“试水” 到 “乘风破浪”，揭开市值管理财富密码——聚焦市值管理大时代（下）_风闻

作者 雨菲

编辑 庄泽

据新华社北京3月16日报道，中共中央办公厅、国务院办公厅近日印发《提振消费专项行动方案》提出，强化央企国企控股上市公司市值管理。同日，人民财讯电，《求是》杂志2025年第6期刊发国务院国资委党委署名文章《坚定不移做强做优做大国有资本和国有企业》。

央国企是上市公司市值管理的领导力量，在其引领之下，同时在2024年11月《上市公司监管指引第10号——市值管理》发布的背景下，公开表示重视市值管理工作的A股上市公司不断涌现。在指引监管指引第10号中，对市值管理的定义，其将市值管理界定为一种战略管理行为。

近日，大道财经与和恒咨询创始人、资本市场市值管理专家徐朝华就市值管理的战略内涵及外延、市值管理的战略框架、长期价值、中特估、传播路径等话题展开了深入交流，并结合案例进行了深入解析。

此为下篇，解读为何市值管理的民营企业为何比央国企更迫切，市值管理的两面性，以及有哪些人打着市值管理的幌子做伤害市场，伤害投资人的事，如何去辨别其中的陷阱。

继上篇《A股最大催化，“国家队”下场做市值管理——聚焦市值管理大时代（上）》，中篇《“四象限”法避开康得新、康美药业的坑——聚焦市值管理大时代（中）》此为下篇。谈谈如何在市值管理大潮下市值管理财富密码的独家攻略,什么才是优质的市值管理战略，如何找到优质股。

**大道财经：**时间关系，我们今天先讨论到这里，接下来回应一下投资人提问。有一个问题是，民营公司也有市值管理需求吗？我觉得这个问题我可以回答一下。作为民营公司的老板，同时持有公司股票，无论是从长期还是短期考虑，肯定都不希望公司股票被低估，至少希望其处于合理估值水平。实际上，民营企业在市值管理方面的诉求往往比央国企更高。因为民营企业的大股东就是企业所有者，这与国企的情况有所不同。

**徐朝华：**您说得太对了。央国企上市公司的高管，如果没有获得高比例、高绝对值金额的股权激励和员工持股计划的话，他们在市值管理方面是缺乏内在个人动力的。而且，如果国资委不强行考核其市值表现，央国企就更没有积极的主动性去开展市值管理工作。从这个角度来看，真正发自内心、积极主动进行市值管理的是民营企业。

只不过民营企业在市值管理方面有两种表现。有些民营企业家表面上从不提及市值管理，声称只关心公司的研发、生产、销售等业务，对股票毫不关心，但私下里却会询问股价为何不涨。

我举个真实的例子，去年，有家上市公司董事长跟我说他不关心股价，公司首发上市后，业务已经做到世界第一，发展态势良好。但我向他指出，当前公司市值在下降，筹码和主力资金都在向外流出，并且告知了他主力资金的持仓价位和持仓比例。这时，董事长的脸色立刻发生了变化，扭头就问董秘为什么主力资金会流出。他刚刚才跟我说不关心股价，转眼间就开始关注这个问题了，这就说明了人性使然。所以，民营企业在市值管理方面的诉求更大。

不过，这里需要补充一点，不同民营企业的时间窗口存在差异。有些民营企业愿意耐心地、更有序、更健康地进行长期市值管理；而有些民营企业则喜欢采取比较激进的方式，追求短时间内的效果。

**大道财经：**这主要取决于民营企业管理层的风格，因人而异。还有一个问题，对于央国企市值管理的需求，除了您刚才提到的指标，对于每股收益（EPS）、市净率（PB）和市盈率（PE）这些估值方面有什么要求吗？

**徐朝华：**关于EPS、PB和PE，实际上这涉及估值相关的问题。目前，对于PE并没有一个通用的明确要求。但在过去三年，许多地方国资进行过相关探索，主要分为两类。一类是考核市盈率倍数不能低于行业平均市盈率倍数，其考核的并非PE和PB的绝对值，而是相对值。所以，在对很多央国企的市值管理要求中，确实有部分公司设定了PE和PB的相对值指标。

**大道财经：**对了，我在万得上搜索了一下相关公告，截至下午，大概有160、170家公司发布了市值管理相关内容。不过整体来看，大致分为两个版本，一个是比较简略的版本，另一个则稍微包含了一些细节，然而，不得不指出的是，其中不少表述显得较为空洞，存在千篇一律的问题。虽然从公告内容上看相似性较高，但在实际操作过程中，各公司的执行方式必然存在差异，只是对外展示的公告内容未能充分体现出这种操作层面的不同。

**徐朝华：**实际上，在春节前后这段时间，我们为几家上市公司提供服务，分别为每家公司制作两个文件。表面上看是制度文件，实则是一项内在的系统工程。这两个文件，一个是市值管理制度，另一个是针对破净情况的上市公司估值提升计划。

**大道财经：**刚好有人问到关于破净情况，是否存在回归到市净率（PB）为1的隐性要求？

**徐朝华：**并没有明确的时间限定，比如规定必须在一年之内回归到PB为1的水平。之所以设定相对值要求，是因为绝对值受到多种因素影响，并非一家上市公司自身能够完全扭转和改变的，还需要依赖整体市场环境等因素。所以，设置相对值更为合理。

目前，上市公司发布的文件中，市值管理制度相对较为齐全。而上市公司发布的估值提升计划，或者是破净改善提升计划、投资价值提升计划等（即上述三类计划都存在），相对而言，这些计划的内容往往写得比较原则化和笼统。公司确实不清楚具体该如何操作，但由于政策要求必须发布相关内容，所以只能匆忙拼凑撰写。

**大道财经：**特别像由人工智能（AI）写的，公司只是在完成后检查一下文字，确保不违反大的政策规定，表述上不出差错。

**徐朝华：**是的，也就是正确的废话。另外，有的上市公司对于计划内容会有选择性地进行披露，将具体的操作性要求和条件保留在公司内部掌握。

**大道财经：**以白电龙头企业美的为例（这里不涉及对股票的评价），从其发布的相关内容来看，在细节方面提及得相对较多。通过这样一个具体的案例，有时候可以以点带面，从中发现一些线索，进而推测其背后可能还存在更为细致的内容。

**徐朝华：**是的，毕竟上市公司发布的是一个计划，其背后必然有具体的操作方案。就拿一个真实的例子来说，在春节前，有家上市公司发布公告称大股东进行增持。在实施增持之前，实际上我们一同深入研究和设计了一系列问题，比如到底是选择增持还是回购更为合适；在怎样的价位区间进行增持；增持要分多少个步骤；每次投入的资金释放后，会对资本市场对公司的认可度产生怎样的影响；是采用五年周期来推动相关工作，还是十年周期等等。我们为其决策准备了充分的文件资料，供其在会议上进行选择和决策。

**大道财经：**假设作为机构调研人员或者投资人去开展调研工作，当询问上市公司关于市值管理方面的问题时，上市公司与投资人之间在这一话题上的交流深度和广度，能够达到我们刚才向大家分享的程度吗？

**徐朝华：**通常不会。上市公司在回应此类问题时，表述往往会偏向原则性。只有当调研人员与公司内部人员关系较为密切时，或许能获取到更详细的信息。当然，也不排除存在极个别特殊情况，多说一些。

**提问：**有些上市公司会邀请您组织媒体机构、基金公司以及其他公司相关人员前往他们公司进行调研。比如，他们的公司很有价值，结果被低估了。

**徐朝华：**分两种情况。第一种情况是，上市公司会提出要求，既然我们为他们提供市值管理咨询服务，那么是否能承担起带领媒体和投资人到公司进行调研的工作。第二种情况是，上市公司明确表示，他们自身拥有媒体资源和投资机构的渠道。在这种情况下，他们会希望我与他们一同来规划设计好针对前来调研的人员的整体传播导向、统一口径、调研策略以及信息表达方式。这种情况下，我们就不是处于执行的前台位置，而是在幕后负责制定方案。以上这两种情况在实际中都存在。

**提问：**还有一个问题，刚才有人提到关于市净率（PB）、市盈率（PE）以及公司价值的研究方法，投资人有很多不同的方法和思路。例如，价值投资者通常喜欢使用现金流折现法，不过这种方法存在一定的局限性，它对一些成熟公司比较适用，但对于一些高科技公司，尤其是处于亏损状态的高科技公司，就很难发挥作用。您刚才提到为四类公司提供建议时，差异非常大。那么，您会给公司推荐现金流折现这种方法吗？

**徐朝华：**实话实说，我们并非从传统的投行视角或严格意义上的传统估值视角来考虑问题。我们真正采用的是量化投资的视角，比如运用标准差模型、业绩-股价预测模型等来推断公司的股价表现。我们通过追踪资金的波动规律，进而反推公司的整体价值表现，形成股价与价值之间的互动关系，最终给出具体的策略建议。我们不会单纯地告诉公司市盈率是多少、市净率是多少、现金流折现是多少或者可比市值是多少。

我们知道，公司的市值是由投资人用真金白银购买形成的，每个投资人都有自己的估值逻辑和选股策略。但无论他们之前遵循何种策略，最终都体现在真金白银的买入和卖出行为上。而买入卖出行为会留下痕迹，这些大数据会形成一种行为惯性，我们可以从中总结出一定的规律。就像梁文锋的幻方体系，最终也是通过数据分析并找到资金波动规律，进而把握价格模型。我们在写报告时，也会涉及净资产评估、净利润评估、现金流折现等内容，但在为客户提供决策参考时，重点会放在基于量化投资视角分析得出的结论上。

**大道财经：**采用这样的方式，是不是因为市场中大概85%以上的人都是散户交易呢？我记得有个数据显示，在资本市场中，持股人持有一只股票的时间超过半年的都不到15%。这是不是和这方面的数据有关系呢？

**徐朝华：**确实存在这样的情况。

这对于我们价值投资人而言，其实反而是一件好事。坦率地讲，相当一部分散户既缺乏定力和耐心，也没有明确的判断逻辑以及合理的持有策略。因此，从个体角度看是无意识的行为，但当众多散户形成群体时，这种无意识的行为却往往会呈现出一定的规律。我们正是要抓住这种由群体行为所产生的规律。

另外，不得不说，近些年来，确实有不少机构投资人虽然秉持着价值投资的理念，实际操作中却做着投机主义的事情，而他们资金的波动也具有一定的规律性。在这种情况下，当我们去把握这种规律时，在规避诸如回撤风险等方面，能够达到更高的准确度，这也正是我们采用当前方法的原因，您说得非常正确。

**大道财经：**是的，有许多价值投资人都是冲着优质股权去的，并且打算长期持股，不过我认为这与我们所探讨的市场逻辑并不矛盾。我们需要了解市场的运行逻辑，毕竟我们投资的是公众公司、上市公司，它的逻辑与非上市公司是有所不同的。

**提问：**您之前提到了一个案例，您说通过100万本金通过8次翻倍能达到1个亿，从当下基于市值管理的角度来看，作为投资人，如果我们拥有相同数量的资金，是否也能取得这样的成果呢？您觉得这种可能性大吗？

**徐朝华：**第一，是可以实现的；第二，可能性非常大。但这里一定要注意几个关键条件。首先，选择的公司必须是价值面极为扎实的优质公司。优质公司有两种表现，具备其中一种即可，若两种都具备那就再好不过了。一种表现是高分红，另一种是高成长，当然若高成长和高分红两者兼具是最佳的。这一维度强调的是公司基本面一定要非常稳固。

其次，更为重要的是，在选出基本面良好的优质公司后，还必须选择合适的买入时机，也就是要确保买入价位处于合适区间。也就是说，即便选中了优质公司，但如果公司股价过高，在高位买入，想要实现翻倍就非常困难。不过，股价通常会有回调波动，而这些回调波动恰恰是我们买入的机会。

那么，如何抓住或确定股价的回调区间呢？这就很关键了。此时，可以运用量化的标准差模型、业绩和股价预测模型等方法。另外还有一个模型，我一时没想起来，总共是三个模型，以后有机会再给大家详细介绍。

第三点，即便作为价值投资者，秉持“时间的玫瑰”这样的理念，也不是买入股票后就完全不管，等着十年后收获成果。在我个人看来，价值投资者在进行价值选股时，也需要有价值买卖的判断依据，并且可以将两者结合起来，这种方式是可行的。

从我的操作视角出发，在评判一家公司的价值投资点位时，会从四个维度考虑。第一个维度，公司的财务质地必须在所属行业中处于最高水平，并且最好在5000余家上市公司中也能排在前20、前30或者前50。可以通过综合选取10到20个财务指标进行排序，然后做综合加权，得出综合财务质地排名，尽量选择排名靠前的公司，这样风险系数会低很多。

第二个维度，即使公司财务质地良好，也要判断它从上市以来在市值估值倍数波动区间中所处的位置。要明确在当前时间节点，公司是处于高估、低估还是平均线水平。我们既要关注公司财务基本面的稳定性，也要判断其估值情况，高估时就不买入，一定要等到进入低估区间再出手，也就是要把握好公司的估值曲线。

第三个维度，即便前两点都满足，也还不能急于买入，还要查看公司当期财务报表是否存在风险。因为最近的财务报表可能会反映出近一两年内存在的隐患，所以必须关注当期财务报表的风险项。

最后一个维度，要观察资金的累积进出状态。有时候表面上看比如北上资金在买入，但实际上整体资金却在流出，这时就需要有自己的判断原则，是相信整体资金流出的信号，还是认为北上资金是“聪明的钱”。我会依据这四个维度来选择购买哪只股票，即财务质地要好、估值要低、当期财报有无风险项、总体资金处于累计买入持有状态。

当股票进入高估区间时就卖出，进入低估区间时就买入，通过反复买卖操作。我认为这个逻辑是成立的，我身边的一些投资人按照这个方法取得了成功，所以我相信这种方法，大家可以作为参考，但我也不是专业炒股的，仅供大家借鉴。

**提问：**证监会的十号文以及包括上市公司质量提升等一系列相关文件，都在着重提及公司治理方面的内容。那么，在当前中国资本市场市值管理的大环境下，公司治理对市值的影响究竟大不大呢？或者说，它是否会形成表面的效应或者红利效应呢？

**徐朝华：**从朴素的观念上看，可能没有直接关系。对于公司治理，主要关注两个关键要点即可。第一个要点是大股东和实际控制人的战略意图，这一点至关重要；第二个要点则是观察流通股股东的结构表现情况。从这两个维度去考量公司治理，是最为行之有效的方法。至于像董事会席位的分配以及股权比例的具体数值等方面，相对而言，其实际意义并不是很大。我只是谈谈个人看法，可能不太准确。

**提问：**您刚才提到，前文提到的央企建筑公司在2021-2023年作为试点单位开展相关工作。既然是试点，若未来成熟，必然会进行推广。那么，目前其他国央企是否已在开展市值管理工作？它们与试点单位之间存在怎样的关系？抑或实际上已对这些国央企有市值管理方面的隐性要求？

**徐朝华：**市值管理试点工作现已结束，2021年至2023年这三年的试点工作已经完成。到2024年年底，国资委出台了央企上市公司市值管理相关的考核细则，已全面推进相关工作。只不过在政策推动层面，目前是央企上市公司，各地地方国资委的产权处或产权管理部门正在陆续制定其辖区内国资上市公司市值管理的相应制度和办法。从中央到地方，已全面开始渗透和推广，试点工作已经结束。