收益率令人担忧，尽管美联储不会上调利率：M. El-Erian - 彭博社

图片：斯宾塞·普拉特/盖蒂图片社 北美

本月市场上出现了一个简单的逻辑。价格波动表明市场预期美联储已经结束加息，并将在2024年初开始降息，这将导致市场确定的收益率下降，随着货币当局在全年继续放宽货币政策，这将对经济和几乎所有金融资产都是一个好兆头。

不幸的是，这对于所有希望获得更大确定性和更低收益波动性的人来说还不够。

有许多其他可能的利率路径，尽管不确定性的催化剂将明显远离美联储。无论最终结果如何，对家庭、企业和投资者的福祉都至关重要。

市场预期现在已经达到了“最高利率”，并且明年初将开始降息，这一预期是基于最近的数据和美联储的某些沟通。各种经济和价格指标表明，软着陆的可能性越来越大，活动将逐渐降温，通货膨胀将继续下降。与此同时，美联储主席杰罗姆·鲍威尔的一句话真正引起了市场的共鸣，即世界上最具影响力的央行已经结束了其激进的加息周期，下一步货币政策举措将是降息。

一个颠簸的收益之旅

今年美国国债每月的基点变动

来源：彭博社

注：*截至11月8日

不奇怪的是，市场利率已经急剧下降作为回应。例如，自11月初以来，美国十年期国债的收益率下降了44个基点，五年期的收益率下降了35个基点。两年期的收益率，最容易受到美联储措施预期影响，下降了16个基点。

这种普遍的收益率变化伴随着原油价格的大幅下跌，这也推高了股市。标普500指数本月上涨了约4.5%，纳斯达克100指数上涨了6%。这种收益率下降、原油价格下跌和股市上涨的组合，助长了人们对通胀可能进一步缓和而不会对企业投资、消费者支出和经济活动造成实质性损害的希望。

股市飙升，油价下跌

今年标普500指数和原油表现

来源：彭博社

尽管这些进展是积极的，但有一个重要的警告。从这里开始，道路可能并不像共识所暗示的那样简单，特别是关于对未来降息、日益低迷的通胀以及强劲经济增长的信心。

显然，美国可能实现平稳降落，使得美联储能够在明年初开始降息。然而，同样有其他同等可能性的结果更有可能发生。

我清楚的是，美联储的政策本身对市场收益的影响将不那么确定，特别是与2022年和2023年相比，除非中央银行再次犯下货币政策错误。

市场去年的演变主要与几十年来最为集中的加息周期的影响有关，而美联储试图纠正其长期错误，即将通胀定性为“暂时的”。到2023年，市场适应了美联储更高利率可能持续时间比最初预期更长的想法。到2024年，当中央银行可能已经达到最高利率时，收益的催化剂将远离货币政策，转而集中在政府债券发行和经济发展上。

在这种范式转变中，由于经济放缓超出预期，可能会导致利率下降，这是由于激进货币政策收紧的滞后效应、与疫情相关的储蓄枯竭以及各种外部挑战。与此同时，由于政府需要吸引购买者购买大量债券来融资巨额财政赤字和以明显更高的市场利率再融资到期债务，因此由于强烈的通货紧缩而产生的收益下行压力可能会受到抵消。

也有可能，国家经济，出人意料地弹性十足，再次展示出足以承受最新一轮逆风的实力。在这种情况下，潜在的通货膨胀压力（而非总体通胀）可能会比最初预期的持续时间更长―正如澳大利亚央行本周所承认的那样―这可能会让市场担心美联储加息周期的重新启动（尽管这方面的障碍相当高）。

总之，对于许多寻求清晰度的人来说，尽管令人沮丧，2024年基准利率可能下降的可能原因有很多，其经济和市场影响可能会有显著变化。相反，也有理由认为，明年大部分时间利率可能会保持较高水平。所有这些都要同时认识到，美联储的影响力可能会减弱，这是最近过去收益率水平和波动性的主要催化剂。

尽管我们都希望得到一个明确的答案，因为美联储可能不会继续加息，但导致美国经济一再挑战共识预测的不确定性远未消失。过去货币政策行动的影响也是如此，对于加息周期的滞后效应和均衡利率水平仍有未解之谜。因此，投资者最好保持灵活性和开放的心态。

过去16个月里，对经济共识的曲折演变——从软着陆到硬着陆，再到重新考虑是否存在着陆，然后又预测强制性着陆——应该作为一个重要提醒，即在面对重大经济和政治不确定性时谦卑的重要性。

由Paulina Steffens翻译。

原始说明：即使美联储已经完成，收益不确定性仍然存在：Mohamed A. El-Erian