陕西瑞科客户稳定性存疑：营收净利润下滑，三年分红1.46亿_风闻

《港湾商业观察》陈钱

近期，北交所披露了陕西瑞科新材料股份有限公司（简称：陕西瑞科）的审核问询函，公司于今年6月末递表北交所，保荐机构为开源证券。

从创业板转战北交所的陕西瑞科，期内营收利润的双下滑，下游主要客户需求的不确定性，研发投入的偏低带来的对公司创新潜力的疑问，以及主要供应商为贸易商的合理性，也皆成为北交所关注的重点。

营收净利润下滑，销售单价下降

招股书及天眼查显示，陕西瑞科成立于2003年，主要从事贵金属催化剂的研发、生产、销售、加工及失活贵金属催化剂回收再加工等业务。贵金属催化剂作为关键性基础材料，下游客户主要包括医药、特种化学品、液晶材料、农药、食品和饲料添加剂、基础化工、新能源等生产型企业，公司95%的收入都是来自内销。

2022年-2024年（简称：报告期内），公司实现营收分别为11.85亿元、11.52亿元、10.52亿元，实现归母净利润分别为1.11亿元、7171.71万元、6903.31万元，实现扣非后归母净利润分别为7007.44万元、6015.29万元、6471.19万元。

2025年一季度，公司营收同比下滑3.56%，为2.74亿元，归母净利润同比上升81.04%，为2703.61万元，扣非后归母净利润同比上涨95.64%，为2614.41万元。

不难看出，陕西瑞科期内的营收和净利润均呈下滑趋势，2025年一季度虽然净利润较上年同期有所上涨，但营收依然是下滑。公司表示，2025年一季度净利润的增长主要系毛利率更高的加工业务收入增加及一季度的销售回款优于上年同期，并且当期的财务费用有所降低。

据悉，陕西瑞科的主营业务包括贵金属催化剂的销售和加工，按催化剂和反应物是否处于同一相（固相、液相、气相）可将公司贵金属催化剂分为均相催化剂和非均相催化剂，公司的销售业务以均相产品为主，加工业务以非均相产品为主。各期的主营业务收入占比分别为93.53%、88.85%、90.73%。

在公司的主营业务中，以催化剂销售为主，其各期的主营收入占比分别为91.05%、89.44%、87.56%，催化剂加工的主营收入占比仅为8.50%、10.23%、12.01%。

需要注意的是，公司贵金属催化剂销售产品的平均售价期内下滑明显，各期分别为4.08万元/千克、2.76万元/千克、2.06万元/千克，其中收入占比较高的均相产品的售价更是从2022年的7.31万元/千克下滑至2024年的2.83万元/千克，下滑幅度达61.29%。

各期，贵金属催化剂加工产品的平均售价分别为0.13万元/千克、0.13万元/千克、0.12万元/千克。

虽然销售单价连续下滑，但公司的毛利率较为稳定，各期分别为11.35%、11.96%、13.01%，常年高于同行业可比公司均值的11.50%、8.20%、8.79%。

据悉，陕西瑞科生产的贵金属催化剂主要原材料系价值较高的铂族贵金属及其化合物，其直接材料在生产成本中的占比高达95%，公司也在风险因素中坦言，若未来因市场竞争加剧导致售价承压或原材料价格上涨等因素导致成本上升，将会对公司业绩造成不利影响。

客户稳定性存疑，应收账款周转率远弱同行

公司的毛利率整体呈增长的同时，上游也存在供应商较为集中的现象，各期向前五大供应商的采购占比达73.77%、68.30%、58.95%，并且陕西瑞科的供应商以贸易商为主，各期仅向贸易商的采购占比就达79.01%、76.67%、74.10%。

其中，常年为公司第一大供应商的上海全银（全称：上海全银贸易有限公司）就是一家从事批发和零售的贸易公司。

各期，陕西瑞科向上海全银的采购占比分别为37.73%、24.43%、20.77%，具体的采购额分别为4.08亿元、2.32亿元、1.85亿元，2024年的采购额较2022年骤减54.71%。

审核问询函要求，请发行人：说明主要通过贸易商采购的必要性，且该类供应商采购规模高于可比公司的原因及合理性，主要贸易商的终端供应商情况，是否存在同时向贸易商及其终端供应商采购情形及合理性。

中国投资协会上市公司投资专业委员会副会长支培元向《港湾商业观察》表示，贸易商占采购额的七成以上可能会被视为供应链风险，尤其是在公司原材料价格波动比较频繁的情况下，贸易商采购占比高可能会引发监管对价格公允性、供应商稳定性的质疑，建议企业提供贸易商最终供应商溯源信息以增强透明度。

下游客户方面，陕西瑞科各期来自前五大客户的收入占比分别为35.41%、29.77%、30.60%，尽管相对分散，但下游客户需求的稳定性同样受到监管层关注。

其中，常年为公司主要客户之一的药明康德（603259.SH；02359.HK），各期来自其的销售收入分别为1.92亿元、1.05亿元、3970.05万元，2024年较2022年减少79.35%，同时药明康德也从2022年的第一大客户退居为第四大客户。公司表示，主要是由于2023年开始药明康德部分子公司业务模式由直接采购贵金属催化剂调整为来料加工。

另一主要客户齐鲁制药，陕西瑞科对其的收入从2022年的6389.91万元上升至2024年的1.47亿元，上涨131%，来自其的收入占比也从2022年5.39%上升至14.02%，位列公司2024年的第一大客户。

对于齐鲁制药的收入持续提升，公司表示，主要系美国抗癌药物“顺铂”自2023年初出现短缺迹象，齐鲁制药于2023年5月取得“顺铂”产品的FDA认证，成为该产品的主要供应商之一，而公司生产的四氯铂酸钾、六氯铂酸钾等铂系列催化剂系生产“顺铂”的重要原材料。

同时，2022年仅次于药明康德的主要客户中石化，当年公司来自中石化的收入为1.03亿元，此后中石化退出前五大客户名单。另一方面，2023年新增的前五大客户HETERO，当年公司来自HETERO的收入为4890.72万元，随后HETERO也淡出前五大客户名单。

值得一提的是，2023年的新增客户HETERO也和“顺铂”有关。陕西瑞科表示，HETERO系印度一家非专利药公司，由于美国市场“顺铂”的一家印度主要供应商被美国食品和药物管理局（FDA）查出质量问题被迫暂停生产，导致美国2023年“顺铂”药物短缺，HETERO为了抢占美国市场，因此从公司大量采购生产“顺铂”的重要原材料四氯铂酸钾。

也就是说，公司近年来下游客户的持续增长主要得益于印度药厂的停产导致的美国“顺铂”药物短缺。

换句话说，若未来与美国“顺铂”药物相关的上下游企业找到其他可供替代的供应商，公司能否同时找到可供平替的业绩增长点，或会成为很大的不确定性。毕竟从数据来看，2023年的新增客户印度公司HETERO第二年即淡出公司主要客户名单，而2024年的第一大客户齐鲁制药的收入虽高达1.47亿元，但同年来自第二大客户天承科技的销售收入仅为5661.84万元，不足齐鲁制药的一半。

支培元表示，尽管齐鲁制药2024年贡献1.47亿元的收入，但第二梯队客户收入仅5600多万元，显示业绩高度依赖单一市场机会“顺铂”的短缺，若未来美国市场短缺放缓或者出现替代供应商，恐怕业绩将进一步承压。

审核问询函显示，请发行人：说明各期新增、退出客户数量、对收入的影响，新老客户收入占比，对于主要客户销售金额大幅波动的情况，说明对主要客户销量及波动与其在医药、特种化学品、液晶材料等领域相应产品产销量是否匹配，2023年向HETERO新增销售是否具有偶发性。

主要客户稳定性存疑的同时，公司的应收账款也值得关注。

各期，陕西瑞科的应收账款账面价值分别为1.47亿元、1.03亿元、1.12亿元，虽然相较于每年10亿上下的营收不算太高，但需要注意的是公司的应收账款周转率明显低于同行，各期分别为9.49次/年、8.92次/年、9.43次/年，同行业可比公司的均值分别为21.08次/年、24.27次/年、19.57次/年。

进一步观察，陕西瑞科各期来自药明康德的应收账款分别为2210.63万元、2474.32万元、1225.10万元，除2022年外，药明康德皆为公司的第一大回款客户，其各期的应收账款余额占比分别为14.58%、23.16%、10.54%。

与此同时，公司信用期内的应收账款占比近年来有所降低，各期分别为96.26%、92.14%、81.96%，信用期外的应收账款占比分别为3.74%、7.86%、18.04%。

研发费用率不足2%，三年分红上亿

此次IPO，陕西瑞科拟募资3.08亿元，其中1.95亿元用于贵金属催化剂新材料生产基地项目，1.12亿元用于稀贵金属资源再生利用项目（一期）。

值得一提的是，陕西瑞科曾于2023年6月递表过创业板，彼时的主办券商为国信证券，同年7月，状态更新为已问询，8个月之后，公司终止在创业板的上市。

与此前创业板的募资相比，此次北交所的募资砍掉了5799.94万元的先进催化材料研发试验中心建设项目和1亿元的补流项目，贵金属催化剂新材料生产基地项目的募资额由2.8亿元减少为1.95亿元，稀贵金属资源再生利用项目（一期）的募资额由1.19亿元缩减为1.12亿元，募资总额减少2.5亿元。

从近年来的研发费用率看，公司砍掉研发中心建设项目或许不难理解，各期，陕西瑞科的研发费用率分别为1.27%、1.47%、1.50%，常年不足2%，具体金额分别为1505.47万元、1699.12万元、1578.06万元。

另外，公司期内上亿的分红或许也会让此前1亿元的补流显得“没有必要”。2021年-2023年，陕西瑞科分别进行了5850万元、5850万元、2925万元的分红，三次累计分红1.46亿元。

股权结构上，截至招股书签署日，蔡林直接持有公司27.69%的股份，为第一大股东；蔡万煜持有19.54%的股份，为第二大股东；廖清玉持有公司8.05%的股份，为第三大股东。其中，蔡万煜系蔡林兄弟，廖清玉系蔡林配偶，三人为一致行动人，合计持有公司55.28%的股份。换言之，三人累计分红超过8000万元以上。

审核问询函显示，请发行人：说明蔡林三人关于一致行动关系的安排是否符合《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》实际控制人的认定与锁定期安排的规定；说明是否曾触发特殊投资条款，相关义务是否履行完毕，特殊投资条款是否真实解除，是否存在抽屉协议或其他替代利益安排，是否存在纠纷或潜在纠纷。（港湾财经出品）