套利交易的爆炸性增长令市场惊讶，因其迅速反转 - 彭博社

一个电表显示了日元对美元的汇率，位于日本东京证券交易所（TSE），时间是2024年8月6日，星期二。照片：Kiyoshi Ota/Bloomberg一位进步的民主党人，喜欢打猎，热爱足球，并相信美国属于所有人。

摄影师：Anthony Souffle/Star Tribune via Getty Images

到目前为止，上周一全球市场的崩溃似乎更像是一场短暂的震荡，一场由日本银行的小政策变化和对美国经济衰退的恐惧复苏引发的短暂恐慌。

但是，这种迅速的发展方式——以及同样迅速的消退——暴露了市场对一种策略的脆弱性，这种策略被对冲基金利用来融资数千亿美元的几乎所有领域的押注。

日元的套利交易，正如它所称，是获取利润的万无一失的秘诀：只需在日本借款，那里是全球利率最低的最后避风港，然后将其投资于收益超过10%的墨西哥债券、Nvidia的股票，甚至是比特币。当日元继续贬值时，贷款的偿还变得更加便宜，利润也大大增加。

那么，显然突然之间，投资者放弃了操作，这反过来又促使日元急剧反弹，股票和其他货币迅速外流，因为交易员们抛售资产以应对保证金追缴。日本股市也因担心货币升值会影响出口商而受到冲击，这引发了自1987年以来最大的一日跌幅。

日元的套利交易消失

来源：彭博社

注：这些数字代表八种新兴货币的累计总收益率——BRL、MXN、INR、IDR、ZAR、TRY、HUF、PLN——这些货币对JPY、CNH或USD持有空头。

“日元的套利交易目前仍然是市场的中心，”JonesTrading的ETF负责人David Lutz说。

随着纳斯达克100指数从历史高点滑落，市场压力在几周内不断累积，人们对美联储在过长时间内维持过于紧缩的货币政策的担忧加剧。

然后火花来了：日本的利率上升。日本银行的基准利率现在仍仅为0.25%，是工业化国家中最低的，但上个月底的加息足以迫使投资者重新考虑他们曾经认为日本的借贷成本将始终保持接近零的信念。

尽管市场已经稳定，但这一事件引发了对日本周围积累的杠杆程度的警报，因为其中央银行在疫情后通胀回升的情况下仍在不断注入现金。这使得交易员们试图判断大部分的回调是否已经结束，或者是否会在接下来的几周内继续影响市场。

平仓操作

找到答案很复杂，因为没有官方估计有多少资金在进行套利交易。根据GlobalData TS Lombard的说法，假设自2022年底以来日本的所有外债都用于融资套利交易，且国内投资者在海外购买时使用了杠杆，那么大约有1.1万亿美元投资于这一策略。

在上周剧烈平仓后，摩根大通的策略师计算出，全球外汇套利交易的四分之三已经关闭，而花旗集团的分析师表示，目前的头寸水平已将市场带出了“危险区”。

但其他机构，如BNY，认为回调还有更长的路要走，可能将美元-日元汇率推向100，较上周结束时下降超过30%，这意味着日元将大幅升值。

“更大规模的套利交易平仓似乎是可能的，但这一泡沫破裂中最重要和最具破坏性的部分已经过去，”伦敦标准银行G10策略负责人史蒂文·巴罗在上周给客户的报告中写道。

彭博社的策略师们所说的……

“事实上，日元仍然严重被低估，随着美联储开始实施宽松政策，剩余的套利交易似乎越来越脆弱。但周一的事件完全是市场的行为，并不会对实际经济产生负面反馈。”

- 文·拉姆，宏观策略师

巴罗所称的泡沫，根源可以追溯到几十年前。在90年代，随着日本经济受到房地产崩溃的阴影，中央银行将利率降至零。国际货币基金组织的经济学家甚至指责他们在2008年金融危机中发挥了作用。

然而，在2016年，日本银行将利率进一步降至零以下。

当其他中央银行在疫情后开始提高利率以遏制通货膨胀时，在日本借贷的吸引力增加。随着全球利率的上升，日本银行将其基准利率保持在零以下，这增加了套利交易中可以获得的收益。

结果是，一波投机资金从日本流出，随着交易者出售日元以购买他们投资收益所在国家的货币，日元受到下行压力。

这一影响在拉丁美洲尤其严重，因为该地区提供的利率远高于美国和欧洲。在2022年和2023年，巴西雷亚尔和墨西哥比索等货币急剧上涨，成为全球表现最好的货币之一。

根据一项测量，借入日元并在墨西哥投资，例如，去年仅产生了40%的收益。这一策略继续积累利润，而用日元融资的八种新兴市场货币的交易在今年截至七月初的收益率略高于17%。

“几个月前，做多比索是显而易见的，但那些日子已经彻底过去了，”纽约比尔巴鄂比斯开银行全球货币和拉丁美洲战略负责人亚历杭德罗·库阿德拉多说。

内田救援

当日元开始从数十年来最弱的水平反弹时，交易员们开始解除套利交易以锁定利润，随着投资者购买日元以关闭贷款，日元进一步上涨。这一趋势在日本银行7月31日第二次加息后加速，并且在美国发布疲弱的就业数据后，加剧了人们对美联储可能等待过久才降息的担忧。

日经指数在8月5日下跌了12%。这导致日本银行副行长内田新一介入，向投资者保证，只要市场不稳定，中央银行就不会加息。市场稳定下来，有迹象表明对冲基金撤回了一些对日元继续上涨的押注。

最近的转变可能暂时抑制了套利交易，交易员们预计今年外汇市场将出现更多波动。根据彭博社收集的数据，针对八种新兴市场货币的日元融资交易的套利风险比率上周降至约一年来的最低水平，这表明该策略的回报已经恶化。

“没有 交易 是永恒的，事实已经改变，”布兰迪怀恩全球投资管理公司的高级投资组合经理杰克·麦金泰尔说。“日本银行收紧了政策，某些东西崩溃了：在这种情况下就是套利交易。”

原始备注： 套利交易崩溃困扰市场，快速解除引发动荡 (1)

自周二副总统卡马拉·哈里斯介绍明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹作为她的竞选搭档以来，共和党人已减少了对哈里斯的种族和性别的初步攻击。相反，他们将目标转向了沃尔兹男性气质的传统标志。

这并不令人惊讶。任何简历上包括足球教练、军人和精准射手的自由派民主党人都是对MAGA神话的挑战，该神话认为自由主义和女权主义威胁传统男性气质，因此你最好投票给共和党，以免被掠夺的亚马逊人夺走你濒危的男性身份。

彭博社观点邮政服务革命值得时间来交付哈里斯为什么不谈论气候变化？蒂姆·沃尔兹的投资策略使他成为异类住房是选民的首要关注点。为什么候选人却不在乎？在他们拥挤的竞选 在费城的启动活动上，哈里斯赞扬了“教练”沃尔兹，表彰了他的退伍军人身份，并为沃尔兹“被誉为国会山上最优秀的射手之一，年复一年赢得两党射击比赛”而感到自豪。

这些传统的男性特质本身就足够令人威胁。但是，如果这样一位射手、州冠军足球教练和普通人能够愉快地在一位黑人女性竞选总统时充当配角，那么这对MAGA试图逆转21世纪的努力意味着什么呢？毕竟，如果一位中年、异性恋的白人男性喜欢打猎，他不必时刻担心失去地位，也不需要传统的性别和种族等级来验证他的生活选择，那么他为什么需要唐纳德·特朗普和JD·范斯呢？

对于一个除了怨恨、愤怒和限制对手自由与民主权力承诺之外几乎没有其他内容的共和党候选人来说，这是一个可怕的问题。这解释了为什么范斯立即开始抹黑沃尔兹的军事记录，声称——当然没有证据——沃尔兹在竞选国会时“抛弃”了他的部队，而该部队在他竞选前被派往伊拉克。

“快速船”是指针对2004年民主党总统候选人约翰·凯里的有组织的谎言运动。沃尔兹在国民警卫队的24年并不是凯里作为越南快速船船长在战斗中表现出的非凡勇气的记录。但像凯里的英雄主义一样，沃尔兹的军事记录威胁到了共和党的刻板印象。快速船的抹黑是规定的解药。

沃尔兹的射击能力带来了类似的问题。上个月在CNN上与安德森·库珀的对话中，沃尔兹对范斯进行了嘲讽。“我保证他无法像我一样射击雉鸡，”沃尔兹说。

全国步枪协会立法行动研究所的执行董事兰迪·科祖赫，对《华盛顿邮报》表示，“一顶迷彩帽无法掩盖卡马拉·哈里斯和蒂姆·沃尔兹是支持从守法猎人和枪主手中没收枪支的激进分子的事实。”

科祖赫的“抢枪”说法是荒谬的，因为沃尔兹自己拿着枪去打猎。但沃尔兹支持全国步枪协会反对的流行枪支法规，他作为一个戴着迷彩帽的猎人这样做。全国步枪协会和范斯一样对此无能为力，因为它的成功依赖于让看起来像沃尔兹的人害怕那些看起来不像他们的人。

目标是产生怀疑，认为沃尔兹不真实——或者至少不是一个真正的男人。“你得追溯几十年才能找到一个真正能展现出”随意、粗犷的白人男性气质的政治家，时尚作家德里克·盖伊写道。他说，沃尔兹“传达出与砍木头、骑马的罗纳德·里根相似的力量。”

当然，这并不完全是关于外表。关键在于选民如何对这些文化信号做出反应。匹兹堡大学的历史学家拉拉·普特南研究基层政治，她告诉我，沃尔兹在宾夕法尼亚州的乡村和郊区能够获得支持。她引用了民主党人和退伍军人康纳·兰姆的例子，他在2018年赢得了特朗普支持的宾夕法尼亚西部地区的国会特别选举。普特南说，对于那些为兰姆拉票的人来说，“兰姆的军队服役是敲门时考虑的最重要的事实。这就是为什么对沃尔兹的军队服役进行迅速抹黑的即时和全面的努力。那段生活经历和资历在这里是超级有意义的。”

自共和国成立以来，男性气概的竞争一直在进行。投票中的性别差距持续了几十年，以及对“妈妈党”（民主党）和“爸爸党”（共和党）的刻板印象。在1980年代末，犹他州的共和党参议员奥林·哈奇称民主党为“同性恋者的党”。

令人惊讶的是，三十多年后，今天听到一位共和党政治家做出类似的声明并不令人意外。共和党固化、倒退，沉溺于懒惰的偏见，指向过去。哈里斯，奔向未来，激发了支配MAGA的恐惧。

沃尔兹对特朗普和范斯的威胁恰恰在于他有能力平息这种恐惧。然而，如果哈里斯公开激发，沃尔兹也在微妙地指控。他不害怕女性，不害怕黑人，也不害怕未来。你为什么害怕？

更多来自彭博社观点：

• 蒂姆·沃尔兹是个普通人。这正是哈里斯所需要的。：帕特里夏·洛佩兹
• 哈里斯和民主党落在一个“奇怪”的信息上，这个信息有效：蒂莫西·L·奥布莱恩
• 哈里斯赢得宾夕法尼亚州必须做的事情：弗朗西斯·威尔金森

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