毛利率垫底、负债率高企，奥克斯上市生死劫_风闻

编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

2025年7月16日，奥克斯电气有限公司再次向港交所主板递交招股书，拟通过港股上市募集资金，中金公司担任独家保荐人。这已经是奥克斯在今年1月15日首次递表失效后的再度尝试。

作为国内空调市场曾经的“价格屠夫”，奥克斯的上市之路不仅关乎企业自身的命运，更折射出中小家电企业在巨头环伺下的生存焦虑。

透过招股书披露的核心数据与行业竞争态势，不难发现其上市进程暗藏多重挑战，长期发展更是危机四伏。

财务隐患，毛利率与负债率的双重压力

奥克斯的财务报表始终笼罩着一层阴影，其核心问题集中体现在盈利质量与偿债能力的双重短板上。招股书显示，2022年至2025年第一季度，公司营收分别为195.28亿元、248.32亿元、297.59亿元和93.52亿元，呈现出增长的态势。然而，其盈利水平却并未与之同步提升。

奥克斯长期坚持的低价策略，通过压缩单品利润来换取市场份额，这对其毛利率产生了负面影响。2022年至2024年，奥克斯的毛利率分别为21.3%、21.8%和21.0%。

其中家用空调毛利率较低，仅分别为20.0%、20.5%和19.2%。到了2025年第一季度，这一数据虽未单独列出，但从整体营收与利润的增长趋势对比来看，毛利率压力依然存在。

据了解，在盈利能力层面，奥克斯的毛利率低于其他头部厂商，2024年前三季度为21.5%，低于格力电器和美的集团的30.21%和26.76%。

进一步拆解成本结构可见，奥克斯的原材料成本占比高达78%，显著高于格力的72%与美的的74%。这意味着其在供应链议价能力与成本控制上存在明显劣势。

以空调核心部件压缩机为例，奥克斯依赖外部采购的比例超过90%，而格力旗下的凌达压缩机自给率达85%，美的与东芝的技术合作也使其压缩机采购成本低于行业平均5%-8%。

2024年铜、铝等原材料价格同比上涨12%，直接导致奥克斯单台空调的生产成本增加约150元，而其终端售价仅提升80元，进一步挤压了利润空间。

与低毛利率形成鲜明对比的是其高企的资产负债率。招股书数据显示，2022年末至2024年末，奥克斯的资产负债率分别为88.3%、78.8%、84.6%，远超行业平均的65%。到了2025年第一季度末，这一比例依然维持在高位。

其中，短期借款占比尤为突出，2024年前三季度短期借款达67.3亿元，占流动负债的42%，而同期货币资金仅为45.2亿元，存在22.1亿元的资金缺口。对比来看，格力电器同期货币资金与短期借款的比值为2.3:1，海尔智家为1.8:1，均具备充足的短期偿债缓冲空间。

更值得警惕的是其现金流状况。2022至2024年前三季度，奥克斯经营活动现金流净额分别为12.3亿元、18.5亿元、9.8亿元，而投资活动现金流净额持续为负，分别为-23.6亿元、-19.8亿元、-15.2亿元，主要依赖筹资活动填补资金缺口。

这种“借新还旧”的模式使得财务费用居高不下，2024年前三季度财务费用达4.2亿元，占净利润的38%，严重侵蚀盈利成果。若上市进程遇阻或融资成本上升，其资金链断裂的风险将显著增加。

强敌环伺下，奥克斯打响市场份额保卫战

中国空调市场的竞争早已进入“白热化”阶段，奥克斯在存量市场中面临着来自上下两端的挤压。从行业格局看，2024年格力、美的、海尔三家合计占据65.3%的市场份额，形成稳固的第一梯队；而奥克斯以6.8%的份额位列第四，且较2022年的9.2%下滑明显。进入2025年，这一竞争态势愈发激烈。

在线上渠道，奥克斯曾凭借电商红利迅速崛起，2018年线上份额一度达到28.57%。但随着小米、华凌等互联网品牌入局，以及格力、美的加大线上投入，价格战愈演愈烈。2025年上半年（1-26周），奥克斯线上份额降至6.39%，排名跌至第七位。

奥克斯招股书数据也进一步验证了其线上市场增长乏力。其线上产品均价为2350元，较小米（2100元）缺乏价格优势，较美的（2800元）又存在品牌溢价短板，陷入“高不成低不就”的尴尬境地。

招股书显示，2024年前三季度线上收入占比虽达68%，但线上渠道的营销费用率（7.8%）显著高于线下（4.2%），进一步压缩了利润空间。

线下渠道的短板则更为明显。奥克斯长期依赖经销商代理模式，截至2024年三季度末，线下经销商数量为1200家，仅为格力（3500家）的三分之一，且多分布在三四线城市。

在一二线市场，其门店覆盖率不足5%，与格力、美的的“一城百店”布局形成巨大差距。2024年，奥克斯线下市场份额仅为0.94%，排名第十一，甚至落后于志高、TCL等二线品牌。

这种渠道失衡使得其难以承接高端市场需求——2024年万元以上高端空调市场中，奥克斯占比不足0.3%，而格力、美的合计占比达82%。进入2025年，这一局面仍未得到有效改善。

海外市场的拓展同样步履维艰。奥克斯的海外收入占比从2022年的18%提升至2024年前三季度的23%，但其中85%来自ODM代工业务，自主品牌收入占比不足5%。

在东南亚市场，其代工产品主要供应当地小品牌，均价较格力自主品牌低30%；在欧洲市场，因未能通过欧盟ERP能效认证，2024年出口量同比下滑40%。

对比来看，海尔智家通过收购Candy、Fisher&Paykel等品牌，海外自主品牌收入占比达45%，美的则依托库卡机器人的渠道网络，实现高端产品在欧美市场的突破。

奥克斯这种“为他人作嫁衣”的代工模式，不仅利润微薄（海外业务毛利率仅12%），还面临订单波动风险——2024年三季度，因某海外大客户转向TCL代工，其海外收入环比下滑22%。2025年第一季度，虽然海外收入占比达57.1%，但ODM业务占比过高的结构问题依然突出。

技术创新：核心技术缺失的发展瓶颈

空调行业的竞争早已超越价格层面，进入“技术为王”的新阶段，而奥克斯在核心技术领域的短板正成为制约其发展的致命瓶颈。

最突出的问题在于压缩机技术的缺失。压缩机作为空调的“心脏”，直接决定产品的能效比与稳定性，其成本占空调总成本的35%-40%。但奥克斯的压缩机完全依赖外部采购，主要供应商为美芝、海立等企业，这使其在成本控制与技术迭代上始终受制于人。

2024年实施的新能效标准（GB21455-2023）要求空调APF值提升10%-20%，倒逼企业升级压缩机技术。格力电器凭借自主研发的“凌达”压缩机，其一级能效产品占比达90%，美的通过与东芝合作的“美芝”压缩机，一级能效产品占比达85%，而奥克斯因采购的压缩机性能限制，一级能效产品占比仅为60%，且成本较竞争对手高8%-10%。

在2024年中国家电协会的能效测评中，奥克斯送检的15款产品中，有6款未达新国标要求，被迫下架整改，直接影响了市场供应。

研发投入的不足则加剧了技术落后的局面。招股书显示，2022年至2024年前三季度，奥克斯的研发开支分别为3.98亿元、5.67亿元和5.09亿元，累计费用尚不足15亿元，研发费用率仅为2%、2.3%和2.1%。相比之下，美的集团5年内累计研发投入已近600亿元。

2025年第一季度，奥克斯的研发投入情况依然没有显著改善。研发投入的差距直接体现在专利数量与技术成果上：截至2024年三季度，奥克斯累计获得发明专利仅328项，而格力电器达12560项，美的集团达18732项。

在智能空调领域，奥克斯的“APP远程控制”功能仍停留在基础操作层面，而格力的“AI自适应调节”、美的的“IoT全屋联动”已实现场景化智能控制，用户体验差距显著。

技术储备的薄弱还影响了其产品结构升级。2024年，健康空调（具备自清洁、除菌功能）市场规模同比增长35%，智能空调市场规模增长28%，但奥克斯此类产品占比仅为30%，且溢价能力不足——其健康空调均价较基础款仅高15%，而格力、美的的溢价空间达30%-40%。

更严峻的是，随着空调行业向“低碳化”转型，热泵空调、光伏直驱空调等新技术成为发展方向，美的已推出光伏空调产品并实现批量出货，格力的热泵空调在北欧市场占有率达12%，而奥克斯尚未有相关产品落地，技术储备的代差正在拉大。

结语

从行业发展规律来看，家电企业的上市融资本应是技术升级与品牌升级的助推器，但奥克斯当前的财务状况、市场地位与技术实力，使其上市之路更像是一场“纾困求生”的冒险。

若不能在上市后扭转低价依赖、补齐技术短板、优化渠道结构，其即便成功登陆资本市场，也难以摆脱“增收不增利”的困境。

而对于投资者而言，或许需清醒认识到：在空调行业集中度持续提升的当下，缺乏核心竞争力的企业终将被市场淘汰，奥克斯的上市考验，或许才刚刚开始。期待这个价格屠夫，除了价格战以外，还有突破困境的另一个法门。