自由市场：加州公务员退休基金应该接受没有比免费骑行更好的事实-彭博社

CalPERS首席执行官Marcie Frost上个月接受彭博电视台采访。

摄影师：Michaela Vatcheva/彭博社 要直接将John Authers的通讯发送到您的收件箱，请在 这里注册。

搭便车

生活中最划算的交易就是搭便车。那些罕见的情况，别人做了所有的工作，你却可以和他们一样轻松地获利，而且不需要付出任何努力，这样的情况相当美妙。在这种情况下，利用这个机会是理性的。

但是搭便车是有限度的。过了一段时间，它会对做任何事情都产生不利影响。这导致了复杂的规则，旨在最小化搭便车现象，其中最重要的可能是通过专利。如果别人有一个好主意，你不能随便使用而不付出任何代价。这很快就会导致困境，比如在向贫困国家提供已获专利的挽救生命的药物时。

在选择主动和被动投资时，它还会产生有趣的问题。Vanguard集团是我们这个时代最重要的公司之一，它提高了我们许多人的回报率，同时使市场民主化。但它是通过搭便车别人的勤奋工作来实现的。它不是通过艰苦的工作来确定哪些资产被低估或高估，而是一股脑地买下所有资产，接受了由他人设定的价格。现在它的资产超过7.6万亿美元，这是一个问题。只有美国和中国的国内生产总值比这个数字更大；Vanguard的资产大约相当于德国和英国的国内生产总值的总和。

波士顿塔夫茨大学的金融教授阿马尔·比赫迪（Amar Bhide）持批评态度。“我投资于万得因为我喜欢搭便车，”他说。“但从系统上讲，这并不是资本市场健康运行的方式。只要万得在资产市场中所占比例很小，这并不重要。但现在它很大了。”

如果每个人都搭便车会怎样呢？摄影师：Adriana Loureiro Fernandez/Bloomberg长期以来的理论是市场会自行解决这个问题。在某个时刻，我们会达到“被动投资的巅峰”，这样由不关心价格的管理者运作的资金会使市场变得低效，而剩下的主动管理者的回报将会很高。在等待“被动投资的巅峰”到来的过程中，私募市场迎来了一波激增，因为人们认为这些市场流动性较低，价格也不太可能被准确定价。养老基金和捐赠基金等主要的长期机构已经大举进入这一领域。

但现在看来，这种做法也行不通。多年来一直在资产配置方面提出引人入胜思考的康布里亚投资公司的梅布·法伯（Meb Faber）刚刚发表了一篇文章抨击加州公共雇员退休金系统（CalPERS）（美国最具影响力的机构投资者，被视为资产配置和企业治理方面的先驱）。这些做法都很好，但根据法伯的计算，他们本可以选择搭便车，省下很多钱和精力。

没有人能指责加州公务员退休基金管理局不努力；其投资政策文件长达118页，可以在这里找到。它进行了大量研究，并声称自己是一位管理者，其他人可以效仿。但这些好处并没有转化为系统及其受益人的利益。Faber提供了这张图表，将其回报（深蓝色）与直接的60/40资产配置以及他在十年前出版的开创性著作中提出的两个版本的全球资产配置进行了比较。（我在这里写过，您也可以观看相关视频。）在加州公务员退休基金管理局的努力工作之后，它成功地略胜于Faber建议的资产配置的非杠杆版本，但落后于使用20%杠杆的版本，以及直接的60/40策略：

请注意，表现并不糟糕。只是性价比不高。另一种看待这个问题的方式是：加州公务员退休基金管理局犯了“过度分散”的错误，这是传奇富达投资经理彼得·林奇提出的概念，指的是分散化不仅限制了风险，还限制了严重强劲表现的机会。Faber的判断是毁灭性的：

*更明确地说，回报并不差。只是不够好。*考虑其中的含义：

• 投资委员会花费的所有时间和金钱用于辩论资产配置……
• 用于寻找和配置私募基金的所有时间和金钱……
• 顾问所花费的所有时间和金钱……
• 用于雇佣新员工和首席投资官的所有时间和金钱……
• 用于编写无数报告以跟踪成千上万的投资的所有时间和金钱……

*所有这些 — 都是完全浪费。*CalPERS 最好直接解雇整个员工团队，购买一些ETF。

他不仅仅批评CalPERS，还发现其他大型机构投资者在做很多工作却收效甚微，最好是免费搭便车。也许如果像CalPERS这样的机构放弃，开始购买被动基金，那可能会是被动投资的巅峰时刻，但这是一个令人沮丧的故事。

N-n-n-n-nineteen

正好在乐观情绪日益增长，认为衰退已经被取消而不仅仅是推迟的时候，领先经济指标延长了它们的下跌周期至19个月。领先经济指标由美国会议委员会管理，将10项指示经济强度的指标汇总在一起，从失业索赔到股票市场再到债券市场收益率。长期以来，它一直是最可靠的衰退指标之一。

正如下面的图表所示，LEI自成立以来所有重大下跌都后来导致了经济衰退。也许更有趣的是，要追踪经济何时出现“软着陆”。除了最广为人知的1995年一次之外，当时美国在美联储引发债券熊市后继续增长，一些人声称1965年、1984-1985年和2019年也出现了进一步的软着陆——当时尽管美联储大举加息，但经济仍然在疫情到来之前保持增长。这些所谓的软着陆如下所示：

未指向软着陆

LEI的下跌远远超过了以往任何一次声称的软着陆

来源：彭博社

如果LEI的这次下行不导致经济衰退，那么就该放弃它们作为一个有用的指标了。没有先例表明如此持续或深度的下跌不会导致经济衰退。

深入研究这些指标本身，它们包括会议委员会自己版本的“收益曲线”，该曲线将隔夜联邦基金利率（而不是通常被引用的三个月或两年期收益率）与10年期国债收益率进行比较。当这条曲线倒挂时，也就是说10年期收益率低于联邦基金利率，市场普遍认为美联储将不得不在未来削减利率（因为经济疲软）。在下面追踪该曲线的版本时，我们发现了一些短暂的倒挂，它们发出了错误的信号，也许最显著的是1998年底，当时俄罗斯违约和长期资本管理公司的崩溃似乎可能将世界推入衰退。但每当倒挂持续这么长时间，随后都会出现经济衰退。

请求一个假阳性太过分吗？

如此深远和持久的反转最终会导致艰难的着陆

来源：彭博社

对“金发女孩”结果的信仰正在增强。对于那些对结果缺乏先例的人提出这样的论点，总会有人回应说，大流行创造了现代经济中前所未有的条件。

尽管如此，过去起作用的标志表明飞机将会有一个颠簸的着陆。

一切关于OpenAI的你想知道但不敢问的事情

对于硅谷和华尔街来说，这是一个忙碌的周末，周五OpenAI首席执行官Sam Altman被解职后，两个世界发生了碰撞，引发了一个周末的好奇，最终他接受了微软公司的新职位。

OpenAI董事会的决定不仅让Altman本人感到震惊，也让员工和投资者感到震惊，包括承诺向这家初创公司投资约130亿美元的微软公司，他们认为这位38岁的人是人工智能未来的代表。这甚至让ChatGPT感到震惊，这个产品让OpenAI闻名。当被问及为什么解雇Altman时，它只能说：

自Altman共同创立OpenAI以来，他一直在周游世界，与包括总统乔·拜登和首相里希·苏纳克在内的领导人交流，解释人工智能如何重塑我们所知的一切。ChatGPT可以说是2023年科技主导的股市上涨的最重要的催化剂。

Altman 还成功地领导了将 OpenAI 从一个非营利组织转变为一个商业上可行的企业的努力 — 现在我们知道这对一些董事会成员来说是不可接受的。因此，当董事会表示他“不再对他的领导能力有信心”时，反应是迅速且严重的。微软股价下跌了多达 2.4%。OpenAI 的联合创始人兼董事会主席 Greg Brockman 立即宣布他将离开。

但同时也出现了一个棘手的局面：OpenAI 已经发展成为可能是世界上最重要的人工智能公司。最近，它正在与投资者就以860 亿美元的估值出售员工股份进行谈判。在周末的混乱之后，这个数字无疑已经暴跌。

周末期间在恢复任命 Altman 的努力中事情变得复杂，但为了简单起见，这里是结论：微软聘用了他。尽管 ChatGPT 仍然感到困惑，但当被问及他为何离开时，它的竞争对手给出了一些很好的总结。以下是谷歌的巴德聊天机器人：

从微软自己的必应聊天机器人中：

微软的萨蒂亚·纳德拉宣布，这家软件巨头已经招募了阿尔特曼和布罗克曼来领导一个新成立的内部人工智能研究部门，尽管他现在表示阿尔特曼可能会回到OpenAI：“无论Sam在哪里，他都在和微软合作。” OpenAI已经任命前Twitch首席执行官Emmett Shear为首席执行官。 微软的股价已经飙升至历史最高点。

其他硅谷公司，如Salesforce Inc.，已经宣布他们渴望雇佣不满意的员工。 周一，布罗克曼宣布他和阿尔特曼已经招募了三名OpenAI科学家。 在此之前，OpenAI大约770名员工中的700多人签署了一封信威胁要辞职，除非现任董事会辞职。这封信说他们“无法为或与缺乏能力、判断力和对我们使命和员工的关心的人工作。”签署者包括首席技术官米拉·穆拉蒂，她已经在周五被任命为临时首席执行官，以及联合创始人、董事会成员伊利亚·苏茨克维尔开除了阿尔特曼。

有什么后果？正如我们自己的Matt Levine所精辟地剖析的那样，OpenAI的公司治理似乎一直不适合其目的，而人工智能比其他大科技公司更有责任感的观念也如同Dave Lee所指出的那样，已经支离破碎。这次叛变进一步巩固了阿尔特曼的声誉。这引发了对2024年初计划进行的第二轮投标的质疑，该轮投标原本将为早期投资者提供股份流动性的机会，知情人士告诉彭博社。（详细阅读彭博社的深度报道。）

无论Altman最终身在何处，赢家都很明显。《七侠》和纳斯达克100指数都在两年前达到了顶峰。人工智能热潮已经推动这七个公司达到了新高；周末的消息推动了已经建立的科技巨头，因此它们又创下了新纪录，而更广泛的纳斯达克100指数也接近其高点：

WhamGPT

人工智能今年拯救了大科技公司

来源：彭博社

OpenAI的传奇可能对市场的重要性不如又一次成功的20年期债券拍卖那么重要，后者继续平息了对债券守夜者风险的担忧，但它更加有趣。下一个重要线索，也是感恩节前的最后一个线索，将随着英伟达公司的收益而来，该公司是受益最多的人工智能公司，其收益将在周二市场收盘后公布。这将很重要。

“请记住，英伟达在5月份的第一季度收益可能是将人工智能推向宏观重要话题的事件，因此他们的成功速度将是人工智能渗透我们日常生活的关键驱动因素，”德意志银行AG的吉姆·里德说。一位竞争对手的策略师评论道：“熊急需英伟达明天大幅度失利。”

**—**Isabelle Lee

生存贴士

这是一个对于手头有现金的读者可能是一个很好的投资的想法。你也可以让自己变得非常受欢迎，拯救华莱士和格罗米特。我现在了解到，这些粘土动画人物是由一种特殊的造型粘土制成的，而生产这种粘土的公司在三月份停止了交易。动画师们只剩下足够的粘土来制作一部电影。当计算机尝试来动画化我们的英雄时，它们就不再是同样的了。但可能仍然有可能购买知识产权，并重新开始生产造型粘土。我不是疯子。想想看，这可能是一个很好的交易！清楚地说，这不是投资建议。我不知道它是否会有回报。我只是真的想再看几部华莱士和格罗米特电影。拜托，有人吗？

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