头部证券争相押宝，山高控股成电算龙头的三重「确定性」_风闻

在人工智能时代，大模型成为基础设施，算力成为新的石油。

撰文|蓝洞商业 于玮琳

商业世界有两种赢家，一种在台前发光，一种在水下潜伏。

在人工智能时代，大模型成为基础设施，算力成为新的石油。前者捧出了迅速破圈、街知巷闻的 ChatGPT 和 DeepSeek；后者则以托举者姿态低调前行，直到在资本市场再也无法被忽视，如超越微软拿下全球第一股的英伟达，以及中国电算领域的龙头企业「山高控股」。

今年 3 月，一份亮眼的年度财报把山高控股推到台前，2024 年营收同比增长11.66%，归属母公司净利润同比增长 295.16%。

近期，中泰证券、德邦证券、东吴证券等头部机构纷纷给予山高控股「增持」评级，并不约而同地将其视为「电算一体化龙头」。

中泰证券认为，山高控股将数据中心和新能源协同组合，其打法和黑石集团收购 AIDC 和新能源资产异曲同工。在战略生态完备和国家政策红利的加持下，山高控股有望成为「全球电算王者」。

被誉为资本之王的黑石集团在过去四十年里几乎算无遗策，有无数精彩果决的投资案例，其创始人之一彼得·彼得森在自传中强调：我做决定的时候，总是考虑长远利益。

作为对标者的山高控股，同样是有着敏锐嗅觉的耐心资本。券商机构铁口直断的背后，是山高控股多年布局电算协同领域带来的三重确定性。

1+1=无限，山高控股的华丽转身 

机构给企业的估值更多取决于对未来的预期，但预期却立足于当下实打实的业绩。

在山高控股的产业版图上，落地于内蒙古乌兰察布的电算一体化项目，便是最能佐证其未来盈利能力的关键一子。

以辽阔牧场、手抓羊和那达慕大会闻名于世的乌兰察布，拥有得天独厚的风光条件，年有效风时 7300-8100 小时，日照时长超 3200 小时，让这里被赋予了新的身份——绿色智算之都。

截至 2025 年 5 月，乌兰察布市落地了 56 个数据中心项目。其中，山高控股主导的乌兰察布源网荷储一体化项目，是少有的跑通了全流程的深度融合标杆。

该项目 2024 年 3 月启动，总投资 210 亿元，据中泰证券的研报，预计达产后年发电量约为 8.6 亿度。100% 供电的乌兰察布三期总计 1GW 容量数据中心项目完全达产时，预计每年约可产生增量经济效益 13 亿元。

如此超高预期的投资回报率，核心在于「一体化」，题眼在「生态协同」，而胜局早在四年前已经定下。

所谓源网荷储一体化，即是把发电、电网、用电、储能四个环节协同整合，传统电网是源随荷动，发电厂追着用电需求跑，而智能电网就像一支配合默契的交响乐团，用电端可以调节需求，储能可以充放电，形成动态平衡。

据了解，山高新能源在当地配套建设了 30 万千瓦的风光电站（绿电），通过专用线路直接供给世纪互联数据中心（IDC）， 二者均为山高控股入股企业，可以实现物理层面的直连，突破传统电网「隔墙售电」的限制，做到发电-输电-用电的流程闭环，即「发电即用、用电即有、合理定价、互惠互利」的「自循环生态」。

这意味着经济效益的强协同，如果第三方企业单独建设，则需要额外支付电网过网费和波动电价，成本优势显著。

因为验证了电网协同的长期价值，该项目在 2025 年入选国家发改委公布的《绿色低碳先进技术示范项目清单（第二批）》清单，肯定了其首创性。

更重要的是，其示范效应为后续拓展新客户实现了有效背书，可以快速复制到同样具有风光资源的东数西算枢纽城市。

而对于同业来说，想要复制该项目的模式却并非易事，其一，项目总投资数额巨大，需要资本的耐心与果断；其二，截至 2024 年底，山高新能源装机规模超过 4698mw，年发电量超过 65.2 亿度，世纪互联已经在全国 30 个城市铺开了超 50 座数据中心，山高控股在规模方面龙头优势凸显；最为关键的是，凭借专业化运营和先发优势，山高控股的电算一体化业务率先获得了市场知名度和品牌认可度，所谓「一步领先，步步领先」。

从 0 到 1 最为艰难，但从 1 到 100 将是指数化的增量和效率，用资本的视角来看，这不是一个 13 亿元，而是无限可繁殖的收益模式。

乌兰察布项目的落地，标志着山高控股在自己的城池之外修建了陡峭的城墙，易守难攻。但所有第一个吃螃蟹的人，都离不开跋涉而来的艰辛。

时钟拨回到 2021 年，彼时，ChatGPT 仍未面世，大模型的军备竞赛还在爆发前夜，山高控股明确向「长周期产业投资」转型，聚焦新能源、新基建等国家政策支持的赛道。

2022 年，控股收购山高新能源，持股比例达 43.5%，此后，公司在 2024 年进一步增持股份至 56.97%，增强了对山高新能源的战略控制力和其在新能源领域的行业地位。

2023 年，以 2.99 亿美元入股 IDC 龙头世纪互联 ，成为最大机构股东，推动 IDC 业务向智算中心转型；

2024 年，落子乌兰察布，正式构建电算一体化生态；2025 年，母公司山东高速集团与华为签署战略协议，山高控股作为承载方，将提供算力基础设施和新能源底座，与华为在零碳园区、车路协同等领域融合「绿电+算力」。

细数过去几年的战略部署，山高控股几乎弹无虚发，完成华丽转身，2024 年末新兴产业占比提升至 78.6%。

任何赛道上，先发布局都要背负巨大压力和庞大投入，但一旦完成布局，就有了坚不可摧的护城河，英伟达用 30 年构建的「开发者-框架-硬件」CUDA 生态是如此；如今，山高控股的「绿电+算力」双引擎也是如此。

左手绿电，右手算力，1+1 等于无限，成为山高控股迈向全球 AIDC 龙头第一重确定性。

拿下全球入场券，不可小觑的国资 AI 新势力 

让山高控股敢于用四年时间斥巨资布局电算协同生态的底层逻辑，是对产业和政策趋势的笃信。

一方面，大模型成为未来全球经济增长的核心叙事，全球科技企业进入大模型军备竞赛，算力是最核心的基础设施，而电力是算力的生命线。据《纽约客》杂志报道，「ChatGPT 每天为响应约 2 亿个用户请求，可能消耗超过 50 万千瓦时的电力」，这一电量足以供一个中国普通家庭使用 100 年。

另一方面，全球视角下使用清洁能源已经是大势所趋。为了应对气候变化和实现碳中和的目标，各国都在投入大量资金、通过税收抵免等政策支持清洁能源。

如果一家企业踩中了清洁能源、算力基建其中一条，就踏上了时代的快车道，如果能将二者协同把控，即是王炸。

从经济效益角度来看，中泰证券预测，根据内蒙在电力集团工商业电价综合约 0.45 元/千瓦时，绿电采用直供方式由新能源电厂直送数据中心，保守计算有 20% 的电价成本优势。

效率提升同样明显，电算协同可以动态匹配负荷与发电，实现算力资源的智能调度。根据工信部要求，2025 年底新建大型和超大型数据中心PUE值下降到 1.3 以下，而乌兰察布项目可以做到 1.15，较行业平均水平优化 23%，也就是 1 度电，超过 80% 的能量都能用来驱动计算服务。

跳出来看，国家推行的「东数西算」工程，本质上就是一个巨大的电算一体化工程，即利用西部的绿色能源优势，引导算力在全国范围内，进行更合理的布局，降低算力中心用电成本，提升整体算力规模和效率。

除了和国家政策的暗合，绿色算力等同于企业进军全球市场的入场券。2024 年 5 月，微软要求供应商使用 100% 绿色电力，诸如谷歌、亚马逊等 AI 巨头，也都承诺 100% 使用可再生资源，并将能源政策推至供应商体系。

根据中泰证券的报告，如新加坡、北京等国际中心城市，纷纷对数据中心设置了能耗、PUE 和碳排放红线，没有绿电方案的项目将无法备案或获得扩容指标。

电算协同发展，不仅意味着机构中远期的估值溢价，也已然是企业在全球拓展「合规通行证」。

风物长宜放眼量，算力即国力，电算一体满足的不只是我国监管需求，也关乎着中国算力的全球话语权。

根据IDC 和清华大学发布的《全球计算力指数评估报告》，算力指数每提高 1%，GDP 将增加 1.7%，数字经济将增长 3.6%。在数字化、智能化浪潮下，算力已经成为衡量国家综合实力的核心指标，战略价值堪比工业时代的石油与资本。

而实际上，我国早已跑在前列。IDC 数据显示，2023 年至 2028 年期间，中国智能算力规模的五年年复合增长率预计达 46.2%，远超全球平均值 35%。

换句话说，我国的电算龙头，必将是全球的电算龙头，对趋势的准确预判，就像是乘着时代的巨轮，顺风而行，这也是机构增持山高控股的另一重确定性所在。

是滚雪球，而不是坐电梯

四年前，山高控股从财务视角转向产业视角，从企业发展的实际出发完成布局，帮助旗下企业站稳电算协同的生态位；而作为一家国资背景的战略投资者，山高控股的野心远不止于此，能做到的也更多。

短期来看，山高控股的打法类似于 Equinix，这家全球领先的数字基础设施公司，曾在 2022 年后受加息压制估值，后来通过外购新能源资产、发布绿色债券和部署新能源技术，搭建了绿色护城河。新能源助力其顺利从传统 IDC 转型成为 AIDC（智算数据中心）。

中泰证券的研报表示，在 ESG 领域的竞争力，为 Equinix 带来了估值溢价，推动了市值的稳步增长。山高控股同样走上了其估值提升路径。

而从战略投资角度来看，山高控股的打法堪称黑石集团的翻版。

被誉为华尔街的无冕之王，黑石资本的核心投资方向在四十年来几经变幻，从上世纪 80 年代的杠杆收购，到 90 年代的房地产，2000 年后的商业地产，乃至 2008 年金融危机后全球抄底、投资中国。

这家总是能敏锐嗅到潮水方向的机构，当下的主要标的似乎都指向了一个方向：围猎 AIDC。

2021 年，黑石以约 100 亿美元收购第三方数据中心开发商 QTS；2024 年，黑石联合加拿大养老金 CPPIB，以约 240 亿澳元收购国际大数据运营中心 AirTrunk；2025 年，黑石收购波托马克能源中心，减少高密度负载对电网带来的冲击。

过程中，和山高控股一样，黑石将传统数据中心整合为高密度 AI 智算中心并锁定绿电。通过绿色债权融资降低资本成本，吸引 ESG 主题资金。

在过往的投资历程中，黑石的拿手好戏是「Buy-Fix-Sell」策略，如今，在 AIDC 领域，黑石同样可以将成熟的资产打包发行基础设施 REITs，回笼资金用于新并购。

据悉，2024 年，黑石与微软、英伟达等巨头联合成立全球 AI 基础设施联盟（GAIIP），以 300 亿美元私募股权撬动了 1000 亿美元投资。

几乎在同一时间，山高控股也将电算资产证券化，构建「并购-整合-资本化」的扩张循环。2024 年 11 月，其与大家投控股合作，作为双方战略的首个落地项目，大家投控将与旗下世纪互联联合发起首支数据中心领域 Pre-REITS 基金，扩充融资来源。

当投资机构的底层逻辑和趋势判断一致，那他们的动作就会出现神奇的同步性。但不同点在于，山高控股有着区分于黑石的本土化优势。

其一，依托母公司山东高速集团，山高控股在资源获取、政策支持、融资成本上具备天然优势。其二，在国家东数西算工程和绿电消纳政策下，政策红利覆盖全链条，在地方也可获得专项支持。

这也是为什么乌兰察布项目率先实现了电算一体化物理闭环，而黑石则更多是资本组合。

但另一方面，他山之石，可以攻玉。在未来，对标黑石收购 QTS、AirTrunk 的路径，山高控股可以尝试整合全球算力资产，加速跨境并购； 其二，今年 5 月承接山东高速集团与华为的合作，这类似于黑石 GAIIP 联盟的开始，山高控股未尝不可聚拢更多中国科技企业组成本土算力联盟，主导本土 AI 基建新标准。

黑石集团的另一位创始人苏世民，曾在自己的自传中这样说，「我不认为任何一种投资策略可以长期有效，你需要灵活应变」。

山高控股对于趋势的预判踏上了时代的上行电梯，投后赋能的不遗余力，对于金融制度创新、生态能力的构建，更如选对了厚雪长坡后的加速奔跑。

唯有主动选择，才能灵活应变，对山高控股未来多元化扩张的看好，构成了机构乐观预期的第三块「压舱石」，成为其迈向全球 AIDC 龙头的底层逻辑。