13亿收购韩国再生医美龙头，爱美客溢价下注“技术时差”

【文/王力 编辑/周远方】

3月10日，爱美客（300896.SZ）公告以1.9亿美元（约13.86亿元人民币）收购韩国REGENBiotech85%股权，创下国内医美史上最大单笔收购纪录。然而，这场让股价次日暴涨14.92%的交易，在行业人士看来，实则是医美巨头在市场红海中，为争夺“技术时差”而下的一步险棋。

当嗨体水光针从3000元跌至两百元出头，低价玻尿酸沦为“百元引流品”，医美行业上游深陷价格战泥潭。为了逃离价格战的困境，企业纷纷将目光投向技术，试图通过技术领先来获得竞争优势。然而，技术领先的半个身位能保持多久，谁也无法确定，这也使得这场技术追逐战充满了风险。

作为国内医美行业头部企业，爱美客2024前三季度营收增速再度创下新低。REGEN的聚乳酸微球技术成为破局关键：其童颜针AestheFill不仅填补爱美客再生材料空白，34国注册证更助其“借船出海”。而彼时的华熙生物（688363.SH）正押注III型重组人源化胶原蛋白、华东医药（000963.SZ）以“少女针”强攻高端、江苏吴中(600200.SH)突破完整人胶原结构，行业来看，头部企业集体转向“技术+产品矩阵”双驱动。

值得关注的是，作为REGEN中国代理，江苏吴中明确“代理权不受影响”，却同步发力三文鱼针合规空白与自研胶原，从“渠道搬运工”变身“技术玩家”。这种转变也印证行业共识，单品生命周期不足5年，唯有掌握技术迭代速度和组合深度，才能逃离价格绞肉机。

“现在比拼的是谁的技术能创造新需求。”行业分析师指出，毕竟在“水光针比面膜便宜”的时代，医美上游已告别流量时代，硬核技术正在重构定价权。

13亿买的不是产品，是“技术时差”？

公开资料显示，REGENBiotech于2000年在韩国大田成立，公司专注于医用材料、医疗器械及医药等相关产品的研发、生产与销售，逐步在竞争激烈的医美市场中崭露头角。

一家成立二十余年的韩国医美公司创下了国内A股史上最大医美收购案，此次13亿的收购被解读为，为了REGEN公司25年来所积累的“技术时差”。

截图来自爱美客公告

1.9亿美元的收购价格，对应着47倍的市盈率（基于REGENBiotech2024年前三季度的净利润计算）。在一般市场环境下，尤其是对于医美行业，这样的市盈率倍数处于较高水平。通常情况下，市盈率过高意味着收购方为被收购企业支付了相对其当前盈利能力来说较大的溢价，承担了较高的投资风险。

市场认为，尽管REGENBiotech拥有先进的技术，但从2024年的财务数据来看，其前三季度的营收增速放缓，净利润也面临一定压力。在这种情况下，以如此高的价格进行收购，显示出收购方对目标公司未来业绩增长有极高的预期，同时也反映出交易价格相对目标公司当前的实际经营状况而言存在较大溢价。

对此，爱美客相关负责人向观察者回应表示：“从全球市场来看，再生类注射产品增长更快，竞品较少，我们认为该品类将保持高双位数增长。”

据悉，REGEN的核心资产，是其持有的“可生物降解高分子微粒制备技术”专利。其PDLLA微球呈海绵状多孔结构，同等质量下体积比传统材料大30%，胶原再生效率提升40%。这种技术突破，使AestheFill成为全球第三款、韩国首款获批的聚乳酸填充剂（2007年上市），并在34国获得注册。

2023年REGEN的财务报表曾为其赢得“医美界印钞机”的称号，2023年，REGEN实现的营业收入约为8198.54万元，对应实现的净利润约为5015.14万元，高达61%的净利润率，这种暴利并非市场投机的结果，是此前技术壁垒具象化的产物。

当下，全球再生类注射产品年增速超25%，而具备同类技术的玩家不足5家。REGEN的34国注册资质，可为爱美客节省至少3年的海外认证时间——在医美材料“认证即壁垒”的行业规则中，意味着提前锁定了欧盟、东南亚等新兴市场的入场券。

而对于产能问题，爱美客也向观察者网透露，标的公司于2024年在原州市新建了第二工厂，目前新工厂已经获得了韩国（GMP）认证。随着新工厂投产，产能不足的问题将会得到有效解决。预计标的公司未来几年的营业收入和净利润将保持快速增长。

江苏吴中回应：代理权不受影响

值得一提的是，此前江苏吴中(600200.SH)拥有AestheFill（艾塑菲）在中国大陆地区的独家销售代理权，代理协议有效期至2032年8月28日，而关于收购对江苏吴中的影响，市场众说纷纭。

针对爱美客收购韩国医美企业可能对江苏吴中代理业务产生的影响，江苏吴中相关负责人接受观察者网访谈时回应表示：“经过专业团队及外部律师评估，原有国家代理权协议的法律保障相当完善。协议明确承诺在有效期内不存在被取消或终止的风险，潜在法律障碍基本不存在。”

关于与爱美客的长期合作关系，上述负责人表示江苏吴中始终秉持开放态度，但更注重构建产品矩阵的长远战略。对于爱美客国内扩产计划的影响，他分析称：“韩国新工厂产能已提升数倍，能有效缓解供不应求现状。”

然而，当爱美客和江苏吴中同时强调产能，在当下的市场环境和供需逻辑下，单一技术产品的“技术时差”究竟能维持多久，还得画上一个问号。

当“百元玻尿酸”杀死流量神话，头部企业已悄然换挡

“现在打一支水光比敷高端面膜还便宜，机构只能靠新项目找补利润。”上海某医美机构销售人员向观察者网展示价目表：曾经标价3800元的嗨体水光针，如今促销价仅252元，有的医美机构推出多次卡套餐，换算下来单次只要两百元出头；进口肉毒素每逢节庆跌破千元，不少平价玻尿酸更是沦为“百元引流品”。

这一幕折射出医美行业的残酷现实——当价格战卷到上游，昔日的“证件红利”正被技术迭代的速度碾碎。

以爱美客为例，2024年前三季度实现营收23.76亿元，同比增长9.46%;净利润15.86亿元，同比增长11.79%。其中第三季度单季营收7.19亿元，同比增长仅1.1%;净利润4.65亿元，同比增长2.13%，量增价跌的悖论背后，是渠道话语权的急速流失。

爱美客营业收入及营收增速 数据来自爱美客财报

在这场"技术军备竞赛"中，头部企业已悄然换挡，押注更多头部技术及多元方案。“通过本次交易，爱美客加厚了在再生产品领域的布局，搭配爱美客旗下众多产品，可为求美者提供更多元、效果更佳的解决方案，满足求美者在面部、身体等更多部位治疗的需求。”爱美客向观察者网表示。

除爱美客收购韩国REGEN外，华熙生物押注III型重组人源化胶原蛋白，试图复制玻尿酸帝国的神话；华东医药凭借“少女针”Ellansé®，在再生材料赛道与昊海生物“海魅”正面对决；四环医药“乐提葆”肉毒素借消费降级逆势扩张，市占率攀升至18%；江苏吴中则选择“硬核突围”，其重组人胶原植入剂突破片段化技术瓶颈，开发出具备完整结构的Ⅰ型人胶原。

自2024年艾塑菲在国内市场获批后，江苏吴中此前通过童颜针代理实现显著业绩增长。江苏吴中同样在做多元布局，其向观察者网介绍，“韩国市场的三文鱼针丽珠兰非常火爆，国内因合规证件缺失存在巨大空白，我们有望抢占先机”，并计划凭借全球独家权推动出海。”

2024年前三季度，江苏吴中的医美板块营收达1.99亿元，较上年同期增长4175.12%，毛利为1.63亿元，同比增长6465.52%，仅第三季度就为公司贡献了近1亿元的毛利。据悉，2025年，艾塑菲将迎来完整销售年度（去年仅7个月），叠加市场需求环比增长，预计增速显著。

对于艾塑菲在34国获批与公司出海计划的协同问题，江苏吴中表示，艾塑菲作为代理产品本就不在出海计划内，公司真正的国际化布局依托自主产品——包括即将上市的PDRN产品（三文鱼针）和重组人胶原蛋白植入剂。

此外，目前市面上的重组胶原蛋白多为片段化结构，而江苏吴中的产品具有“完整的人胶原蛋白结构”，其支撑力可与动物胶原媲美。目前，该产品的临床样品已经启动人体试验，计划在年内正式开展临床试验。

有医美行业内从业人士分析认为，任何单品生命周期不超过5年，能活下来的企业必须同时掌握“技术迭代速度”和“产品组合深度”。当“百元玻尿酸”撕碎流量神话，医美行业的生存法则已从低价转向技术，这场争夺中，必须一边卷技术，一边卷产品，不断相互撕开材料、工艺、适应症的护城河，才能避免沦为价格绞肉机中的下一个牺牲品。