奇怪的交易简报：商品超级周期如何结束 - 彭博社
Tracy Alloway, Joe Weisenthal
在法国巴黎Alain Ducasse的巧克力工厂，一袋生可可豆上的标签。
摄影师：Cyril Marcilhacy/Bloomberg
唐纳德·特朗普在7月18日威斯康星州密尔沃基举行的共和党全国代表大会上。
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Joe和Tracy正在关注的内容
本周的播客中，我们有幸采访了两位当今伟大的大宗商品专家。
周四我们与Andurand Capital Management的Pierre Andurand交谈。然后周五我们与曾在高盛担任大宗商品研究主管多年的Jeff Currie进行了交流，后者现在已经离开高盛，加入了卡莱尔集团，他现在致力于与能源转型相关的投资。
Pierre通常以他在石油领域的工作而闻名，但这次谈话主要是关于可可，以及他在这个关键巧克力成分上的看涨赌注 — 就在今年春天价格飙升之前。而我们与Jeff讨论了铜，这是他一直非常看好的关键工业金属，他称之为他职业生涯中见过的最好的交易。
可可和铜，在商品方面显然截然不同。农业和金属的交易方式非常不同，并且在不同的市场结构下运作，等等。
但根据皮埃尔和杰夫的说法，目前两者都表现出超级周期的特征。换句话说，两者都面临着难以轻易纠正的供需失衡。
对于可可来说，主要问题在于供应。由于西非的糟糕种植季节、气候变化（为增长带来长期挑战）、作物疾病的爆发，以及由于俄罗斯对乌克兰的战争而导致的化肥减少，供应受到了损害。
皮埃尔强调的关键是，唯一能使市场重新平衡的是更多的供应。原可可并不占巧克力棒价格的很大比重，总体上，人们在巧克力上的花费并不多。这意味着在人们实际开始削减消费之前，价格可能会出现很大的涨幅。人们会购买他们要购买的巧克力数量，不管可可的价格如何。
至于铜，主要问题在于需求。国防支出的增加和电气化都是推动对这种金属需求的巨大结构性助力。再加上收入向社会经济阶梯较低的人群的再分配，这将推动商品消费的增加。这些因素短时间内不会消失。
与此同时，新的铜供应（以新矿山的形式）是一个本质上缓慢的过程。在我们动工之前，我们需要在纸上画出新的规划。目前甚至还不清楚是否有太多这样的事情正在进行。新的铜矿仍然在政治和环境上备受争议（要了解原因，请查看我们几年前与智利微生物学家录制的这一一集）。
那么问题就变成了：你到底如何开始考虑一个如此失衡的商品的公平价格？
说某种原因导致某种商品赤字是一回事。但这并不自动意味着价格上涨，因为坦率地说，市场并不那么容易。
Pierre和Jeff都具体讨论了通过激发更大的供应或需求响应来推动市场达到平衡的公平价格概念。
目前，伦敦交易的一吨铜的价格约为10,000美元。这里是Jeff的讲话关于市场最终如何达到平衡的漫长过程：
“让我们回顾一下2000年代发生了什么，因为我认为对现在非常有启发性。那个超级周期持续了12年，基本上从‘02年到2013年或2014年。70年代的超级周期基本上持续了‘68年到‘80年，同样是12年。
为什么是12年？第一到第三年通常是价格较高，这会创造出‘嘿，这是真的’的信心。我们已经进行了三年。信心还算可以。你知道我谈话的那些顽固分子对此非常有信心，这意味着你可能需要更高的价格，更多的人开始相信这是真的。
是什么导致了价格的第二次大幅上涨？因为一旦这些公司开始支出，你就会出现成本通胀，这将使你上升到下一个水平。如果你看看2000年代铜的情况，它从每吨大约2,000美元涨到了每吨4,000美元，在那头三年内。然后在‘06年到‘08年左右，价格爆炸到了每吨8,000美元，因为那时他们开始支出，但他们必须获得那种在这个市场上仍不明显的信心。
然后让我们说最后的五到六年最终是当你开始解决系统瓶颈时，然后投资得以实现，你知道，再过七年，你就会得到实际供应。
那么我们在这个过程中处于什么位置？我们仍然处于那头三年，围绕着，你知道，这是真的吗？我们的估计是，你需要超过每吨9,000美元，10,000美元，人们才会真正开始对他们能够进行这种投资感到有信心。
我认为另一件事也很重要，不仅价格必须达到那些使成本收支平衡开始发生的水平，而且它们必须上涨，以创造某种信心，表明他们有某种缓冲，这意味着，我们希望在你开始看到供应响应之前，价格要高得多。”
现在，杰夫看到铜价将达到每吨15000美元的水平，这是一个可以获得持续投资信心的水平，从而真正引发供应增加。
与此同时，这里是皮埃尔如何考虑可可的公平价值：
“我认为主要是了解价格需要移动多少才能平衡市场。有时候人们可能会在市场上交易20年。他们已经习惯了价格范围，并且相信，好吧，例如，价格的顶部是高价。
但他们并没有真正问自己是什么造成了那个价格，对吧？有时候退一步可能会有所帮助。我的意思是，价格的主要形成原因主要是过去如果价格上涨，你会得到供应响应。但是如果现在你没有得到供应响应，或者供应响应需要四五年的时间，那么你就需要有需求响应。
很多人看价格是用名义术语。所以你会听到人们说‘哦，我们的可可价格是有史以来最高的，但这是因为他们用名义术语看价格。[之前]1977年的最高价是5500多美元每吨1977年的美元，相当于今天的28000美元每吨。
所以我们距离之前的高点还有很长的路要走。所以你必须看一些更多的历史，了解过去价格如何对短缺做出反应，需要多长时间才能解决产品短缺问题。以及今天有什么不同。
所以有一个比率我们看，大多数人看的，实际上是库存与磨碎比率。所以这是库存与需求的衡量，我们所谓的磨碎基本上是工业公司拿可可豆并希望用它制作巧克力。所以这是一个过程，其中一些公司直接制作最终产品巧克力。有些公司将产品卖回给其他巧克力制造商。
所以基本上一个典型的磨碎机会拿可可豆并用它制作可可脂和可可粉。而这两种元素的价格也比可可豆上涨得更多，这意味着实际上我们可能在整个链条中进行了一些去库存。
所以看起来需求，当我们看巧克力制造商时，对巧克力的最终需求根本没有下降，看起来在这一年里是持平的。磨碎看起来今年下降了三，三分之半，尽管最终需求在体积上是相同的，这意味着他们实际上一直在去库存可可豆。
所以我们在各个地方都有去库存 —— 在最终巧克力水平上，可可豆水平上，可可脂和可可粉水平上。所以我们在整个链条上都有这种去库存，现在我们有史上最大的赤字，而且看起来明年我们将会有赤字。
所以我们可能会陷入完全耗尽库存的境地。我的意思是，今年我们认为我们将以21%的库存与磨碎比率结束本季。在过去的10年里，我们大致在35%和40%之间。在1977年的前高点时，我们的比率是19%，这就是我们推动到今天的28000美元每吨的原因。”
因此，最重要的是这些都是漫长的过程。事情可能需要很长时间。在某些情况下，价格确实必须摆动到历史极端才能被认为是“公平的”。
本周播客内容
如上所述，我们今天发布了一期奖励节目，嘉宾是Andurand Capital Management的创始人皮埃尔·安杜兰，他向我们介绍了他最近的可可豆交易。对于任何好奇石油交易员如何围绕一种非常不同的大宗商品形成投资论点的人来说，这是必听的节目。我们还谈到了咖啡、橙汁、石油和铜。
我们还请回了卡莱尔能源路径首席战略官杰夫·库里，这是自从离开高盛以来的首次。他谈到为什么铜现在是他最有信心的交易。
我们与长期合作的 Odd Lots 最喜欢的 麦格理策略师维克托·谢韦茨 谈论了美联储、通胀前景、中国当前的情况，以及代际冲突的经济影响。
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我们还向维克托·谢韦茨征求了一些阅读推荐。
他推荐了约翰·格雷的 新利维坦：自由主义之后的思考，玛丽安娜·马祖卡托的 一切的价值：全球经济中的创造与占有，菲利普·布隆的 裂痕：1918-1938年西方的生活与文化，权力与进步：我们千年来对技术和繁荣的斗争，达伦·阿塞莫格鲁和西蒙·约翰逊的，莫德凯·库尔兹的 技术的市场力量：理解第二个镀金时代，最后，哈尔·布兰德的现代战略的新创作者：从古代世界到数字时代。
来源：亚马逊，出版商### 我们正在阅读什么
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