全球市场崩溃：是什么导致的？这是否是衰退的早期迹象？ - 彭博社

在“今日市场”博客的直播问答中，我们询问了来自新闻编辑部的专家们对本周市场波动的分析。

以下是对话的轻微编辑稿。

首先问一个简单的问题：是什么导致了全球股市崩盘？

以下是：阿比谢克·维什诺伊，彭博社高级亚洲股票记者：

“这次崩盘使全球股票市值蒸发了数万亿美元，深深根植于对美国经济进一步放缓的恐惧，以及日本利率的历史性变化和由于高估值而导致的重型科技股的剧烈轮动。

在疲弱的美国经济数据引发对美联储可能在降息方面滞后的担忧后，避险情绪加剧，现在美联储可能需要积极放松货币政策以防止经济衰退。

中东的地缘政治紧张局势进一步加剧了谨慎情绪，因为以色列准备应对来自伊朗的可能攻击，以及地区民兵对真主党和哈马斯官员暗杀的报复。”

这次崩盘与1987年黑色星期一的崩盘相比如何？

迈克尔·姆西卡，高级欧洲股票记者：

“这是一个不同的情况。首先，除了日本经历了历史上最剧烈的下跌之一外，其他地方的损失远不及1987年，并且原因也不同。

背景很重要。首先，市场已经有一段时间没有真正的调整。其次，最近的反弹特点是主要集中在少数几笔交易上：做多大型科技股和做多日本股票，以及做空日元是一些最拥挤的交易。经济增长担忧加速了自日本加息和日元飙升以来开始的套利交易的平仓。这导致了日本股票的崩溃，这些股票对日元和全球增长非常敏感。

当每个人都建立了类似的头寸并开始亏损时，他们往往会以快速的速度平仓，造成滚雪球效应。所有这些都被交易算法、系统策略和期权对冲所加剧。总体而言，如果再加上夏季的流动性降低，就会出现像我们刚刚经历的惊人波动。”

谁受到了最严重的打击，谁又逃脱了？

阿比谢克·维什诺伊：

“亚洲受到的打击尤其严重，因为日本在周一成为全球抛售的中心。与此同时，日元套利交易的解除——即借入便宜的日元来融资购买高收益资产——使得美国科技股以及像韩国和台湾这样的科技重型市场成为受害最严重的地区。

基准的东证指数和日经225指数在周一各下跌了12%，这是自1987年黑色星期一崩盘以来的最大跌幅。

另一方面，由于日元套利交易的意外解除和对美国经济衰退的重新定价，投资界开始更深入地关注那些外国人持有比例较低的亚洲新兴市场。

中国、印度和东南亚部分地区的股票在日本引发全球崩盘后，随之反弹，成为新常态下的赢家，上周在下跌和回升过程中触发了一些市场的熔断机制。

尽管标准普尔500指数自上周五美国就业数据不佳引发抛售以来下跌了2.8%，但中国股票仅下跌了0.6%。在此期间，印度和马来西亚的股票分别上涨了1%和3.6%。”

为什么日本是这次波动的中心？

西泽佳奈，日本股票编辑：

“没有单一的原因可以解释这次波动，但分析师指出了几个触发因素，使日本特别脆弱。

首先，日本银行在7月31日的加息及其鹰派信息推高了日元。部分人对利率将长期保持低位和日元将继续疲软的信念被打破，导致那些押注于该交易的投资者纷纷撤离。今年，日本股票一直是表现最好的主要市场之一，基准指数在7月创下历史新高。这也使得市场更容易出现获利回吐。

其次，美国就业数据疲软引发了对该国经济衰退的担忧。由于出口商的主导地位，日本股市对全球经济周期非常敏感。市场流动性也很高，外资比例较大——因此当全球经济或政治不稳定引发担忧时，股票很容易被抛售。

第三，许多散户投资者是用借来的资金购买日本股票的。上周的市场抛售可能触发了一波保证金追缴，迫使他们在抵押品价值缩水的情况下平仓——除非他们有足够的额外现金来弥补差额。这加剧了抛售，导致更多的抛售。”

交易者在市场崩溃时采用什么策略?

马库斯·黄，新兴市场宏观策略师：

“在本月的市场动荡中，交易者转向了传统避风港，国债、日元和瑞士法郎都是主要受益者。

风险敏感的商品货币如澳元和挪威克朗则被抛售。虽然在市场动荡期间，美元通常受到青睐，但仍然较高的美国利率也意味着美元套利仍然异常有吸引力，尤其是与许多开始降息的G10国家相比。

有趣的是，黄金反而被抛售。在市场剧烈动荡期间，似乎一些交易者被迫平仓以应对意外的保证金要求——这导致交易者清算他们的黄金头寸。”

美国就业报告对崩溃有多重要？

迈克尔·姆西卡：

“就业报告是拼图的一部分。坏消息的积累是原因所在。

美国职位空缺已经显示出就业市场疲软的迹象，但还不足以引发担忧。从宏观经济的角度来看，欧洲和中国的经济增长动能减弱的证据已经积累了一段时间，而就业报告加剧了人们对美国很快也会加入放缓行列的担忧。这引发了一些恐惧，认为中央银行可能在降低利率以防止衰退方面行动过慢。这使得投资者的情绪转变为“坏经济消息就是坏市场消息”的局面，并且中央银行可能无法抵消这种影响。

一些美国大型科技股的盈利失望也开始在七月打击市场情绪。”

这是美国或全球经济衰退的早期迹象吗？

西蒙·怀特，宏观策略师：

“最近的市场动荡对美国经济没有影响，因为它之前的状态是，经济正在放缓，但在接下来的3-4个月内衰退的可能性较低。但是，如果未来市场波动加剧，它可能很快会影响到实际经济，这将使短期衰退的可能性增加。”

爱丽丝·格莱德希尔，欧洲债券记者：

“最近的市场动向确实显示出投资者对全球经济状况突然变得更加紧张。

很难夸大最近几天价格波动的巨大程度，因为交易员抛售了风险较高的资产，如股票，并涌入了更安全的资产，如美国国债。在短短两个交易日内，美国两年期国债收益率从约4.30%暴跌至3.65%，尽管此后部分回升。交易员们还在定价比几周前更大幅度的降息，这意味着他们认为政策制定者将不得不迅速放松政策，以减轻因高借贷成本而受到重创的经济的压力。

目前仍然很难说全球衰退是否在即。但收益率曲线的变化——不同到期债券收益率之间的差异——可能表明美国经济衰退即将来临，这将对其他经济体产生连锁影响。在过去两年中，两年期收益率一直高于十年期收益率，这一异常现象在本周早些时候短暂修正，这被称为曲线的反转。

许多投资者将其视为衰退即将来临的迹象，因为这表明降息临近，从而拉低了短期收益率。”

市场崩溃的一些早期迹象是什么？

西蒙·怀特：

“崩溃就像沙丘的塌陷。最终，只有一粒额外的沙子会导致崩溃，但事先无法知道是哪一粒。在这种情况下，是日本央行上周三加息。

加息本身幅度不大，但足以让市场相信日元会开始走强。

这反过来导致全球股票和债券的不稳定，以至于两天后美国就业数据略低于预期，足以引发全球资产价格更严重的下跌。”

西泽香奈：

“即使在最近的暴跌之前，市场在高位回落时也有一些紧张情绪，因为美国科技股——推动股票反弹的因素——在盈利未能达到高预期后遭到重创。散户投资者的杠杆头寸的积累也被视为一种风险。”

崩溃中有没有任何 惊喜？

迈克尔·姆西卡：

“今年的滞后者相对受到保护，甚至受益于一些从最拥挤资产转向市场其他部分的轮换。

中国开发商和人民币受益。由于欧洲和中国在一段时间内被投资者抛弃，自欧洲选举以来对欧洲的敞口减少，自5月以来对中国的敞口也减少。黄金并未受益于其避险地位。最令人印象深刻的变化出现在美国波动率指数VIX上，该指数创下了有记录以来最大的日内跳升，然后有所回落；虽然波动率的上升并不意外，但这一波动的幅度完全出乎意料。”

我们自周一以来看到股票反弹，这些问题解决了吗？

阿比谢克·维什诺伊：

“自周一的暴跌以来，日本引领了全球风险资产的反弹，迹象表明抛售过度，并且在日本银行暗示在市场不稳定时将不会加息后。

日本股票指数已回升超过周一损失的70%，并促进了北亚科技重市场的类似反弹，使亚洲股票基准有望收复全部损失。

尽管如此，宏观环境和操作手册对于至少发达市场和科技股来说已经有所改变，这两者在近年来是全球风险资产的支柱。持续压力的核心是美国经济在今年年底前陷入衰退的可能性上升，以及关于日本银行利率最终将落在哪里的预期。”

西蒙·怀特：

“现在说还为时尚早。市场抛售通常像疫情一样呈波浪式发生。现在虽然恢复了一些平静，但外面可能仍然存在一些痛苦，可能会导致进一步的市场下跌。”

是什么阻止了崩溃？

马库斯·黄：

“在周五疲弱的美国就业数据引发抛售后，似乎强于预期的7月ISM服务业数据对经济提供了一些积极反馈。

在日本银行的内田信一表示中央银行将在市场不稳定时不会加息后，情绪再次得到提振。也就是说，崩溃可能也因市场疲惫而停滞——投资者在寻找进一步买入或卖出的催化剂。

市场仍然非常紧张，似乎没有多少人敢于现在就判断市场底部。随着美国劳动力市场的关注，周四即将公布的美国初请失业金人数应该会引起很多关注。”

日本市场现在发生了什么？

西泽佳奈：

“市场已经平静下来，至少目前是这样，在本周初经历了一些剧烈波动后。

在周一和周二的波动之后，盘中波动幅度已低于5%。

虽然一些银行如瑞银下调了对日本股票的预测，但许多大型投资者对长期前景仍持乐观态度，中央银行的评论似乎缓解了投资者的担忧。一些技术指标显示，最糟糕的情况可能已经过去。”

此次抛售是否是由于非常热门的交易的平仓造成的？你认为还有其他拥挤的交易也可能面临风险吗？

阿比谢克·维什诺伊：

“最近的修正确实是拥挤交易的爆发，但股市抛售的强度以及随后的反弹表明，交易者已经建立了短期底部。

接下来要观察的是，这种从最拥挤的行业/主题开始的风险规避是否会扩大。目前发生这种情况的可能性较低，因为市场已经开始从超卖水平反弹。

不过，在当前情况下，卖出中国股票这一非常拥挤的交易可能会出现一些平仓，这意味着受挫的中国股票可能会得到一些缓解。一些资金经理可能会重新考虑进入一个与美国股票关联性较小、极其便宜且外资持有比例较低的市场。”

此次崩盘是否可以部分归咎于美国联邦储备委员会未能降低利率？

格雷格·里奇，欧洲债券/外汇记者

“投资者喜欢把他们的投资组合亏损归咎于美联储，但最终这些紧张情绪归结于多种因素，包括日元套利交易的解除以及一些市场的定价接近完美。

你可以争辩说，美联储应该出于合理的经济原因开始降息，但最近的价格走势比这更复杂。

更重要的是，尽管变化迅速，但美国市场的波动尚不足以让美联储官员感到担忧。正如中央银行官员奥斯坦·古尔斯比本周早些时候所说，市场的波动性远高于美联储的行动。”

经济真的那么糟糕吗？增长前景似乎还不错。

萨姆·安斯特德，今日市场：

“对此的简短回答是否定的。美国经济和消费者环境出现了软化的迹象，这不仅体现在更广泛的数据中，也体现在像麦当劳和星巴克这样的公司的报告中。但目前还没有任何迹象表明美国即将陷入严重衰退，只是增长开始放缓。

然而，当市场如现在这样定位时，这并不是关键。投资者例如在人工智能的承诺下，纷纷涌入大型科技股。实际上，你会看到很多投资者押注于一切朝同一方向发展。美国增长放缓削弱了这一叙事，因为这可能意味着客户在人工智能软件或硬件上的支出将被削减。并不是消失，而是可能支出少于预期。

因此，尽管人工智能故事仍然是全球的重大趋势，而美国经济仍然处于合理的、尽管略微不那么健康的状态，但对基础叙事的这些变化必须被纳入定价中。而且由于科技股的交易非常拥挤，股票的波动就会比经济的基本故事所暗示的更剧烈。”

我们也收到了很多关于这次崩溃对比特币和其他加密资产意味着什么的问题。这里面有什么故事？

艾米莉·尼科尔， 加密记者：

“日元的套利交易的解除对加密资产的打击与全球股票一样严重（如果不是更严重，因为前者自然倾向于波动）。周一，以太坊经历了自2021年底以来最陡峭的一天跌幅，比特币在某一时刻的总流通价值损失了约1700亿美元。简而言之，任何认为加密货币已经成功摆脱与传统市场相关性的想法都是错误的。

在加密圈中，关于比特币的一个最受欢迎的长期叙述是它作为“数字黄金”的声誉，这种观点将该资产视为对抗通货膨胀的对冲工具，以及在其他地方动荡时期的避风港。周一其价格下跌超过16%削弱了这一观点。

因此，一些分析师提出，比特币应该被视为一种“风险投资”，未来可能像黄金一样交易——这意味着在当今，我们应该预期更高的风险和更大的利润机会。目前，这不太可能吸引那些需要参与将比特币和其他加密资产推向主流的机构和政府。”

很多读者在询问关于 日元套利交易。这是什么，为什么如此重要？

马库斯·黄：

“由于日本之前超鸽派的货币政策，借入日元并投资于收益更高的货币，如墨西哥比索、巴西雷亚尔或土耳其里拉，变得非常流行。这不仅在全球机构投资者中受到欢迎，甚至在日本的小散户交易者中也很流行。当日本央行在三月份首次加息时，日元的反应仍然相对温和——因此，日元融资的套利交易看起来仍然很受欢迎。

但日元的突然反弹颠覆了这一交易，投资者纷纷急于平仓——这导致日元进一步上涨，而像墨西哥比索这样的货币则大幅下跌。但一些投资者认为，这一平仓过程尚未结束，摩根大通的阿林达姆·桑迪利亚本周表示，这一平仓过程仅“完成了50%-60%。”

本周油气等商品的表现如何，未来这些商品的前景如何？

萨姆·安斯特德：

“油价在周一的抛售中受到影响。当你看到资产出现如此广泛的波动，并且经济增长担忧是其中的一部分时，很少有资产能够完全逃脱损失。

然而，事情很快又回到了基本面——中东的紧张局势，OPEC+的供应前景。这意味着油价大部分恢复了失去的地面，今天价格也没有太大波动，而股票仍在过山车般的波动中。”

对英伟达和SMCI的股票有什么预期？它们有可能回到今年达到的峰值吗？

萨姆·安斯特德：

“当然，分析师们对Nvidia股票的前景依然非常乐观，尤其是。它是一个快速增长的AI市场的领先者。在彭博社跟踪的公司中，他们仍然看到基于目标价格的43%的上涨空间。超级微型公司，一个较小的参与者，也没有被排除在外——分析师们认为那里有50%的上涨空间。正如我之前所写的，AI的故事不会消失。

我们本周看到的实际上是市场越来越接近对AI将为这些公司带来的好处的更理性看法，这一切都是由于对经济增长的担忧所促成的。通常，当有一个全球趋势让投资者兴奋时，大家都会蜂拥而入，导致过热，然后在意识到这一切实际上会发生得多快时进行修正。这部分是周一所看到的情况，焦点现在转向公司实际交付了多少增长以及未来还有多少，而不是毫无节制、乐观到天边的情绪。未来可能会有更多这样的震荡。”

我们应该期待未来几天/几周会有更多波动吗？我们如何知道波动已经减轻？

马库斯·黄：

“是的，这将是一个安全的假设。虽然市场已经降低了美联储“紧急”降息的可能性，但目前市场上最大的争论是今年经济衰退的可能性。摩根大通本周将经济衰退的概率从之前的25%提高到了35%。

在美国非农就业数据公布后，市场处于紧张状态，预计对即将发布的美国就业和通胀数据会有额外的关注——这可能会引发进一步的剧烈波动。这些波动在八月的夏季月份可能会因流动性不足而更加夸张，并在九月FOMC决策之前保持高位。

在判断波动何时结束方面，华尔街著名的“恐惧指标”是VIX指数，它衡量标准普尔500指数的30天隐含波动率。周一它飙升至自2020年3月疫情高峰以来的最高点。尽管它有所缓和，但VIX水平仍接近一年平均水平的两倍。虽然市场从周一的波动中平静下来，但与近期趋势相比仍然相对较高。其他风险指标可能是澳元-日元货币对，进一步的上涨表明情绪正在改善。”

西蒙·怀特：

“当市场像今天这样波动时，价格水平不太可能被尊重。尽管如此，VIX超过40是非常极端的，如果它再次超过这个水平，那将清楚地表明崩溃尚未结束。”

崩溃后中央银行的前景如何？：

格雷格·里奇：

“货币市场仍在押注美联储在今年剩余时间内将进行超过一个百分点的货币宽松。考虑到还有三次计划的利率决策，这意味着至少会有一次半个百分点的降息和两次四分之一个百分点的降息。

这个前景比欧洲中央银行更为激进，交易员们押注于三次四分之一个百分点的降息。也就是说，一旦考虑到欧洲央行在6月已经降息了这个幅度，美联储就显得有些落后。

对于英格兰银行，交易员们预计在2024年剩余的三次会议中仅有两次四分之一个百分点的降息，因为他们押注于利率将保持相对高位。这是在对价格压力持续存在的担忧中。今天早些时候，两项独立调查显示，英国雇主增加了对白领职位和永久员工的招聘，指向工资上涨压力，英格兰银行官员担心这可能会推动通货膨胀。”

我们有一个关于日本股票前景的问题，问马克·卡德莫尔，彭博市场博客的电视评论员和执行编辑。以下是他的看法。

“日本股票的前景并不乐观，未来几个月它们可能会再次回到最近的低点。

周一的恐慌性抛售重复的可能性非常小，但购买日本股票的核心原因已经受到削弱：

• 日元比一个月前强约10%，这对出口商是一个打击，更不用说外汇波动的显著增加对贸易的实质性成本。
• 人们曾相信日本银行在植田总裁的领导下会谨慎而平稳地正常化政策，这对金融系统和经济是积极的。这种信念在上周的加息和相关新闻发布会开始前一直持续。只有在那场新闻发布会上，这种乐观情绪才被打破，因为植田总裁表现出意外的鹰派立场，指出强劲的国内消费和疲软的货币来证明他的立场。前者的证据薄弱，严重削弱了他的可信度，而后者作为动机意味着未来对出口商的支持力度减弱。考虑到随后的市场反应，重新点燃投资者的热情，让政策制定者再有一次机会将会很困难。

基本背景是，该国并没有逃脱数十年的停滞——日本在2024年再次成为世界上增长最慢的主要经济体——而且现在中央银行在条件似乎适宜时中止了起飞。

虽然股市在抛售后已经被折价，但与过去15年中受美国科技驱动的牛市滞后的许多其他股市相比，它并不显得便宜。当然，有企业改革的故事，但进展缓慢，移民政策意味着人口结构并不支持。”

最后，这里是关键问题：我们接下来应该关注什么？

马库斯·黄：

“市场已经开始因本周的抛售而修正。这次修正是否会继续在很大程度上取决于美国经济衰退的可能性以及市场定位。关于后者，花旗集团的策略师本周早些时候指出，一旦有更多“完全平仓的证据”，他们会更愿意在弱势时买入。

因此，如果有更多迹象表明美国经济正在急剧放缓，仍然有进一步抛售的倾向。尽管市场上几乎没有共识认为美国经济今年会陷入衰退，但投资者如此紧张，以至于即使是经济中的“小颠簸”现在也可能成为抛售的另一个理由。”

格雷格·里奇：

“信不信由你，但我们本该处于全球市场的夏季低迷期。这意味着我们不期待中央银行家们发出一波评论，下一次重大决策要等到一个多月后欧洲央行会议时才会到来。

目前的重点是市场定位，流动性减少可能会加剧市场波动。最受关注的数据仍将来自美国，考虑到日益增长的衰退担忧，劳动力市场的数据可能会优先考虑。”