万兴科技IPO：高毛利难掩净亏损_风闻

撰文 | 文  林

编辑 | 杨博丞

题图 | IC Photo

随着AI视频创作技术持续快速普及，截至2024年末，我国短视频创作者账号规模已达到16.2亿，相当于全国几乎平均每人拥有一个短视频账号，且每日全国上线的短视频数量突破1.3亿条。

在这个由AIGC（生成式人工智能）驱动的“全民创作”热潮下，国内数字创意软件企业万兴科技不久前发布公告称，为进一步推进全球化战略，提升公司国际品牌形象和综合竞争力，公司拟发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市。

在AI视频创作爆发的前夜，万兴科技选择奔赴港股，既是技术军备竞赛下的生存选择，也是其全球化野心的关键落子。只不过，当我们将镜头推近这家公司，看到的不仅是一家企业的资本化操作，更是其面对众多不确定性的成人礼考验。

一、财报AB面，高毛利与净亏损的矛盾

据公开资料显示，万兴科技成立于2003年，是国内最早一批出海的工具型企业。

创始人吴太兵在创业之初就明确了付费软件的发展路径。他认为，彼时国内市场软件免费模式更为普遍，同时存在盗版现象，付费软件及SaaS模式尚在发展中。相比之下，欧美用户付费意愿形成较早，加之严格的版权保护环境，软件付费模式已成为市场主流趋势。

于是，公司成立之初便以视频编辑、PDF处理等多媒体工具软件切入欧美市场，凭借“小而美”的产品策略成功立足。

在多媒体软件站稳脚跟后，吴太兵洞察到不同平台软件间普遍存在的兼容性问题。例如，微软与Adobe在数字文档格式上的不兼容、苹果与Windows系统间文件互通的障碍等。基于此，万兴科技适时推出了数字文档类和跨端数字管理类软件。

截至目前，万兴科技已推出万兴天幕音视频多媒体大模型等AIGC底座，旗下有万兴喵影、万兴播爆、万兴脑图、万兴图示等产品矩阵上，从过往的工具软件供应商，升级成为了数字创意软件提供商，一度被业界称为“中国版Adobe”。

万兴科技的产品线 图源：官网

据财报数据显示，2021年，万兴科技营收已突破10亿元，到2024年其营收已达14.4亿元。而比较值得关注的是公司的毛利率。

2024年，万兴科技整体毛利率达93.22%，2025年第一季度为 92.26%，虽同比略有下降，但仍维持在较高水平，堪比贵州茅台。然而，这种高毛利并未能转化为健康的净利润。

财报显示，2024全年，公司利润端压力较大，归母净亏损1.63亿元，同比由盈转亏，扣非后归母净亏损1.61亿元，净利率为-10.93%；2025年一季度，公司营收回升至3.8亿元，同比增长6.06%，亏损收窄至0.33亿元，净利率为-8.98%。

万兴科技 2024 年报业绩图示 图源：东方财富

高毛利却净亏损，究其根源在于销售费用和研发费用的激增。

要知道，2024年万兴科技的营收相较2023年的14.81亿元是有所下降的。但即便是在业绩不太利好的情况下，公司全年依然投入了4.42亿元研发费用，研发费用率高达30.73%。与此同时，万兴科技的销售收入也在逐年增长：2020年的销售费用为4.41亿元，2024年公司销售费用增长至8.49亿元，5年内增长了近一倍，销售费用比增长至58.96%。

尽管高额的研发投入能反映出万兴科技对技术创新的高度重视，销售费用增长也多缘于市场竞争加剧、流量成本上升、增加新产品新渠道投放等“合理”因素，但万兴科技这种选择以短期利润为代价，换取在AIGC时代构筑先发优势的策略，仍需市场进一步检验。

二、出海二十年，地缘政治下的双刃剑

其实早在2018年1月，万兴科技就已在深交所举行上市仪式，成为消费类软件第一股。如今时隔7年，再次赴港上市，万兴科技有着自己的考量。

从业务之初，万兴科技便以“中国研发+海外销售”模式切入海外市场，至今其视频创意应用软件（如Wondershare Filmora）、文档创意软件产品（如Wondershare PDFelement）在北美、欧洲、日本等市场占有一定的市场。

而近年来，万兴科技除了持续布局欧美等主流市场外，正加大中东、非洲等发展中地区市场布局，积极拓展B端业务。目前已在北美、日本、新加坡、韩国等主要销售区域设立分公司及子公司，销售客户遍及全球200多个国家和地区。

这也是为何，过去20年间，万兴科技一直在国内“很低调”，除了专业内容创作人士，国内普通民众对其知之甚少。

同时，据财报显示，万兴科技2024年的海外收入占比进一步提升至35.1%，且海外毛利率较国内高3.43个百分点；而今年一季度，这一收入占比已增至90%+，几乎贡献了所有收入。

万兴科技副总裁朱伟曾直言：“中国市场是最大的AIGC应用市场之一，但目前还不是一个很好的付费市场。”因此，无论是目前市场重点，还是短期未来投入，都决定了其必须继续深度绑定全球市场。

而这种“墙内开花墙外香”的市场格局，既彰显了其二十年出海的深厚积淀，也成为悬在赴港IPO上空的达摩克利斯之剑。

首先是巨头产品的降维打击。

万兴科技的营收高度依赖海外市场，但字节跳动旗下的CapCut依托TikTok的天然流量池，实现用户零成本获取，并以免费策略直接冲击了其主力产品Filmora的付费订阅模式。这种降维打击迫使万兴科技以高额营销支出维持市场份额，进而形成“收入增长→营销烧钱”的利润黑洞。

Wondershare Filmora 14 图源：万兴科技

其次是地缘政治的合规风险。

尽管万兴科技强调其本地化运营能力并积极融入当地生态，但面对200多个国家地区，任何对消费者文化、消费习惯的认知差异，或未能及时响应动态变化的政策法规，都可能构成业务发展的潜在风险。

比如，欧盟《人工智能法案》对生物识别数据有严格限制，万兴播爆的“真人级口型匹配”功能可能面临合规风险；美国对华AI技术的出口管制可能影响GPU供应，进而威胁到其AI服务器资产的更新能力；万兴科技的海外收入分散在200多个国家地区，跨境税收协定相当复杂，但招股书却未充分披露主要市场纳税义务细节等。

此外，海外运营成本高昂。

万兴科技在北美、日本、新加坡、韩国等主要销售区均设有分公司、招聘员工，这进一步拉升了经营成本。2024年，万兴科技经营活动产生的现金流净额为3332万元，同比大跌85.73%，主要就是由员工人数增加及日常付现费用增加所致。

总之，万兴科技不仅需要解决高投入带来的盈利压力，还要审慎应对海外市场的复杂性和竞争环境。此次赴港上市，并非一路坦途。

三、股东频减持，恐影响IPO终局

据Grand View Research数据显示，全球生成式AI市场预计将以37.6%的复合年增长率从2025年增至2030年的1093.7亿美元规模；全球视频生成市场将达422.9亿美元规模，2024年至2030年复合年增长率为35.3%。

可以说，生成式AI商业化的爆发带来了大量的成长性机会，尤其是付费优势良好的海外市场。这对于万兴科技而言，是绝佳的上市时机。

而此次赴港上市，万兴科技明确提出旨在“提升国际品牌形象与综合竞争力”。香港作为国际金融中心，不仅能为公司拓宽海外融资渠道，更能借助其庞大的国际投资者网络，在欧美、东南亚等关键海外市场提升品牌曝光与认可度。

只不过，自2018年A股上市以来，万兴科技股东累计减持套现超16.8亿元，而同期公司净利润总和仅3.6亿元9。这种“减持额达净利润4.7倍”的悬殊比例，成为国际投资者尽职调查中无法回避的红色标签。

要知道，港股市场高度依赖机构投资者，对公司治理缺陷的惩罚力度强于A股。尽管万兴科技没有股权结构争议，但其此前涉嫌“收割”市场、借概念炒作、损害中小投资者利益的操作，可能会影响国际资本认购意愿。

总之，当前AI大模型正经历性能跃升与商业价值兑现的关键转折点。从底层的算力资源争夺，到应用层的软件创新，再到支撑服务的生态构建，产业链各环节均呈现出强劲的增长动力。但这一波AI技术变革才刚刚开始，谈论终局为时尚早。

对万兴科技而言，当下的核心任务是调动一切资源，穿越AI商业化所必经的“价值回归”调整期，去解决如何将技术投入有效转化为用户的付费意愿？如何依托全球化布局分散单一市场风险？如何在战略性投入与盈利目标之间实现动态平衡？

而赴港上市，只能算是加速解决这些问题的有力抓手，而非最终的解决方案。