是的，你可以为退休存得太多 - 彭博社
Matt Levine
并非所有人都需要去你的退休。
摄影师：Scott Eells/Bloomberg
PSUS论文
如果你是美国股票基金经理，你的工作是购买在美国上市的股票。你应该买哪些股票呢？嗯，你认为会上涨的股票，优秀的公司，有优秀管理者和良好业务的公司，这种类型的股票。
这里有一只股票叫做SPY。去年上涨了24％；它在2022年表现不佳，但在之前的三年中每年都上涨了两位数，并且有着长期相当不错的回报记录。你应该买它吗？可能不应该。SPY是SPDR标普500 ETF信托，这是一个持有标普500股票指数中的股票的交易所交易基金。作为基金经理，你的工作是挑选好的股票，而不仅仅是购买别人的指数基金。
Bloomberg观点北京正在迫使企业英雄做出艰难选择购物者仍在购买 — 只是不是你在卖的东西特朗普法官遵循激进最高法院的策略特朗普经济学2.0将唤醒债券守望者这里有一只股票叫做ARKK。去年上涨了68％，但今年下跌了；也许它会回升。你应该买它吗？再次，似乎有点靠不住：ARKK是ARK创新ETF，由名人投资经理Cathie Wood管理。再次强调，你的工作是挑选好的股票，而不是外包给Cathie Wood（并支付她的费用）。而且ARKK的投资组合是公开的！你可以自己购买这些股票；你可能不会得到Wood的成绩，但你也不会支付她的费用。实际上，Bloomberg列出的ARKK持有者名单并不包括传统资产管理公司：世界上的Fidelity、Capital和BlackRock似乎不是ARKK的大股东。
这里有一只名为BRK/A的股票。它在很长一段时间内表现相当成功。BRK/A是伯克希尔·哈撒韦公司。它…我是说，我想它最初是一家纺织公司，现在是一个做很多保险的企业集团，但从某种宽泛意义上说，它是沃伦·巴菲特用来购买公共股票和整个公司的工具。大约30%的资产是投资于股权证券；超过10%的市值仅由其在苹果公司的股份组成。你应该买BRK/A吗？再次强调，你的工作是挑选好的股票，而不是将挑选外包给沃伦·巴菲特和他的副手们，但是….这是沃伦·巴菲特？它不是字面上的投资基金？它是一个拥有许多保险业务的大型企业集团。当他购买股票时，它们往往会上涨。也许没问题。BRK/A的第二大持有者是富达。
这里有一只名为EQR的股票。EQR是Equity Residential，它是一个投资基金，一个房地产投资信托（REIT），一个购买公寓大楼并代表投资者管理它们的基金。从某种宽泛意义上说，REITs“与共同基金类似，”Investopedia说，“因为REITs从大量投资者那里汇集资本。”如今，我不认为有人特别将大型公共股权REITs看作这样。EQR显然是一家公司，其业务包括购买、开发和管理公寓大楼。如果你是一名股权基金经理，当然，可以购买EQR。这是一只可以让你接触到公寓大楼的股票；你可以购买股票，但不能购买公寓大楼。EQR的大股东包括T. Rowe Price和富达，但其最大的股东是万得宝集团和黑石集团，因为它是一只足够大且正常的股票，被纳入了标普500指数。
这里有一只名为PSUS的股票。《金融时报》报道：
比尔·阿克曼告诉潜在投资者，他正在努力将其工作的美国投资基金上市，他的社交媒体存在将有助于该基金以溢价估值交易。
这位亿万富翁对名为Pershing Square USA的上市基金进行募资，规模高达250亿美元，如果成功，将成为有史以来规模最大的首次公开募股之一，可与石油巨头沙特阿美公司和中国科技集团阿里巴巴相媲美。…
这只新基金将以管理公司的形式在纽约证券交易所上市，并将投资于比尔·阿克曼认为被低估的具有竞争优势的大型上市公司。虽然该股票将易于交易，但该基金将采用封闭式结构，意味着其资产无法赎回，不同于传统的共同基金，从而支持更长期的投资风格。…
阿克曼还将该基金比作一家普通公司，并认为最终可能被纳入广泛的股票市场指数。“这不是封闭式基金，这是比尔·阿克曼公司，”投资者表示。
我们已经多次讨论过PSUS，但在这里我想指出阿克曼的推销中有两个非常雄心勃勃的元素，规模和*价格：*他希望筹集250亿美元，并希望该基金以溢价交易其净资产价值。
以溢价交易是雄心勃勃的，因为PSUS将主要由一小部分、低周转率的大型上市股票组成，这个组合将定期披露（Ackman会在推特上发布）。如果你想购买PSUS持有的十几只股票，你可以自己做。支付比尔·阿克曼60美元购买价值50美元的股票似乎比直接购买这50美元的股票更糟糕。
此外，阿克曼已经在欧洲有一只上市的封闭式基金，Pershing Square Holdings，他不能在推特上发布相关信息，对美国投资者有一些不利因素。它的交易价格约为净资产价值的20%折价。因此（1）先例表明PSUS将以折价交易，（2）你可能能够通过以折价购买PSH，而不是以净资产价值购买其股票，更或者复制其投资组合。
对此有几种回应：
- 阿克曼在挑选股票方面有良好的记录，可以假设他会在披露之前建立头寸。当他披露时，股价会上涨，因为他拥有庞大的社交媒体追随者和/或因为他在挑选优质股票方面的记录。这将使PSUS的持有者受益（他们将在他发布推文之前购买股票），但不会使模仿者受益（他们只会在他发布推文后购买股票）。因此，PSUS将表现优于模仿投资组合，因此它应该以溢价交易。
- PSUS不仅仅是一组股票投资组合：它还“寻求机会利用不对称对冲来保护其投资组合免受特定宏观经济风险，并利用市场波动”，“利用衍生工具结构这些不对称对冲，其中风险资本量是有限的（预计通常代表公司总资产的一个小的个位数百分比），如果确定的风险或宏观事件发生，有可能赚取投资资本的大倍数。”阿克曼在这样的交易中取得了一些重大胜利，尤其是在新冠疫情爆发前对信贷进行的一次便宜但利润丰厚的押注，这也是你雇佣他作为你的对冲基金经理时要付费的一部分。
- 阿克曼擅长社交媒体，并拥有庞大的零售追随者，如果从金融市场近几年的经验中学到一条最重要的教训，那就是在社交媒体上拥有庞大零售追随者的股票可以持续以大幅溢价交易。
最后一点是最明显的。“所有这一切都有一种模因股票的元素，”我上个月写道，而《金融时报》说：1：
阿克曼在演讲中将他的社交媒体追随者和大量媒体报道称为“臭名昭著”。他说：“我已经建立了一个庞大的机构和零售追随者群体，他们关注我们的每一个举动……媒体的兴趣对吸引投资者兴趣以及为我们的股东创造流动性都是有价值的。”
彭博基金会美国注册为所谓的40法案基金，比彭博基金会控股公司的沟通受到更少的监管限制。
“这个基金只是针对零售投资者的，”一位曾与阿克曼交谈过的投资经理说。“他可以直接参与美国市场，这就是为什么他认为股价会上涨。他不被允许在推特上发表有关他在伦敦上市基金的推文，”投资者补充道。
规模目标也是雄心勃勃的：250亿美元的首次公开募股真的很大，对于一个“只针对零售投资者”的基金来说可能太大了。有些股票受到的零售关注要强烈得多——想想GameStop Corp.或特朗普媒体与技术集团——它们的市值远低于250亿美元。
机构股票投资者，对资产管理者来说，部分原因当然是“这可能会以溢价交易，因为零售投资者喜欢我”，但另一部分原因是“这不是一个股票基金”。如果你是一个机构股票投资者，购买一只只是另一个股票投资者基金的股票是一个奇怪的举动：你要支付额外的费用，并且你正在外包股票挑选的工作给他。但购买一家*公司——*碰巧是一家主要投资于股票的公司——是可以接受的。投资于伯克希尔哈撒韦比投资于ARKK更受社会认可。
我应该说，互惠基金投资其他互惠基金也有法律限制：通常情况下，您的基金不能超过其他注册基金的10％，或者不能超过任何一个注册基金的5％。这并不限制互惠基金投资伯克希尔·哈撒韦（不是注册投资公司），尽管这会限制它们对PSUS的投资。另一方面，与伯克希尔·哈撒韦不同，PSUS不缴纳企业税。这在标语中明确表示：“PSUS是一家不缴纳企业税的投资控股公司”是投资者演示文稿第8页的描述。
此外，在该演示文稿的第15页上：“预期的研究分析师覆盖范围和指数纳入。”如果PSUS在指数中，那么指数基金将购买它。股票基金通常不在大型股票指数中（那将很奇怪！2），但房地产投资信托可以，伯克希尔·哈撒韦也可以。标普道琼斯指数发布了其指数方法论，其中指出“公司（包括股权和抵押贷款房地产投资信托）”符合资格，但“封闭式基金”不符合资格。也许PSUS不是封闭式基金？它是“一家不缴纳企业税的投资控股公司。”或者更确切地说：“这不是封闭式基金，这是比尔·阿克曼公司。”
银行是钱不在的地方
我不知道，伙计，这一切都很简单。这就是抵押贷款的原理：
- 一家公司给我10万美元来买房。
- 我每个月向公司还665美元，持续30年。3
这就是年金的原理：
- 你给一家公司10万美元。
- 公司每个月向你支付665美元，持续30年。
我的意思是，可能年金更像是“公司每个月向你支付665美元，直到它根据精算预计的30年寿命结束”，但它可能是一个固定期限。关键是这些交易相当相似。它们都涉及一笔大额的前期付款，然后在数十年的预期期限内进行固定的摊销付款。4在适当的情况下，我们可以绕过中间商——你可以直接把10万美元给我，然后我在30年内偿还给你——但那需要很多工作。
这就是银行账户的原理：
- 你把一些钱交给银行。
- 银行每个月支付给你一点利息，并允许你随时取出你的钱（或存入更多）。
只是一种不同的交易。没有错，只是不同。
从第一原则出发，如果你要建立一个金融系统，你会将这些事物中的哪些配对？比如：有些人需要借钱买房。他们需要这笔钱数十年，他们会进行每月支付以摊销贷款。还有些人需要为退休做准备，他们会在退休初期储蓄一大笔钱，以便数十年来获得每月支付。然后还有一些人需要随时取用流动资金，所以他们会存一些可能随时需要的钱。哪一种资金来源——需要为数十年存钱以换取固定支付的人，还是需要为下周房租存钱的人——应该为需要贷款的人提供资金？
历史上的答案是“下周需要用钱的人资助30年的抵押贷款”：银行系统将短期储户与长期借款人匹配，用活期存款资助自身，并利用这些存款发放抵押贷款。这个系统在刺激经济活动方面有一些巨大的好处，但也有非常明显的问题：《生活真美好》，“你的钱不在这里，它在乔的房子里”，等等。现代银行监管的很大一部分是为了缓解这些问题，但代价是限制活动。
但我想要提出的更直观的答案是“想要年金的人应该资助抵押贷款，因为它们毕竟是同一交易的相反方面，所以它们非常匹配。”你存一大笔钱很长时间，我拿到它；我每个月支付稳定的款项，你得到它们；一个中介坐在我们之间评估我的信用和你的寿命，并做转发付款的行政工作。一切都很整洁。
彭博社的Scott Carpenter报道：
渴望获得收益的保险公司正在采取一种非传统的策略：他们跳过抵押支持债券，直接购买基础的整个贷款。
这是一个近年来加速发展的趋势。仅去年，根据Ellington Management Group的分析，保险公司的住宅抵押贷款持有量激增了45%，约200亿美元。
这些贷款通常不符合被打包成由房利美或房地美支持的债券的资格 — 这些政府支持的公司为投资者担保大部分美国抵押贷款。借款人通常风险更高，直接拥有抵押贷款的投资者，而不是拥有抵押支持债券的份额，意味着公司必须处理通常留给专家的繁琐任务。并非每家公司都有足够的规模或复杂性来做到这一点，这就是为什么像阿波罗全球管理公司和KKR等大型替代资产管理公司正在引领这一转变。
那么，为什么要费心直接拥有这些贷款，而不是以证券化形式拥有？更好的收益。很难准确量化，但具备直接拥有抵押贷款能力的保险公司可以节省大约35-45个基点的证券化成本，而且这还不考虑由于更好的风险处理而使保险公司资产负债表上的资本大量释放，根据Balbec Capital的全球住宅投资主管Ryan Singer的说法。
推动这一转变的因素是有利的行业风险规则和来自年金的现金流入。根据全国保险监管协会监管的保险规则，整个贷款获得与A级公司债券类似的待遇，但收益更高。此外，一组以整个贷款形式持有的抵押贷款在保险公司资产负债表上获得比以债券形式持有同一组抵押贷款更好的风险处理，Dupont说。
保险公司最近还从购买年金的人那里吸收了大量现金。根据Limra的数据，去年保险公司销售了3850亿美元的年金，比2020年增加了75%以上。Bayview的Mueller Handal表示，将这笔现金用于整个贷款是有吸引力的，因为今天销售的大多数年金的平均寿命通常与住宅贷款的平均寿命相匹配 — 大约五年或更长。
现代金融体系中的许多装置——所有这些证券化——都是奇怪地历史性地依赖于特定条件。为什么长期锁定资金的巨型资产管理公司不应该也从事放贷业务呢？
只做好交易
每隔几个月就会有一个这样的故事，我都喜欢：
据知情人士透露，德意志银行正在鼓励其投资银行家在争取并购业务委托时更加慎重，专注于更有利可图的交易，这是在该公司最近进行了大规模招聘之后的举措。
尽管这家德国银行计划继续与大中小型公司合作，但据知情人士透露，其投资银行家已被敦促优先赢得更大规模的并购交易委托。这一举措凸显了该银行在其他业务部门面临挑战的同时，努力提高咨询部门的效率和增加收入，这些知情人士表示，由于此事属私密，请求不透露身份。
在这种方法下，德意志银行正在寻求赢得更多价值至少为5亿美元且可能带来至少300万美元费用的交易委托，一些知情人士表示。对于涉及私募股权公司的买方咨询角色，资深业务员正专注于价值超过10亿美元的交易，这些人士表示。
据知情人士透露，德意志银行仍可能选择参与一些涉及为公司带来其他业务的核心客户的较小交易。
我喜欢投资银行家们不断重新发现大额费用比小额费用更好的事实。我在投资银行业务生涯中大部分时间都在小飞机上追逐小交易，并思考约翰·怀特黑德的戒律，“获得一笔一流的业务和获得一笔二流的业务一样容易。” 对我来说并非如此。我喜欢业务负责人告诉董事总经理“你应该尝试做更多大交易。你知道，那些至少能带来300万美元费用的交易。”也许他们没有想到过！但我也喜欢助理们反对工作的想法，告诉他们的董事总经理“我不知道，我觉得这个客户不会支付我们至少300万美元的费用，所以我不会做这份提案书。”
投资银行分析师的更多好消息
当前的大型语言模型在许多金融分析师的技能方面表现出色 — 综合信息、总结信息、提出建议、即使不知道在说什么也能表现得自信和专业 — 但在最重要的技能上表现一般：Excel快捷键。尽管最重要的技能是Excel快捷键。不过情况正在改变：
微软研究人员推出了“SpreadsheetLLM”，这是一个新的人工智能模型，旨在理解和处理电子表格，这对企业人工智能领域是一项重大进展。
这篇名为“SpreadsheetLLM: Encoding Spreadsheets for Large Language Models”的研究论文最近在arXiv上发表，解决了将人工智能应用于广泛使用但复杂的电子表格格式所面临的挑战。…
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事情发生
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