法国大选：在哪里下注？也许是意大利债券-彭博社

市场担心勒庞和梅朗雄。

摄影师：Joel Saget/AFP/Getty Images

英格兰银行做得对。

摄影师：Hollie Adams/Bloomberg

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今日要点：

• 市场仍然认为 马克龙犯了一个可怕的错误，所以也许应该购买一些 意大利债券。
• ESG指数需要与传统指数有所不同（目前并非如此）。
• 被动管理者需要成为所拥有公司的积极监护人。
• 政府是决定 ESG投资 未来走向的关键参与者。
• 并且：查看 一份关于大、肥、绿色婚礼的主观指南

马克宏经济学101

距离法国立法选举第一轮仅剩一周，这次选举似乎很可能会在随后一周的第二轮投票中让选民面临极右翼和极左翼之间的明显选择。埃马纽埃尔·马克龙总统不必召开这次选举，这是对他本月早些时候欧洲议会选举中他的政党取得糟糕成绩的回应。市场的即时反应表明他犯了一个可怕的错误。这种观点一点也没有改变。与此同时，距离英吉利海峡对面的里希·苏纳克提前几个月举行的选举对市场几乎没有影响。

彭博观点富裕的美国游客会让欧洲人感到贫穷前囚犯如何在科技行业找到工作？这里有一个方法。不要忽视住房在极右翼崛起中的作用英格兰银行的五个关键优势这些图表显示了法国和英国10年期债券（即OATS和gilts）与德国国债的利差。利差越高，与德国相比，该国的风险就越大：

一个选举重要，一个不重要…

债券市场对法国感到担忧，对英国不担心

来源：彭博

对股市的影响并不那么戏剧性。没有多少大公司仅仅暴露在法国经济之下。但马克龙的选举仍然引人注目。这些图表比较了过去12个月欧洲和法国指数与彭博500大美国股票指数（不包括七巨头）的表现。如果排除主导的科技平台，欧洲股票一直在与美国保持大致同步，直到马克龙采取行动。

股市认为马克龙也搞错了

法国股票跟踪非七巨头的美国股票-直到欧洲选举

来源：彭博

注：06/23/2023 = 100，以欧元计价

这只被视为欧元区的问题，而不是全球其他地区的问题。除欧元区外的发达国家MSCI指数在过去几周表现非常好。当然，这在很大程度上与大型科技公司有关，但即使英伟达公司也无法免受地缘政治影响。市场判断是，法国可能发生的事情不会在欧元区之外造成重大干扰：

欧洲出了什么问题，就留在欧洲…

欧洲政治风险并未在世界其他地方引发传染

来源：彭博社

注：2023年6月23日 = 100，以欧元计价

如何从这种情况中获利？如果你认为玛丽娜·勒庞和国民联盟的机会被夸大了，那么你可能想买燕麦。如果你认为如果让-吕克·梅朗雄的新人民阵线掌权，法国可能会引发欧元区危机，也许可以押注美国以外市场的下跌。英国的脱欧投票造成了一场震动，英国资产至今未能恢复，但并未对国际市场造成太大干扰。但是，对欧元本身的任何真正威胁将比英国退出各种贸易协议带来的混乱更为严重。

如果音乐停止，马克龙会怎么做？摄影师：Bertrand Guay/AFPStoneX Financial的策略师文森特·德卢瓦德建议采取安全措施，做空燕麦并购买意大利国债。后者在过去20年遭受了可怕的折磨，但德卢瓦德认为这种情况已经到了重新评估的时候：

在大多数债务可持续性指标上，法国比意大利表现更差。法国的主要赤字为2.6%，而意大利则有小幅盈余。此外，法国的公共赤字正在增加，而意大利的正在减少。法国每年的贸易逆差约为720亿欧元，而意大利则有600亿欧元的盈余。法国的通货膨胀率更高，家庭债务更重，失业率更高。法国最大的优势来自于较低的旧公共债务服务成本，随着意大利在主权债务危机期间发行的高息债券到期和法国利差的增加，这种优势将消失。

然而，BTP的收益率比OATS高出75个基点。Deluard认为，实际上，他建议的交易让投资者等待市场意识到法国是一个更糟糕的信用风险，支付了75个基点。比意大利。推动财政危机的政府可能会迅速创造利润：

假设的检验

意大利债务真的比法国更具风险吗？

来源：彭博社

下周日的选举将是一个重要时刻，但这并不是故事的结束。一旦我们知道谁进入决赛，我们仍然需要知道谁赢了，然后右翼或左翼的极端分子是否能找到合作伙伴，或者甚至在没有联盟的情况下执政。如果你想押注OATS，现在还有时间。

ESG现在何去何从？

首先是ESG的繁荣，由2015年巴黎气候大会推动。环境、社会和治理投资（尤其是环境）风靡一时。然后是大流行，迫使许多政府制定更多规则以鼓励ESG，并在此过程中点燃了清洁能源股票的涨势。然后是政治反弹，首先在美国，它已经融入了丑陋的文化战争，现在在欧洲，它是反抗生活成本危机的一部分。摆脱（困难的）意识形态冲突，ESG投资现在应该走向何方？是否需要修订，或者完全放弃，政府和投资者的角色是什么？

自2020年以来，清洁能源和传统碳基能源股票的相对表现讲述了自己的故事。清洁能源曾经经历了一波繁荣，现在完全消退了。这对那些主张环境、社会和公司治理（ESG）可以提高回报的人以及那些认为ESG正在扭曲结果并使石油公司资金短缺的人都构成了问题。总的来看，更公平地说，ESG一直都不是问题，也没有效果：

（缺乏）影响投资

自大流行病以来，清洁能源的表现远远落后于传统能源

来源：彭博社

注：01/01/2020 = 100

接下来呢？一份报告由英国CREATE-Research发布，该报告基于对管理总额达1.93万亿欧元的13个全球市场中的156个养老金计划的经理进行的访谈，询问政府是否在推动决策。它发现自2020年以来，“新的监管和政策措施的雪崩”已经改变了管理者的参数：

在那之前，价格行动是选择性的、零星的和缓慢的，在上升的牛市势头中依赖于动量。原因有两个：监管机构及其政府的惯性；以及缺乏决策有用数据，强化了老调‘你不能管理你不测量的东西’。因此，市场无法自行找到绿色方向；一个去碳化的投资组合并不等同于一个去碳化的星球… 在这种背景下，2020年的新冠大流行是一个分水岭。仅那一年，ESG数据披露规则增加了74%，UN负责任投资原则报告的ESG整合增长超过100%。

如果政府就ESG经理被要求帮助实现的内容以及确保公司披露必要信息有清晰的表述，那么养老基金可以提供帮助。然而，2022年的熊市来临，对ESG基金来说尤为残酷，随后是政治风波。“他们认为政治上的反弹是一次打击，但他们不确定这次打击有多大，”进行了研究的阿明·拉詹说。如果政治机构能够制定方向，大型管理者将会跟随。过去几年的规则已经创造了一个难以停止的热潮，至少在欧洲是如此。

印度日落后的太阳能电池板。摄影师：普拉桑特·维斯瓦纳坦/彭博社在美国变得更加清晰的一点是，ESG需要被构建为一种避免特定ESG相关风险的努力。例如，你不希望在深水地平线灾难发生之前投资于BP公司，或者在大众汽车公司被发现操纵柴油排放数据之前投资于大众汽车公司。养老基金经理应该评估这些风险并采取措施加以避免。问题在于：尝试避免风险中总会存在风险。这引起了对指数提供商的关注，他们已经成为整个投资系统的关键。

直到现在，他们一直迎合受托人既想占便宜又想占便宜的愿望。他们提供的指数会加权那些碳排放较低的公司，然后重新平衡其他股票，以使指数接近市值基准。（用行话说，他们在最小化跟踪误差。）这样，受托人可以告诉他们支持ESG的选民，他们已经减少了碳排放，同时告诉反对ESG的选民，他们正在最大化风险调整后的回报，并且没有把环境问题放在首位。以下是三家大型提供商提供的ESG指数在本十年内的表现，与其市值加权基准相比：

发现ESG的不同之处

指数提供商一直在努力制定与标准指数接近的ESG基准

来源：彭博社

注：2020年1月1日 = 100

指数提供商提供了符合需求的产品。但现在许多人认为这种妥协不起作用。如果养老基金真的想要减少碳排放，他们需要承担基金可能会明显偏离市场的风险，不管是向一个方向还是另一个方向。根据拉詹的说法，“越来越多的投资者选择更高的跟踪误差，因为他们意识到，如果ESG风险得到适当定价，他们需要有更高的跟踪误差。”这种情况正在开始发生。

对于指数提供商来说，这使得他们的角色变得远非被动，无论从哪个意义上讲，因此吸引了监管机构的注意。他们应该作为受托人受到监管吗？一位比利时养老基金经理向CREATE辩称，时机已经成熟：“他们越来越成为世界上具有影响力的资本配置者。”

管理是另一个日益严重的问题。养老基金希望被动管理者能够积极地代表他们投票，以某种方式推动公司的变革。有人持不同意见， 甚至在国会中有立法提案禁止指数基金这样做（这一举措意味着国会现在反对股东资本主义）。但拉詹表示，管理已成为托管人选择管理者时的“最重要标准”。与大型碳排放企业互动现在被视为改变它们行为的最佳方式。

清理新加坡的油污。摄影师：Suhaimi Abdullah/Bloomberg还有一些其他奇怪的因素需要考虑。在ESG指标上表现良好的公司往往是“成长”而不是“价值”股票。典型的ESG筛选会让你在七巨头中持有过多的股票，并在能源和工业公司中持有明显不足的股票。这有助于解释为什么ESG指数在过去一年中表现明显优于其他指数，在2022年的低迷年份表现糟糕。持有英伟达的股票会让你受益。其次，四年前的《回报要点》中提到，强调ESG往往意味着奖励资本轻的公司，这些公司往往不雇佣太多人（就像七巨头）。这样一来，ESG可能会无意中加快无工作岗位的复苏进程，并播下社会不满的种子。

处理这些问题会给指数编制者带来新问题。在一篇名为你是气候投资者还是增长投资者？的文章中，Research Affiliates的Ari Polychronopoulos和Joe Steidl认为，现在欧洲委员会规定的巴黎合规基准（PAB）和气候过渡基准（CTB）两种方法都对增长产生了很大的倾向。这导致在2022年这个价值主导的一年中出现了巨大的表现不佳，而去年有所反弹：

他们建议一些调整低碳指数的方法，以减少其对增长的敞口。这一切都需要大量的努力，这就是为什么大型养老基金经理在没有官方指导的情况下仍然不愿过多介入的原因。如果政府（即选民）希望让投资行业帮助尽可能舒适地进行能源过渡，那么这将会发生。这最终取决于他们的决定。

生存贴士

爱无处不在。更确切地说，由Lara Williams领导的彭博观点团队一直致力于制作关于婚礼的精彩互动内容，如何在婚礼上花费过多的钱，以及如何减少它们对环境的影响。这可能会有所帮助。一个令人震惊的事实是，印度最富有的人之一安南特·安巴尼的婚礼释放的碳排放量相当于四次SpaceX飞往国际空间站的航班。为了对此进行简短而幽默的评论，请阅读Christina Sterbenz的总结。由于现在正值婚礼季，如果你要参加婚礼，请尽量减少排放碳量，这样就不需要发射火箭进入太空了。

回报点将在接下来的几天内不会发布，因为我需要出差。应该下周回来。与此同时，大家都有一个美好的一周。

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尽管苏纳克政府毫不犹豫地宣称英国通胀率回到2%后，这已经超过了三年的目标，但英格兰银行却表现出明显的保留，尽管该国现在的价格压力比法国、德国和美国都要少。这种谦逊部分反映了对通胀率可能在年底回升的担忧。

但这也涉及到文化因素。尽管英格兰银行的成就处于中央银行实践的前沿，尽管一些成就已经被其他中央银行复制，但该银行倾向于谦虚地强调自己的成就。听起来奇怪吗？不应该。以下是该银行近年来在许多方面表现优异的五种方式：