心智观察所|闻泰之殇：没有“御林军”的出海，是一场高成本裸奔

【文/观察者网专栏作者 心智观察所】

10月14日，闻泰科技的股价连续第二天跌停。两个交易日内，这家市值近500亿元的上市公司蒸发了超过100亿元市值。但比股价暴跌更令人震惊的，是一个残酷的事实：这家中国企业耗资332亿元、苦心经营了五年的核心资产——荷兰安世半导体，在48小时内失去了控制权。

创始人张学政的董事职务被暂停，99%的股份被强制托管给独立第三方。更令人不安的是，这场“政变”的直接推手，正是三年前还与张学政并肩描绘美好愿景的外籍高管们。

一场围绕半导体产业的跨境博弈，就这样在2025年的秋天全面爆发。

被掠夺的闻泰（AI概念图）

从“小蛇吞大象”到“人为刀俎”

2018年，闻泰科技创始人张学政做出了一个大胆决定——收购欧洲老牌芯片企业安世半导体。这位毕业于广东工业大学、曾在意法半导体和中兴积累经验的企业家，2006年用10万元创办闻泰，将其发展为中国最大的智能手机ODM厂商。当安世从NXP剥离时，他看到了机会。

然而，这是典型的“小蛇吞大象”——安世估值332亿元，而闻泰年营收不过百亿。业内普遍不看好，但张学政还是下了决心。2019年取得控制权，2020年完成100%控股。荷兰媒体当时还积极评价这笔交易，认为中国资本能帮助安世快速成长。

初期整合相当顺利。2020年3月，张学政接任董事长兼CEO，但他“聪明”地保留了欧洲管理团队——首席运营官Achim Kempe（德国籍）、首席财务官Stefan Tilger（德国籍）、首席法务官Ruben Lichtenberg（荷兰籍）继续负责日常运营。这种“中国控股、欧洲运营”模式运转良好，安世业绩持续向好：营收在2022年达到23.6亿欧元的历史峰值，毛利率从2020年的25%提升至42.4%。

2022年11月，闻泰官微发布文章，张学政与外籍高管共同描绘美好前景。那是蜜月期顶点，没人预料到三年后，Stefan Tilger会成为“政变”核心推手。

裂痕始于2021年。闻泰试图收购英国Newport Wafer Fab遭政府阻拦，涉及荷兰初创公司Nowi的交易也引发不满。

2024年成为真正转折年。4月，安世遭网络攻击，客户信息和芯片设计被窃，荷兰当局开始担心数据安全。12月，更具杀伤力的打击降临——美国商务部将闻泰列入“实体清单”。

但美国制裁并未止步。2025年9月，美国推出致命的“50%规则”——任何被实体清单公司控制超过50%的企业，都要面临同等限制。这意味着只要闻泰还控制安世，这家荷兰公司就会被视为“中国实体”，与美国供应商的交易将受严格管控。对严重依赖美国技术和设备的半导体企业，这几乎等同于死刑判决。

安世欧洲管理层陷入恐慌——继续与中国母公司绑定，客户会流失，供应链会断裂，员工会离职。曾经的合作伙伴开始考虑“自救”，而他们很快发现有强大外部力量愿意提供支持。

这件事发生后，令人震惊的是法院反应速度。在未经庭审、未听取闻泰申辩的情况下，法院直接暂停张学政董事职务，将闻泰持有的安世股份托管给独立第三方。这种“先开枪后瞄准”的做法在欧洲商业法律实践中极为罕见。

后来公开的法庭文件揭示了“政变”背后的真正推手。文件记录了美国官员在6月会议上的表态：“公司CEO仍然是同一位中国所有者这一事实是有问题的。”《华尔街日报》对此写道：“美国人很快就如愿以偿了。”

这不是单纯的公司内部矛盾，而是精心策划的“外科手术”。安世欧洲管理层、荷兰政府、美国施压，三方完美配合。闻泰目前仍保留经济收益权，理论上可继续收取分红，但在法院撤销托管前，将无法行使治理权。即便提起抗辩，审理周期可能较长，公司或将长期面临无法实际控制的局面。

闻泰的处境是：钱花了，资产还在，但已经不是你的了。就像花大价钱买了房子，住了五年后突然被告知房子要收回，只能每年收点租金。从“小蛇吞大象”的雄心壮志，到最终成为“人为刀俎”，这个故事折射出中国企业海外并购在地缘政治压力下的脆弱性。

不对等的游戏：为何中国企业总是“戴着镣铐跳舞”

安世事件暴露出的另一个深层问题，是中外企业在跨境并购中面临的不对等环境。这种不对等，不仅体现在政治审查的严苛程度上，更体现在并购交易的结构设计上。

一个简单的对比就能说明问题：当西方企业收购中国公司时，往往能够实现“斩首式”、“吃干抹净”的完全控制——买下100%股权，更换全部管理层，整合所有业务，没有任何附加条款和限制。但当中国企业收购海外资产时，却常常要接受各种各样的限制性条款。

最典型的是“安全审查”条款。中国企业在欧美进行并购时，必须通过严格的外资审查程序——美国的CFIUS（外国投资委员会）、欧盟的FDI审查机制、各国的反垄断审查等等。这些审查过程漫长、标准模糊、结果不可预测。而且即使通过了审查，还可能附加各种限制条件：不得接触核心技术、不得更换关键管理人员、不得向中国转移知识产权、必须保持本地运营独立性……

然后是“技术出口管制”条款。即使中国企业成功收购了海外技术公司，也不能随意将技术转移回中国。美国的EAR（出口管理条例）、欧盟的两用物项管制，都对技术转移设置了重重障碍。这意味着，中国企业花大价钱买下的资产，很可能“只能看不能摸”——资产在海外运营，利润可以分回来，但技术和know-how无法转移到中国的研发和生产体系中。

再看“治理结构限制”条款。为了通过审查，中国企业往往被要求保持被收购公司的“独立性”——保留原有管理团队、保持董事会的本地化、限制母公司对子公司的控制权。闻泰-安世案就是典型例子：张学政虽然是董事长兼CEO，但日常运营实际由三位欧洲高管负责。这种安排在平时看似合理，但一旦出现危机，原有管理层就可能成为“反叛力量”。

还有“市场准入限制”。中国企业收购的海外公司，在进入某些市场时会面临额外审查。比如安世半导体虽然总部在荷兰，但因为中国控股，在向某些西方国家的敏感客户（如军工、航天、政府部门）供货时，可能被要求额外的合规审查，甚至被直接排除在供应商名单之外。

最隐蔽但也最致命的是“供应链控制”。西方国家通过对关键设备、材料、软件的出口管制，实际上掌握了中国企业海外资产的“生杀大权”。安世半导体虽然被闻泰科技100%控股，但它的生产严重依赖美国的半导体设备和材料。一旦美国启动“50%规则”，安世的供应链随时可能被切断，整个公司就会陷入停摆。

反观西方企业收购中国公司，几乎不存在这些限制。比如百欧恩泰、诺华、默沙东等欧美药企，近年加大了在华收购力度，获取了中国创新药物管线和技术平台，并没有被限制。

限制既不是合理的，更不是必然的。沃尔沃被吉利收购后，技术可以自由转移；库卡被美的收购后，机器人技术可以在中国应用。这些交易基本都是“干净利落”的完全收购，不附加任何政治条款。

为什么会有这种不对等？表面原因是“国家安全审查”，但深层原因是国际话语权的不对等。西方国家掌握着“规则制定权”——什么是“国家安全”，什么是“敏感技术”，什么样的交易可接受，都由他们说了算。而且这些规则具有极强的选择性和弹性——对盟友宽松，对竞争对手严苛；形势缓和时睁一只眼闭一只眼，形势紧张时就突然依法严办。

蓝迪律所全球资管委员会主任刘逸星律师对这种不对等有着清醒的认识。他在心智观察所前不久举办的“半导体出海新航道高峰论坛”中的“心智对话”环节中谈道：“我们中国的企业家是最聪明的，中国人也是最狡猾的。”这话听起来有点自嘲，但背后是深刻的无奈——中国企业必须“狡猾”，必须想尽办法在重重限制下寻找缝隙，因为游戏规则本身就是不公平的。

蓝迪律所全球资管委员会主任刘逸星律师在活动现场

但问题在于，当你在别人的地盘上玩游戏时，再“狡猾”也敌不过规则的制定者。安世案就是最好的证明：闻泰科技小心翼翼地保持安世的“欧洲特性”，保留原有管理团队，尊重本地化运营，遵守所有法律法规，按时纳税，创造就业……做了所有“正确的事情”，但最终还是没能逃过被收割的命运。

不得不提的残酷现实：中企海外并购的四大败笔

安世事件发生后，刘逸星律师的一番话在业内引发强烈共鸣。这位深耕国际并购领域多年的资深律师，毫不客气地指出了中国企业在海外投资中存在的四大战略性失误。

第一败：盲目崇洋媚外，把命运交给外国中介。

“我们的高管有时候会犯错误，犯我们历史以来崇洋媚外的错误。”刘逸星的话很刺耳，但很真实：“总觉得荷兰律师很强，总觉得美国的投行机构很强，我们就产生了这种路径依赖。结果就导致我们所有海外投资的文本、海外的思路、海外的保障体系，都由这些欧美人掌控着，对我们是非常不利的。”

**这不是狭隘的民族主义，而是基于无数教训的清醒判断。**欧美的律师事务所和投资银行，他们的首要考虑是在本地市场的声誉和业务，而不是中国客户的利益。当地缘政治风向转变时，他们很难真正站在中国企业一边。更危险的是，如果关键的交易结构、法律文本、风险防控体系都由他们设计，中国企业实际上把自己的命运交到了别人手里。

刘逸星提出了一个鲜明的理念——“强势国际化”。这是什么意思？就是中国的律师、中国的投行在国际舞台上要发挥主导作用，而不是让西方中介机构牵着鼻子走。海外并购项目应由中国的专业团队主导，海外机构只是辅助角色。

第二败：没有政府背书，裸奔式投资。

“我们跟荷兰政府之间是否有签订投资协议？”刘逸星提出了一个关键问题，“我们很可能就是跟政府没有签订投资协议，只是跟企业做个简单的并购。”

这暴露出很多中国企业对投资保护机制认识不足。国际投资协定（BIT）或与东道国政府的专项协议，可以在关键时刻成为保护伞。

“如果我们跟荷兰政府有一个企业与政府间的投资协议，在那条款上我们制定了一些原则，那我们的救济措施一定会比当下的状况好非常多。或者说荷兰的外交官会跟美国来谈筹码：我们跟他有协议，所以我不能冻结这个企业。”

但很多中国企业在并购时，只盯着商业交易本身，忽视了与东道国政府建立正式的法律保障关系。这就像建房子只管外表漂亮，不打地基——平时看不出问题，遇到地震就全塌了。

第三败：没想好纠纷怎么解决，等于没打预防针。

“发生纠纷之后，我的救济路径在哪里？如果没有把第二个想好，任何一个并购案都是最差的并购案。”刘逸星的这句话，戳中了很多中国企业的痛处。

在此案中，纠纷救济路径的缺失是致命的。一旦进入荷兰司法管辖，中国企业处于天然的弱势地位——人生地不熟，法律体系陌生，政治压力巨大，胜算微乎其微。“所在国的司法管辖是对我们最不利的，所以你只能通过仲裁的体系来保驾护航你的利益。”

但如果事先在交易合同中安排好国际仲裁条款，选择中立的第三地仲裁机构（比如新加坡、香港的国际仲裁中心），情况会好得多。至少不会出现48小时内被法院强制托管这种离谱的情况。

刘逸星还提出了一个更进阶的方案——“出卖方担保”：“如果出卖方是一个在荷兰很有实力的资本家，我们宁愿高出5%的价钱，希望对这个并购案做纠纷担保。一旦出现问题，他会动用他的政治力量。只要是资本家背后都有政治力量，他都能通过协调的方式把这个纠纷摁在萌芽之中。”

这5%的额外成本，实际上是买了一份“政治保险”——让在当地有影响力的资本和政治力量与交易绑定，他们就会在纠纷发生时成为中国企业的盟友。“但我们中国企业经常不愿意多付5%的成本，去获得一个更加有利的保障途径。”

第四败：缺乏国家级的“御林军”。

刘逸星提出了一个更宏大的建议：“在我们国家，尤其是半导体行业，我都希望我们的政府、我们的一些部门拨出一大笔的经费来组建这支队伍。这支队伍若靠一个企业，即便华为都无能为力，需要国家工程，需要政府工程，因为它是个公共享用的一个体系。”

他的理由很充分：海外投资涉及的法律、政治、外交问题极其复杂，不是单个企业能够应对的。“我们全中国260多所法学院，每一所法学院都有知识产权的中心。但就出海知识产权的书，我们连一个笼统的都没有。半导体出海知识产权都可以写五六本书。”

“御林军”，不是靠市场能自然形成的，需要国家工程，需要政府工程，需要工信部、商务部共同来组建这一套保障体系。

这四大败笔，环环相扣，共同导致了今天的困局。而最令人痛心的是，这些错误本来是可以避免的。

闻泰科技 资料图

更深的陷阱：当自主创新也变成“原罪”

如果说前面提到的问题还只是战术层面的失误，那么安世事件暴露的更深层问题，则是战略层面的困境——中国企业通过海外并购获取技术的路径，正在被系统性地封堵。

这不仅仅是安世一家公司的遭遇。近年来，中国企业在欧美的半导体并购尝试，几乎全军覆没：紫光收购美国存储芯片厂商失败，清华紫光收购德国芯片设备商Aixtron被德国政府叫停，华润微电子收购美国Fairchild失败，建广资产收购恩智浦的射频功率业务被美国否决……

表面上看，每个案例都有各自的“理由”——国家安全审查、技术敏感性、市场垄断担忧等等。但本质上，这些“理由”背后是一个共同的逻辑：不能让中国通过并购获取先进技术。

更讽刺的是，当中国企业转向自主研发时，又会面临另一套限制。华为通过自主研发实现了5G技术领先，结果被美国列入实体清单，芯片供应被切断。中芯国际通过多年努力突破了14纳米工艺，结果被限制购买高端光刻机。闻泰科技收购安世后加大研发投入，专利申请量猛增，结果还是被美国盯上了。

这形成了一个“完美陷阱”：你想通过并购获取技术，不行，国家安全审查不通过；你自己研发技术，也不行，我限制你的设备和材料供应；你通过合法并购获得了技术，也不行，我可以事后用各种理由把你的资产冻结或剥夺。

香颂资本董事沈萌在接受采访时指出：“荷兰政府和法院不太可能无故干预企业经营。并购本应是交易双方共赢、甚至惠及当地社区的多赢结果。”

这话说得很委婉，但暗示很明显——如果闻泰科技“正常合理经营，并尽可能兼顾各方利益诉求”，未必会失去对子公司的控制。

但问题在于，什么叫“正常合理经营”？安世的营收和利润都在增长，研发投入在增加，专利产出在提升，员工队伍稳定，纳税按时足额，这还不够“正常合理”吗？

真正的问题不在于经营是否合理，而在于你的国籍。如果安世的控股股东是一家美国或欧洲公司，即使经营业绩差一些，也不会遭遇这种待遇。但因为控股股东是中国企业，即使一切都做对了，还是会被视为“威胁”。

从这个角度看，安世事件不是一个意外，而是一种必然。即使没有安世，也会有其他类似的案例。美国推动的友岸外包战略，欧盟强化的《外国直接投资审查条例》，都指向同一个目标：将中国排除在可信任的技术供应链之外。

中国企业的出路：从幻想破灭到战略重构

面对这种系统性困境，中国企业需要做出艰难但必要的战略调整。幻想破灭往往是成熟的开始。

安世案的最大教训是：通过海外并购获取核心技术的路径，在当前环境下已经不可持续。即使成功完成并购，也可能在若干年后以各种方式被收回或限制。与其把希望寄托在别人的“恩赐”上，不如下定决心搞自主研发。

这不是说完全放弃国际合作，而是要确保核心技术掌握在自己手中。华为的经历已经证明，只有真正实现自主可控，才能在极端情况下生存下来。

而且，不是所有海外资产都值得收购。在选择并购目标时，不仅要看商业价值，更要评估地缘政治风险。涉及核心技术、关键基础设施的资产，政治风险必然更高，需要更充分的风险对冲措施，或者干脆放弃。

有时候，不投资比投资更明智。与其花巨资收购一个随时可能被剥夺的资产，不如把钱投在自主研发上，或者投在政治风险较低的领域。

安世案暴露的另一个关键问题是，即使在中国有大量产能（东莞工厂占最终产品出货的80%），但由于供应链仍依赖美国技术和设备，一旦遭遇制裁，整个体系就会瘫痪。因此，必须加快推进供应链的国产化替代。这不是短期能完成的任务，但必须坚定不移地推进。只有实现了关键设备、材料、软件的自主可控，才能在极端情况下维持基本运转。

闻泰科技的遭遇，揭示了一个让人不安的现实：在大国博弈的时代，规则本身已经成为博弈的对象。

曾经被认为神圣不可侵犯的产权保护、契约精神、法治原则，都可能在国家安全的名义下被搁置。这不仅发生在发展中国家，也发生在标榜法治的西方发达国家。荷兰企业法庭在未经充分听证的情况下作出裁决，就是一个典型例子。

安世案开创的“事后冻结”模式，如果被广泛效仿，将彻底改变跨境投资的风险结构。投资者不仅要评估交易完成前的审批风险，还要评估交易完成后数年、甚至十数年的政治风险。当一项已经完成五年、运营良好的投资，可以因政治气候变化而被事后推翻，这种不确定性将使跨境投资成本大幅上升，国际资本流动显著萎缩。

上海明伦律师事务所王智斌律师说得很清楚：“在任何法律体系中，外资安全审查都应集中在交易完成前完成。若允许‘事后冻结’，监管边界将无限延伸，跨境并购的契约稳定性将受到严重冲击。短期内损害的是外资股东的投资权益，长期损害的则是荷兰的法律信誉与欧盟的营商环境。”

这不是危言耸听。如果荷兰可以这么做，其他欧洲国家为什么不能？德国、法国、意大利、爱尔兰……这些国家都有中国企业投资的技术公司，都可能援引类似的国家安全审查机制进行事后干预。一旦形成多米诺效应，中国企业在欧洲的所有技术投资都将面临系统性风险。

更讽刺的是，这种做法最终损害的不仅是中国企业的利益，也包括西方国家自身的营商环境。

对中国企业而言，这是一个痛苦但必要的清醒时刻。过去四十年，中国在与国际接轨的过程中，往往假设只要遵守规则、做好自己，就能获得公平待遇。但安世案告诉我们，当你成为战略竞争对手时，规则可以被改写，公平可以被牺牲。

这不是要我们放弃国际合作、走向封闭，而是要我们更清醒、更强大、更智慧地参与国际竞争。我们需要更强的自主创新能力，确保核心技术不受制于人；需要更完善的风险防控体系，将政治风险降到最低；需要更专业的国际化团队，在复杂博弈中维护自身权益；也需要更强大的国家支持，在必要时为企业撑腰。

闻泰科技的最终命运如何，现在下结论还为时尚早。但无论结局如何，这场危机已经给中国企业上了深刻的一课。

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