爱舍伦外销模式超七成依赖单一客户：毛利率承压，研发费用率远弱同行_风闻

《港湾商业观察》陈钱

近期，北交所披露了江苏爱舍伦医疗科技集团股份有限公司（简称：爱舍伦）的第二轮审核问询函的回复。爱舍伦于2024年6月递表北交所，保荐机构为东吴证券。

公司的创新特征、商誉减值风险、对Medline集团的依赖、外销收入的真实性等是监管层重点关注的问题。其中，外销收入的真实性曾两次遭监管层问询。

审核问询函显示，中介机构对各期外销收入的发函比例在96%以上，函证主要发往客户集团内与发行人实际发生交易的子公司，各期客户的回函比例为23.62%、17.19%、20.76%、23.75%；中介机构对各期外销收入的走访比例在80%以上，主要走访了Medline集团的美国芝加哥总部及上海采购中心，未对客户集团内与发行人实际发生交易的子公司等进行回函主体进行走访。请发行人：（1）说明针对同一集团客户Medline函证对象与走访对象不一致的原因，说明通过走访上海采购中心确认发行人收入金额是否准确、充分；（2）进一步说明客户回函的具体情况，包括回函对象、回函金额、金额不一致等；进一步说明走访的具体情况，包括走访对象、金额或数量、是否走访客户存放发行人产品的仓库等。​

严重依赖单一客户，毛利率低于同行

招股书显示，爱舍伦主要从事应用于康复护理和医疗防护领域的一次性医用耗材的研发、生产和销售，通过ODM/OEM等方式为国家知名医疗器械品牌厂商提供相关产品。公司的主营业务包括康复护理产品、手术感控产品和其他产品。

2021-2023年（简称：报告期内），爱舍伦实现营收分别为5.73亿元、5.74亿元、5.75亿元，实现净利润分别为9987.99万元、6280.24万元、6693.69万元，扣非后归母净利润分别为5355.02万元、5818.40万元、6140.54万元。

2024年公司实现营收6.92亿元，同比增长20.36%，实现净利润8071.11万元，同比增长20.54%，实现扣非后归母净利润7213.30万元，同比增长17.47%。

公司的业绩增长主要来自于主营业务，主营业务收入占各期营收的比重分别为99.58%、99.73%、99.53%，2024年公司主营业务收入为6.89亿元，同比上涨20.41%。

主营业务中，康复护理产品和手术感控产品为爱舍伦的核心技术产品，包括医用护理垫、医用冰袋、一次性使用手术衣、手术组合包等。各期来自核心技术产品的收入分别为5.65亿元、5.48亿元、5.69亿元，占营收的比重分别为98.46%、95.61%、99.04%。

2024年来自康复护理产品的营收为3.69亿元，同比增长13.70%；来自手术感控产品的营收为3.16亿元，同比增长29.57%。

由于公司的业务模式是“大客户为核心+境外销售”，因此公司的主营业务收入九成以上都是来自境外，其中80%的产品都是销往美国和欧洲地区，2024年营收增长主要是境外销售收入的增长。

爱舍伦在招股书中表明，公司主要采用OEM模式与境外客户展开合作，根据客户订单组织生产和销售，主要客户为境外大型医用敷料品牌商。

但也正因公司长期以OEM代加工的贸易模式为主，因此客户集中和对单一客户依赖的问题显著。

2021-2024年，爱舍伦前五大客户的销售收入占营收的比例分别为78.04%、81.99%、86.27%、86.27%，其中仅来自Medline集团的收入占比就高达七成，分别为65.23%、71.51%、73.08%、71%，而来自其余的客户的收入占比仅在1%-8%左右，也就是说，爱舍伦的“饭碗”几乎全系于Medline集团一人。

广州眺远营销咨询公司董事长兼CEO高承飞向《港湾商业观察》表示，国内OEM代加工厂商的核心问题在于过度依赖单一客户会导致企业缺乏议价能力，往往会为了争取主要客户的更多的订单而陷于被动。

进一步观察爱舍伦近年来的毛利率，虽说总体稳定在23%左右，但仍和同行业可比公司存在不小的差距，2021-2024年公司的毛利率分别为24.73%、22.21%、23.17%、23.13%，而同行业可比公司期内的毛利率均值为29.52%、30.92%、28.47%。

并且值得一提的是，公司境外销售的毛利率总体低于境内销售的毛利率。2021-2023年，爱舍伦境外销售的毛利率分别为24.73%、21.03%、22.62%，境内销售的毛利率分别为23.33%、32.23%、29.52%。

对于2022年和2023年境外销售毛利率低于境内销售毛利率，公司称主要系大客户Medline采购规模较大，公司为了争取更多订单提供了比较有竞争力的价格，因此Medline集团的毛利率不高。

2024年，公司在美国和欧洲地区的毛利率分别为20.35%、28.25%，在境内的毛利率为32.04%。​

OEM代加工模式，研发费用率远弱于同行

确实，OEM代加工模式虽说一定程度上减少了企业销售费用的开支，但背后潜藏的风险也不可谓不大。

中国矿业大学（北京）管理学院硕士生企业导师支培元向《港湾商业观察》表示，大多数OEM代加工厂商的危机来源于三个方面。

“第一，客户结构单一。过度依赖特定客户，犹如将所有鸡蛋置于一个篮子中，一旦该客户有变，如转移订单或削减需求，厂商将遭受重创；第二，研发投入不足。过低的研发费用，使企业创新能力受限，若始终处于低附加值的代工环节，难以跟上市场快速变化的节奏，易被淘汰；第三，财务风险上升，应收账款大幅增加，资金回流缓慢，不仅影响资金周转，还可能因客户信用问题产生坏账。”

随着对单一客户的依赖，爱舍伦近年来的应收账款值得关注。

报告期各期末，爱舍伦的应收账款余额分别为3232.68万元、5236.10万元、3596.92万元，其中来自前五大客户的应收账款余额占其比重分别为85.07%、84.59%、75.99%，各期末按坏账计提方法披露的坏账准备分别为161.63万元、261.81万元、304.58万元。

2024年末爱舍伦应收账款余额为5867.16万元，同比上涨78.21%，公司称主要系前五大客户应收账款增加所致，其中Medline集团应收账款上涨1530.04万元。

与此同时，公司期末回款金额的战线也渐渐拉长。各期期后回款金额占当期应收账款余额的比例分别为100%、95.16%、86.10%，呈下降趋势。其中2022年和2023年未回款金额占当期应收账款的比例分别为4.84%、13.90%，上升幅度较大。

此外，在研发环节，尽管爱舍伦称拥有42项实用新型专利、10项外观设计专利，并拥有著作权2项和5项在审发明专利。但实际上，公司近年来的研发费用率长年低于1%，直到2024年才开始突破1%达到1.14%。

2021年-2023年，爱舍伦的研发费用率分别为0.14%、0.64%、0.85%，远低于同行业可比公司研发费用率的均值3.30%、3.16%、3.24%。

支培元进一步指出，未来OEM代加工厂商可以从多方面寻求突破。一方面，积极拓展客户群体，开拓国内外新客户，降低对单一客户的依赖；另一方面，重视研发创新，加大研发投入，提升自主创新能力，逐步从OEM向ODM、OBM转变，打造自有品牌，提高产品附加值。​

分红与资金压力，商誉减值风险遭问询

据悉，爱舍伦此次的募集资金拟主要用于凯普乐公共卫生医疗物资产业园建设项目，旨在提高公司产能、扩大规模优势、提升产品质量和服务、开拓灭菌业务。

招股书显示，该项目投资总额6.70亿元，其中2.65亿元用于建筑工程费、2.73亿元用于项目设备及软件购置费、894万元用于项目安装工程费、1292.72万元用于项目工程建设其他费用、2795.17万元用于基本预备费、8347.90万元用于铺底流动资金。此次IPO，爱舍伦计划募集资金3亿元，将全部用于凯普乐公共卫生医疗物资产业园建设项目。

实际上，爱舍伦近年的产能利用率呈现出有所波动的状态。

公司的核心产品，医用护理垫在期内的产能利用率分别为135.14%、94.53%、95.24%，医用冰袋期内的产能利用率分别为137.17%、141.67%、173.02%，手术铺单期内的产能利用率分别为106.22%、100%、95.97%，一次性手术衣期内的产能利用率分别为87.43%、142.29%、86.92%，手术组合包期内的产能利用率分别为177.25%、92.17%、103.57%。

同时，值得一提的是，爱舍伦近年来短期借款上升明显和两年间8000多万的分红。

2021年-2024年，爱舍伦的短期借款分别为8927.51万元、9758.01万元、1.10亿元、1.19亿元，货币资金分别为1.88亿元、1.42亿元、7951.55万元、7294.31万元，从2023年开始，爱舍伦的货币资金已经被短期借款覆盖。

现金流层面，2024年爱舍伦的经营性现金流同比下降25.50%。

2021年-2024年，爱舍伦经营性现金流分别为319.38万元、6490.06万元、9608.06万元、7157.78万元，其中经营性现金流长期低于同期短期借款。

现金流的乏善可陈，短期借款的持续上升，不能不让人警惕未来的资金链压力，但公司却在2021年、2023年进行了5000万元、3045.57万元的现金股利派发，两次累计分红8045.57万元。

据悉，截至招股书签署日，张勇直接持有爱舍伦1.97%的股份，并通过爱舍伦管理咨询、洛威尼森、普洛瑞斯分别间接持有79.58%、4.33%、2.81%的股份，合计控制公司88.69%的股份，为公司实际控制人。换言之，实控人分走了绝大多数金额。

知名商业顾问，企业战略专家霍虹屹向《港湾商业观察》表示，在分红方面，市场最关心的，是公司在上市前是否进行了过度分红，如果公司上市前大额分红，而上市后资金紧张、再融资需求迫切，投资者会质疑这是一种短期利益最大化行为，而非长期发展战略。此外，分红是否与公司盈利能力匹配，也决定了市场的信任度。

很显然，2021年短期借款近9000万，经营性现金流仅仅300万出头的情况下从容分红5000万；2023年短期借款1.10亿，经营性现金流9608.06万元的情况下又再次分红3000多万。此种分红案例是否属于“过度分红”，留待市场判断。

招股书显示，2021-2024年公司的交易性金融资产分别为6172.88万元、4733.20万元、904.06万元、400.08万元。均为购买远期结售汇及理财产品。

此外，爱舍伦曾因收购张家港市志益医材有限公司（简称：志益医材）和苏州尤妮佳无纺布制品有限公司（简称：尤妮佳）资产组而被监管层问询。

据悉，爱舍伦于2020年12月用4182.73万元收购志益医材和尤妮佳的资产组，收购时该资产组账面价值为1140.36万元，可辨认净资产公允价值为1875.57万元，因此产生2307.16万元的商誉。

并且在收购后该资产2021年以来的实际营收分别为6670.16万元、4852.82万元、5685.07万元、2953.30万元，呈下滑态势。且志益医材和尤妮佳的原股东为实控人张勇的外甥任涛、王妍珏夫妇。

审核问询函显示，请发行人：（1）说明按4182.73万元的价格收购账面价值1140.36万元资产组的合理性；（2）说明在资产组2022年大幅下滑的背景下，未计提商誉减值的合理性、合规性。（港湾财经出品）