政府何时有权限制你的投资选择——彭博社

Allison Schrager

并非每笔投资都能成功。

摄影师：Bryan R. Smith/AFP

美国是一个自由的国家。人们可以承担各种未经深思熟虑的风险：他们可以日内交易看跌期权，用手机下注体育赛事，甚至去跳伞。但除非他们很富有，否则不能投资私人资产。

这种情况可能即将改变。上周，唐纳德·特朗普总统发布了一项行政命令，允许人们将401(k)投资于私人资产，同时美国众议院正在考虑一项法案，该法案将允许更多人购买不受监管的证券。目标很明确——废除限制美国人投资私募股权和私人信贷能力的规则。

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  • 鸡肉怎么样？你最好别问 在政治上，我认为自己属于自由意志主义倾向，通常对政府监管持怀疑态度。从财务角度看，我认为投资者普遍风险敞口不足；大多数人的投资组合其实可以承担更多风险。

然而：我对当前推动私募投资民主化的浪潮持谨慎态度。容我阐明原因。

投资是门技术活。对投资者而言，收集所有必要信息既枯燥又需要专业门槛。对企业来说，并不总是有动力完全公开财务状况——未必出于恶意，可能因为预期形势即将好转，或是担心披露惨淡的财务细节会招致市场分析师吹毛求疵。

这些都能解释为何存在大量金融监管。人们曾付出惨痛代价才明白缺乏监管的后果：市场崩盘，散户遭殃。1929年后出台的系列法规，正是为了提升投资安全性和透明度。其中"合格投资者“规则要求，投资非监管资产需达到收入（年收入20万美元）和净资产（100万美元，不含自住房）门槛。这些标准被视为财务成熟度的代名词，至少代表着承受错误决策的能力。

这听起来很离谱。为什么只有富人才能投资某些资产？但在20世纪的大部分时间里，认证要求对大多数人来说并不是什么限制。不仅因为当时缺乏有吸引力的私人投资机会，而且直到1980年代401(k)计划普及前，大多数美国人甚至根本不涉足市场投资。

如今情况已大不相同。至少60%的美国人现在通过养老金账户参与市场投资。与此同时，私人资产市场变得规模更大、更具吸引力。过去几十年里，养老基金、捐赠基金和保险公司纷纷涌入私人资产领域。它们提供了如此充足的资金，以至于许多公司不再需要通过上市来融资，并且非常乐意避开监管审查。现在美国许多增长最快的公司都选择保持私有（当然也有很多不良企业混迹其中）。直到上周，87.4%的人口仍无法投资这些企业。

这些规则变更的时机并不理想。有理由认为私募股权已达到顶峰，而私募信贷也面临令人担忧的逆风。其大部分债务采用浮动利率发行，如果利率持续高企，借款人可能难以偿还贷款。此外，并非所有时期的私募基金都同样优质。很可能基金会将更好的投资机会留给不需要流动性、能够提供大额资金的大型机构或富豪。

老实说，很难预测会发生什么——这本身就是一个问题。私募投资领域极度缺乏透明度，而私募基金也缺乏主动公开信息的动力。尽管市场存在种种缺陷，但在将信息反映到可观测价格方面做得相当出色。

必须承认，如何界定合格投资者确实存在合理争议，现行分类标准亟待改革。新法案提出的金融素养测试，就比当前单纯考察财富和收入的标准更为合理。现有制度更偏向临近退休、通常资产更丰厚的年长群体。何况许多富人并非专业投资者，他们与普通投资者一样可能血本无归。

允许401(k)养老金投资私募资产更令人担忧，这将导致更多人能在几乎无约束条件下进入私募市场。值得庆幸的是，多数人会选择计划发起人设定的默认投资选项——至少目前来看，极少有养老计划会主动纳入私募资产。

关键在于，合格投资者制度作为政府监管措施有其存在必要性，且这种必要性至今未变。这并非政府家长式干预的又一例证，而是承认有时人们确实无法做出充分知情的选择。如果美国人执意要冒险投资私募市场——他们确实如此——那么市场透明度就不可或缺。

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