《辉煌的七：市场让美国的例外主义继续存在的原因》- 彭博社

Google母公司Alphabet Inc.及其伟大的同行在任何地方都是无与伦比的。

摄影师：Marlena Sloss/Bloomberg 要直接将John Authers的通讯发送到您的收件箱，请在此处注册 这里。

美国的例外主义

这是一个经常被使用的短语，但投资者们不会放手。去年，美国市场持续创下历史新高，并将其国际同行甩在了身后。这种出色的表现真的能持续一年吗？这取决于谁在问，但很难忽视美国各种资产类别继续超越世界其他地区的事实。

想想看：目前，标普500指数的当前收益率与MSCI欧洲指数之间的差距是史无前例的。简单来说，欧洲与美国之间的差距从未如此之大。投资者从欧洲资产中获得的收益率看起来比美国基准更具吸引力。

留意差距

相对于标普500指数，欧洲从未如此便宜

来源：彭博社

当比较这两个市场的12个月前瞻性市盈率时，同样的模式出现了。根据伯恩斯坦的估计，欧洲相对于美国同行的折扣达到了有史以来的33% —— 这甚至比疫情前的20%折扣还要大。这是伯恩斯坦追踪的35年数据集中最宽的差距，而且比全球金融危机期间的差距还要大：

估值差距是合理的。大约15年的低利率有利于美国股票的估值。所谓的七巨头科技巨头都是美国公司，而欧洲股票在提供持续正收益增长方面的记录不佳。然而，伯恩斯坦指出，收益增长预期、质量或经济前景的差距还不足以证明这种差距。

裁决结果呢？

“在我们看来，估值差距可能会缩小，”由莎拉·麦卡锡等策略师领导的策略师们写道。时间点很难确定，但她表示，今年可能会出现几个潜在的催化剂。其中包括欧洲央行较早地实施利率削减，这是由经济疲软推动的（尽管利率市场仍然预期美联储将首先放松，尽管其经济要强得多），美国金融条件的收紧，以及人工智能对超大市值科技股的涨势造成的任何干扰。到目前为止，他们仍然看到投资者对欧洲股票的不情愿，这一点表现在持续的净流出上。

这并不难理解。去年，标普500指数上涨了24%，而MSCI欧洲指数仅增长了一半。科技股重的纳斯达克100指数涨幅达到54%，创下了自上世纪90年代互联网泡沫时期以来的最佳年度涨幅，随着主导的七巨头不断刷新新高，这一涨势在今年继续。

“这一市场的涨势是美国、科技、人工智能的涨势，”Tikehau Capital的资本市场策略主管拉斐尔·图安说道。“虽然有所扩大，但在领导层面上仍然非常狭窄。”

这种集中度使市场对这些精英的任何失误都很脆弱。问题不在于他们的表现，而在于人们对他们的高期望，正如《回报要点》所讨论的那样在这里讨论。举个例子：周四，两家科技巨头都发布了业绩报告，两家公司的业绩都大大超出了预期。然而，股价在盘后交易中下跌，表明结果并不如投资者所希望的那样出色，同事塔蒂亚娜·达里指出。撰文时，谷歌母公司Alphabet Inc.的股价下跌了5.8%。

Alphabet的股价下跌是因为其核心搜索广告业务的收入低于预期，使2023年的表现黯然失色。与此同时，微软公司的云业务增长让华尔街一些人失望，尽管该公司发布了自2022年以来最强劲的营收增长。现在所有人的目光都将集中在Meta Platforms Inc.、亚马逊公司和苹果公司，它们将在周四发布财报。这些公司现在变得如此重要，以至于它们的业绩几乎被视为宏观经济数据。所有这些公司都可能受到地缘政治冲击的影响，特别是涉及台湾的冲击，因为它们的许多半导体都是在那里生产的。

这应该是一个值得提醒的地方，即真正让美国脱颖而出的是大型科技集团。以等权重的方式来评估标普500指数（这样科技巨头的权重就不会比其他公司更高），自2021年初以来，欧洲斯托克600指数与标普500指数差不多持平。

技术异常

剔除科技板块后，欧洲一直保持着等权重的标普500指数

来源：彭博社

注：截至2021年1月25日为止的标准化数据

剔除该板块描绘出了一个截然不同的画面。“美国股市仍处于历史高位。但这并不是回到了2021年的YOLO行为，”汇丰银行的策略师邓肯·汤姆斯写道。“裂痕正在引发问题。因此，我们的观点不是追逐最新的上涨趋势，因为：1）击败盈利预期的门槛，尤其是对于美国科技板块来说，非常高（季度环比增长10%）；2）由于红海航运中的运输中断存在通胀上行风险，可能会重新定价利率预期。”这意味着，正如大多数读者可能已经想到的那样，联邦基金利率、非农就业数据以及本周末之前的大科技成果可能会产生重大影响。

事实上，一些人已经对科技能够从现在开始增长多少感到担忧。施罗德投资公司美洲多资产主管亚当·法斯特鲁普对科技持有偏低看法，尽管强调他“小心不要持有过低仓位”。科技在指数中占比如此之大，严重的偏低仓位将带来职业风险和相对同行的表现不佳。然而，他的公司已经将对股票的展望调降至中性，预计美国利率已经触顶。

“美国目前在人工智能领域拥有明显的领导地位。这种卓越性的部分可能会持续下去，”他说。“但如果你看看截至2023年的10年股票表现，日本和欧洲的盈利增长比美国更好。”

Marco Pirondini，Amundi US的首席投资官，表示美国公司至少已经做了一些事情来赚取它们的估值：

美国公司的管理非常非常出色。美国经济的规模确实提供了其他市场难以企及的规模经济… 所有私募股权、风险投资和美国存在的创业精神提供了一种创新水平，老实说在其他任何地方都不存在… 这种情况已经持续了很长时间。当你看未来三年时，我认为估值的差异将变得如此极端，以至于我预计这些相对估值将趋于正常化。

那么美国的例外主义能够延伸多远呢？Societe Generale的Kit Juckes认为：“答案是它已经延续的时间比几乎任何人预期的都要长。它不会永远持续下去，但我们别无选择，只能等待并看看何时开始出现裂痕。”

他指出，与此相比，欧洲的增长预期正在下滑。这应该会加强美元，从而继续美元计价资产的表现。与此同时，对于美联储和欧洲央行的目标利率到6月份会达到何种程度的隐含预测已经开始偏离了美联储将首先降息的信念，它们之间的差距将会缩小 — 这也应该会帮助美元，对以欧元计价的资产来说是个坏消息：

美国信贷利差目前比欧洲的要紧，尽管美国公司正在进行大量借贷。欧洲公司更有可能使用银行融资，这应该使它们的债券风险略低一些。“这非常不寻常，” Tikehau 的 Thuin 说道。“欧洲信贷利差通常比美国小，因为指数质量更好。换句话说，美国资产更昂贵，因为有更多增长、更好的韧性，受地缘政治影响较小。”

增长趋势

美国信贷利差目前比欧洲的要紧

来源：彭博社

目前，似乎大部分世界都避免了进入这场最期待的衰退。国际货币基金组织就此提高了全球增长预测，称美国的扩张和中国的财政刺激好于预期。国际货币基金组织表示，今年全球经济增长将达到3.1%，高于10月份的2.9%。现在，投资者已经确切知道增长发生在不同阶段。

但目前，美国的数据仍然是最超出预期的，正如花旗经济惊喜指数所示：

伟大的趋同

各地的花旗经济惊喜指数显示美国的上涨更多

来源：彭博社

对于 Strategas 研究合伙人 Don Rissmiller 来说，世界正在努力实现他所称的“经济着陆”。这会是什么样子？“在一些国家，这看起来像是硬着陆（中国），而在其他地方，情况一直很颠簸（例如欧洲）。但美国正在经历稳健的增长和温和的通货膨胀 —— 这是软着陆的路径，尤其是考虑到正在制定的财政缓冲（例如华盛顿正在考虑的当前税收法案）和2024年可能的美联储降息。”

换句话说，押注美国的非凡之处仍需要很大的勇气。

—Isabelle Lee

生存贴士

这里有一个贴士：确保有一个你可以信任的副手。我（约翰在写这段话）今天一整天都在处理似乎是相当严重的24小时肠胃病。很棒的是，即将离开归属彭博的Isabelle能够写上面的文章。如果有一天我需要放松一下，只是专注于改善别人的散文，那就是今天了。谢谢你，Isabelle。我会想念你的。

再来点不那么严肃的东西，一些适合我今天这种日子的歌曲：又来了一个 by Monty Python，吃掉它 by Weird Al Yankovic，你让我恶心 by Pink以及帮帮我，我饿了 by Nirvana。毫不奇怪，人们往往不会写关于这个主题的歌曲，但我愿意接触更多。

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