私募股权续期基金在增长后演变为CV平方——彭博社

第一次雷维尔斯托克资本合伙公司向投资者提出延长持有快节奏医疗期限的请求时，他们同意了。那是2020年，全球疫情让市场动荡不安。

于是雷维尔斯托克将这家连锁诊所的部分股权转入新基金，并引入新投资者替代希望退出的原有投资人。这一操作既满足了部分支持者套现需求，又避免了私募公司在不利价位被迫出售资产。

此类被称为"延续基金"（CVs）的结构自此大行其道，成为私募机构应对交易寒冬的权宜之计。其发展势头之猛，甚至出现了"二次延续基金"（CV-squareds）的创新模式。

据知情人士透露，在雷维尔斯托克最近试图通过新延续基金延长对快节奏医疗控股权的案例中，投资者们提出了反对意见。因讨论涉及商业机密而要求匿名的消息人士称，该计划最终被搁置。

这起受挫的交易折射出私募机构与投资者之间日益紧张的关系。在利率高企抑制并购活动的背景下，收购公司积压了大量待处置资产，而投资人的耐心正逐渐耗尽——双方都面临着进退维谷的困境。

“我不认为这将成为常态，“高盛集团全球私募二级市场主管哈罗德·霍普接受采访时表示，“我们从未设想过参与某个延续基金交易时，其退出方式竟是另一个延续基金。”

私募股权基金日益青睐续期基金

目前近20%的退出交易采用续期基金形式

数据来源：杰富瑞集团

注：2025年数据为上半年统计

Revelstoke公司拒绝置评

其他管理机构已取得成功Accel-KKR公司通过第二期续期基金筹集19亿美元，延长了对人力资源软件公司isolved的持有权CapVest正尝试将Curium制药公司转入第二期续期基金PAI Partners也计划对冰淇淋生产商Froneri采取相同操作

CapVest未回应置评请求。PAI公司拒绝评论

延伸阅读：Accel-KKR为创新"CV二次方"交易筹集19亿美元

高盛已成为Accel-KKR"CV二次方"交易的主要投资者。据知情人士透露，其同时是PAI公司同类交易的主导投资者

Hope先生拒绝对具体交易发表评论，但表示部分企业通过保持私有状态和延长持有期获益

随着交易低迷持续至第三年，私募机构面临向投资者返还资金的压力MSCI公司Abdulla Zaid指出，今年一季度资金分配比例骤降至基金规模的7%，而2015-2019年间该比例约为25%

Stepstone集团私募股权团队合伙人亚当·约翰斯顿在接受采访时表示，目前重复设立续期基金的数量仍然相对有限。

市场参与者指出，许多重复设立的续期基金案例中，先前已将一批资产打包转入新基金，而现在发起方仅为剩余资产中的单个标的进行第二或第三次续期基金募资。

他解释道，收购公司常认为"仍有获利空间，希望继续持有这些企业”。另一些情况下，原有或领投投资者需要现金回流，从而推动公司为续期基金募资。

对部分投资者而言，续期基金可能是当前资金的最佳配置选择。Evercore公司报告显示，至少按某一指标衡量，近年单一资产续期基金表现优于传统收购基金，且通常收取的管理费更低。

续期基金或超越传统收购表现

至少一项回报指标显示续期基金优势明显

数据来源：Evercore公司

注：倍数指投资总价值与实缴资本比率

知情人士透露，Accel-KKR于2011年收购isolved的投资已实现19.2倍总回报倍数。由于该公司仍具成长空间，该机构正为其设立新的续期基金。

但需注意，二级市场续期基金交易面临更严格的投资者审查，因为多数投资者更倾向直接出售或公开上市退出。

“在所有情况下，我首选的退出路径是将资产出售给战略买家，他们能够支付溢价，因为能获得各种协同效应，” Pantheon全球私募二级市场负责人Amyn Hassanally表示。

Hassanally指出，CV-squared交易的一个核心问题是投资者与私募股权公司之间存在固有利益冲突。该流程允许私募公司在将资产从一只接续基金转移到另一只时，重新协商费用和资产权益。

他强调，即使资产被转入新的接续载体，收购公司也应证明其运行了"全面且公平的流程"来确定资产合理估值。

自然，部分买家持怀疑态度，尽管私募公司大力推销，仍回避CV-squared交易。

“我们认为CV交易的第一阶段比第二阶段能提供更优的风险回报机会，”Stepstone的Johnston表示。