中国房地产危机：恒大发生了什么？市场为何一片混乱 - 彭博社

曾作为中国经济增长重要引擎之一的房地产市场，已持续下行五年且未见缓和迹象。房地产价值持续暴跌，陷入财务困境的家庭被迫抛售房产，而那些在投机项目中积累巨额债务的公寓开发商则濒临崩溃边缘。

尽管有乐观观点认为政府化解危机的措施正在重振市场，但今年3月，国资背景的万科集团披露2024年创纪录的495亿元人民币（68亿美元）年度亏损，暴露出问题之深。随后在8月12日，房地产巨头中国恒大集团宣布将从港交所退市，这成为中国房地产行业一个严峻的里程碑。

恒大如何陷入危机？

恒大崩塌是这场拖累中国经济增长、导致创纪录数量开发商爆雷的危机中规模最大的案例。

由许家印于1996年创立的恒大，其快速扩张从一开始就依赖高杠杆融资。截至2021年底，其总负债高达约3600亿美元，成为同业中负债最重的企业。巅峰时期其合约销售额位居全国第一，2017年市值超500亿美元。创始人兼董事长许家印一度成为亚洲第二大富豪。多年来该公司还跨界投资电动汽车行业并收购了地方足球俱乐部。

2020年，北京开始严厉打击房地产行业。新政策对开发商的借贷能力设置了上限，实质上切断了其从信贷市场获取资金的命脉。在重组尝试失败后，恒大集团于2024年在香港接到了清盘令。同年晚些时候，中国内地法院受理了针对其一家主要境内子公司提出的清算申请。

在长期停牌后，这家总部位于广州的企业表示，香港交易所将于8月25日取消其上市地位，且公司不会对该决定提出复核申请。恒大旗下仍有另外两家子公司在香港上市：一家物业服务供应商和一家电动汽车制造商。其中恒大新能源汽车集团自4月起已处于停牌状态。

部分开发商如何陷入此般困境？

1998年，中国在实施数十年严格的私人房产销售限制后，建立了全国性住房市场。当时全国仅三分之一人口居住于城镇，如今这一比例已升至三分之二，城镇人口增长达4.8亿。这场从乡村向城市的人口迁徙为建筑企业和开发商带来了巨大的商业机遇。

随着新兴中产阶级涌入这一为数不多的安全投资渠道，资金大量涌入房地产领域，推动房价在截至2022年的15年间上涨了六倍。依赖公共土地出让作为重要收入来源的地方政府助推了这场开发热潮。行业巅峰时期，房地产直接和间接贡献了约四分之一的国内生产总值及近80%的家庭资产。尽管估算数据不一，但包含新房、二手房及库存的房地产总价值在2019年达到约52万亿美元——约为美国房地产市场规模的两倍。

这场房地产狂热由债务驱动，开发商为满足预期未来需求而疯狂扩张。繁荣景象刺激了投机性购房，开发商通过预售新房筹集资金，并日益依赖境外投资者融资。不透明的债务状况使得信用风险难以评估。投机行为导致房价飙升至天价，深圳等热门城市的房价收入比甚至超过伦敦或纽约。为此，中国政府于2020年出手调控，以降低泡沫风险并缓解高房价可能引发的社会不平等问题。

出于遏制行业债务的紧迫感，以及对连环违约可能冲击金融体系的担忧，监管部门开始收紧开发商融资渠道并要求银行放缓房贷发放节奏。政府针对开发商出台严格的资产负债率和现金持有要求，被官媒称为"三道红线"。这些措施引发开发商资金链紧张，而疫情防控措施（如工地停工）进一步加剧了流动性危机。

许多开发商因资金链已极度紧张而无法遵守新规。2021年，恒大集团违约金额超过3000亿美元，引发了中国房地产危机的开端。2022年，又有两家房地产巨头——碧桂园和融创——相继违约。

调控政策如何影响市场？

在经历了多年购房者旺盛需求后，市场突然陷入停滞。除了政府的贷款限制外，新冠封锁带来的经济冲击强化了节俭风气，而就业市场恶化意味着人们突然面临裁员和降薪。

2024年北京近乎空置的恒大城市广场购物中心旁废弃的工地。图片来源：彭博社房价于2022年开始下跌。2024年8月，全国房价创下九年来最大年度跌幅。除了负债开发商留下的数百万平方英尺烂尾楼外，供需失衡意味着截至2024年5月，仍有4亿平方米的新建公寓未售出。

随着家庭债务在2023年底达到人均可支配收入的145%高点，房主们面临越来越大的财务压力。截至2023年底，我国个人住房贷款逾期率（追踪逾期还款情况）跃升至四年最高水平。部分业主被迫折价出售房产，这只会加剧问题恶化。

这一疲软态势持续冲击着更多资金紧张的开发商。中型房企华南城控股有限公司因一年前发生违约，于8月11日被香港高等法院勒令清盘。自2021年危机爆发以来，香港法院已对中国开发商下达至少六项清盘令。

政府采取了哪些措施支撑市场？

2022年当局意识到调控政策矫枉过正。为避免"雷曼时刻"重演——2008年这家美国投行倒闭引发全球市场巨震，政府出台了一系列措施，核心是通过股权融资、债券融资和贷款融资为开发商纾解流动性危机。

政府允许开发商动用更多商品房预售资金（该行业最大资金来源），并推出2000亿元专项借款用于保交楼。金融政策也得到调整：央行加大对困境房企的融资支持，要求银行在部分地区的个人住房贷款和房企贷款保持增长。

过去一年，政府下调存量房贷利率、松绑大城市限购政策、降低购房税费，对部分大城市改善型住房需求也降低了购置成本。尽管销售一度回暖，楼市整体仍显低迷。

政府还愿意采取哪些措施？原因何在？

政府官员显然不希望房地产危机恶化。通过限制开发商所受的损害，他们旨在遏制对经济其他脆弱部分的冲击。这包括资产中很大一部分与房地产挂钩的银行；建筑业，其雇佣了5100万人；以及依赖向开发商出售土地来维持公共支出的地方政府。

当局已表示可能会进行更多干预。国务院总理李强在6月承诺将采取更多措施稳定房地产下滑。8月初，北京当局取消了限制，现在允许符合条件的家庭在远郊地区购买不限数量的住房。据彭博智库称，上海和深圳可能会效仿北京的做法。