云顶新耀顶层战略的胜利：精准命中肾病风口，双轮驱动穿越产业新周期_风闻

国内IgA肾病又起风了。

近期国内IgA肾病发生了两件大事，第一件是肾药龙头云顶新耀的拳头产品耐赋康®（布地奈德肠溶胶囊，NEFECON®）在2024年11月底正式纳入国家医保目录，有望在今年实现迅速放量；另一件事是福泰制药就重磅产品BAFF/APRIL双重拮抗剂Povetacicept，达成了包括大中华区和新加坡在内的合作许可协议，显然跨国药企对于中国IgA肾病市场的关注正在急剧升温。

现阶段，IgA肾病是一个绝对的蓝海市场，全球获批的IgA肾病的药物仅两款，分别为云顶新耀的耐赋康®及TRAVERE公司的司帕生坦片（Sparsentan）。其中，耐赋康®作为中国唯一获得IgA肾病适应症的治疗药物，临床优势非常明确，其商业价值正在逐渐释放。

Povetacicept与耐赋康®作用机制不同，目前处于Ⅲ期临床之中，未来两者有望形成联合用药方案，共同将IgA肾病这块蛋糕做大。

01 用于IgA肾病临床优势突出  耐赋康®有望成为年销售额五十亿大单品

在中国，IgA肾病是一个稳步扩容的增量市场。

根据National Kidney Foundation最新数据估算，中国预估IgA肾病患者约500万人，经活检确认的患者约100万人，每年新增约10 万名经活检确认的患者。整个市场大盘在持续扩容，蓝海特征显著。

作为慢性肾脏病和肾衰竭的首要病因之一，IgA肾病具有极为重大的临床价值。IgA肾病多发于青壮年，约30%的患者发病年龄在20-39岁之间且多呈慢性进展，20%～40%的患者在10～20年内可逐渐进展至终末期肾病。

由于IgA肾病的发病机制复杂难明，此前的常用治疗以支持性疗法（肾素-血管紧张素系统抑制剂、钠-葡萄糖共转运蛋白2抑制剂等）为主，临床缺乏有效干预手段。

而云顶新耀的耐赋康®是目前唯一获批对因治疗的药物。耐赋康®是靶向肠道黏膜B细胞的免疫调节剂，专为IgA肾病患者研制，干预发病机制的上游阶段。一系列临床试验证实，耐赋康®疗效优异。耐赋康®全球III期临床试验NefIgArd研究中国人群数据分析显示，耐赋康®减少66%的肾功能下降，预估可将疾病进展至透析或肾移植的时间延缓12.8年。耐赋康®一项真实世界研究数据表明，轻度肾功能受损的IgA肾病患者使用耐赋康®治疗超过9个月可以减少肾功能衰退，说明早使用早获益。此外，NefIgArd研究开放标签扩展研究的结果证实了IgA肾病患者第二个疗程继续使用耐赋康®的疗效及安全性，为IgA肾病长期对因治疗策略提供了证据支持。

图：耐赋康®与传统激素对比，来源：中信证券

而相较于Povetacicept，耐赋康®也有一些突出的临床优点。首先从临床数据上看，耐赋康®有两年的临床数据证实其对肾功能的保护，且全球III期临床试验NefIgArd研究纳入患者数量是364例，而Povetacicept目前临床数据是48周，患者数量是54例，两者有较大差距。再从机制上看，尽管两者都针对疾病源头，但耐赋康®是局部作用，不会损害全身体液免疫，感染风险更低。最后比较使用方式和用药周期，Povetacicept是皮下注射，需要两年连续用药，而耐赋康®是一日一次口服用药，服药周期是9个月。

目前，耐赋康®已获得来自权威指南的肯定。在改善全球肾脏病预后组织（KDIGO）发布的《2024版KDIGO IgA肾病和IgA血管炎临床管理实践指南（公开审查版）》（简称“新版指南（草案）”）中，将耐赋康®纳入，推荐有疾病进展风险的IgA肾病患者进行9个月的耐赋康®治疗，并指出耐赋康®是迄今为止唯一被证明可以降低IgA和IgA免疫复合物水平的治疗方法。这意味着耐赋康®已经成为IgA肾病患者的一线基石药物。

新版指南（草案）还进一步明确了需要治疗的人群，如果IgA肾病患者蛋白尿≥0.5 g/d（或同等水平），有进行性肾功能衰退的风险，无论是否正在接受IgA肾病治疗，所有患者均应开始治疗/额外治疗，这有利于耐赋康®的广泛使用。

优秀的临床数据，叠加新版指南（草案）的推荐，耐赋康®已经具备成为现象级爆款产品的潜力。

伴随着耐赋康®成功在医保落地，中国IgA肾病患者的用药成本将显著降低，更多中国患者有机会使用这款创新药物并从中获益，耐赋康®也将快速放量。预计耐赋康®将拥有约3年的医保独占期。目前，云顶新耀的商业化团队正在全力执行耐赋康®的落地计划。

无论是已经上市的耐赋康®，还是正处于临床试验中的Povetacicept，它们的核心目标都是让中国的IgA肾病患者得到更好的治疗。

在这个过程中，耐赋康®扮演的是一线基石的角色，而Povetacicept等其他机制药物有望与耐赋康®形成互补，共同完善IgA肾病患者的治疗体系。

云顶新耀给耐赋康®定的2030年峰值年销售额目标是50亿，这当然是个惊人的数字，但也是合理的。仅计国内市场，在年用药金额为6万元的情况下，只需不到9万经活检确认具有进展风险的患者使用即可达到，目前每年新增的该类患者就有10万，历年累积下患者数量庞大，还应考虑到下列因素，如未来筛查水平提高会带来的确诊人数提高，早期患者使用的增加，以及从“单疗程”向“长期使用”转变带来的患者累积，耐赋康®成为大单品的时机已到。

别忘了，耐赋康®的云顶新耀授权区还包括中国港澳台地区、韩国和新加坡，这是合计达数十万IgA 肾病患者以及售价远高于国内的市场，具备破十亿级别的销售潜力。

02 三大蓝海领域产品矩阵成型  具备以NewCo方式出海潜力

2025年极有可能是由耐赋康®放量而引起云顶新耀爆发的一年。透过耐赋康®，投资者已经能够读懂云顶新耀的战略布局。

目前，除了依嘉®和耐赋康®两款商业化产品已经在国内上市之外，第三款商业化产品伊曲莫德（Velsipity®）也已经在中国澳门、新加坡获批上市，国内市场的新药上市许可申请（NDA）已经获得国家药监局受理。

在三大拳头产品的带动下，云顶新耀战略版图已经日渐清晰。耐赋康®、依嘉®和伊曲莫德分别是云顶新耀肾病、感染和自免三大领域的核心产品，围绕三大核心产品，云顶新耀已经建立起一个覆盖三大领域的产品矩阵。

（1）肾病领域

肾病是云顶新耀核心竞争力最强的领域，不仅有已经商业化的耐赋康®，还包括拥有全球权益的处于临床中的新一代共价可逆BTK抑制剂EVER001。耐赋康®聚焦患者基数最大的IgA肾病适应症，而EVER001则有望用于更广泛的肾病领域，填补包括原发性膜性肾病（pMN）、微小病变（MCD）、局部节段性肾小球硬化（FSGS）在内的全球性临床空白。

图：云顶新耀肾病矩阵，来源：公司公告

EVER001是一款第三代共价可逆BTK抑制剂，可以选择性与BTK激酶结构域中的 C481 形成可逆的共价结合，在对 BTK 有强大抑制作用的同时，也具有出色的选择性，可以进一步强化安全机制。

图：EVER001机制，来源：公司公告

目前，EVER001正在进行用于治疗原发性膜性肾病的临床试验，且临床数据优异。根据去年12月4日公布的Ib/IIa 期临床数据，直至9月13日的数据截止日期，在已完成 36 周治疗的低剂量组患者中，81.8%（9/11）的患者实现临床缓解，高剂量组中已完成 24 周治疗的患者已有85.7%（6/7）实现临床缓解，展现出积极的临床意义。

此外，EVER001还有望凭借靶向于 B细胞信号通路但非B细胞耗竭的机制，进一步布局到微小病变、局部节段性肾小球硬化、狼疮性肾炎（LN）等其他自身免疫性肾病，从而完善云顶新耀的整个肾病治疗体系。

现在越来越多的中国创新药企正在通过NewCo方式实现产品出海，其前提是管线在全球范围内具有显著的临床价值，能够吸引国际资本，EVER001就具备这种潜质。同时，云顶新耀对国际资本市场也非常熟悉。所以，EVER001以NewCo模式出海是很有可能发生的。

（2）感染领域

感染领域是云顶新耀第二个重点布局领域，已经形成依嘉®+头孢吡肟-他尼硼巴坦+EVER206的管线布局。

在我国，碳青霉烯耐药革兰阴性菌（CRO）感染存在极大的未满足需求，临床中主要通过“三剑客”（替加环素、头孢他啶/阿维巴坦、多黏菌素）来进行治疗。然而，这三种产品虽然成熟，但都存在各自的局限性，临床急需研发出新的产品。

图：“三剑客”的不足，来源：中信证券

依嘉®又称依拉环素，是全球首个新型全合成含氟四环素类抗菌药，可覆盖不同类型细菌及耐药细菌，有望逐步实现对替加环素的替代。依嘉®已获得了美国传染病学会、欧洲临床微生物学和传染病学会等多个国内外权威指南推荐，用于包括碳青霉烯类耐药在内的多重耐药菌感染的治疗方案。

去年10月召开的美国感染性疾病周（IDWeek）上，依嘉®更是公布了多项最新研究成果，向世界展示了在疗效、安全性方面的强大优势，有望帮助其逐渐成为临床医生的第一选择。

除针对替加环素的升级外，云顶新耀也在同时寻求另外两个“剑客”提升的途径。

头孢吡肟-他尼硼巴坦是第四代头孢菌素头孢吡肟与新型 BLI（B-内酰胺酶抑制剂）所形成的组合产品，能够有效对抗由耐药革兰氏阴性菌引起的感染。目前其正处于Ⅲ期临床，且展示出良好的疗效和安全性。头孢吡肟-他尼硼巴坦有望在2025年提交NDA，并于2026年获批上市。

EVER206则是全新的多黏菌素衍生物，可显著降低肾脏毒性，目前正在国内进行临床试验。在全球范围内的新型多黏菌素类中，EVER206的研发进度领先，具备成为同类最佳的潜力。

在云顶新耀整个感染领域布局中，依嘉®、头孢吡肟-他尼硼巴坦、EVER206互为补充，形成完整的抗菌谱。

（3）自免领域

自免领域是云顶新耀正在布局的第三个重点，目前核心产品为针对溃疡性结肠炎（UC）的伊曲莫德。伊曲莫德属于S1P受体调节剂，有望通过S1P/S1PR 信号通路对自免疾病的相关炎症反应起到重要作用。

云顶新耀在去年10月的第 32届欧洲消化疾病周（UEGW 2024）以口头报告形式公布伊曲莫德治疗中重度溃疡性结肠炎的亚洲多中心Ⅲ期临床研究 ES101002 的完整诱导期数据。与安慰剂组相比，临床缓解率、内镜改善率和临床应答率的治疗差异分别达到 20.4%，28.6%和 32.0%，达到所有主要和关键次要终点。

早在2021年的时候，辉瑞公司就以 67 亿美元的价格收购了伊曲莫德的原研公司 Arena，而伊曲莫德正是那次收购的核心资产。目前，伊曲莫德的溃疡性结肠炎适应症已经在美国获批，克罗恩病、特应性皮炎、嗜酸细胞食管炎等适应症仍在开发中，这足以看出伊曲莫德所蕴含的潜力。

2024年上半年，伊曲莫德陆续在中国澳门、新加坡获得新药上市批准。其国内提交的NDA申请，已经于2024年12月17日获得国家药监局受理，很有可能成为云顶新耀的下一个业绩增量。

03 双引擎推动公司再次进化  云顶新耀位列mRNA肿瘤疫苗一梯队

丰富且立体的产品矩阵，这仅是云顶新耀肉眼可见的确定性表象，产品矩阵背后实则还暗藏着一个推动公司再次“进化”的引擎——自研体系。

目前，云顶新耀已拥有自主可控且经过临床验证的mRNA技术开发平台，并且正在开发预防及治疗性的 mRNA 产品。公司正着力于研发个性化肿瘤疫苗（PCV）、肿瘤相关抗原（TAA）肿瘤疫苗、免疫调节肿瘤疫苗，体内生成 CAR-T产品等尖端产品，且拥有这些产品全部的知识产权及全球权益。

肿瘤疫苗，一直都是医药产业关注的重点，但迟迟无法找到契合的技术路径。然而，新冠疫情的暴发，促使mRNA疫苗走上了历史舞台。在那场疫情中，mRNA 技术路线在生产策略、递送系统、抗肿瘤免疫策略等多方面取得进展，这也使得其被认为是癌症疫苗落地的新方向。此前，由默沙东与Moderna联合开发的皮肤癌疫苗mRNA-4157，在与K药联合使用时表现出优异疗效。

图：mRNA-4157联合K药数据，来源：东北证券

云顶新耀同样站在mRNA肿瘤疫苗第一梯队，其个性化新抗原肿瘤疫苗 EVM16 也已经进入临床试验阶段，让其在该领域迈出实质性的一步。

在临床前研究中，EVM16在多种小鼠模型中都激发出了强烈的新抗原特异性T细胞免疫反应，在小鼠黑色素瘤 B16F10模型中实现了显著的肿瘤生长抑制效果。临床前数据还证明了 EVM16 疫苗与 PD-1 抗体联用后的协同抗肿瘤效果，支持个性化肿瘤疫苗与免疫检查点抑制剂在临床中的联用。

此外，云顶新耀还计划于 2025 年初，在美国递交现货型肿瘤相关抗原疫苗 EVM14 的IND 申请，这将是公司首款自研产品在美国开展临床试验。

这些具有预见性思维的管线有可能成为跨国药企眼中的香饽饽，从而实现授权合作与出海；另一种可能则是，云顶新耀设立NewCo，募集资金到海外市场进行开发。

关键在于，这种布局从本质上改变了云顶新耀的发展逻辑，即在构建自研体系后，云顶新耀正式进入“自主研发+引进模式”双轮驱动的新模式。

经过一系列战略变革后，云顶新耀已然在“短－中－长”三个阶段均形成了强有力的管线布局，进而让企业拥有了持续长期发展的动力。

从短期看，填补临床空白的“真创新”产品依嘉®、耐赋康®先后获批，有望帮助云顶新耀驶入业绩增长快车道，持续为公司贡献稳定的现金流；从中期看，头孢吡肟-他尼硼巴坦、伊曲莫德等后续产品线预期稳定，随着它们进度的不断推进，将持续完善公司的产品矩阵，帮助业绩进一步爆发；从长期看，mRNA技术平台创新力十足，有望诞生多款具有颠覆性的创新产品。

图：云顶新耀产品梯队，来源：公司官网

在云顶新耀身上，投资者可以看到药者仁心的初衷、清晰的战略目标、以及务实的发展规划。如果说云顶新耀如愿在2030年成为亚洲领先的全球综合性生物制药公司，那么这绝对是一场由企业顶层战略革新所带来的胜利。