奇数批次通讯：转向关税经济 - 彭博社

Tracy Alloway, Joe Weisenthal

2024-11-22

美国当选总统唐纳德·特朗普于2024年11月13日星期三在美国华盛顿的众议院共和党会议上发表讲话。

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今天，我们将带来来自FedWatch Advisors的创始人和OCIO本·埃蒙斯的一些想法，他是奇怪的交易的常客。享受吧！

想象一个关税替代利率的经济。贸易政策将跨入货币政策领域，并将贸易平衡与联邦储备的资产负债表混为一谈。美联储可以通过美元影响贸易平衡。另一方面，贸易可以影响消费、资本流动和投资，这些又可以影响通货膨胀，因此影响美联储政策。

用关税来引导经济不再是一个理论，而是成为了金融市场的现实，市场对当选总统唐纳德·特朗普的经济政策的看法随着每一次任命而不断形成。

显而易见的是，下一任美国财政部长可能在影响货币政策方面发挥关键作用。凯文·沃什是领先者，他的观点关于量化宽松和最近的50个基点的降息，与美联储的运作方式相悖。

虽然沃什的观点给市场带来了政治问题，但他在财政部的潜在未来角色在国会实施的关税背景下可能具有重要意义。美国的关税政策是国会的事务，因为关税是税收。然而，国会赋予总统使用第232条款的自由裁量权，以解决国家安全和外交政策问题，这涉及到美国财政部。

市场尚未交易关税期货，但这一贸易工具已被证明对美联储的预期有很大影响。例如，高盛的图表就是一个很好的例子。根据他们的估计，在高关税制度下，终端利率将约为4-4.25%，比当前市场预期高出一个百分点（如下所示）。当全面关税实施时，市场可能会完全排除2025年的降息预期。

所以，关税是一种利率工具，这意味着它们可能在影响力上与中央银行设定的联邦基金利率水平相抗衡。

财政部长、总统和美国贸易代表可以塑造“关税预期”，因为他们在经济政策上有着相互竞争的优先事项。关税不太可能减少财政赤字，并且可能抑制增长。

然而，到目前为止，市场似乎持有不同的观点，赌注在于关税经济可以通过更高的GDP和投资为美国带来双重财政和贸易盈余。这是提高中性利率的配方，因为普遍的关税创造了在岸投资的激励，以期待特定的税收抵免或减免。

投资周期推动潜在GDP上升，从而提高中性利率。历史上，关税上升与中性利率上升同时发生，因为私营部门投资增加（见下文）。在关税经济中，贸易政策工具通过引导影响消费的盈余来驱动经济结果。关税可能提供更大的投资激励，这可能缓解零售商对来自中国的商品进口价格上涨的担忧。

与此同时，除美国外的世界正在为关税影响做好准备。特朗普贸易小行星让分析师担心，像英国这样的小型开放经济体可能会受到高达200亿英镑的冲击。自特朗普当选以来，英镑是第三弱的货币，欧元和比索甚至更弱。

然而，市场正在考虑特朗普关税“冲击”的赢家和输家。在2018年和2019年，这一冲击是一个全球GDP加权的一次性美国关税，从不到2%上升到14%，引发了涟漪效应。

瑞银的特朗普输家篮子——主要由直接受影响的国家组成——表现不佳。但高盛的美国关税篮子（由将关税转嫁给消费者的公司组成）表现大幅优于。您可以在下面的图表中看到蓝线与橙线的分歧。

在美国创造投资气候的关税可能会导致标准普尔500指数、纳斯达克和其他美国指数表现优于。实际上，截至本月，美国股票以三比一的优势击败全球股票。

市场得出的结论是，美国经济将成为一个关税经济，最终可能导致双重盈余。在1990年代中后期，双重盈余和互联网投资导致了高潜在产出和实际利率。历史可能会重演，但韵律不同；经济从全球化逆转为自给自足，伴随着美国制造业和生产的实质性回流，开启投资超级周期。

最终结果可能与1990年代相似：一个高生产率的经济，通货膨胀相对稳定，高股权估值，以及高实际利率，最终导致杠杆上升和低波动性。

一定要查看最新一期播客，我们与历史学家Odd Arne Westad交谈，他是一本新书（与陈建共同撰写）关于中国开放的书的合著者，书名为 伟大的转型：从革命到改革的中国之路。这是对那个时期以及制作这样一本书的研究过程的非常有趣的深入探讨。