Glencore Teck交易：商品巨头认为每个人都会看到煤炭中的绿色 - 彭博社
Javier Blas
肮脏的东西。
摄影师：WAKIL KOHSAR/AFP上一次商品巨头嘉能可公司试图将独立的煤炭业务出售给公众时，其时任首席执行官声称每个人都对这种化石燃料“性欲如火”。他并没有错。那是在2001年，中国即将开始煤炭工业化，华尔街热爱化石燃料。在股市中，大石油比大科技更为强大。
公司能否在2026年提出同样的论点？在宣布收购加拿大矿商Teck Resources Ltd.的煤炭业务后，嘉能可希望将其与自己的煤炭部门合并，然后在几年后将其拆分并在纽约证券交易所上市。与嘉能可高管交谈，他们充满信心认为这个计划会奏效。煤炭极其污染，但也是摇钱树。他们相信美国投资者热爱绿色 — 那是指美元的绿色。即使公司正在进行一场毁灭地球的赌注，他们也可能是对的。
依然是煤炭之王
自2001年嘉能可首次尝试出售独立煤炭业务股份以来，全球煤炭消费增长了80%
来源：能源研究所和彭博社
投资者是否参与对于嘉能可这家全球最大、最具影响力的大宗商品公司的未来至关重要。
然而，尽管这种商品很赚钱，但煤炭一直是嘉能可的负担，使许多欧洲投资者望而却步。例如，挪威主权财富基金，全球股市最大的单一所有者，在2020年将嘉能可列入黑名单。因此，该公司除了开采煤炭外，还开采铜、锌、镍和其他几种基本金属，其市盈率约为七倍 — 明显低于矿业竞争对手如必和必拓集团有限公司、力拓集团和英美资源集团的12至15倍。
嘉能可长期以来一直知道唯一的解决方案是剥离煤炭业务。但要做到这一点并不容易。其煤炭业务规模不够大且不够多样化，无法使剥离部分的价值超过整体价值。公司内部认为，剥离煤炭部门带来的增值会小于其价值损失。因此，为了让剥离实际奏效，嘉能可需要一个更大更好的煤炭业务。
现在，有了 Teck 生产的用于炼钢的炼焦煤，而且这些煤炭是在加拿大这样一个稳定可靠的司法管辖区生产的。如今的高煤价也应该有所帮助。
价格之王
2022年，澳大利亚高质量热煤价格飙升至创纪录高位。即使经历了最近的调整，价格仍远高于历史水平
来源：IMF 和 Bloomberg
周二，嘉能可宣布领导一个财团以90亿美元（包括债务）的价格收购 Teck 的煤炭业务，为剥离煤炭业务定下了时限。 Glencore 是多数股东，以69亿美元的价格获得了总额的77%。这笔交易结束了 Teck 和嘉能可之间长达数月的公司争夺战。从自身价值来看，对于嘉能可首席执行官 Gary Nagle 来说，这是一笔很划算的交易：他支付的价格比首次报价高出约5%，并获得了很少易手的矿业资产 —— 一个寿命长、生产成本低且地理位置优越的资产。
但收购 Teck 的煤炭部门只是较容易的部分；如果 Nagle 无法实现其余计划，一切都将无济于事。他的计划是 1）合并 Teck 的煤炭业务（生产约2000万公吨用于炼钢的冶金煤）与嘉能可自己的煤炭业务（主要挖掘1.1亿吨主要用于发电的热煤）；然后 2）剥离形成的公司，在纽约、多伦多和约翰内斯堡上市。此后，股东将有选择权：出售或保留股份，市场将为煤炭业务定价。
根据我的计算，以当前的煤炭价格，合并的 Teck-Glencore 煤炭业务可能会产生每年约 105 亿美元的利息、税收、折旧和摊销前利润。应用 Glencore 为 Teck 业务支付的倍数，您将得到约 250 亿美元的估值。华尔街分析师在时机成熟时，肯定会产生更高的估值。
“市场上，尤其是美国市场，对这样规模、规模和现金产生的业务似乎有非常非常强烈的需求，”Nagle 说。
超大规模煤炭
Glencore 想在纽约上市的纯煤炭公司将比澳大利亚、美国和南非的传统煤炭矿商都要大得多
来源：彭博研究
注：Whitehave、Peabody 和 Thungela 的企业价值。Glencore + Teck 是基于当前煤炭价格的彭博观点计算
如果他是对的，并且能够为煤炭业务实现高估值，他的计划将成功：部分的总和将大于当前的整体。但 Nagle 至少需要达到我为煤炭提出的估值范围的底部。这是一个艰巨的任务。
也许 250 亿美元在金融界听起来并不是一个大数目。但在上市煤炭公司的世界中，这是很多。目前最大的美国上市煤炭业务 Peabody Energy Corp.，净债务价值甚至不到 30 亿美元。最大的澳大利亚和南非上市煤炭公司甚至更小。要获得如此高的估值，需要大量的机构资金。不过，看看烟草业：万宝路香烟制造商 Altria Group Inc. 的市值为 700 亿美元，再加上 250 亿美元的债务。
所以Glencore有机会成功。毕竟，根据国际能源署的数据，煤炭需求今年将达到历史最高水平，而且很可能在2024年和2025年再次增加。在那之后，我预计未来几年不会出现显著下降，因为中国、印度等国家仍将依赖这种化石燃料。尽管历史上价格高企，煤矿工人并没有投资于新的生产，这在慢慢挤压市场，从而延长高价。
到2026年，世界可能比25年前Glencore试图出售其当时刚刚起步的澳大利亚和南非煤炭业务时消耗的煤炭多80%。我们太客气了，不愿承认即使在气候危机时代，全球经济对煤炭的需求仍像2001年那样“疯狂”。但令人痛苦的是，情况确实如此。而这就是Glencore的优势。
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