导是另一个每个人在结构上都朝一个方向倾斜的情况（“看好股票，尤其是美国股票”）。如果这种情况反转，可能会造成一些混乱。而且还有一些更深层次的问题需要问，关于一个流动性变得比基本面更重要的股市，持续时间过长。

但昨天的具体市场行动是由一种非自愿的抽搐驱动的，而不是对资产价值的深思熟虑的重新评估。这提醒我们被迫卖出所带来的危险，也提醒我们市场并不像我们想象的那样高效。继续保持冷静。

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我今天早上读到的内容

消费者的前景可能正在好转。摄影师：克里斯·拉特克利夫/彭博社### 午间市场

从更广泛的市场来看——富时100指数下跌0.2%，约为7,990。富时250指数上涨0.2%，达到20,280。黄金价格持平，报每盎司2,410美元，布伦特原油下跌约0.1%，报每桶76.20美元。比特币上涨1.7%，报每枚55,320美元，而以太坊上涨0.8%，报2,460美元。英镑对美元下跌0.7%，报1.269美元，对欧元上涨0.3%，报1.162欧元。

关注今日英国市场，获取最新的新闻和分析，影响市场动态。

今日名言

“如果你投入了自己的资本，如果你有资本在风险中，我认为你应该享受更慷慨的税收减免。但如果不是你的资本在风险中，那么你获得这些税收减免就不合理。”

拉切尔·里夫斯

英国财政大臣

里夫斯并没有排除在昨天接受彭博电视采访时增加资本利得税的可能性。### 给数字下个定义……说到流动……

  • 2.07亿英镑 根据全球基金网络Calastone的数据，这是英国投资者在7月份从以英国为重点的股票基金中撤出的资金总额。听起来很多，但实际上这是自2021年8月以来最低的净卖出数字。我们回来了，宝贝，耶！(不过现在的乐趣和游戏会不会让我们在8月份无法进入正增长区间呢？)

在你离开之前……

如果你还没有订阅Merryn Talks Money播客，我强烈推荐你去订阅。苹果用户可以在这里订阅；安卓用户可以选择Spotify，或者你喜欢的播客应用。

周三需要关注的主要故事包括：

  • 在经济方面，今天比较安静，美国抵押贷款申请数据是少数几项即将发布的数据之一。
  • 在企业新闻方面，预计将发布来自商品巨头Glencore、广告集团WPP和仓储及物流物业运营商Tritax Big Box REIT等公司的报告。

我们生活在一个政治和政治干预对市场的影响远远超过2008年前共识、全球化和选民冷漠的时代的世界。因此，请务必阅读我同事Allegra Stratton的每日通讯，The Readout，以保持更新。

如果你想要最新的新闻评论，偶尔还夹杂一些笑话，请关注我在 X / Twitter。

周一交易屏幕上闪烁的数字甚至让市场老手感到震惊。

在东京，日经指数下跌了12%。在首尔，韩国综合指数下跌了9%。当纽约开盘铃声响起时，纳斯达克在几秒钟内暴跌6%。加密货币下跌；VIX，即股市波动性的指标，飙升；投资者纷纷涌入国债，这是所有资产中最安全的。

周一的剧烈波动是否标志着上周开始的全球抛售的最终爆发，还是预示着一场漫长衰退的开始，目前无法确定。周二，一些受创最严重的市场反弹，日经指数上涨超过10%，美国股指也有所上升。

“大解脱”刚刚开始吗？

不过，有一点是明确的：支撑金融市场多年增长的支柱——全球投资者寄希望于的一系列关键假设——已经动摇。回头看，这些假设显得有些天真：美国经济不可阻挡；人工智能将迅速彻底改变各行各业；日本永远不会加息——或者根本不会加息到真正重要的程度。

在过去几周，迅速涌现的证据削弱了每一个假设。7月就业报告在美国表现疲软。大型科技公司的人工智能驱动的季度收益同样不佳。而日本银行今年第二次加息。

## 重大分析

全球市场抛售背后的三个触发因素

16:34

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这一连串的冲击使投资者突然意识到，例如，在不到两年的时间里，Nvidia Corp. 的股票上涨了 1,100% 或将垃圾评级的贷款打包成债券，或在日本借钱并投入到墨西哥支付 11% 的资产中所固有的危险。在短短三周内，全球股市已抹去约 6.4 万亿美元的市值。

“这是伟大的解开，”新加坡瑞穗银行经济与战略主管 Vishnu Varathan 说。在交易员的行话中，试图在资产下跌时选择正确的时机购买，就像试图抓住一把掉落的刀。今天，Varathan 说，“到处都是掉落的刀。”

全球市场恐慌引发日本市场暴跌

日经225指数暴跌超过12%，全球市场剧烈波动

来源：彭博社

这样的市场恐慌会带来大大小小的风险。其中最显著的是：如果抛售放任不管，可能会搅乱金融系统的运作，减缓贷款，并成为将全球经济推向许多人现在所担心的衰退的最后一根稻草。

这促使人们呼吁联邦储备委员会开始降息——一些人甚至认为，可能在9月下次计划的政策会议之前就应该降息。目前，官员们仍在观望。

“如果金融状况恶化，”特别是在信贷市场流动性方面，哥伦比亚线投资的利率策略师埃德·阿尔-侯赛因（Ed Al-Hussainy）在周一对彭博电视表示，联邦储备应该放松政策。“无论是会议间降息还是只是更快的放松周期信号，全年都有这样的理由，这个理由相当强烈。”

在债券市场，短期国债的涌入使得两年期票据的收益率短暂低于十年期债券的收益率，这是两年多以来的第一次。这种现象被称为反转，收益率曲线再次回到了其通常的形状——这种变化通常被视为即将到来的衰退的迹象。

美国收益率曲线的反转反映了交易者对衰退的焦虑

收益率曲线的一个关键部分在两年来首次正常化

来源：彭博

注：数据反映了2022年6月至2024年8月2日的收盘基础。8月5日的数据反映了日内最高点。

对于埃德·雅尔登尼（Ed Yardeni）来说，这位密切关注市场达半个世纪的经济学家，市场的突然崩溃让他想起了1987年的黑色星期一——那一天的暴跌使道琼斯工业平均指数缩水了23%。这很可怕，但雅尔登尼指出，最终并不是经济厄运的预兆。

当时，“暗示是我们正在经历或即将陷入衰退，但这并没有发生，”雅尔登尼在彭博电视上表示，他经营着雅尔登尼研究公司。“这实际上更多与市场内部有关。我认为这里也有同样的情况。”

埃德·亚尔登尼。摄影师：克里斯托弗·古德尼/彭博社在当前的牛市中，市场也因过早的衰退恐惧而受到冲击。这种恐惧在去年早些时候因短暂的银行恐慌而爆发，但在美国经济持续向前推进时几乎同样迅速地消退。股市也从2022年遭受的重创中强劲反弹，今年徘徊在创纪录的高位。

但最近几天，全球情绪的转变十分明显，打破了通常的夏末平静，搅动了度假计划。

彭博社策略师的看法……

“周一加速的风险资产的猛烈抛售看起来过度了。对短期国债的极端追捧也是如此。除非全球衰退的迹象变得明确，否则这些头寸似乎很脆弱。”

—加菲尔德·雷诺兹，市场直播团队负责人。

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随着市场损失的累积，米勒·塔巴克公司的首席市场策略师马特·梅利匆忙回到他在伦敦租住的地方，拿出了他的笔记本电脑。他和家人在那里度假，但这些计划现在泡汤了。和亚尔登尼一样，他也记得1987年的崩盘以及它给他的震撼，并表示周一早上感到了一丝似曾相识的感觉。

“你不会每天都这样醒来，”梅利说。“我记得1987年时的情况。”

美国纽约纳斯达克市场中心展示的股市信息。摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社引发周一动荡的力量已经持续积累了数周。

在七月初——正当科技股达到峰值时——日元开始急剧升值，因为投资者预计日本银行将加入其他中央银行，收紧货币刺激政策。这促使交易员们平仓所谓的套利交易，即在日本以相对低廉的成本借款并在其他地方投资，以保住他们的利润。这反过来对全球市场施加了卖压，因为借来的资金被归还。

随后，持续不断的财报发布加剧了人们的担忧，认为推动近期反弹的科技股——已经上涨过高，且公司尚未从对人工智能的巨额投资中获得任何利润。 亚马逊公司和英特尔公司在令人失望的业绩后均大幅下跌。

与此同时，债券市场不断闪现出日益加剧的担忧，数据表明经济的某些部分开始降温。到周三——当美联储将利率维持在超过二十年的高位时，日本银行收紧政策——债券已经反弹。然后在周五，随着失业率上升和就业增长远低于预期，它们进一步上涨。

在华尔街，经济学家们开始预测美联储需要采取半个百分点的降息措施或在会议之间采取行动——这种措施通常是在危机时才会采取。

小森正树在周一早上6点抵达瑞穗证券公司的大手町办公室，准备迎接市场的大幅波动。但即便是他也对抛售的规模感到惊讶。

由于日本银行的加息，日元飙升了3%，日经指数在整个交易过程中暴跌。投资者因担心日元升值会侵蚀出口导向公司的收益而逃离日本股票。到交易结束时，日经指数的跌幅是自1987年以来最大。

“这超出了我所有的预期，”东京的首席策略师小森说。“我们正进入一些难以想象的交易领域。准备迎接更多。”

恐惧指数飙升

VIX打破了数月的诡异平静

来源：彭博社

损失继续波及其他亚洲市场和欧洲，主要股指下跌，然后蔓延到美洲。它也渗透到信用市场，至少有两家公司——无线基础设施提供商SBA通讯和主题公园运营商海洋世界公园与娱乐——推迟了总价值38亿美元的贷款交易。

到美国下午晚些时候，股票从低点反弹，使纳斯达克综合指数下跌3.4%，债券市场也趋于稳定。但这对那些犹豫不决的交易员来说几乎没有平复他们的情绪，他们不愿意将这视为又一次虚惊。

“我仍然感到担忧，”米勒·塔巴克的策略师马利说。“我们仍然担心盈利和经济。”

交易员们正在急于为他们的投资组合投保，以防极端市场崩溃，这让人想起疫情初期的混乱时期。

随着恐惧因素在 华尔街的交易台上 在周一不断上升，坎布里亚尾部风险ETF（代码 TAIL）作为一个积极管理的交易所交易尾部风险基金，跳涨了4.5%，创下自2020年3月以来的最佳表现。