人们不喜欢激进的做空行为 - 彭博社
Matt Levine
Archegos oopsie
几年前，花旗集团有一个糟糕的失误，它意外地向一些对冲基金汇款了9亿美元。在经过一番考虑后，大多数对冲基金决定留下这笔钱。花旗提起诉讼要回这笔钱，最初输了，不过最终赢了。花旗最初输掉这个案子有点奇怪，而对冲基金甚至试图保留这笔被意外汇款给他们的钱也有点奇怪。但他们有一个理由认为他们应该得到这笔钱：他们与 Revlon 公司就一些契约问题发生了争执，花旗是他们向 Revlon 公司贷款的行政代理，意外地代表 Revlon 公司汇款。而且，你知道，这笔钱就在他们的银行账户里。我写道：
当你在交易受困债务时，进取和创造力是整个游戏的关键；这个行业就是要寻找你可以利用的晦涩优势，以赚取比其他人更多的钱。从某种意义上说，免责权利例外是一种晦涩的优势，但从另一个角度来看，“他们把钱寄给我们，所以我们会留下来”是最不晦涩的事情，如果你没有这种本能，也许你适合在金融世界的柔和角落里。
事实上，Revlon 最终破产了，所以留下这笔钱是个好主意，尽管最终并没有奏效。
Bloomberg观点英国保守党应该明智利用在反对党的时间卡玛拉·哈里斯是民主党的未来，无论如何英国人投票稳定，但他们真的会得到吗？美国经济放缓看起来更具威胁性这是关于困扰债务对冲基金和纽约法律的奇怪教条，但我想这个观点在更一般的情况下也是有效的。几乎所有的时间，在高级金融中，如果你不小心向交易对手发送了一个九位数的金额，然后打电话给他们说“哎呀，我不是要把这几亿美元发送给你，我能要回来吗”，他们会说“哈哈，当然，拿去吧，傻瓜”，然后你们会一起友好地笑一笑。意外总会发生。但是！
- 如果你向一个现在陷入困境可能无法偿还你的借款人借钱，而
- 他们不小心把钱发给你，
- 可能会留下来？
显然，这不是法律建议，在花旗银行/露华浓案中，法院最终做出了反对的裁决，但是，你懂的。有时候你会留下这笔钱。无论如何，声明一下，我曾在高盛工作过，我喜欢这个：
当阿尔切戈斯资本管理公司在2021年3月崩溃时，它开始试图从华尔街各处的交易账户中提取多余的现金。当时，它在高盛集团有大约4.7亿美元。
但是，一名阿尔切戈斯员工不小心将这笔金额汇给了高盛，而银行并没有立即归还。这使得黄伟明的家族办公室在匆忙支撑其头寸并处理后来将使其彻底崩溃的大额保证金追缴时损失近10亿美元。…
“由于这个错误，阿尔切戈斯在美国银行的运营账户少了大约10亿美元，”[前阿尔切戈斯风险主管斯科特]贝克尔作证说。尽管高盛最初表示将归还这笔钱，但银行的一名关系经理想要先与阿尔切戈斯首席交易员威廉·冨田交谈。但这并没有发生，贝克尔说。…
高盛是少数能够相对迅速抛售其阿尔切戈斯持仓的银行之一，使其得以在这场灾难中幸免于难。阿尔切戈斯最大的交易对手是瑞士信贷集团，与黄伟明交易导致其去年倒闭，造成55亿美元的损失。
当Archegos确实在高盛手中有那4.7亿美元时，高盛也在为其头寸提供融资，到第二天高盛就向其发出了14亿美元的追加保证金要求。偶然获得4.7亿美元额外抵押品是否帮助高盛毫发无损地脱身？这可能没有伤害！
与此同时，当然黄正因涉嫌欺诈银行和操纵市场而受审判，我想知道这对谁有利。在我看来，黄的最佳辩护似乎是这样的：“不，我没有进行市场操纵；我只是在我喜欢的股票上进行了一系列鲁莽的集中投注。而且你可以看出我没有进行市场操纵，因为我没有带走任何钱；我在这些投注上赚取的每一美元纸币都被直接投入了这些股票。”在某种程度上，“实际上我们试图从高盛提取资金，但我们按错了按钮”削弱了这一论点 —— 也许存在*出逃策略！ ——*但我认为这主要是在加强它。这让我更愿意相信Archegos是鲁莽的，而且没有太多的出逃计划。
铝套利
铝有两种：
- 实物铝，由一些工业生产商或铝贸易商交付给一些实际使用铝的用户，然后用于制造啤酒罐或其他东西；和
- 抽象铝，存在于与伦敦金属交易所相关的仓库中，用于支撑LME期货合约。如果您在LME上购买铝期货合约，合约到期后您“提取”铝，实际上您得到的是一张收据 —— 称为“仓单” —— 使您有权获得LME仓库中的一些铝。然后您可以出售该仓单，或用它来卖期货；您永远不需要将金属从仓库中取出。我们去年谈到过摩根大通公司发现其拥有的一些镍实际上是在LME仓库中已经放置了多年的石头袋。可以理解！摩根大通并没有用镍制造电池；它在制造期货合约。镍（或石头）的物理属性并不那么重要。“就像雅浦石钱一样，”我写道，“仓库中的镍即使实际上不存在，或者实际上不是镍，对于金融交易仍然有用。”
这个系统的经济学是相当奇怪。实际铝 成本更高 比抽象铝要贵，因为你可以用它来制造啤酒罐。抽象铝的成本更低，因为你不能。抽象铝 可以，然而，被转化为实际铝。 （除非它是岩石。）它是相同的物质；它只是在不同的仓库里。你可以带着你的仓单去伦敦金属交易所的仓库，要求他们给你你的铝，他们会给你。
这似乎会产生套利：在伦敦金属交易所便宜购买铝，获得仓单，交出仓单，获得铝，然后在实际市场上卖出更多的钱。
为什么这不起作用？简化的答案大致是：因为伦敦金属交易所仓库的门很小，那里工作的人们休息时间很长，所以如果你带着100吨铝的仓单去仓库，他们会花很长时间才能把它给你。仅仅是延迟本身对套利不利 —— 你在虚拟市场低价购买，然后不得不等待很长时间才能交付，以高价在实际市场上卖出，受市场风险影响 —— 而且你要支付 租金，给仓库，当你等待你的铝时。所以如果实际市场价格远高于抽象市场价格，每个人都会注意到套利并试图从仓库中取出铝，这将使延迟时间更长，因此每个人都必须支付很多租金，而他们等待时，即使最终他们将实际铝以比在伦敦金属交易所支付的价格更高的价格出售，他们可能会遭受损失。
这里的重点是，有一种铝交易的味道不是“预测铝的价格会涨还是跌，并押注于此”，而是“预测是否会有长队排队取铝出仓库，并押注于那个。” 你不是在交易“铝的价格”，而是在交易“预期延迟取铝出仓库的租金成本。” 你在交易仓库的延迟，而不是商品。
这种交易当然是双向的。如果取铝出仓库的队伍很长，你可以把铝放进仓库，并获得一些租金。彭博社的杰克·法奇（Jack Farchy）、马克·伯顿（Mark Burton）和阿奇·亨特（Archie Hunter）有一篇关于Trafigura Group的报道，我相信对大宗商品交易者来说很正常和直接，但对我来说仍然很滑稽。 “Trafigura在过去一年里一直在马来西亚的巴生港（Port Klang）积累铝库存，这是LME系统之外的实物铝，人们想知道它会怎么处理所有这些铝：
通常，积累大量库存的交易者会看到机会，从买家支付的实物溢价中获利，这些溢价高于LME价格。如果需求超过供应，特定地点的溢价往往会上涨，因为实际的铝消费者会动用储存在库存中的金属。
然而，在过去的两周里，存放在巴生港的约65万吨铝突然被转移到了LME仓单上。 Trafigura是这些交割背后的关键参与者，这导致了5月10日LME的现货仓单增加了50多万吨 —— 这是至少27年来LME上的最大单日交割。
在交割开始几天后，Trafigura在伦敦的一次会议上提出了其看跌的展望。分析师亨利·范（Henry Van）预测铝价会下跌，称目前看到“非常悲观的需求形势”，并指出最近的铝厂重启。
Trafigura拥有铝，并持悲观态度，因此希望将其出售。但是，Trafigura没有出售实物铝，而是将其铝投入了LME系统中 — 在那里它的价值更低 — 然后在那里出售，错过了实物铝的溢价，但从中获利，因为 (1) 许多其他交易商看涨铝，(2) 他们中有多少人想要实物铝，以及 (3) 门槛有多小：
其他交易商持相反观点。在过去两周内交付到LME仓单的金属中，约有40万吨 — 按照当前价格价值约10亿美元 — 很快被要求再次交付出去。…
将大量库存转移到LME的决定让Trafigura在铝市场上的许多竞争对手感到困惑，争相获取这些库存突显了它对竞争对手的价值。面对实物市场的交易疲软，Trafigura可能认为在金属上获利最快、最有利可图的方式是在LME上出售，并从未来所有者的租金中获得一部分收益。
向LME交付大量金属的交易商通常与他们交付的仓库公司达成“租金分成”协议，这意味着只要金属留在仓库里，他们就会分享收入。以每天56美分的租金计算，650,000吨铝的总租金可能价值高达1.33亿美元 — 每吨超过200美元 — 只要金属保持在那里。
如果所有金属都被要求交付，总收入将只是这个金额的一小部分。但是，它保证能够赚取一定金额的钱 — 大约每吨40美元的租金 — 因为金属每天只以几千吨的速度交付出去。
对铝的大量提取订单已经导致了在Istim Metals经营的Port Klang仓库中取货的长队。LME在仓库队列超过一定阈值后会限制租金，这是在十年前铝的积压引起消费者不满和监管审查之后引入的规定。
显而易见的问题是类似“如果特拉菲格拉公司在伦敦金属交易所仓库之外拥有大量铝，并且有很多人想要购买这些铝，为什么他们不直接互相交易，而是选择排队？”但答案显然是特拉菲格拉公司分析了情况，决定这样做更有利可图。
巴林银行
我对私人信贷的简单模型是：
- 在过去，保险公司通过购买债券向公司借钱，并持有这些债券直至到期。
- 对于他们来说，这是一个明智的模型，因为他们有锁定的客户资金和长期可预测的责任时间表，所以他们可以轻松地持有这些债券直至到期。
- 然后比尔·格罗斯发明了交易债券的概念，这使得保险公司可以通过出售定价过高的债券和购买定价过低的债券来获得一些超额回报。2
- 这是一个非常好的主意，以至于（1）债券市场变得相当活跃和高效，（2）这个想法远远超出了保险公司的范围（比尔·格罗斯本人管理着其他机构和个人的大型债券投资组合），以及（3）你可以从中获得的优势在很大程度上被竞争消除了。
- 一些保险公司四处张望，说“等一下，我们是保险公司。我们可以购买并持有债券直至到期。如果我们直接向公司借钱，而不是通过大规模流动的现代债券市场，也许我们可以收取更高的利率，赚更多钱。”
- 对于他们来说，这是一个明智的模型，因为他们有锁定的客户资金和长期可预测的责任时间表，所以他们可以轻松地持有这些贷款直至到期。
从某种意义上说，这是一个事情完全走了个圆：1950年代的保险公司向公司贷款并持有到期，而不进行债券交易，到了2024年，这也成了一种潮流。但有一个重要的文化区别。在1950年代，如果你做这种事，你就在保险公司的债券部门工作，那是一个无聊且相对低地位的工作，涉及到从债券上剪下纸质利息券并邮寄给公司以获取利息支付。
在2020年代，如果你做这种事，你就在“另类资产管理公司”的“私人信贷部门”工作，这是一个炙手可热的高地位工作，负责向金融公司推销融资收购。保险公司仍在提供（部分）资金：它们经常是另类资产管理公司旗下私人信贷基金的有限合伙人，在某些情况下它们也是另类资产管理公司的所有者。3 但是管理资金的人——寻找、谈判和监控私人贷款的人——更加专业且薪酬更高。
今天，彭博社的Silas Brown、Paula Seligson和Esteban Duarte有一篇关于马萨诸塞互助人寿保险公司的债券部门的故事。等等，不对，抱歉，那是错误的：他们有一篇关于Barings LLC的私人信贷（“全球私人金融”）团队的故事，这是一家投资管理公司，恰好是由MassMutual拥有的。Barings的私人信贷团队在三月份出现了大规模离职（伴随着诉讼），显然是因为…他们不想在保险公司工作？
在3月份的一次举动中，令私人信贷领域相对温和的世界大吃一惊，22名巴林员工集体辞职，跳槽到一个名为Corinthia Global Management Ltd.的鲜为人知的初创企业，由澳大利亚房地产企业家保罗·韦特曼（Paul Weightman）经营 —— 一位有些好斗的人物，有人称他为“Weighty”。
据韦特曼和其他知情人士透露，GPF的叛逃者部分被他公司的股权承诺所吸引，而这在巴林是没有的。虽然一些员工每年赚取超过100万美元，但这只是一小部分，与那些在像Arcmont Asset Management这样的小型精品竞争对手处分股份赚取数千万美元的高级同行相比，这只是九牛一毛。
知情人士表示，GPF内部的紧张局势已经存在一段时间了。许多团队成员认为自巴林及其所有者美国保险公司MassMutual没有得到充分支持，一些人抱怨在运营事务和招聘方面没有得到全面支持。尽管MassMutual在中市场直接贷款方面的约80%投资是通过巴林完成的，但它也在外部私人信贷基金上进行投资 —— 这是另一个痛点。
Bloomberg看到的文件显示，管理费和“分成”，即基金经理得以保留的利润份额，明显低于竞争对手Ares Management Corp.和Tikehau Capital。一些有限合伙人表示，离职者对与巴林高层分享收入的安排感到沮丧。
你想成为外部替代资产管理人，代表保险公司管理资金，而不是保险公司部门，其母公司正在与外部管理人勾结对付你。
快乐T+1天
如果您上周在美国交易股票，交易定于交易日期后的第二个工作日结算。如果您上周一购买了股票，您将在周三获得股票。如果您本周在美国交易股票，交易定于交易日期后的第一个工作日结算。如果您今天购买股票，明天就会得到。规则已经改变 — 从T+2到T+1结算 — 部分原因是2020年的股票狂热引起了人们对等待两天结算股票交易所涉及的信用风险的关注，另一部分原因，我认为，是因为每个人都隐隐感到尴尬，在我们这个计算和电信技术发达的现代时代，仍然需要两天来交换代表一股股票的电子数据库条目和代表一些美元的电子数据库条目。没有人需要发送任何信使来结算股票交易。彭博社的 Greg Ritchie 指出 实际上美国 曾经 在信使时代就有T+1结算，但最终信使们无法跟上：
20世纪20年代的T+1时代 — 一个被称为“疯狂20年代”的十年，部分原因是由于惊人的股票市场表现 — 结束了，因为交易的手工性质意味着无法跟上激增的交易活动。结算时间最终被推迟至五天。
这是一篇关于人们对从T+2到T+1过渡感到紧张的文章。这将对各种基础设施造成压力。特别是外汇市场，通常结算T+2，这意味着如果您是欧洲投资者购买美国股票，您将需要找到一种比正常更快的方式将您的欧元兑换成美元以结算股票交易。明天也是 — 今天交易的T+1结算日，也是周五交易的T+2结算日 — 将会很奇怪：
两个重大、紧迫的测试也即将对T+1系统产生影响：首先是周三的所谓双结算日，即T+2交易从周五到期，与周二的T+1交易同时到期。然后是MSCI公司在本周末进行的指数重新平衡，届时全球各地跟踪其指数的基金将同时重新调整持股。
我觉得这一切可能有三种走向：
- 顺利进行；
- 不顺利，意味着存在广泛的故障和未能完成交易的情况，导致一些经济上有意义的后果，您将在彭博首页上读到相关报道，最终将导致证券交易委员会的报告、国会听证会，一些金融机构遭受巨大损失，而另一些则获得巨大利润；或者
- 既顺利又不顺利，意味着您和我都不会听到任何问题，两周后我会写道“那个T+1过渡相当顺利”，然后我会收到很多股票结算专业人士的邮件说“不，那是一场灾难，失败率上升，我们无法借到股票，系统几乎崩溃了。”
目前，结算专业人士是被引用为担心的人，但一周后这种情况可能会停止。
GameStop
彭博告诉我，GameStop Corp.普通股在今年的前五个多月（1月1日至5月10日）的平均收盘价为13.76美元。然后在5月12日，名为Keith Gill的X账户——GameStop的影响者？——被称为Roaring Kitty——发推文，画了一个向前倾斜在椅子上的人的图。这引发了GameStop股票的巨大涨势，没有特定的原因。（Gill从未在推特上谈论过GameStop；他之前发了一些电影片段的推文，但在5月17日之前停止了。）股票在5月14日收盘价为48.75美元，在过去的两周内——5月13日至5月24日——平均收盘价为每股27.23美元。
GameStop，不是傻瓜，抓住机会于5月17日推出了市场股票发行。周五，它宣布已完成发行，以每股约20.74美元的价格出售了4500万股，共计9.334亿美元。从一个角度来看，如果GameStop以Roaring Kitty之前的价格出售了这4500万股，它将筹集约6.192亿美元。因此，Roaring Kitty的推文 — 再次强调 — 不是关于GameStop的 — 为GameStop带来了额外的3.142亿美元。4
我希望他们寄给他一张支票？据我所知，他们没有；他们支付Jefferies LLC 1.5%的佣金来进行发行，但没有给Gill。在Gill最初的推文之后，我提出了一系列问题，包括：
考虑这个假设性交易：（1）Keith Gill购买了大量短期GameStop看涨期权，（2）他发推文展示一个向前倾身的人的图片，（3）股价飙升，（4）他以利润出售期权，（5）他再也不回到YouTube或以其他方式提及GameStop。这是一个好交易吗？…
Keith Gill似乎通过发推文展示一个人的图片为GameStop增加了约30亿美元的市值。我认为他最多只捕捉到这个价值的一小部分。鉴于他拥有这种非常特殊的技能 — 能够为至少这只股票增加数十亿美元的价值，几乎不费吹灰之力 — 他如何最大化地实现货币化？金融市场能找到Keith Gill的最高价值用途是什么？
如果你是[GameStop首席执行官] Ryan Cohen，你会雇佣Gill来负责GameStop的投资者关系吗？
我猜我会耸耸肩，再次指向那些问题？如果你是GameStop，在5月11日你会愿意支付多少购买Gill的X账户？5 那将是多好的交易？你会陷入什么样的麻烦？
事情发生了
倒挂的收益率曲线 记录。 抵押贷款 困扰着7%左右，迫使对美国梦进行快速反思。Adam Neumann 放弃了回购WeWork。对私募股权退出的缺乏打击了对冲基金。前FTX高管Salame 被判处7.5年监禁。特斯拉股东建议反对埃隆·马斯克的薪酬计划。洛克菲勒家族与埃克森的激烈纷争。沙特阿拉伯计划通过新一轮阿美股票发行筹集100亿至200亿美元。T-Mobile将以约24亿美元收购美国电信资产。西方企业在撤销他们的俄罗斯退出计划。一项对冲基金波动交易可能会被人群碾压。软银每年的AI投资目标为90亿美元，同时寻找更大的交易。 科技工作者转型以迎接人工智能繁荣。 “前美国共和党总统候选人Vivek Ramaswamy呼吁BuzzFeed解雇员工，专注于视频，并聘请新声音，如前福克斯新闻主持人Tucker Carlson，此前他增持了该媒体公司8.3%的股份。” TikTok视频以金融经纪人刻板形象成为病毒式点击。中层管理模拟游戏。安息吧Doge。
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激进做空卖方的基本商业模式是：
显然，一些做空卖方有时会偏离这种理想模式。例如，他们可能会使用非公开信息调查一家公司，或者他们的报告可能不准确。但假设他们遵循理想模式：这样做可以吗？您被允许这样做吗？