交易日 求爱引发困惑 | 路透社

2024年11月6日，美国纽约证券交易所内交易员工作的场景。路透社/安德鲁·凯利/档案照片佛罗里达州奥兰多，5月29日（路透社）- 交易日

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作者：市场专栏作家杰米·麦吉弗

关税裁决与反裁决

周四关税乱象主导市场，投资者正在消化美国贸易法院周三晚间裁定否决特朗普总统大部分关税的消息。他们最初为此欢呼，但当美国上诉法院在华尔街收盘前恢复这些关税时，乐观情绪已基本消散。在今天的专栏中，我探讨了未来几年美国借贷成本结构性上升意味着华盛顿面临的财政"悬崖"可能比看起来更近。下文将详细分析，但首先回顾今日主要市场动向。若有更多阅读时间，以下推荐文章助您理解今日市场动态：

1. 美国法院关税裁决引发市场短期亢奋与长期焦虑
2. 全球企业统计：特朗普关税总额已达340亿美元且持续增加
3. 美联储声明：特朗普与鲍威尔在白宫会晤
4. 英伟达披露在华风险增加，但称赞特朗普政策
5. 麦克·多兰：德国重登全球最大债权国地位或昙花一现

今日市场关键动向

• 华尔街涨势消退，基准指数最高仅收涨0.4%。英伟达在公布财报与展望后股价触及四个月高点，单日上涨3.2%，较4月7日低点累计攀升65%。
• 亚洲市场方面，日本日经225指数上涨近2%，创一个多月来最佳单日表现，中国科技股上涨2.5%。
• 美国国债收益率全线下挫达5个基点，7年期国债拍卖需求强劲。
• 日本40年期国债收益率暴跌21个基点至3.10%，创逾一个月新低，较上周创纪录的3.675%大幅回落。
• 黄金结束三连跌，上涨近1%至每盎司3315美元。

引发混乱的裁决

当市场本就笼罩在重重迷雾中时，美国法院裁定特朗普时期大部分关税不合法，随后上诉法院又在审理期间恢复关税，这令投资者的能见度进一步降低。

若有必要，美国政府很可能通过其他法律途径实施关税，因此最终净影响或许有限。但此次裁决与上诉可能影响华盛顿与主要贸易伙伴的谈判进程、时间表及各方的策略部署。

对投资者而言，这意味着更多的不确定性与更低的能见度。

企业如何应对美国关税不确定性——多数公司已公布随成本上升调整产品价格的计划

就在关税收入看似开始回升之际，最新变局突然出现。派珀桑德勒公司的唐纳德·施耐德本周在社交媒体平台X上估算，关税收入正以年化2550亿美元的速度增长，远高于约850亿美元的"常态水平"。而瑞银分析师周四表示，关税年收入有望达到3000-4500亿美元。但周三的法院裁决将使该数字降至2000亿美元以下。

当然另一方面，降低关税对经济增长有立竿见影的积极影响，并能减少其他国家采取报复措施的可能性。

政府高级官员淡化了贸易法院禁令的影响，但值得注意的是特朗普本人至今未予置评。

平心而论，他周四确实公务繁忙。先是与日本首相石破茂就贸易问题进行了"有意义"的电话会谈，随后又在白宫与美联储主席杰罗姆·鲍威尔举行私人会晤。双方讨论了经济增长、就业和通胀问题，特朗普重申认为美联储不降息是"错误决定"。这场自2019年以来的首次会面，发生在美联储会议纪要明确解释政策制定者为何维持利率不变的次日——前所未有的不确定性。在此之前，投资者周四还在消化英伟达的财报和预测，以及美国GDP修正数据。周五他们需要应对更密集的重要数据，包括东京、德国和美国的最新通胀快照，以及印度、巴西和加拿大的第一季度GDP数据。高收益率使美国财政"悬崖"更近一步

很少有人会否认美国公共财政正在恶化，但债务危机预言者四十年来一直在警告财政清算日的到来，然而这一天始终未至，为何这次会有所不同？

无党派国会预算办公室的基线预测显示，公众持有的联邦债务将从去年的占GDP98%升至未来十年内的117%，净利息支付将升至GDP的4%，占联邦总支出的六分之一。

尽管这些触目惊心的数字令人担忧，但美国似乎仍不太可能遭遇真正的债务危机——即投资者抛弃作为全球金融体系两大基石的美国国债和美元。

两者都应会保持强劲需求——至少在可预见的未来是如此——尽管它们的价格可能需要下降才能吸引买家。而在2008年和2020年这样的极端危机时期，美联储总是可以购买大量美国债券以稳定市场。

但这并不意味着投资者应该忽视日益严重的财政阴霾。我们可能不会看到全面的债务危机，但有一种感觉是，“财政”现在对市场的影响比几十年来都要大。

经济假设

为了更好地理解当前的风险，探讨当前美国债务和赤字预测中的假设是有帮助的。

国会预算办公室（CBO）的综合财政预测是许多政策制定者和投资者的基准。但在美国总统唐纳德·特朗普的贸易战所造成的不确定性迷雾中，支撑这一前景的基本经济假设可能过于乐观。

CBO假设美国将在未来十年内持续、不间断地实现经济增长。虽然自1990年以来，美国经济确实有两次连续十多年没有经历衰退，但今天的条件——尤其是该国膨胀的公共债务负担——表明这种情况极不可能重演。

而一旦经济下滑，美国的公共财政几乎肯定会遭受税收减少和福利支出激增的双重打击，使该国更接近财政悬崖。

当然，经济下滑也可能促使美联储降低利率，这可能会导致债券收益率下降，并在偿债成本方面提供一些缓解。

但投资者对债务的忧虑可能导致市场借贷成本高于原本水平，这一点也未纳入国会预算办公室（CBO）的核心预测中。

若未来十年政府借贷成本高于当前预期，美国的财政状况将比预想的更为严峻。

收益率曲线假设

收益率曲线假设在美国债务可持续性预测中起着重要却常被低估的作用。

当前CBO预测基于收益率曲线将在来年"正常化"的预期，假设三个月期国债收益率将降至3.2%，十年期收益率将稳定在3.9%。但如果未来十年收益率曲线维持在现有水平附近（三个月利率4.40%，十年期收益率4.50%）呢？

Exante Data的克里斯·马什通过数据测算发现，在此情景下，公众持有的联邦债务可能于2034年升至GDP的125%，利息支出占财政收入比例将接近30%。

利息支出占财政收入的比例即将突破1980年代末的峰值，可能达到至少1950年代以来的最高水平。

独立经济研究机构的索尔·埃斯雷克和约翰·卢埃林进一步指出：若收益率曲线未能正常化，美国可能陷入名义GDP增速持续低于十年期国债收益率的危险境地，这意味着债务动态将因利息支出超过经济增长而恶化。

鉴于特朗普政府当前的预算案预计将在未来十年内使联邦债务增加近4万亿美元，这一风险在当下尤为突出。

美国利率长期维持高位的后果之一，可能是债务负担在更长时间内变得更加沉重。

哪些因素可能影响明日市场？

• 日本零售销售、工业生产、失业率（4月）
• 日本东京CPI通胀数据（5月）
• 印度GDP（第一季度）
• 巴西GDP（第一季度）
• 德国零售销售（4月）
• 德国CPI通胀数据（5月）
• 欧洲央行管理委员会成员法比奥·帕内塔讲话
• 加拿大GDP（第一季度）
• 美国PCE通胀数据（4月）
• 密歇根大学美国消费者信心指数及通胀预期（5月终值）
• 三位美联储官员预定发言——亚特兰大联储主席拉斐尔·博斯蒂克、旧金山联储主席玛丽·戴利、芝加哥联储主席奥斯坦·古尔斯比

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