公募改革“触及灵魂”，中国正破解金融的世界性难题-好评

中国公募基金行业长期存在“规模至上”的发展偏差，固定管理费模式导致基金公司过度追求规模扩张，却忽视基民投资回报，导致“基金赚钱、基民不赚”的行业痛点。证监会出台《推动公募基金高质量发展行动方案》，是中国资本市场治理模式的突破性探索，打破传统固定费率框架，通过利益绑定机制倒逼行业回归 “代客理财” 本源。它不仅纠正了行业发展的价值偏差，更以“金融为民”理念重塑市场生态，提升公募基金作为资本市场“压舱石” 的功能，为居民财富稳健增长与实体经济高质量发展搭建桥梁，标志着中国金融市场在全球治理实践中走出特色路径，迈向更公平、可持续的发展阶段。

“坤坤勇敢飞，iKun永相随”“世界上最好的春春，不是李宇春也不是陈小春，而是刘彦春”……

2021年的牛市巅峰，中国公募基金经理们也迎来了有史以来最高光的时刻。以刘彦春管理的景顺长城新兴成长混合为例，其2017年、2019年、2020年的收益率分别为56.28%、72.18%、85.94%，大幅跑赢市场。

涨势更加凶猛的，是这支基金的管理规模。2017年底，景顺长城新兴成长混合的资产净值为19.82亿人民币，到了2021年二季度末，则飙涨至582.36亿，涨幅将近30倍。刘彦春管理的产品总规模，当时也超过了1000亿。

但是2021年跟风买入的基民们，此后将尝到熊市的痛苦滋味。2025年一季度末，景顺长城新兴成长混合的资产净值缩水到208.88亿，天天基金网数据显示，截止到今年5月23日，刘彦春的管理规模仅剩410亿，跌幅都在6成上下。

股市有牛熊，这是投资者理应承担的风险，人们不应该期待基金经理永远跑赢市场。但值得注意的事，近年来公募基金的波动率呈现出远超大盘的趋势，“遇牛更牛，遇熊更熊”。

作为投资门槛最低的基金类产品，公募基金本应是“居民财富守护者”和资本市场的“压舱石”，帮助散户和国家平抑市场波动，可如今却日益背离了自己的使命。

背后的原因其实早就是行业共识：公募基金基于管理规模的费率提取模式，让规模凌驾于业绩之上，成为基金经理们的首要目标，而在牛市大力营销、扩大规模的动机，让他们忽视了对投资者利益的保护。

当基金公司沉迷于“明星经理造神运动”，当管理费“旱涝保收”成为行业潜规则，当基民在净值波动中沦为“沉默的大多数”，一场关乎行业存续根基的改革已势在必行。

近日，中国证监会公开印发《推动公募基金高质量发展行动方案》（以下简称“方案”），

其中，建立健全基金公司收入报酬与投资者回报绑定机制，督促基金公司建立健全与基金投资收益相挂钩的薪酬管理机制等新规引发投资者群体高度关注与讨论。

这也意味着，在全球资本市场深度调整与中国经济转型升级的关键节点，公募基金行业正经历一场“触及灵魂”的变革。

放眼全球，这场变革的彻底性，甚至超越资本市场最发达的美国。中国资本市场已经摆脱对西方样本的亦步亦趋，走出独具特色的治理模式。

问诊公募：旱涝保收和追涨杀跌

目前，我国主动权益类基金主要采用固定费率模式，公募基金的收费主要包括持有期间费用（如管理费、托管费、销售服务费）和交易环节费用（如申购费、赎回费等），不同类型的基金收费差异较大。各类费用中，管理费率往往占比较大，股票型基金、混合型基金中较为常见的费率一般为1.2%～1.5%。

近年来受市场波动等因素影响，基金公司“旱涝保收”的现象愈发凸显，部分产品在大幅亏损或跑输业绩比较基准时仍能收取高额管理费，导致投资者产生巨大心理落差。

如2023年度，Wind数据显示，共4510只基金产品（不同份额合并计算，下同）的回报率为正，在全市场11514只产品中占比约为39%，不足四成。各类基金中，管理费率偏高的股票型基金、混合型基金亏损严重。

对此，在《方案》中证监会明确指出，近年来公募基金行业暴露出经营理念有偏差、功能发挥不充分、发展结构不均衡、投资者获得感不强等问题。

观察者网整理发现，2024年管理费超过1亿元的公募基金共有36只，从基金净值增长率来看，此类基金2024年业绩为负的约有三成；而从与业绩比较基准的对比来看，跑输的占比超过八成，其中不乏跑输幅度在10个百分点以上的产品，个别产品跑输幅度甚至超过20个百分点。

所谓业绩比较基准，是用来衡量基金表现优劣的参考标准，通常由一组具有代表性的市场指数、指数组合或固定收益率构成，常见如某混合型基金的业绩比较基准为“沪深300指数收益率*75%+中债总指数收益率*25%”。业绩比较基准一般反映基金的投资目标和风险收益特征，也用于评估基金经理的投资能力。

值得注意的是，这份榜单上有着不少明星基金经理的身影，而选择信任他们的基民不仅要承受跑输业绩的浮亏，基民付出的管理费更是成为了基金公司业绩和基金经理奖金的基石。

例如，明星基金经理张坤管理的易方达蓝筹精选，去年跑输业绩基准13.18%，却收取了4.74亿元管理费；刘彦春的景顺长城新兴成长混合A份额跑输基准13.72%，收取管理费2.95亿元。

另一位明星基金经理葛兰旗下的中欧医疗健康混合也是亏损大户，2024年该基金A/C份额净值均下跌超过16%，跑输业绩比较基准超过10个百分点，基金年报显示，中欧医疗健康混合2024年累计亏损74.77亿元，而同期管理费高达4.27亿元。

将时间放大到三年维度，2022年-2024年中欧医疗健康混合A/C份额净值均大幅下跌50%左右，跑输业绩比较基准超过25个百分点。而2022年-2024年，该基金管理费用合计约21.70亿元。

一边是基民忍受超额亏损，另一边则是这些基金为基金公司贡献了数十亿计的管理费收入，这其中到底出了什么问题呢？

南开大学金融发展研究院院长田利辉对此表示，现有模式中“基金赚钱基民不赚钱”这一现象的不合理性源自利益错配、短期考核机制和投资者信任不足三方面：管理费与规模而非业绩挂钩，导致基金管理人缺乏动力提升长期回报，反而可能通过短期规模扩张获取收入，损害投资者利益。同时，传统考核机制侧重短期规模排名，促使基金经理追求短期业绩波动，而非长期价值创造，加剧市场投机性。另外，基民对于公募基金业绩持续性存疑，屡屡发生反向赎回等问题，削弱基金作为长期理财工具的吸引力。 

数据统计显示，2022年-2025年，中国基金公司有连续三年业绩的主动权益类基金（含普通股票、偏股混合、灵活配置及指数增强）共计5898只，3年平均总收益仅有0.22%，但平均年化波动率超过了25%。

也就是说，国家喊了多年长线资金入市后，基金行业反而“误入歧途”，让自己从资本市场的压舱石之一变成了拿着基民钱投资的市场参与者之一，在没有掌握市场定价权的情况下，如何为基民谋取收益就相当考验基金经理的操盘水平，这也导致很多水平不足的基金经理在市场的表现像一个大号散户，要么追涨杀跌，要么组团取暖。

而除了部分基金经理的主动快进快出追涨杀跌外，基金销售机构的急功近利也对基金生态造成了一定的影响。

对于部分中腰部销售机构，由于其销售规模和蚂蚁，天天基金网等头部机构差距较大，为了提升自己的营收，会对基民倡导炒基金“波动操作”，推荐客户“赎旧买新”，“倒量”等操作，增加基民交易频率来实现手续费和代销佣金的获利。

而这些短期的投资行为也进一步倒闭了基金经理为了应对申购赎回潮进行被动调仓，短期投资行为进而加剧了市场波动，进一步损害了投资者的长期利益，最终形成“基金波动、代销机构赚钱、基民不赚钱”的行业痛点。

药方：规模为王变利润说话

针对公募行业的上述两大痛点，本次《方案》提出的改革方案可谓力度巨大，“触及灵魂”。

具体来看，《方案》的矛头既指向机构，也指向基金经理。

针对机构，《方案》直击主动权益基金收费模式，明确指出对新设立的主动管理权益类基金大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费收取模式，对符合一定持有期要求的投资者，根据其持有期间产品业绩表现确定具体适用管理费率水平。同时《方案》也对将投资者盈亏等关于投资者利益的指标纳入基金公司和基金经理的考核体系提出指引要求。

浮动管理费收取模式下，充分体现公募基金产品与基金持有人“同甘共苦”的特点。举例来说，如果某位投资者在持有基金A期间，基金A的收益表现符合其同期业绩比较基准，基金公司才能按照正常费率收取管理费；如果基金A的收益表现明显低于其业绩比较基准，基金公司则须下调管理费。通过这一系列改革举措，将扭转基金公司管理费“旱涝保收”现象，进一步解决长期困扰行业的“基金赚钱，基民不赚钱”问题。

对于本次基金业改革，中航基金副总经理、首席投资官邓海清表示：头部机构60%主动权益基金将实施“基准分档收费”，彻底打破“无论牛熊躺赚”的商业模式。这相当于将基金公司利润与投资者回报深度绑定，倒逼机构从“收费管理员”转型为“价值创造者”。

在《方案》下发后，业界也迅速行动了起来。

5月16日，中国证监会官网显示易方达、华夏、嘉实、广发、汇添富基金等26家基金管理人集中申报了一批主动管理权益类基金，均采取浮动管理费率，即投资者持续持有一定时间后，根据投资者持有期间的收益情况来确定管理费率档位。

从这批26个基金管理人看，其中21家机构基金管理规模或主动管理权益类基金管理规模居前，同时包含了4家中小管理人、1家外商独资管理人，具有较强的行业代表性。

观察者网查询发现，华泰柏瑞基金、国泰基金、永赢基金、中银基金，并未出现在本次浮动管理费率基金申报名单中，这四家机构分别在2025年一季度非货币基金规模榜单中位列第8、第15、第18和第19名。

此次新政不仅对行业公司层面提出要求，对基金“操盘者”——基金经理也进行了重点约束。

证券时报评论文章指出，2022—2023年间，公募基金行业整体亏损近2万亿元，部分明星基金经理在其管理的产品大幅亏损情况下依然领取千万年薪。这种利益失衡，显然有违公平。

此次行动方案要求，督促行业加大薪酬管理力度。完善证券基金经营机构薪酬管理制度，督促基金公司建立健全与基金投资收益相挂钩的薪酬管理机制。

其中值得注意的是，行动方案要求，对三年以上产品业绩低于业绩比较基准超过10个百分点的基金经理，要求其绩效薪酬应当明显下降，并强化业绩延期支付和追索机制；对三年以上产品业绩显著超过业绩比较基准的基金经理，可以合理适度提高其绩效薪酬。

除了基金经理外，方案也对基金公司高管层面提出了新的考核要求，降低规模、排名、收入、利润等指标权重，基金业绩指标的考核权重不低于50%。

据《财经》统计数据显示，过去三年，超过30%的混合型基金收益率低于业绩基准10%，约6.6%的股票型基金跑输基准10%。其中，52只混合型基金、8只股票型基金跑输业绩基准50%以上。

也就是说，如果按照方案中的要求，将有三成基金经理或面临降薪。

而在加强了对业绩的约束外，本次方案也对过去基金经理“不务正业”追热点行为进行了约束。

翻看近年新闻，可以发现，基金经理随心所欲的行为，诸如医药基金买银行，消费基金买医药的情况可谓比比皆是，监管的罚单也是屡禁不绝。

例如前海开源沪港深智慧生活混合基金，基金宣称聚焦“智慧生活”（如互联网+、消费升级），但2024年四季度前十大重仓股中70%为军工股（中航西飞、航发动力等），偏离度达74.63%，与合同约定的“智慧生活主题相关证券占比不低于80%”严重不符，尽管基金经理崔宸龙辩称军工股属于“低空经济”范畴，但监管机构认定其构成实质性违规，托管行农业银行被指未履行监督职责。

而国泰大健康混合基金则在基金合同明确投资大健康领域，实际持仓在2022-2024年间频繁切换至消费、科技、新能源等领域。例如，2023年三季度前十大重仓股中仅2只医药股（国药股份、老百姓），其余为宁德时代、比亚迪等新能源标的，偏离度高达60%以上，而基金业绩更是从2021年高点以来下滑了超过50%。

而金信智能中国2025混合基金合同要求投资“智能化相关企业”，但2024年四季度前十大重仓股中8只为银行股（招商银行、兴业银行等），持仓占比超60%，与“智能机器、智能家居”等主题无关。翻看其业绩，基金净值三年间下跌超过25%，不仅跑输了基准，也落后于行业平均水平。

对于这些风格飘逸的新闻，邓海清认为这本质是基金公司和基金经理投研能力不足的表现，其表示：“本次方案中业绩比较基准的监管强化，使"风格漂移"成为历史名词。主动权益基金被迫回归"相对收益"本质，与指数增强产品形成直接竞争，倒逼投研能力实质性提升。”

比美国更彻底

当人们谈到中国的金融市场，总是不可避免地去跟全球最发达的金融市场——美国去比较。

我们必须承认，经历了上百年发展历程、市场竞争格外的激烈的美国金融体系，在投资者保护层面拥有不少先进之处。

仅仅以费率为例，2023年数据显示，中国公募基金的合计综合费率相较美国股票型基金综合费率（0.44%）、混合型基金综合费率（0.59%）及债券型基金综合费率（0.37%）分别高了 0.51pct、0.77pct 及 0.22pct。

不过值得注意的是，美国市场上大量的ETF、对冲基金等低费率产品，拉低了整体费率的水平，而与投资收益挂钩的浮动管理费模式，也主要存在于私募和对冲产品中。

与中国公募基金相对应的美国共同基金，至今仍以按规模收取管理费为主。

正如巴菲特建议普通人投资ETF而非主动管理基金，在美国市场上，主动型共同基金的平均表现也是长期跑输大盘。只不过由于美股的长期回报率表现优秀，才让投资者不至于怨声载道。

可以说，公募基金运作水平不尽人意，是一个世界性难题。

从这一点来看，中国本轮公募改革已经走在美国前面。

至于为什么全球公募类产品都以固定管理费为主，是因为浮动费率也是一把双刃剑。

理论上讲，浮动费率的目的是引导机构从追求规模转向追求收益率，节约营销成本，把更多精力花在投研上，从而提高自身投资水平，与投资者共赢。

但在实践中，当基金公司收到的管理费用下降，他们的做法未必是提高投资水平，而是会试图从市场的其它部分找回利润。

一方面，规模较小的基金公司会因为固定收益的下降而难以为继。有业内人士指出，一家基金公司的运营需要包含人力、信息系统、办公场所、投研服务等基础成本，在国内市场上，如果一家主动管理基金的规模小于100亿，就难以保证覆盖成本之支出。如果管理费进一步下降，这些小机构会逐渐被市场淘汰，头部机构则吃下更大的市场份额，继续维持可观的利润。这样的“大鱼吃小鱼”，最后未必能够让“大鱼”有动力去提高投资能力。

另一方面，尽管美国基金公司自身费用率较低，但投顾成本较高。中金公司研报称，美国投顾组合类账户平均费率可达1.0%~1.1%。只有基金公司降费，并不能让普通投资者的综合成本下降很多。

而在中国本就不规范的投顾市场上，基金公司也可能会通过进一步压榨渠道和投顾机构来保护自身利益，导致渠道生态继续恶化。

那么中国本轮改革，为什么有勇气转向浮动费率？原因或许有两点。

首先，中国基金行业仍然处于集中度较低的阶段，如今市场的共识是，适当的淘汰机制有助于行业高质量发展。

而对于那些明星基金公司和基金经理，前几年过高的热度也成为了它们身上的枷锁。理论上来说，当单一基金的规模膨胀到数百亿甚至千亿以上规模，其投资的灵活度会极大下降，从而损害盈利表现。当规模效应被弱化，这些基金经理可以不再背上沉重的规模增长KPI，更加专注于投资本身。

再加上中国国有资本在基金行业的话语权更强，“大鱼吃小鱼”的负面效应能够得到更好的管控。

其次，中国发达的互联网生态，也与美国注重线下服务的投顾市场有显著区别。近年来，蚂蚁、天天基金这样的互联网代销平台崛起，极大降低了中国投资者的投顾成本，增加了信息透明度和量化分析的便捷程度，并且能够提高监管效率。

在此背景下，通过压缩费率的方式来淘汰一些高成本和不规范的销售和投顾渠道，对中国金融市场的健康发展也是利大于弊。

不是变相降薪，而是促进公平

可以看到，本次基金改革最核心的无论是基金降费，还是考核机制，都释放了一个明确的信号——基金行业整体需要降低成本，返利于民。而这个改革的背后，也不可避免会引发金融行业是否会进一步降薪的讨论。

首先需要明确的是，金融行业绝不是所谓的“食利阶层”。三十多年来，中国资本市场始终把服务于实体经济的融资需求作为首要任务，公募基金行业将普通人和各行各业的闲置资金汇聚起来，支持实体企业的融资发展，对提高资本配置效率发挥着重要作用。

但美国经验证明，金融行业本身马太效应极强，一旦不受约束，也会过度侵蚀社会利益。1947年，金融行业仅占美国非农企业利润的10%，但到2010年，这一比例飙升至50%。

因此，中国监管层面也一直在试图避免金融业与实体业薪酬不平等的问题。

《中国经济周刊》就曾做过统计，2018年至2021年，金融业员工年度平均薪酬是制造业的2.35倍、是其他行业的1.69倍。

北大博雅特聘教授、国发院经济学教授、中国经济研究中心主任姚洋表示：“金融业降薪不是惩罚性的，而是为了降低金融业吸引力，转向发展制造业。”本轮基金业改革，着眼处不仅是基金行业本身，更是实体经济和居民财富崛起的发令枪。

其实，在金融业内部，薪酬的分化也极为明显，顶流基金经理和基金公司高管动辄千万甚至上亿的年薪，而银行基层柜员和券商营业部人员则成为了拉低整体均值的分母。

近年来，无论是中金公司交易员炫富年薪百万，还是中信建投实习生炫富事件，都在社会舆论上造成了不良的影响。但客观来说，金融行业基层从业者的薪酬未必就高到了不合理的水平，他们还往往成为行业内部薪酬分化的受害者，承担了舆论争议的主要后果。

引入浮动管理费，是对“躺平”和“无能”的基金经理敲响的警钟，也是调节明星基金超高收益的平衡器。对那些专注于投研能力的从业者，以及中等规模的优秀基金产品，未必不是更好的机遇。

5月7日的国新办发布会上，证监会主席吴清表示，此次公募基金改革的一大重点是改革基金运营模式，督促行业回归“受人之托、代客理财”的本源。优化主动权益类基金收费模式，业绩差的必须少收管理费，通过浮动管理费收取机制，扭转基金公司“旱涝保收”的现象。同时，把业绩是否跑赢基准、投资者盈亏情况等直接关乎投资者切身利益的指标，纳入基金公司和基金经理的考核体系，督促基金公司从“重规模”向“重回报”转变。

站在2025年的时间节点回望，这场改革或许会被视为中国资本市场走向成熟的关键转折。它不仅是对行业积弊的清理，更是对“金融为民”理念的重申——当基金公司开始为基民的每一分收益精打细算，当考核表上的“规模”一栏逐渐被“回报”取代，我们终将看见一个更理性、更健康的财富管理生态，在服务实体经济与居民福祉的双重使命中，书写资本市场的新篇章。

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