赛诺菲：银行家们不惜一切代价争夺稀有的法国收购机会 - 彭博社

赛诺菲正在出售其消费者健康业务的控股权。

摄影师：内森·莱恩/彭博社两年多前，克莱顿·杜比利尔和瑞斯收购英国杂货商莫里森的案例成为了支持大型私募股权收购的银行家可能出错的案例研究。这家公司的最新努力收购一家法国止痛药制造商显示了华尔街的宽容程度。

CD&R本周与制药公司赛诺菲进行了独家谈判，计划收购其消费者部门的一半，Opella。2022年在莫里森的投资失利并没有阻止一大批银行争相为这笔160亿欧元（173亿美元）的交易提供融资，这也是今年为数不多的大规模收购之一。这表明随着利率开始回升，杠杆融资市场正在复苏，以及债务银行家迫切希望重新获得合理的费用。

据知情人士透露，约有22家银行获得了承销角色，远远超过此类交易的正常数量。为了赢得这个位置，银行家们不得不提供低利率，并接受不吸引人的条款，例如同意提供一种新型的额外杠杆，这是一种CD&R最终出价中未包含的后备选项。

Doliprane，Opella的对乙酰氨基酚品牌。摄影师：LOU BENOIST/法新社一位承销商表示，虽然他更希望能获得大约80亿欧元债务包中的更大份额，但Opella是一个不错的资产，没人想错过任何大型融资。交易稀缺意味着私募股权赞助商希望尽可能让更多银行满意，以维护关系。

“当你有一个相对低交易量的市场，并且有如此重要的交易，具有良好的基本信用指标，并且符合所有标准时，这就是每个人都想参与的交易类型，”法律事务所Milbank的合伙人Apostolos Gkoutzinis说，该事务所并未参与Opella的工作。

这一情况也展示了收购公司在与缺乏费用的银行家设定条款时的持久实力。

这一切与2022年初相去甚远，当时高盛集团及其他承销银行最终背负着数十亿欧元的WM Morrison信用，难以摆脱。由于出现新的Covid变种，最初的债务联合计划被推迟。随后，俄罗斯入侵乌克兰，利率飙升，购买这些贷款的专业基金也退缩了。

银行在这笔交易和其他收购中损失了数千万美元，因为债务市场被颠覆。埃隆·马斯克收购推特的交易更是痛苦。

杠杆融资几十年来一直是华尔街的利润引擎。但“levfin”银行家在基准利率顽固高企、交易稀少（除了利润较少的企业再融资）以及私募信贷公司侵入他们的领域后，经历了一个漫长的低迷期。

CD&R的Opella报价表明，银行并不打算让私募资本竞争对手全盘获利，尤其是在重要交易上。

直接贷款方被排除在高级融资之外。高盛再次担任主要承销商，与另一家顶级协调者法国巴黎银行一起参与这笔不幸的莫里森收购交易。交易的股权部分也带有法国色彩，国家大约持有2%的股份，以保护其在国家冠军中的利益。

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拥挤的桌子

然而，为了在拥挤的债务提供者桌子上占有一席之地，即使是华尔街的顶尖银行也不得不接受更小的份额。根据知情人士的说法，由于承销商数量庞大，这七家所谓的全球协调者的费用份额被限制在个位数。顶级银行每家获得约1300万到1400万欧元，以上人士表示，约占总额的8%。

较小的银行将获得更小的份额，但能够参与蓝筹交易对他们来说是个好机会。

银行家们争相加入Opella的行列，在另一笔大型欧洲私募股权交易——CVC资本合伙公司试图收购德铁公司140亿欧元的物流部门被竞争对手出价击败后变得更加喧闹。

提供给Opella的低廉借款成本讲述了类似的故事。它们足够紧张，以排除任何来自私募信贷公司的竞争，这些公司以向投资者承诺丰厚回报为卖点。

对于贷款套餐的欧洲部分，利率比基准高出350个基点，而美国部分则高出325个基点，这样的差距使得银行在未来如果出现更多不利的宏观经济意外时，空间有限，正如莫里森的情况一样。该交易的杠杆率为债务约为收益的六倍，如果考虑到额外的次级债务，则为7.5倍，这也相当高。

由于信贷市场需求复苏以及投资者急于部署未使用的现金，银行家们对承销该交易充满信心。一位承销商预计这一过程不会在三月之前发生。

莫里森成为华尔街难以转移债务的案例研究。摄影师：马修·霍伍德/盖蒂图片社对于奥佩拉银行来说，最苦涩的药丸是签署提供所谓“后端杠杆”的协议，即使他们最终不必承担它。

杠杆收购是通过私募股权公司购买公司的股权和承销商提供的更大规模的债务组合来支付的。后端杠杆是指收购公司还要求银行再借给他们一笔现金来帮助支付他们的股权。

这对一些私募股权经理有吸引力，因为它让他们能够瞄准更大的交易并提高回报。银行则不太愿意，因为这又是一笔资本支出，并且增加了已经高度杠杆化交易的贷款风险。

“这是一个正在发展的领域，投资银行正在更多地考虑这些类型的产品，”米尔班克的Gkoutzinis说。“但这可能并不总是他们能够大规模操作的事情。”

为了在Opella的融资中获得一个角色，CD&R要求银行签署超过10亿欧元的后端杠杆交易，知情人士表示。该公司选择在融资安排中包含一个所谓的“实物支付”组件，这推迟了利息支付，以换取更高的最终账单。

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知情人士表示，后端杠杆仅作为一种后备选项，以防PIK未获批准，但它可以在未来的CD&R交易中使用。根据市场参与者的说法，该公司是少数偶尔将其作为选项的同行之一。

任命22家银行作为承销商的一个优势——实际上吸引了几乎所有欧洲杠杆融资市场的参与者——是它稀释了12亿欧元的循环信贷额度，这也是Opella融资方案的一部分。与后端杠杆一样，银行家们不喜欢RCF，因为他们必须为其预留资本，因此分担负担具有吸引力。

鉴于交易的稀缺性，几位银行家想知道大型承销集团的趋势是否会在其他标志性收购中持续。

“由于这些是丰厚的委托，并且是投资银行的甜蜜点，我认为我们会看到银行在未来一段时间内与各自的主要PE客户保持非常紧密的联系，”伦敦白凯律师事务所的合伙人杰里米·达菲说。