嘉能可应让步以确保与力拓的合并 - 彭博社

嘉能可比力拓更需要合并。

摄影师：何塞·森顿/彭博社从事后看来，谁在矿业行业迄今为止最大的交易中获得了更好的交易显而易见。时间——以及铁矿石价格——证明比利顿在2001年570亿美元的合并中比起BHP更需要BHP。时间——以及铝的价值——显示力拓在2007年380亿美元的交易中比起阿尔坎更少需要阿尔坎。历史教训很重要，因为两个行业顶尖玩家，力拓公司和嘉能可公司，正在讨论合并。

显然，当交易首次披露时，谁获得的利益最多远不如谈判的热潮中那么清晰。每个人都喜欢谈论“平等”的合并和“双赢”的收购。这通常是无稽之谈。评估谁在交易中留下了钱需要对商品价格、地缘政治风险和投资者胃口做出数年甚至数十年的假设。充其量，这是一门艺术而非科学；在最坏的情况下，这基于直觉。

彭博社观点特朗普的虚张声势无法动摇美元之王高端美食的高峰与低谷放弃健力士啤酒选择香槟对帝亚吉欧来说是个艰难的选择沃尔沃的中国所有权是否威胁到美国国家安全？看待力拓与嘉能可的潜在合并——一些银行家称之为“格伦力拓”——我的直觉告诉我，嘉能可的价值约为550亿美元加上债务，比起价值1000亿美元的竞争对手更需要这笔交易。因此，如果任何一方需要在估值上妥协以达成交易，那就是嘉能可现在需要做出牺牲以确保更好的未来。

两种矿业

在2022年，嘉能可将与力拓的市场价值差距缩小至约100亿美元，但此后差距已扩大至约500亿美元

来源：彭博社

祝你好运。嘉能可的最大股东是公司的前老板伊万·格拉森伯格——一位不愿妥协的南非人。在他的领导下，这家公司将采矿与庞大的贸易业务相结合，于2011年以每股5.30英镑（6.60美元）的价格向公众出售股票。从那时起，在伦敦证券交易所交易的3460天中，股票仅在其首次公开募股价格之上停留了71天。然而，嘉能可的高管们以在房间里最聪明的人之一而闻名，这使得力拓的董事会成员对无论提供什么条件都感到担忧，他们将处于劣势。

这真是可惜；这种结合将创造一个价值超过其当前部分总和的业务。力拓和嘉能可的首席执行官雅各布·斯陶斯霍尔姆和加里·纳格尔在去年十月和十一月进行了失败的合并谈判。两家公司对接下来的事情保持沉默，但肢体语言表明谈判可以重新开始。力拓此前拒绝了嘉能可的提议，这次似乎更加乐于接受。通过参与讨论，嘉能可在其门上挂上了“待售”标志。

工业逻辑集中在三种商品上，其中两种是各自公司的独特商品，而第三种是共享的。

让我们从铁矿石开始。力拓开采的用于制造钢铁的商品比任何其他公司都多，除了巴西的淡水河谷。它是一头现金奶牛，利润率超过65%，贡献了力拓70%的基础收益。但铁矿石的黄金时代已经结束；在接下来的几年中，随着公司在西非投入生产一个巨大的新低成本矿山，价格预计将下降，而中国对钢铁的需求达到顶峰。力拓超级利润背后的引擎可能会熄火——这为与嘉能可的接触提供了关键动机。在对铁矿石的依赖成为盈利负担之前，合并和多元化是更好的选择。

然后是煤炭。嘉能可在国际矿业公司中开采的化石燃料比其他任何公司都多，也是世界上最大的煤炭贸易商。但嘉能可也知道，煤炭的黄金时代已经过去，价格可能会继续从2022-2023年的高位下跌。中国仍将消耗大量煤炭，但它将向国内市场倾销，以保持价格低迷。

煤炭为嘉能可的矿业基础利润贡献了40%1。但它也是股东不满的磁铁。即使在美国总统唐纳德·特朗普执政时期，我也不期望这种情况会改变，这意味着嘉能可将继续以折扣价交易。解决这个问题的唯一方法是剥离煤炭业务——但这对嘉能可的现金流来说太重要了。简单来说，没有煤炭，公司在经济衰退期间会变得太脆弱。如果嘉能可与力拓合并，产生的实体可能会出售煤炭部门，从而重新评估剩余业务。

最后是铜。嘉能可已经拥有强大的业务，但其增长潜力有限，除非愿意花费数十亿从零开始建设矿山——这是公司一直不愿意做的事情。另一方面，力拓有一个小型铜业务，但它有增长潜力。将两者结合，可能会创造出行业中最好的铜业务，不仅现在，而且在未来。时机恰到好处：铜是能源转型中最重要的金属，在任何电气设备中都是必不可少的。

我的结论是这两家巨头应该找到合并的方式。但逻辑是否能说服Stausholm和Nagle妥协，Glencore的首席执行官——以及Glasenberg——是否需要让步以达成交易，仍有待观察。

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