每周修正：美联储、加息、通胀 - 彭博社

美联储主席杰罗姆·鲍威尔。

摄影师：布兰登·斯米亚洛夫斯基/法新社。

欢迎阅读本周简报，就像利率市场一样，直戳这个紧缩的废话。 ——我是跨资产记者艾米丽·巴雷特。嘿，好久不见。

变化的事物

就像本周我回到办公桌时所看到的一样，市场虽然变动，但故事却是一样的：通胀。

话虽如此，通胀是一个*非常重要*的故事，并且它已经发展变化。六个月前，价格指数的波动可以被解释为供应链瓶颈和需求复苏的短期影响。中央银行家们并没有太多困扰地说服投资者持有这种观点。

然而，今年，“短期”这个说法已经变得几乎透明，一月份消费者价格指数同比上涨了7.5%，而美联储首选的指标正朝着将2%的目标翻倍的方向发展。

所以现在似乎是一个适当的时刻退后一步，因为利率的波动性自2020年3月以来达到了最高点，当时新冠疫情首次引发全球市场恐慌。

那个关键的全球借贷利率，美国10年期国债收益率，接近2%，比六个月前大幅上升。而世界上最大的债券市场在今年年初的表现已经超过四十年来最糟糕的开局，正如我的尊敬同事加菲尔德·雷诺兹上周指出的那样。

熊注意

好了，债券熊，别那么快。 一些建议。

首先，尽管投资者总是说围绕地缘政治定位是一场愚蠢的游戏，但它们不是无缘无故被称为飞向安全的举措。 另一次俄罗斯对乌克兰的袭击威胁仍然明显，并已降低了下个月半点加息的一些押注（市场目前更倾向于四分之一点的举措）。此外，有人认为，伊朗与国际核协议的复苏可能会降低一些石油价格，从而缓解通货膨胀压力。

其次，2%的收益率下跌并不算太大。 从趋势上看，我们仍处于国债的牛市中。

第三，还有一个关于增长前景的重要问题。

瑞银全球财富管理的Solita Marcelli认为，至少在市场仍对美联储对中性政策利率的看法持怀疑态度时，10年期收益率不太可能大幅上涨。 利率交易员已经定价了今年大约六次加息，而在她看来，美联储仅仅按照这些预期行动并不足以推高10年期收益率。

“这是因为市场还在预期美联储在本周期只会加息到大约2%，而美联储对基金利率的最终值的预测是2.5%。 要使10年期收益率大幅上涨，市场可能需要提高对长期增长的隐含预期，除非上涨完全是由通货膨胀持续升高引起的。”

市场对长期增长的看法目前相当不乐观，如果我们考虑到2023年以后的利率预期。我们的利率专家爱德华·博林布鲁克本周注意到，那个时段的欧元美元合约已经开始预期降息。根据宏观人物卡梅伦·克莱斯的说法，欧元美元曲线上的这种鸽派弯曲是一个异常可靠的10年期收益率下滑的前兆，他甚至说这是“不可错失的”。

因此，债券多头可以振作起来。尽管我们不应该过分沉迷于技术细节，但是利率重新下降的影响令人深思。

询问任何市场老手关于美联储在遏制经济过热方面的能力，你会得到一些相当枯燥的回答。

蒂姆·杜伊在本周的OddLots播客上接受采访时观察到，当通胀飙升到这种程度时，遏制通胀所需的努力可能足以将经济推回衰退。

美联储几乎可以肯定地面临着对其最近重新校准的双重使命的反思。几年前的战略重新思考给了决策者更多的自由度来容忍上升的通胀，以推动就业超越以前被认为是最大水平的水平。决策者承诺保持低利率，以促进一个能够将更多边缘化求职者带入劳动力市场的复苏。

鲍威尔上个月宣布的这一重要进展 — 但劳动力市场的数据表明这一进展仍然不完整 — 可能会被“快速而猛烈”的加息方式所破坏。

一些美联储人士显然也对他们在这方面的遗产感到担忧。这是根据一月会议的记录来判断的，这些记录表明对这一授权范围的“任务完成”观点存在一些担忧：

“与会者对劳动力市场是否达到最大就业存在分歧。虽然许多与会者认为劳动力市场状况已经达到或非常接近最大就业水平，但其他人并不这样认为，指出“即使对于主要年龄段的工人，劳动力参与率仍低于疫情爆发前的水平。”

短期阵营坚守阵地

这对决策者来说是一个严峻的困境。毕竟，通货膨胀是痛苦的。最新数据显示食品、电力和住房成本都在上涨，而去年工资涨幅是二十年来最快的（好消息），但它们并没有跟上生活成本的整体增长（坏消息）。

短期阵营仍未收起帐篷。虽然有很多关于价格上涨压力不断加剧的评论，但市场并没有被80年代风格的通货膨胀灾难所困扰。解析与通货膨胀相关的市场总是很困难，因为它们的流动性不稳定。但从国债收益率中派生出的预期通胀率仍然表明未来几年通胀率将下降。

这一路径符合对增长更为悲观的展望，尽管我们中的乐观主义者可能会将其解释为对美联储实现软着陆能力的认可。

与此同时，那些戴着玫瑰色眼镜的人可能更喜欢关注通货膨胀的一个引人注目的副作用：它有能力融化世界上沉重的政府债务堆。

惠誉评级本周援引他们的董事总经理詹姆斯·麦考马克（James McCormack）的话称：“通货膨胀将在2022年为全球政府债务比率减少2个百分点。” 该评级机构指出，这与2008年相匹敌，是20多年来最显著的通货膨胀效应。

在任何人过于兴奋之前，这种影响在全球总额中几乎不会引起注意，到年底将达到88万亿美元。

但我们岔开了话题。回到美联储的走钢丝表演。投资者再次谈论的是一个数据相关的中央银行，而这些日子里真正影响市场的报告更可能是关于价格而不是就业。对于风险资产投资者来说，作为指导美联储在下个月升息之后走势的另一个关键指标是金融条件 —— 这是一个衡量各种资产类别市场运作顺畅程度的指标。

如果市场功能障碍反映在更紧的条件中，那么这张图表显示我们远未达到紧张水平 —— 毕竟，全球各地的中央银行政策在历史上都很宽松。悉尼BetaShares Holdings的高级投资组合经理Chamath de Silva说：

“只要中期通货膨胀预期保持在2-2.3%以上，那么你的观点应该是美联储将保持鹰派立场，并维持更紧的金融条件，直到通货膨胀预期回落至他们的目标区间。在这之前，你可能会预期未来12个月内实际收益率更高，信贷利差更大。”

每个人都讨厌信用，除了KKR

嗨！我是Katie Greifeld，在这里提醒大家，信用市场目前并不受欢迎。投资级别的利差自2020年11月以来处于最宽的水平，两大投资级和垃圾债券交易基金的未平仓合约量接近历史最高水平，高盛表示，持有现金比购买公司债券更划算。

投资者似乎是同意的：信用市场笼罩着“卖出你能卖的”情绪，根据美国银行最新的欧洲投资者调查，高级债券的净超配仓位降至2019年2月以来的最低水平。

逻辑相当简单：美联储和其他央行准备收紧刺激政策，有效结束了宽松货币时代。这将使公司债券 -- 尤其是久期较长的蓝筹股 -- 在利率上升时牢牢置于火线之上。

每笔交易都有两面，而在这一笔交易中，KKR & Co. 准备成为反向操作者。投资者不应该削减信用敞口，而应该在美联储预期的紧缩计划震动固定收益市场的时候抓住下跌的刀口。

“现在转向信用市场，”KKR的信用和市场联席主管克里斯·谢尔顿在一份彭博社看到的报告中写道。“随着利率波动在市场中发挥作用，我们认为高收益债券可能会很快变得更具吸引力。”

三C级贷款和债券——最烂的垃圾债务之一——在谢尔顿看来是亮点之一，因为供应链混乱应该会减轻，从而使这些行业受益。在动荡中，三C级债券一直是一个相对的避风港，表现优于整个市场。

当然，并非所有垃圾债务都是平等的。高收益债务往往比投资级债务的久期相对较低，因此对利率变化的脆弱性较小，但KKR警告投资者仍应谨慎。

在这一点上，如果你感到勇敢，一堆新的垃圾债券ETF于周四首次亮相。州街环球投资者和黑石信贷联手推出了SPDR Blackstone High Income基金（代号HYBL），该基金持有高收益债券和优先贷款的50-50组合。与此同时，一批黑石基金的前员工推出了七只ETF，将美国高收益债券分为从电信到能源等不同行业。

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