乐普生物收入利润超预期，ADC龙头开启狂飙模式_风闻

在IT产业，戈登・摩尔提出的“摩尔定律”广为人知——芯片性能每18个月便实现倍增。这一定律虽多用于分析单个新技术的生命周期，却为我们观察创新药企的价值增长提供了有趣的视角。

某种程度上，创新药企的价值增长恰似对“摩尔定律”的呼应：价值创造呈现指数级裂变，节奏不断加快。这一点，在国内ADC领域体现的尤其明显。

8月20日，ADC龙头乐普生物公布的业绩显示，2025年上半年收入同比增长约3.5倍，并且实现了首次盈利2930万元，乐普生物的第一次盈利时间远超市场预期。

从业绩高速增长到短期内跻身“盈利上岸”的少数派，乐普生物已向市场展现出清晰的裂变趋势，但这仅仅是个开始。

盈利的达成，绝非简单的财务数字突破，更意味着其自主商业化能力与出海能力得到了全面验证。这为公司即将端出的“主菜”——即将进入收获期的ADC管线，提供了坚实的价值锚点。

更深层的意义在于，盈利上岸将加速公司发展逻辑的正向循环：

稳健的造血能力为研发投入提供支撑，研发突破推动新管线拓展与新适应症探索，新成果反哺商业价值提升，进而带来更强的现金流，再反哺更大规模的研发投入与领域拓展。

可以预见，乐普生物更大的爆发期已在前方。这一点，恰恰是对摩尔定律的生动诠释，更可被视作中国ADC领域正在孕育的“新摩尔定律”。

/ 01 /首先盈利背后，自主商业化+出海能力得到全面验证

对创新药企而言，要证明自身的硬实力，没有什么比扎实的财务数据更有说服力。时至今日，能真正实现盈利“上岸”的企业仍是凤毛麟角。这意味着，想要跨越盈利这道关，必须在核心逻辑层面站稳脚跟。

乐普生物也恰恰如此。其首次盈利上岸背后，是自主商业化+出海能力得到全面验证。

自主商业化层面，普特利单抗呈现收入稳健增长，上半年销售额为1.506亿元，规模约为去年同期的1.58倍。在完全自主推进的模式下，乐普生物的商业化能力在短期内快速走向成熟速。

尽管普特利单抗只是乐普生物首个商业化的管线，但凸显了公司在商业化运营上的独到之处，实现了商业化全流程的跑通，证明了公司商业化能力逐步走向成熟，并为未来ADC管线获批落地做好准备，进一步兑现管线商业化价值。

与此同时，出海能力也送上助攻。乐普生物是最早跑通出海模式的ADC龙头之一，这也在上半年得到体现。凭借丰富BD出海模式，MRG007的对外授权，为公司带来3.09亿元收入。

正是在自主商业化+出海的双轮叙事下，乐普生物盈利上岸，成为创新药领域的少数者。

/ 02 /更大的爆发期在前方，ADC布局进入收获阶段

收入暴增以及盈利作为自证的表现，预示了乐普生物更激情的时刻正在到来。

逻辑在于，公司高价值的ADC布局进入收获期。其靶向EGFR的ADC药物MRG003国内NDA已获CDE的正式受理，并纳入优先审评，预计在年底获批。有望成为全球首款获批上市EGFR ADC的MRG003，在商业化层面或给市场带来超预期表现。

十足的“战斗力”为MRG003放量提供了扎实支撑。

在用于治疗晚期鼻咽癌的关键注册性临床研究中，MRG003安全可控，≥3级不良反应发生率低于化疗，并且展现出 “ 3倍ORR获益、PFS翻倍、OS获益趋势明显”的特点。

具体而言，根据2025年ASCO口头报告，在173例复发/转移性鼻咽癌患者中，MRG003组经BICR评估的ORR为30.2%，化疗组ORR为11.5%。

不仅缓解率高，并且带来显著的延缓疾病进展或生存获益。MRG003组中位PFS为5.82个月，化疗组2.83个月，降低疾病进展或死亡风险达37%。

在更关键的OS指标层面，MRG003组也显示出明确的获益趋势。截至2024年12月30日，期中分析时两组患者的中位OS分别为17.08个月vs11.99个月（HR=0.73）；排除交叉治疗的影响后，两组的OS HR为0.59（95%CI 0.37-0.93），也就是41%的死亡风险下降。

要知道，上述临床入组的患者，既往中位治疗线数为三线，且分别有46.5%和47.1%的患者基线存在肝转移，属于临床治疗中难度较高的难治性人群。MRG003仍能展现出显著的疗效优势，其“战斗力”的扎实性更显难得。

实际上，单药治疗并非MRG003的上限，其联合用药方案更展现出令人期待的潜力。

2024 ESMO Asia公布了普特利单抗联合MRG003治疗R/M NPC的初步结果，数据显示，在30名经一线标准治疗失败（96.7%接受过抗PD-(L)1治疗）的R/M-NPC患者中，MRG003联合PD-1展现出了极高的响应率和缓解深度：

截至2024年6月30日，上述患者确认的ORR和DCR分别为66.7%（95%CI: 59.7, 73.7%）和93.3%（95%CI: 91.9, 94.8%）；6个月PFS率和6个月DoR率分别为76.2%（95%CI: 50.5, 89.7%）和83.3%（95%CI: 27.3, 97.5%）。

上述结果，将在10月份的ESMO大会上更新，值得市场期待。实际上，这也预示了，“联用探索”有望让MRG003治疗线数超预期前移，为患者争取更优治疗手段的同时，放大商业价值。

这一逻辑，在头颈癌领域得到了更充分的证实。目前，通过联用PD-1的方式，MRG003在头颈鳞癌领域已经提前到一线，II期研究数据将在今年10月的2025 ESMO读出。甚至，MRG003有望将头颈癌治疗线数再度前移：目前，其联合PD-1单抗在局晚期（晚期一线治疗之前）头颈鳞癌的Ⅱ期临床研究已获EMA批准。

而EGFR ADC的潜力不局限于鼻咽癌、头颈癌，作为大靶点拥有广泛前景，目前市场对于EGFR ADC的关注度在提升。作为领跑者，MRG003必然有更高的期待。

与此同时，乐普生物Claudin 18.2 ADC药物CMG901也在加速推进，海外3期进展顺利。

CMG901在胃癌领域具有极强竞争力，相较于安斯泰来Z药，不仅在效果层面提升，并且覆盖范围更广（对低表达群体也有效）。

并且由于CMG901已经对外BD，可以在不需要资源投入的情况下，收取里程碑、分成模式，获得稳定、可观的现金流。

显而易见，基于现有PD-1商业模式和已到手BD，伴随MRG003产品上市，已经可以预期乐普生物稳固的基本盘，在未来几年内公司整体的收入、利润会有一个大幅度的增长，考虑到管线内其他产品未来梯队化逐步上市和潜在BD机会，乐普生物将会进入价值释放加速期。

/ 03 /迈入新节点，价值增长指数级裂变

创新药企的价值创造暗合“摩尔定律”，其实并不令人意外。

对企业而言，随着核心技术走向成熟，管线研发迭代持续加速；叠加中国企业特有的效率优势，从管线进化到临床落地的全周期节奏也随之提速。同时，商业化产品矩阵扩容催生显著规模效应，利润空间不断拓宽。而造血能力的强化，又能反哺研发投入，让技术突破与商业回报形成相互助推的闭环。如此一来，价值创造的飞轮便在正向循环中越转越快。

复盘乐普生物的成长，正是如此。短短数年，在技术成熟、企业效率提升的逻辑下，其ADC布局的深度与广度已大幅提升。根据半年报，其在临床阶段管线数量达10条，但重点不在数量，更在于质量。

例如，差异化布局的TF靶向ADC药物MRG004A，有望成为胰腺癌新解。

此前数据显示，MRG004A对12例胰腺癌患者，ORR 33.3%（4/12），DCR 83.3%（10/12）；值得注意的是，其中5例TF高表达（TF≥50%），4例PR，1例SD，ORR为80%，DCR为100%。

要知道，胰腺癌被称之为癌王，以难治著称，目前化疗仍为目前的主流治疗方式，二线化疗ORR只有 7.7%。两相比较，MRG004A 的疗效优势已十分显著，在今年ESMO大会上，乐普生物将带来MRG004A在胰腺癌领域的最新研究数据。如果后续数据延续上述表现，MRG004A具备颠覆胰腺癌治疗的潜力，也将带来高预期。目前，尚未有管线获批、市值却接近70亿美金的Revolution，很大一部分预期就来自于其泛KRAS抑制剂在胰腺癌领域的优异表现。

GPC3 ADC药物MRG006A，则是在肝癌领域展现了极佳潜力。

临床前数据显示，MRG006A在多个不同GPC3表达水平的肝癌CDX模型和PDX模型中均表现出强大且剂量依赖的抗肿瘤功能。目前，MRG006A正在积极进行I期探索，美国IND已获批，进度处于全球领位置。

正常肝组织，包括发育异常或肝硬化肝细胞，或其他原发性恶性肿瘤的肝转移，均为GPC3阴性。但GPC3在大多数HCC（70~90％）中表达，使其成为理想成药的高价值靶点。虽然GPC3靶点尚未成药但近年来热度不断攀升，作为全球研发进度领先的MRG006A，无疑承载着行业对肝癌治疗突破的高度期待。

更重要的是，在肿瘤联用这一大趋势中，乐普生物已经处于领跑位置。一方面是IO+ADC布局领先，另一方面在联用潜力极大的溶瘤病毒领域成功卡住身位。

其CG0070在国外不断取得临床突破，有成为膀胱癌基石疗法潜力。乐普生物正在和CDE进行单药注册路径的沟通，同时CG0070与管线内PD-1联合治疗膀胱癌有望进一步提升疗效。

从IO、ADC、溶瘤病毒的三足鼎立，已展现出极佳的管线协同势能。如今，随着半年报的发布，市场可以清晰看到乐普生物的发展已迈入新阶段。

一方面，财务表现稳健扎实，经营现金流量净额转正，净流入4670万元，截止6月末账上现金余额较去年同期增长7140万元，并在7月份成功配股融资4.63亿港币，为后续发展筑牢根基；另一方面，成功实现盈利 “上岸”，造血能力显著增强。这“一稳一强” 的基本面，恰好支撑乐普生物驶入前文所述的价值创造飞轮加速的正向循环：

技术迭代与管线进化迎来新一轮提速，有望在下一代ADC及下一代IO协同的产业浪潮中继续领跑。

从这个角度来说，乐普生物的价值创造，又进入了新一轮高潮。

/ 04 /总结

回顾商业史，最动人的创新故事大抵可归为两类：

一类是凭借天才灵感与卓绝努力，将“不可能”变为“可能”，创造出前所未有的新事物；另一类则是日复一日与效率等问题死磕，在看似平凡的打磨中最终颠覆市场认知。

而以乐普生物为代表的中国ADC企业，正在书写第三种叙事——以不断加速的迭代节奏，持续催生颠覆式创新。这或许，正是“新摩尔定律”在生物医药领域的精髓所在。