沃伦·巴菲特在出售苹果后拥有的2770亿美元财富是一个警告 - 彭博社

Matt Levine

什么东西上升…

摄影师：克里斯托弗·古德尼/彭博社

FTX

所以FTX是……流动性不足但仍然有偿付能力？绝对疯狂：

加密货币交易所FTX已经积累了比其在2022年11月崩溃中客户损失所需的更多数十亿美元，使他们能够获得全额赔偿，加上利息，这是美国破产程序中罕见的结果。

低级别债权人通常只能获得其持有资产的几分钱，但FTX受益于包括索拉纳在内的加密货币的强劲反弹，索拉纳是一种受到被定罪的欺诈者和FTX创始人山姆·班克曼-弗里德大力支持的代币。该公司还出售了数十种其他资产，包括各种风险投资项目，如对人工智能公司Anthropic的股份。

“在任何破产中，这都是一个不可思议的结果，”FTX首席执行官约翰·雷说，他在公司崩溃时接管了该公司。

昨天，雷的重组团队提交了最新草案 破产计划 和 披露声明，估计“客户和数字资产贷款债权人将恢复其申请日期索赔价值的118%到142%。”对FTX的极度简化但直观有用的总结是：

  • 当FTX 在2022年11月破产时，其客户在平台上大约有80亿美元的现金和加密货币。1
  • 与此同时，其资产由大量加密代币组成，其中许多与FTX和Bankman-Fried相关，这些代币 在 两周前的价值很高，但已经崩溃。出售所有这些代币无法收回足够的钱来偿还客户，而客户希望立即拿回他们的钱。
  • 申请破产 阻止 他们立即拿回钱。这就是破产的意义。在破产前，FTX是一个名义上允许客户随时提取资金的加密交易所。破产将所有客户的活期存款转变为长期贷款：客户不能随时提取资金，而是必须等待破产程序的进行。这个过程仍在进行中。因此，FTX大约有一年半的时间可以使用客户的钱，而不必满足提款要求。
  • 长期融资比短期融资更有价值！
  • 例如：在2022年11月，FTX持有大量Solana代币。 Solana在2022年4月的交易价格约为每个代币136美元，但到11月中旬约为12美元。这些Solana代币已经不足以偿还所有客户，尤其是在你必须一次性抛售它们的情况下。但如果你等一下！Solana在2024年3月达到了200美元。
  • FTX 确实 等待了，部分原因可能是出于战略考虑，但也因为破产就是 缓慢。一个新的、并不特别熟悉加密行业的管理团队接管了FTX。它进行了长时间的法务调查，以了解公司并找到所有FTX的代币。最终，它决定出售这些代币，但需要法院的批准才能这样做。直到2023年9月，即破产申请后的10个月，它才获得该批准。然后它聘请了一位投资经理来“出售、对冲和质押”其加密代币。这项工作进展顺利：截至3月31日，FTX通过出售代币筹集了约50亿美元，并预计在接下来的几个月内再筹集44亿美元。2
  • 通过将所有资产和负债冻结一年左右，FTX能够为其加密代币获得比在2022年11月为了满足客户提款而不得不抛售时更多的钱。

这并不是全部故事：FTX 还通过出售业务、出售部分风险投资组合来回收资金，3 通过扣押 Bankman-Fried 和其他人购买的房地产和 Robinhood Markets Inc. 股票，通过追回捐款和投资。但基本的形式是“FTX 用客户的钱进行了长期投资，这很愚蠢，而这些投资失去了价值，客户要求退还他们的钱，因此 FTX 破产并进入了为期一年的冬眠，之后这些投资足够回报以偿还客户”似乎基本正确。

彭博社观点美联储应抵制安抚市场抛售的残酷夏天更像是1998年而不是2007年比尔·阿克曼的流媒体乐观面临现实大型科技公司吞并人工智能市场的隐秘路线这里有几点。首先，作为一般情况，这对客户来说很艰难：你认为可以随时提取的资金实际上可能被锁定两到三年。FTX 对这一投诉表示同情，并希望支付客户利息。利率为9%，这大致是你在两到三年的破产过程中获得118%或127%回收率的地方。4 破产通常不是这样运作的，但 FTX 资金充裕并且心情慷慨。根据披露声明：

债务人并不具备偿付能力，破产法典通常会阻止向客户和其他无担保债权人支付申请后利息。然而，债务人认识到这些第11章案件自2022年11月以来已经剥夺了债权人的资金，并且在分配支付之前将继续如此。实际上，债务人的所有客户和债权人在这些第11章案件期间被迫向债务人借款，在联合董事会看来，他们应当获得公平的回报率。

这很好。那么，如果 不 用来支付利息，这笔钱会去哪里呢？显而易见的答案是“如果在支付所有破产索赔后还有剩余资金，那就归股东所有”，但在经历了这一切之后，FTX的股东拿回任何钱似乎会显得有些不妥。（最大的股东 可能仍然是 Bankman-Fried。）

不过，在这里，这并不是问题：除了客户索赔外，还有数十亿的模糊税款和罚款索赔来自美国国税局和商品期货交易委员会。他们实际上是这里的剩余索赔人：如果在偿还客户后还有剩余资金，美国政府会找到办法获取这笔钱。FTX联系了政府，礼貌地询问是否也可以向客户支付利息，政府答应了。5

此外，作为一个具体问题，对于一个加密货币交易所来说，这对客户来说 真的 很艰难。如果你在2022年11月在你的FTX账户中有100美元，你的钱将被锁定两到三年，但最终你会拿回大约118美元，这也算是一些补偿。但是如果你在FTX申请破产时有10个Solana代币，它们的价值大约是143美元，你可能会拿回大约170美元。与此同时，今天10个Solana代币的价值大约是1,480美元。如果你在FTX有一个比特币，你将拿回大约19,600美元；一个比特币现在的价值超过62,000美元。FTX能够筹集足够的资金来偿还客户，部分原因是冻结了截至2022年11月14日的负债，那时是加密市场的低点，同时让其资产继续增值。加密市场恢复了，因此资产增值，而负债保持冻结。

我不确定这有多严重；Bankman-Fried在FTX的 最后一次会计列出了大约89亿美元的负债，其中大约60亿美元以美元、欧元或USDT（美元Tether稳定币）计价，所有这些实际上会拿回118美分以上。6但至少还有20亿美元的以太坊和比特币负债，这些在这些货币中会拿回相对较少。

这就是破产的运作方式；来自披露声明：

该计划根据每个债权人在申请日期的相对价值在竞争性索赔之间分配价值，符合破产法的要求。以这种方式在债权人之间分享并不在债务人的自由裁量权之内，而是破产法的基石，得到破产法院和巴哈马最高法院的认可，以及临时委员会、官方委员会和巴哈马JOLs的认可。没有其他公平的方式来分享恢复，特别是在FTX案件的事实基础上。

我不 确定 这是真的，一些债权人对此提出了不同的观点，7 但想出另一个系统确实有点棘手。FTX并没有足够的Solana/比特币/其他来支付所有的Solana/比特币/其他索赔者——这就是破产的意义！——所以卖掉一切并分配美元可能是你能做的最好的选择。

现在，显然这可能会有不同的结果。在2022年11月，当FTX崩溃时，认为与FTX相关的所有加密投资——也许所有的加密货币！——可能会归零是合理的。如果你在2022年11月发现你的钱将在FTX被锁定两到三年，并且拿回任何钱都依赖于加密价格的反弹，你可能会合理地放弃。许多FTX“索赔在破产后的直接后果中交易价格低至每美元三美分，” 彭博社指出。

不过，这难道不感觉像是一种交易吗？对于一个加密交易所，破产（1）将你所有的客户存款按今天的价格转换为美元，并且（2）给你几年的时间来偿还他们。如果你认为加密价格是周期性的，非常波动，但总体上随着时间的推移呈上升趋势，那么这个选择似乎是非常有价值的。加密价格下跌，你就会说“哎呀，我们破产了，”你将客户存款冻结为美元，并且你有两年的时间来看看价格是否恢复。如果恢复了，你就卖掉你的加密货币，偿还所有人，并保留剩下的。这对FTX来说不是一个选择，但在十年前的Mt. Gox破产中却 算是一种 可能性。最终，总会有人找到解决办法。不被逮捕是交易的重要组成部分，而目前还没有人破解这个问题。

最后：山姆·班克曼-弗里德怎么样？他因导致FTX客户损失数十亿美元而被判处25年监禁。他主张减轻刑罚，认为没有损失，我认为这在事实（比特币客户亏损）和法律上（如果你拿客户的钱买房子，然后破产财产扣押了房子，你仍然不应该拿这些钱）都是错误的。但更广泛地说，他从FTX崩溃的那一刻起就主张这是流动性问题，而不是偿付能力问题，如果再给他一两周的时间来解决问题，就有足够的钱来偿还所有客户。他们没有。但约翰·雷有另外18个月的时间来找到钱，他做到了。

并购贷款

对并购的一个有些老派的看法是：

  • 公司与银行有长期关系；每家公司通常与一到两家银行有大量业务往来。
  • 当一家公司想要收购另一家公司时，它需要借钱来支付，并会向其关系银行申请贷款。
  • 关系银行会用自己的钱发放贷款，并将其保留在资产负债表上。
  • 因此，关系银行会 非常关心 收购是否良好：良好的收购会使公司变得更好，从而能够偿还贷款；不良的收购会使公司风险增加，因此银行可能会亏损。
  • 关系银行也 了解 公司，能够对收购是否可能良好做出明智的判断。

一种更愤世嫉俗的现代观点可能是：

  • 想要借钱的公司可以从任何银行借款，并会比较最佳条款，对任何银行没有特别的忠诚。
  • 银行无论如何都会联合发放并购贷款，采用原始到分配的模式，因此主导公司贷款的银行不会对贷款有太多的资产负债表风险，也不会太关心收购是否成功。

这里有一篇 美联储讨论论文，由Buhui Qiu和Teng Wang支持传统观点：

这篇论文研究了在贷款人审查下的企业并购（M&A）结果。利用美国监管压力测试的独特冲击，我们发现，在其关系银行未通过压力测试后，受到贷款人审查的公司进行 更少 但 更高质量 的并购交易。来自全面监管数据的证据显示，在增强贷款人审查下，新发放的与并购相关的贷款的信用质量有所改善。这一改善在对受增强贷款人审查的贷款融资的并购交易的积极股票回报反应中进一步显现。随着公司进行更少但更高质量的交易，它们的资产回报率也更高。我们的研究结果强调了贷款人审查在企业并购活动中的重要性。

对我来说，令人惊讶的结果是公司 有 关系银行，而这些银行在同意借款之前会仔细审查它们的合并。但我想实际的结果是，当一家银行未通过美联储压力测试时，它会更加谨慎地考虑它所借出的合并。

此外，未通过压力测试有两种方式：“定量测试……评估[银行]是否保持足够的资本以在经济和金融市场压力时期继续运营，”而“定性评估则评估[银行]的资本规划过程，并审查它们的风险管理、内部控制和治理实践。”邱和王的研究“发现，银行压力测试失败对借款人并购活动的负面影响主要源于基于定性理由的压力测试失败。”银行并不是因为没有足够的资本而变得更加保守；它们变得更加保守是因为它们的监管者告诉它们“嘿，你们这些家伙太鲁莽和不守规矩，需要稍微收敛一下。”所以它们就这样做了。

赌博

上个月在《商业内幕》上，艾米莉·斯图尔特 写了一篇好文章，关于现代零售金融市场的一个核心特征，我总结为“年轻人喜欢赌博，而成为赌场通常是一个好生意。”例如，她写道，“加密货币又回来了，这次几乎没有人假装这个事业与其他任何事情有关，除了‘数字上涨’。” 我对此有些异议：

好吧，每个人都在 假装。……这就是所有这一切如此奇怪的原因。如果你是一家 meme 股票的高管，或者是一位加密货币风险投资家，或者是 Robinhood，你不能只是上电视说“是的，赌博是有趣且合法的，我们以市场清算价格为娱乐收费。”你必须谈论你的 meme 股票是言论自由的未来，或者加密货币是所有权的未来，或者零售期权交易是退休储蓄的未来。“这一切都是合法的经济活动，”你必须这样说，因为人们仍然没有完全习惯赌博是合法经济活动的想法。

这里有一篇 华尔街日报的报道，关于杠杆单只股票交易所交易基金，这些基金就像是，你可以购买一个 ETF，而不是购买 Nvidia Corp. 的股票，它会给你 Nvidia 的每日回报乘以 2，或者负 2。直观上，你我和每个人都知道这个产品是什么：如果押注 Nvidia 是有趣的，那么押注 2 倍 Nvidia 就是两倍的乐趣。这是市场所需的产品，因此也是市场所提供的产品。所以《华尔街日报》引用了批评者的话说：

“这是一种前所未有的投机性投资，”数据提供商 VettaFi 的研究主管 Todd Rosenbluth 说。

并且引用了一位客户的话说：

“我想利用高波动性情况。每当我可以进行杠杆交易时，我的潜在投资回报就会大大提高，”Vreeland说。

而且它引用了参与产品构建的人员说不不不不不不，你完全错了，这不是赌博，你为什么会这样想：

GraniteShares首席执行官Will Rhind估计，他的单只股票ETF投资者中大约一半是个人。其他投资者包括使用动量交易策略的对冲基金和那些寻找期权、期货、ETF与基础股票之间套利机会的投资者。

Rhind表示，今年不断增长的资金流入和交易量是“证明”，表明对单只股票杠杆产品的需求。

“从根本上说，我们试图使保证金投资和获取保证金变得民主化。对许多投资者来说，这些产品是有意义的，因为它们比使用保证金账户便宜得多，”Rhind说。…

Tuttle Capital Management的首席执行官Matthew Tuttle与基金经理Rex Shares合作推出T-REX单只股票基金，他表示对今年的增长感到惊喜。

“我认为这将成为一个小生态系统，”Tuttle说。“我知道对此有很多批评。对我来说，这是一种工具。”

没关系，没关系，玩得开心是好的，但你必须知道怎么做。

体育所有权

职业体育是一项光鲜亮丽的生意，人们愿意花钱与其光彩相连。球迷愿意花钱去看比赛，电视网络愿意花钱转播比赛，公司愿意花钱在球衣上放置他们的标志，城市愿意花钱建造体育场以吸引球队，富人愿意支付高价拥有球队，等等；有各种方式可以用金钱换取光彩。

传统上，运动员是这项运动的光彩来源，因此大部分资金从球迷/电视/赞助商流向他们。（通过拥有者，他们会抽成。）这就是为什么它被称为“职业”体育，因为运动员会获得报酬。能够做出惊人表现的运动员创造了光彩，他们将其出售给球迷。

但这并不一定总是如此。你可以向运动员收费吗？比如，很多人想去看纽约洋基队，但可能也有很多人希望能够说他们为洋基队比赛。也许拍卖几个名单位置？这里需要找到一个平衡：我怀疑你可以找到一些对冲基金经理，他们愿意花很多钱成为利昂内尔·梅西的队友，但如果国际迈阿密派出由11名最高出价者组成的球队，那么大部分光彩将会消失。（我仍然会看这个吗？）坦率地说，如果在任何职业体育中，有五个名单位置保留给最高出价者，那将会大大削弱这些位置的光彩。但一个呢？也许这就是某种东西？

今年早些时候，葡萄牙第二级联赛的一支挣扎中的足球队推出了一名新球员，以帮助他们抵御降级的挑战。他看起来并不像任何人心目中的明星签约。

Courtney Reum是一位中年美国风险投资家，他的足球生涯在几十年前达到了巅峰，当时他为常春藤联盟的哥伦比亚大学效力。

这并没有阻止Reum与Länk FC Vilaverdense签约。在1月31日，欧洲足球中期转会窗口的最后一天，俱乐部确认了这位前高盛投资银行家的加入，成为球队的新成员。

Vilaverdense对Reum进行了冒险——不仅仅是因为他的运动技能。Reum与球队的合同包括一笔六位数的贷款，以缓解俱乐部的财务压力，以及未来潜在的投资和接入Reum广泛的商业和金融网络。

在Vilaverdense与Torreense的关键比赛的最后几分钟，Reum慢跑上场，进行他的职业首秀。

“这还没有完全领悟过来，”Reum在赛后说道。“我在场上感觉很好。我觉得我可以做点什么。”

他没有做到，他们被降级了，但他玩得很开心，我想这笔钱会帮助他们在第三级联赛中。

其他地方：

私人股本投资者的团体可能很快被允许购买国家橄榄球联盟特许经营权的30%。

正在讨论的提案将允许收购公司单独收购球队的10%，根据知情人士的说法，他们要求不被透露身份，因为讨论是保密的。

一个特别的NFL委员会正在开会审查联盟的所有权规则。谈判仍在进行中，比例可能会有所变化，一些人表示。NFL的发言人拒绝发表评论。

如果到2027年纽约喷气机没有从阿波罗借来的四分卫，我会非常失望。

事情发生

FDIC调查发现文化充斥着性骚扰和歧视。美国人正在积累“幽灵债务”，华尔街无法追踪。摩根大通、野村限制Segantii在香港案件中的风险敞口。德意志银行的DWS虚增客户资产流入数十亿欧元。R.F.K. Jr.表示医生在他的脑中发现了一条死虫。

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沃伦·巴菲特一直在出售大量股票，这一消息促使他的众多崇拜者效仿。他位于内布拉斯加州奥马哈的综合企业伯克希尔·哈撒韦公司周六报告称，减少了多个头寸，并削减了对苹果公司的主要持股，这对一些市场人士来说是“奥马哈的神谕”正在为深度股市下跌做准备的信号。预期的信息实际上并没有那么明确，但考虑到市场情绪急剧下滑，这种细微差别可能并不重要。在撰写时，标准普尔500指数已下跌约3%。我不知道其中有多少比例反映了巴菲特的影响，但可以公平地说，他不幸时机的披露是情绪混乱的一部分。作为总资产的比例，伯克希尔的现金及等价物创纪录的2769亿美元现在正式回到了2000年代中期的高点，那时现金充裕的巴菲特以低价收购了标志性投资。在绝对数值上，巴菲特的现金储备已经连续几个季度创下纪录，但我直到现在才对此不以为然，因为现金水平相对于公司规模的其他指标并没有那么高。这个借口不再有效。

伯克希尔的消息在市场和经济特别脆弱的时刻出现。加上过剩储蓄和低失业率，高资产价格——部分由美国大型股估值的提升所维持——近年来一直是美国消费的三大支柱之一。过剩储蓄已经减少了一段时间，但个人财富和劳动市场似乎在上周之前表现良好。现在，消费的故事突然感觉不稳定。在美联储放弃了降息机会的两天后，周五的劳工统计局报告显示，失业率上升至近三年来的最高点，开始了巴菲特帮助继续的抛售潮。