《每周观察：鲍威尔、‘R’ 词和通胀预期 - 彭博社》

美联储主席杰罗姆·鲍威尔表示他将坚持下去。这不仅仅是一个暗示。摄影师：Sarah Silbiger/Bloomberg伦敦，被炸。

摄影师：伦敦快报/Hulton Archive via Getty Images

欢迎来到《每周修复》，这是一份几乎没有信用风险的短时通讯。我是跨资产记者凯蒂·格雷菲尔德。

换个说法

你永远不会听到美联储预测经济衰退，但杰罗姆·鲍威尔在周三非常接近。“没有人知道这个过程是否会导致经济衰退，如果会，那么这次衰退会有多严重，”美联储主席在中央银行连续第三次提高75个基点后告诉记者。“如果政策需要更具限制性，或者需要更长时间的限制性，那么软着陆的可能性可能会减少。尽管如此，我们致力于将通胀率降至2%。”

结合劳动力市场“失衡”的强劲表现以及即将到来的低于趋势增长期，根据Principal Global Investors的西玛·沙的说法，鲍威尔的讲话应该被翻译为中央银行的“衰退”说法。

决策者们还在更新的点阵图中提供了他们认为控制通胀所需的最新数据，这些数据被大幅上调。新的预测显示，利率在今年将达到4.4%，2023年将达到4.6%，然后在2024年回落至3.9%。

有两种潜在的解读方式。 悲观的观点会认为，即使美联储已经采取了一系列具有历史意义的鹰派举措，利率显然还会大幅上涨。乐观的看法是，提前加息意味着这是一个短期、尽管更为紧缩的周期。

富国银行投资研究所高级全球市场策略师Sameer Samana表示：“市场似乎在权衡年底可能出现的高利率的可能性，一方面可能会更早完成大部分加息周期，另一方面可能会更早完成大部分加息周期。” 无论硬币怎么落地，科技股和成长型股票都将面临最严峻的估值重新定价阻力，它们将面临最严峻的估值重新定价阻力。”

谨慎前行

我不需要告诉你TINA已经消失了：这篇讣告已经以几种不同的方式写过了。但也许还有一点空间可以讨论接下来该怎么做。

随着市场口号从“股票是唯一选择”转变为“实际上，可能有太多选择”，似乎在几周内，一系列看涨债券的呼声接踵而至，随之而来的是基金经理们 关注十多年来收益率最高的可能性。

查尔斯·施瓦布公司首席固定收益策略师Kathy Jones在彭博电视台的《监控》节目上表示：“在一个投资级债券组合中，您现在可以锁定4%-5%的收益率，而不需要承担巨大的久期风险。我们认为，与其他一些资产类别相比，这是一个不错的选择。”

Jones触及了一个关键问题：持续时间。正如我们上周讨论的那样，生活和市场中的大多数事物（特别是此刻）都归结为持续时间风险 —— 一种证券对利率变化的敏感性。虽然目前延伸到曲线的各个部分可能看起来很诱人，但可能需要一些谨慎。

“如果你处于曲线的前端，利率变动，收益率变化，这种变动对美元P&L的影响会比曲线外的影响要小，因为持续时间更短，” Bespoke Investment Group全球宏观策略师George Pearkes说道。“在曲线前端很不可能存在价格风险下行。”

今年美国国债市场的价格走势清楚地证明了这一点。尽管2年期国债的收益率相对于10年期国债的激增而飙升，但彭博数据显示，今年两年期国债期货的回报仅下降约4.8%。相比之下，10年期国债期货下降了13.5%，标普500指数今年迄今已经蒸发了21%。

然而，如果你真的想要延长持有期限，有一个好消息：今年的损失如此惊人，以至于最痛苦的时刻可能已经过去了，Pearkes说。

“他们必须以加速的速度下跌，才能复制今年我们在P&L中看到的痛苦，” Pearkes说。

廉价债券

如果你正在寻找折扣，美国大部分投资级债券市场都在打折销售。

在彭博指数中，大约88%的高级债券在周二之前低于面值交易，根据彭博编制的数据。与一年前的4%相比，这突显了通胀和历史上激进的美联储加息计划对固定收益回报的破坏。

不可避免地，这种回撤的幅度吸引了淘汰者。

“我们看到，我们所有的投资组合中的债券都以大幅折扣交易，正如你所知，只要它们不违约，它们最终会回到面值，” PGIM高级投资组合经理迈克尔·柯林斯在彭博电视上说道。“因此，在固定收益领域，我们有这个长期积极的机会，这是十多年来我们都没有的。”

对于潜在的低点买家来说，公司违约率相对于以往的衰退仍然非常低。有警告称，情况很快可能会发生变化：瑞银集团AG的策略师马特·米什在8月底写道，由于上升的利率压力，公司违约率可能会从上个月的约1.5%上升到明年上半年的5%或6%。

即使有这些备受关注的警告，信贷投资者似乎非常不为所动。美国垃圾债券的风险溢价平均约为4.83个百分点，低于20年均值5.1个百分点。在真正市场压力时期，这个数字会接近7个百分点或更高。

摩根大通的策略师与PGIM的柯林斯一致认为，蓝筹股的抛售看起来有点过度。他们在周三的一份报告中写道，今年利率剧烈波动使投资级价格降至接近90美元的新低，接近2008年“最黑暗的日子”以来未曾见过的水平。

“如果利率继续以目前的速度攀升，HG将很快进入未知的价格领域，”包括Nathaniel Rosenbaum在内的策略师写道。“我们认为，这反映了在基本层面上，利率风险是扩大利差的主要驱动因素，而不是信用风险。”

通胀预期不是好的预测指标

中央银行家们对通胀预期非常关注，基本上是出于心理原因。一个人对未来的预期塑造了他们当前的行为，将这些预期变成现实。

这就是为什么市场基于的通胀预期指标稳步下降，调查结果也在降温被视为美联储的胜利的原因。

以下是巴克莱全球通胀市场策略负责人迈克尔·庞德在彭博电视台上的观点：

美联储在这里变得如此鹰派的原因之一是为了确保通胀预期不会失控，因为这就是美联储担心通货膨胀螺旋上升的情况，通货膨胀高企，人们预期它会高企，这种情况会自我放大。因此，美联储在这里试图做的一件事是确保高通货膨胀本身不会导致更高的通货膨胀预期。因此，它试图维护自己的信誉，如果我们看看预期通胀率，如果我们看看纽约联储或密歇根大学等调查，美联储在这方面做得很好。

庞德是对的：今年早些时候飙升后，各期限的预期通胀率已从多年来的最高点和创纪录高点下降，接近长期平均水平。但英威士高的杰森·布鲁姆对此并不那么印象深刻。

“你有没有真正绘制过TIPS breakevens与实际通胀率的对比图？这是一个糟糕的预测者，”Bloom，在纽约彭博总部的一次交谈中，Invesco的固定收益、替代品和ETF策略负责人问我。“它几乎总是错误的。”

Bloom有一个花哨的图表来证明这一点，其中涉及到取今天的2年期breakeven，平均下两年的消费者价格指数数据，然后“只是将其延迟回去”--结果是breakevens几乎总是低估实际通胀率。

我有一个非常粗糙的图表，只是2年期breakevens与同比CPI。这不是科学，但这些线条绝对分开了，这种程度自2008年末以来就没有见过。你可以从中得出什么结论。

额外奖励

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我们无法想象失败吗？

你可能会认为，最近刚刚输掉了一场小战争的美国人，不会有困难想象输掉一场大战的后果。但是2021年在阿富汗的耻辱性撤离已经被非常迅速地遗忘了。

据推测，如果乌克兰军队在将来某个日期因弹药匮乏而被俄罗斯对手击败，可能会发生类似的情况。一年前，美国总统乔·拜登前往基辅，并告诉乌克兰领导人沃洛迪米尔·泽连斯基：“你提醒我们，自由是无价的；它值得为之奋斗，无论需要多久。我们将和你在一起，总统先生：无论需要多久。” 结果证明，这意味着，“只要共和党众议院议长凯文·麦卡锡被赶下台并切断对乌克兰的援助，我们就会一直在那里。”（麦卡锡在十月初离任。）

当俄罗斯人进军乌克兰首都的那一夜，新闻网络会重播拜登在基辅的演讲吗？还是其中一个会播出塔克·卡尔森下一次采访俄罗斯总统弗拉基米尔·普京的节目？

如果——比如，今年晚些时候——我们得知伊朗成功制造了核武器，并让其代理人真主党在黎巴嫩发射导弹袭击以色列，我们会如何反应？我们会威胁要动用我们自己的核武器来拯救以色列免受毁灭，就像1973年我们威胁苏联那样，在当时苏联考虑干预约姆基普尔战争支持阿拉伯一方时？还是华盛顿会再次发出警告，要以色列不要“升级”为了自身生存而进行斗争？

或者，如果我们听到台湾被人民解放军封锁，并且总统经过仔细评估引发第三次世界大战的风险后，决定不派遣海军远征部队维护航行自由并向台湾人民提供武器和必需品，我们会怎么做？

我们会对台湾民主的终结和中共对其人民的统治付出多少关注？比我们对下一届格莱美奖颁奖典礼或超级碗的关注还要多吗？

我真诚地希望这些可怕的情景都不会发生。然而，特别是当我回想起2021年喀布尔的陷落时，我发现很难摒弃这样一种想法：我们可能会在所有这三种情况下都相当漠不关心地默许。我能找到的唯一解释是，美国人在内心深处并不认为失败会应用于他们。

我能理解为什么。1975年越南失败的代价不是由美国人承担的，而是由南越公民承担的，就像阿富汗失败的代价大部分是由阿富汗人民承担的一样。参加美国最近战争的男男女女只是人口的一小部分。那些死去的人早已埋葬；那些遭受严重身体或精神伤害的人已经不在视线和脑海中。

在这些情况下，要让以下论点站得住脚确实非常困难：如果美国允许乌克兰、以色列和/或台湾被其对手占领，那么美国人也将面临严重后果。而所谓的“严重后果”指的是比另一个911事件更糟糕的事情。

重新阅读伦·迪顿（Len Deighton）的小说SS-GB让我想起，不久之前，英国人可以轻易地想象失败的后果。《SS-GB》出版于1978年，生动地描绘了成功入侵英格兰后英国生活的情景。故事发生在英国投降不到一年后。国王被囚禁在伦敦塔中。温斯顿·丘吉尔已经去世，被审判并在柏林处决。有一个傀儡政府，就像法国一样，但实际上权力掌握在德国“军事指挥官GB”的手中。

1929年出生在伦敦的戴顿在英国空军对抗德国入侵和伦敦大轰炸中险些丧命，这使得他对纳粹占领伦敦的描绘显得非常真实。此外，他的创作正值英国生活充满失败气息的时期。在70年代，受滞涨困扰，英国经济一度成为欧洲的“病夫”；相比之下，西德仍然是经济奇迹的国度。

戴顿笔下的主角并非抵抗运动的英雄，而是一个合作者。然而，侦探总监道格拉斯·阿切尔的形象被描绘得如此让人产生共鸣，读者并不谴责他，而是与他产生共鸣。阿切尔的妻子在伦敦最后的防御战中丧生，他的家被摧毁。他和年幼的儿子住在狭小而寒冷的住所里。为了年幼的道吉，生活必须继续，谋杀案必须调查，即使这意味着向一个SS集团领袖报告：“阿切尔不是一名士兵。只要德国人让他继续追捕凶手，他会像往常一样工作。”

与罗伯特·哈里斯更雄心勃勃的作品《祖国》相比 — 1992年出版，设定在德国获胜之后 — *《SS-GB》*充满了现实主义的磨砂感。你几乎能闻到被炸毁、破败的伦敦的煤烟和烟雾。戴顿，一位不俗的历史学家，生动地描绘了在希特勒第三帝国中上演的各机构之间的争斗。他巧妙地假设，随着英国被征服，希特勒无需破坏纳粹-苏联条约并入侵苏联，而美国可以保持中立。戴顿将英国抵抗运动描绘得如此神秘，以至于他们在海格特公墓举行的“德苏友谊周”仪式上的爆炸袭击（一个发人深省的场景）让读者觉得是一种恐怖袭击，而不是自由斗争的英雄行为。当阿切尔被迫卷入抵抗运动时，他参与解救国王的行动变成了一场卑劣的失败。

自从我说服安德鲁·罗伯茨写了一章关于戴顿情节历史可信性的书已经过去了四分之一世纪。我清楚地记得他的第一稿引起了我冷汗，其中详细引用了德国人精心制定的入侵、击败和占领英格兰计划的文件。即使对我们这些生于1960年代的孩子来说，这一切仍然看起来可怕地接近，尤其是要被逮捕的人名单。

在某些情况下，想象失败会削弱你的士气。但它也可以让人专注于不要失败的迫切需要。乌克兰人今天没有困难想象失败意味着什么。他们看到了俄罗斯在2022年9月的执行狂潮后布查街头散落的尸体。他们知道普京殖民军队所能做出的恐怖行为。同样，大多数以色列人非常清楚，哈马斯及其支持者的胜利将是第二次大屠杀的序曲。他们永远不会忘记去年10月7日犯下的可怕暴行。

但几乎没有任何美国人会这样想。现在距离《红色黎明》上映已经整整40年了，这是少数几部商业上成功的尝试之一，设想了苏联入侵美国。帕特里克·斯韦兹扮演杰德·埃克特，他是一群高中英雄中的一员，他们在科罗拉多的山上与侵略者进行一系列类似兰博的战斗。很难想象今天还会有这样一部电影。最接近的是《离开世界的背后》，它生动地描绘了如果我们所有的技术——从我们的iPhone到我们的特斯拉——同时停止运作，这个国家将陷入的混乱。电影巧妙地，或者说是回避地，没有指明是谁或什么导致了这场灾难性的停电。

然而，我一直觉得美国人对灾难电影的关系与英国人有所不同。英国最长寿的科幻系列节目《神秘博士》的粉丝经常看到灾难降临伦敦。无论外星入侵者多么奇异，总会有一些暗示到空袭，提醒观众恐怖确实可以从天空降临到这个国家的首都。但是当美国人观看《传染》（2011）时，很少有人想象到真正的大流行席卷全国。当2020年初出现一场大流行时，我仍然记得即使受过良好教育的人也深深地不愿相信Covid-19比季节性流感更为严重。

当美国人打开他们的平板电视时，他们真的想要离开这个世界。与其思考末世未来，他们更喜欢沉浸在泰勒·斯威夫特的狂热中 —— 这种大规模逃避现实的形式让人想起20世纪30年代孤立主义时期对电影女神的狂热。

因此，这是一个没有人会制作的电影。在今年某个时候，中国封锁了台湾 —— 或者可能是菲律宾。或者朝鲜向韩国发射导弹。但我们就以台湾为例吧。

在白宫情景室中首先会出现的事情是台湾政府请求美国海军力量解除封锁并恢复航行自由。这将至少需要两个航母打击群和大量攻击潜艇。

现在，即使明天发生也是可能的。 只有一艘航母 目前正在红海，它是艾森豪威尔号。 卡尔文森号和西奥多·罗斯福号在菲律宾外海。 里根号在日本海域。

但在这些舰船甚至能够前往台湾海峡之前，华尔街将陷入恐慌模式。 股票将下跌20%。 苹果股价将下跌50%（因为它的许多硬件仍然在中国制造）； 英伟达也会下跌（因为它的许多芯片在台湾制造）。 美元将在国际市场上升值，这在任何危机中都是可以预料的，但国内可能会出现普遍的银行挤兑，人们会在自动取款机前排队。

就像金融危机和新冠大流行一样，这种对流动性的追逐可能会促使人们呼吁再次实施量化宽松和降息，尽管美联储主席杰罗姆·鲍威尔可能会担心对他珍视的2%通胀目标的通胀风险。

如果中国能够用导弹或无人机群攻击美国航母战斗群，事情将变得更加困难。 总统还必须迅速决定是否批准日本对中国导弹基地和空军基地的袭击（假设日本愿意）。 联合参谋长联席会议主席会提醒他，在发生实战的情况下，美国将在一周内耗尽某些关键武器，尤其是远程反舰导弹。

如果今年发生这种情况，所有这些事情都将发生在一场选举中，最有可能的共和党候选人唐纳德·特朗普会指责拜登要么发动另一场“永恒战争”，要么因为采取相反的行动而显示软弱，而中国拥有的TikTok将忙于说服年轻美国人认同台湾与中国大陆的“统一”的道德必要性。

任何成功的中国破坏该国电信基础设施的行为 —— 正如在*《留下世界》*中所想象的 —— 都很可能会在主要城市引发混乱。

现在，你只需想象 —— 在通讯恢复之后 —— 副总统卡玛拉·哈里斯宣布“亚洲化”新政策（类比于1969年的越南化），这意味着将所有美国军队带回国内。随后将直播习近平主席抵达台北的场面。最后，一周后，中国、俄罗斯、伊朗和朝鲜的外交部长将在北京会面，宣布成立大欧亚共荣圈。

所有这一切可能让你觉得奇思妙想或离奇。但这与1941年12月7日珍珠港事件引发的非凡全球动荡相比，并没有多大出入。我们必须记住，对于当时的人们来说，直到两年半后诺曼底登陆取得成功之前，盟军最终会赢得战争还远非明确。

有趣的是想象*《中美》*的日常生活。一开始，相当正常，除了很多烧毁的市中心和大量新退伍士兵和水手的涌入。泰勒·斯威夫特可能会继续唱歌，堪萨斯城酋长队可能会继续比赛。只有逐渐地，我们来自北京的朋友开始让他们的存在感受到。

几个月后，你才会开始认真担心你在电话和电子邮件以及旧专栏中说了什么。然后你会开始删除东西。然后你会担心删除并没有真正消除那些冒犯性词语，因为它们无论如何都会在大型科技公司的服务器上备份。

有些人会合作。有些人会抵抗。大多数人会屈从。这就是Len Deighton在SS-GB中设定的背景：

有人说自停火以来甚至没有一个晴朗的星期。这很容易相信。今天空气潮湿，无色的太阳仅仅透过灰色的云层隐约可见，就像一张脏桌布上的空盘子。然而，即使是像道格拉斯·阿彻（Douglas Archer）这样的土生土长的伦敦人，也可以沿着柯尔松街（Curzon Street）走下去，半闭着眼睛，看不到与前一年有什么变化。柯尔松电影院（Curzon cinema）外的Soldatenkino标志很小很低调，只有当你试图进入米拉贝尔餐厅（Mirabelle restaurant）时，一个戴着高礼帽的门童才会悄声说，现在这里只供空军第8舰队司令部的幕僚使用，而这个司令部就设在对面的旧教育部办公室里。如果你的眼睛半闭着，你会错过写着“犹太承办”字样的招牌，这有效地让所有除最大胆的顾客外的人都不敢进去。在那年的1941年9月，道格拉斯·阿彻和他的大多数同胞一样，都在半闭着眼睛。

就我个人而言，我最讨厌的事情莫过于在纽约或旧金山四处走动时半闭着眼睛，以避免注意到中共监视的迹象。

但如果你现在不睁开眼睛——并且睁大眼睛——去思考可能的失败场景，那么你将有一天不得不这样做。

弗格森（Ferguson）也是Greenmantle咨询公司、FourWinds Research、Hunting Tower风险投资合伙企业和电影制作公司Chimerica Media的创始人。

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