政策不确定性高 宜保持投资组合韧性 | 联合早报

踏入2025年，世界经济正迈入一个新阶段。特朗普政府“美国优先”的策略至少在短期内可能令美国经济一枝独秀，但政策带来的不确定性也非常高。相较而言，欧洲和中国则各自面临不同的问题，增长相对乏力。

受益于周期性和结构性的双重利好，美国经济的基本面目前依然稳健。我们预计今年美国的经济增长将达到2.3%，在发达国家中处于高位。特朗普政府可能实施的新的关税将影响稍后的增长，但财政政策的宽松应该会抵消这种拖累。

至于欧元区，经济增长的势头则要疲弱得多，我们预计今年的增长率为1%。财政紧缩叠加贸易不确定性将构成增长的主要阻力。而货币政策的持续宽松和家庭消费则是欧元区增长的主要动力。

中国方面，美国额外的对华关税和中国政府的刺激政策将共同决定经济的走势。 在出口美国的商品被额外征收20%关税的基准假设下，我们预计刺激措施可以抵消负面影响，从而在今年实现经济增长4.5%。但如果额外的关税达到60%，那么负面影响将难以抵消，增长率可能只有4%。

美国和欧洲的通货膨胀的形势也很不同。在美国，我们预计核心通胀今年上升至2.5%。新增关税的范围和强度将会对通胀产生很大影响。在欧洲，核心通胀则可能在今年逐渐趋向2%的目标。

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](https://www.bdggg.com/2025/zaobao/news_2025_01_12_732204) 通胀形势的差异会令各大央行在今年的政策出现分歧。美联储降息的次数和幅度和之前的预期相比将可能大幅下降。我们目前认为美联储只会降息两次，总共50个基点。欧洲央行则可能降息125个基点。降息幅度的差异将对货币和资本市场带来显著的影响。

减息周期企业债券更具吸引力

在主要央行都进入降息周期的情况下，现金不再为王。即使在去年11月美国大选之前，现金收益率的下降速度已快于企业债券，这意味着企业债券变得更加有吸引力。

在不同货币的企业债券之间，欧元计价的债券可能表现更佳。虽然欧元区的经济不如美国强劲，但优质企业的信用等级依然稳健。再加上我们预期欧洲央行将有更大的降息空间，因此对欧元计价的债券形成利好。

在股票方面，我们认为美股和日股可能会有更好的表现，而对欧元区和新兴市场股票保持谨慎。美元持续走强、增长指标保持领先、减税以及监管放松的预期等多重利好因素，都令美国的股票更具配置价值。

当然我们也看到美国市场的估值，尤其是科技板块，处于历史高位。但一些领先企业可观的自由现金流对当前估值水平形成有力的支撑。

在当前的环境下，审慎选股尤为重要。现金流充裕、资产负债表稳健、并且债务敞口较低的企业可能表现突出。这些公司一方面可以更多地受益于减税的政策，同时又不会因为美国利率处于相对高位而受到过多的拖累。

最后，监管环境趋松、投行业务收入改善以及收益率曲线陡峭化的预期，有望为美国的金融股带来显著利好。

亚股亮点在日本台湾印度

我们预计日本今年经济增长将有所改善，日本股市有望得到提振。此外，日本企业盈利增长预期接近10%，估值相对合理。日本国债收益率上行趋势有望持续为金融板块提供支撑。

相较而言，关税政策不确定性、美元持续走强，叠加市场普遍过于乐观的盈利预期，令新兴市场的股票相对缺少吸引力。

经济增长放缓和特朗普的关税的威胁可能会在今年给亚洲股市带来一定压力。然而，台湾和印度市场的企业盈利增长仍然强劲，从而令除日本以外的亚洲股票市场可能在今年实现约10%的回报。

（作者是瑞士百达财富管理亚洲首席策略师兼研究主管陈东）