阿尔蒂斯亿万富翁帕特里克·德拉希重塑金融界的自然秩序 - 彭博社

Chris Hughes

Patrick Drahi的计划削减他的Altice France电信公司的杠杆不会让所有人都微笑。

摄影师：ERIC PIERMONT/AFP公园吉尔：一个很棒的地方，即使对当地人来说也是如此。

摄影师：Picture Alliance via Getty Images

过去，当公司陷入困境时，债券持有人总是能够获得比股票投资者更好的待遇。现在情况不太一样了。

电信公司Altice France正试图强迫债权人承担损失，这可能会为亿万富翁创始人和所有者Patrick Drahi带来收益。在有争议的Credit Suisse救助行动仅一年多之后，那里的一些债券持有人被清零，而银行的股东保留了股份，债权人优先于股权投资者的惯例再次受到考验。

Bloomberg观点美国应该执行，而不是增加，对伊朗石油的制裁足球的金主们又赢得了一轮比赛巴塞罗那正在牺牲游客乌克兰刚刚得到了610亿美元。这些钱应该用来买什么。这两种情况取决于公司和借款人之间的合同关系的细节。但是，与瑞士银行的风险债务持有人（所谓的AT1）可以合理地辩称用于证明他们待遇的条款是模棱两可的情况不同，Altice France的债券持有人没有这样的辩护。

战斗于上个月开始，当Drahi的法国核心业务经理表示公司需要更快地减少其240亿欧元（260亿美元）的净债务，比之前预期的更快。这样做的主要方式将是“折价交易” - 换句话说，债权人以低于面值出售或交换他们的债务。

急速下降

Altice France的债务减少之旅在半年度业绩之间发生了变化

来源：公司声明，管理层评论

注：净债务与利息、税收、折旧和摊销前的收益（按照实际情况）之比。在第二季度业绩中，Altice France表示其目标是在12个月内将杠杆率降低一个回合。

需要减少100亿欧元的债务才能达到Altice France新设定的债务目标。资产出售能否起到主要作用？到目前为止，已经同意出售约200亿欧元的债务，还有可能更多。为了激励投资者支持其战略，Altice France表示出售收益将仅在债权人接受减记后用于降低杠杆。债务合同条款的主要弱点是Drahi有权将资产移入和移出支持其的篮子。因此，他可以玩弄手段。

市场迅速得出结论，Altice France基本上可以按照自己的方式行事，并将两类主要债券的打击价格计入其中。彭博智库估计，“优先担保票据”需要削减25%至40%，占总额200亿欧元，而“优先票据”则需要削减70%，属于次要债券。最近的价格设想大致按这些比例分担负担。

次级债务的含义

Altice的初级票据定价比拥有更多安全性的票据承受更多痛苦

来源：彭博社

事实上，大量的优先担保债券持有人已经联合成一个团体，持有次级债务。其律师制定了一个为期六个月的合作协议，彭博新闻报导于4月12日。联合的派别使得Drahi更难以通过达成有利于他的个别交易来分化和征服债权人。

但是，债权人的真正激烈抵抗将涉及对一个更正式的流程进行赌博，这可能导致优先担保债券持有人交换部分持有权以换取股权。可能的现实是，很多人不愿意拥有濒临破产公司的大块股权，这对他们来说是一个不吸引人的选择。此外，Drahi可以以提供更多安全性的诱饵来吸引他们跟随他的非正式计划。如果有什么，这个庞大的统一团体对那些更多暴露于次级债务的现有独立小联盟投资者构成威胁 — 目前处于最受打击风险的那些。

金钱说话

Altice France的初级债权人是一个次级少数派

来源：公司介绍

因此，广泛市场反应在理性上反映了权力动态。但这不应分散对经济学的非理性关注。

债务专家CreditSights对Altice France进行了部分总和分析，显示在合理假设下，总资产大致价值等同于借款。削减债务将为Drahi创造股权。正如彭博智库所说，杠杆减少计划可能创造40亿至50亿欧元的股权，“而今天不存在任何股权。”

这里的戏剧迫使投资者考虑最坏的情况。Altice France 在一个竞争激烈的市场中运营。2023年，电信收入下降了1.3%，利润（以利息、税收、折旧和摊销前的收益衡量）下降了4.5%。除了说其当前的杠杆率过高外，该公司还提出了悲观的短期利润指引。如果不削减债务，杠杆率将进一步上升。管理层正在努力扭转局面，但这离成功还很远。Altice France 未来价值的当前模棱两可有助于为削减借款创造空间。

资产出售有了一个良好的开端，而在 Altice France 3月的重大消息之前，债务一直在上涨（尽管这反而使早期计划进行自愿债务回购变得不那么有利）。相信公司可以在不削减债务的情况下勉强度过并不完全是天真的。正如 CreditSights 指出的那样，团结一致推动慢慢减少杠杆率的前景——就像公司去年概述的那样——“原则上”对所有债权人都“有吸引力”。

这里的债券持有人应该至少得到一些等价物。一个明显的让步是，他们在任何债务交换中收到的新证券的条款应该显示出股东和债权人之间更加平衡和正常的权力关系

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