郭杰振| “对等关税”：一名魔怔总统的搞钱术

编者按：在宣布将与全球大打关税战后，特朗普顶不住美债和美股的双重压力，选择改变了他打算单挑全世界的“对等关税”政策，将矛头对准了中国。

针对特朗普特殊的“对等关税”偏好，复旦大学中国研究院助理研究员郭杰振在《东方学刊》上撰文分析了特朗普总统关税战背后的搞钱逻辑，观察者网经《东方学刊》授权全文发表。

【文/ 郭杰振】

特朗普“对等关税”落地，他的预案应该是涵盖中方反制措施的相关内容的，只不过，这部分内容可能是以注脚形式呈现的。在新闻发布会后，美国财长斯科特·贝森特（Scott Bessent）担心我们看不懂似的，专门出来放风，称对中国的关税水平是34%+20%，同时警告中国不要反制。

我们无法获悉特朗普与贝森特之间有没有默契，即使有，恐怕也是幼儿园级别的。在那场充满戏剧性的“对等关税”发布会上，特朗普像一名幼儿园教师，指着硕大的对等关税税率图表做演示。会后，贝森特专门跑出来提醒“别忘了看注脚”。

我们不仅看到了他们的注脚，还猜到了特朗普的底牌。他不是什么革命家，更不是一名合格的政治家，甚至连政客都算不上，不过是一位想钱想到魔怔的“商人”。他和幕僚们穷尽一切办法搞钱，期望在填补政府赤字的黑洞后，大幅调降税率。这么做不是为了拯救美国，而是挽救特朗普家族于危困，稍带手松一松勒在美国脖子上的夺命圈。别忘了，特朗普先是一名资产严重依赖借贷的地产商人，之后才是美国总统。

网上有不少解读特朗普关税税率是怎么算出来的文章，这类文章其实完全没必要。用美国从主要贸易伙伴的进口额乘以相应税率，看他能筹集多少钱就知道了。经估算，特朗普大概可以筹集到9000亿美元，这个数据与他拆东墙补西墙实现的赤字削减额加起来，可以大幅消除美国政府赤字。

表1 “对等关税”关税额估算（单位：百万美元） 作者自制

但是，这么一分一分地征税，实在是太慢了，中期选举前不但不会有什么好结果，反而可能导致共和党在两院轮选中失利，失去多数党优势。相比之下，先祭出大招，一棒子把贸易伙伴打蒙，然后诱导贸易伙伴主动献出换取调降关税的筹码，这样以退为进搞钱要快得多。实际上，在祭出“对等关税”大招前，美国参议院已经否决了特朗普针对加拿大额外征收25%关税的议案。

“对等关税”出台后，全美都在替特朗普擦屁股，美联储关于美国经济前景的发布会几乎变成了“关税”政策专题解读会。特朗普团队内部也出现了裂痕，市场流传美国财长贝森特正寻求辞职、马斯克公开抨击纳瓦罗关税研究等等消息。

图2 美国参议院否决对加拿大征收额外25%关税议案

看透特朗普之后，算算他的筹码就行了。他的最终筹码无非大小两个：大筹码是填平美国政府赤字；小筹码是填平特朗普家族债务。大筹码名大实小，小筹码名小实大。

特朗普的“大筹码”：缩减政府赤字

美国政府2024财年预算赤字1.9万亿美元，特朗普通过裁撤部门、裁员、压缩政府研发经费支出等方式压缩预算规模在2500亿美元左右，废除奥巴马医保（Obamacare）可以节约2500亿美元，两项合计约5000亿，如果再通过“对等关税”加敲竹杠等方式筹集1.4万亿美元，特朗普就可以暂时填平美国政府的赤字窟窿。假如完成这项“壮举”，特朗普就可以在全美表功，自称功绩标榜千秋。至于这么干会有什么后果，特朗普大概是不会去研究政策文稿里的脚注。

图3 美国政府赤字情况

特朗普能走多远？从参议院否决对加拿大额外征收25%关税议案、“对等关税”招致的反对和团队裂痕看，特朗普应该走不远。最乐观的估计是他可以撑到中期选举，最可能的估计是撑不到他就职“百日”。中方迅速而有力的反击是特朗普没想到的，从美国股市的表现看，美国市场也没想到。欧盟、加拿大、墨西哥、南非等国家或地区均在研究反制措施，等各国的反制措施陆陆续续出台后，特朗普或许会发现他把美国变成了澳大利亚——一个与各大陆板块隔绝开的“四不像”。

特朗普的“小筹码”：摆脱家族困境

特朗普在竞选中自称账户有10亿美元，但根据美国主要财经媒体的评估，特朗普的资产以不动产、股权和虚拟货币为主，其中只有不动产项目能够产生相应的现金流，但这些不动产背后有约6亿美元的负债。扣除项目的运营费用和负债的利息支出，特朗普能够从不动产项目里拿到的现金流是非常有限的。

考虑到疫情冲击带来的酒店业营收下降、通胀导致的用工成本大幅上涨等因素，特朗普的不动产项目或许已经无法为他的家族提供现金流，这也是特朗普第二任期心态变化的根本原因。这一趋势可以从两个方面得到佐证：

其一，特朗普2016年和2024年两次大选的资金情况，2016年特朗普自出资6596万美元，2024年他几乎没有自出资，还是凭借马斯克捐资的2.49亿美元解了筹资不利的困局，竞选时特朗普再也不提自己账户有10亿美元的存款；

其二，Sky News援引特朗普律师的话称“特朗普无法从资本市场融得4.54亿美元，缴纳因虚报资产被判处的相应罚金”。

图4 特朗普的资产状况

在特朗普持有的资产中，变现难度最低的是他直接持有的特朗普媒体科技集团（交易代码：DJT）的股权。特朗普媒体科技集团由特朗普2020年在特拉华州注册成立，之后经过一系列收购与重组，于2024年4月2日上市。但是，这家企业净利润和经营现金流均是负数，是股市上妥妥的垃圾股，即使出售，特朗普能够筹到的资金也不会超过10亿美元，而且还要提防出售股权时被华尔街恶意做空。

表2 特朗普媒体科技集团2024年合并报表（单位：千美元） 数据来自：U.S. Sec, Edgar

图5 特朗普媒体科技集团（交易代码DJT）的交易现状

除了股权，他能够快速变现的就剩下虚拟货币了。但是，虚拟货币的价格与货币存量高度相关，在美联储缩表、投行一致看衰美国经济的大背景下，虚拟货币的价格大概率不会有特别乐观的前景。更何况，现有虚拟货币价格是靠炒作价格指数期货上来的，价格上涨背后的交易量很低。

支撑现有虚拟货币价格上涨的最大动力是虚拟货币ETF买入力量，这些ETF基金经理通过买入虚拟货币价格指数炒高价格，实现账户浮盈后提取大额利润分红。因此，特朗普与美国“第一夫人”梅拉尼娅持有的虚拟货币只是账面财富，不能等同于现金流。

图6 贝莱德比特币ETF

注：贝莱德比特币信托ETF是2024年1月4日发行的开放式基金，它并不直接持有比特币，而是配置基金公司Grayscale发行的ETF产品Grayscale Bitcoin Mini Trust（BTC），这份基金产品同样不直接持

面对如此窘迫的家族财务状况，特朗普迫切需要宽松的货币环境和大幅降低的资产交易税率。从特朗普个人角度看，他一直在憋的大招或许就是计划于2025年底推出的新减税法案。新法案在普惠制的减税基础上，规避甩卖资产产生的交易税费。对他来说，减税的力度越大越好，但减税的力度跟政府财政收支高度挂钩。为了自救，他只能甩开膀子砍预算，尽可能消灭政府赤字，之后大踏步地推动美国有史以来最大规模的减税法案。

马斯克、贝森特或许是在看透了特朗普的小九九后，最终下定决心离他而去。但这些都阻挡不了特朗普自救的决心，接下来他或许会更疯狂、更偏执。对于一位已经魔怔的总统而言，他这么做是不是在拉美国为自己陪葬并不是排在第一位的问题，特朗普家族能不能在自己的第二任期内活下去才是最重要的。

撇开股市、专注于搞钱，这是总统魔怔后的信号

特朗普一直强调搞好股市是自己关心的事情之一，但在第二任期却宣称不能只看股市，并联合财长贝森特统一口径，把股市下跌的锅甩给民主党。

在对“AI泡沫”的反思露出苗头的情况下，特朗普非但不管不顾，反而推出了针对150多个国家和地区的“对等关税”政策，把自己搞成了黑天鹅。这么做在刺破“AI泡沫”的同时，也极大地威胁了美国跨国公司用近半个世纪才建立起来的盈利模式，苹果公司将如何规避关税带来的业绩负面冲击？英伟达（交易代码：NVDA）和苹果公司（交易代码：AAPL）的估值还适用于25倍的估值吗？市场对这个问题充满了疑虑。于是，在特朗普关税大棒落地后，我们看到了美国三大股指权重股引领的暴跌潮，三大股指跌幅似有刷新2020年熔断机制的倾向。

图7—图9 美股三大股指权重股重挫

美股2020年以来的涨幅中，2020—2022年的上涨靠的是美联储突击发钱，2022至今的上涨靠的是英伟达等科技公司掀起的AI革命。在特朗普胜选前，美股就已经进入了“能不能继续上涨取决于AI的泡泡还能吹多大”的历史关口。

特朗普不管不顾，直接用关税大棒打破了AI泡泡继续吹下去的幻想，同时引出了对美国跨国公司盈利模式的全球反思，美股已经走到了类似2000年互联网泡沫的关口。如果“对等关税”政策导致美国国内通胀再起，美联储可能会以牺牲增长为代价，通过坚定的加息平抑通胀。届时，美股面临的情况就可以参照“互联网泡沫”（The Dot-Com Bubble）了。

图10 CSCO（思科公司）/NVDA（英伟达）股价走势模拟

图11 CSCO（思科公司）/NVDA（英伟达）成交量走势模拟

后记

特朗普称“对等关税”政策发布日是美国“解放日”，他理解的是美国被解放了。实际情况是，世界正在加速迎来脱离美国的“解放日”，美国自动选择了靠边站，再也不用为担任全球经济领导者的角色而费心了。加拿大总理马克·卡尼（Mark Carney）公开称“全球贸易锚定美国的体系结束了、加拿大与美国深度一体化的传统关系结束了、美国领导全球经济的时代结束了，如果美国不想引领全球经济发展，加拿大可以补位”。

马克·卡尼说了句大实话，只不过他心里一点谱都没有。如果美国不引领全球经济发展，中国的经济体量和全球贸易额放在这里，全球经济头把交椅的位置，加拿大应该站得远远的而不是跑来自取其辱。