米莱的外汇改革引发2020年以来最严重企业违约潮——彭博社

四月，布宜诺斯艾利斯的一家货币兑换所。

摄影师：Erica Canepa/彭博社哈维尔·米莱的改革为阿根廷混乱的外汇市场带来了稳定，并赢得了投资者的赞誉。但这场改革也引发了自疫情以来最严重的企业违约潮。

当地借贷成本飙升，尤其是依赖比索的企业。在米莱总统取消大部分个人外汇管制后，许多企业正面临现金流紧张和高负债的困境。

今年已有超过六家公司违约或进入债务谈判，包括公用事业公司Grupo Albanesi，米莱的改革让本已脆弱的财务状况雪上加霜。Balanz Capital信贷与股票研究主管Ezequiel Fernandez表示，农业、能源和制造业等行业的资产负债表已显现压力迹象，这种压力预计将持续。

“如果阿根廷想扭转宏观经济局面，微观层面必须经历一定程度的‘创造性破坏’，“费尔南德斯说，“毕竟，制度变革总会造就赢家和输家。”

违约激增的背后是一种失效的融资策略。在米莱改革前，企业利用外汇管制发行以美元计价但以本币结算的债券（即美元挂钩债券）。通过这种方式，许多企业锁定了负利率，而投资者则借此规避通胀飙升和货币贬值风险。

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自自由派执政以来，官方汇率与平行汇率差距缩小，投资者对这类债务工具的兴趣减退，迫使企业承担日益增加的借贷成本。这一新现实正将更多企业推向困境，它们要么重新协商即将到期的债务条款，要么向股东寻求新资金以避免违约。

阿根廷美元挂钩债券发行量暴跌

2023年末米莱当选后，美元挂钩票据发行量下降

资料来源：穆迪阿根廷本地公司、国家证券委员会（CNV）

根据穆迪评级报告，2025年第一季度美元挂钩债券平均利率升至11%，是去年同期5%的两倍多。受此影响，当季美元挂钩债券销售额骤降至200万美元，远低于2024年同期的1.65亿美元。

报告显示，同期企业通过美元计价债券融资11亿美元，是上年同期的两倍多，而平均利率稳定在6%。

“2025年我们正经历疫情以来最多的违约案例，“穆迪旗下穆迪阿根廷本地公司副总监何塞·安东尼奥·莫利诺表示，“美元挂钩市场几乎已不复存在。”

他透露，自去年11月以来已有8起违约事件，包括拖欠付款或债务重组。该统计将阿尔巴内西集团旗下三家公司视为一个整体。

外汇改革后美元挂钩债务利率飙升

来源：穆迪阿根廷本地评级、阿根廷国家证券委员会（CNV）

米莱的紧缩政策正在挤压各行业利润空间，制造业尤为明显。随着比索汇率飙升导致货币普遍高估，企业正与运营费用上涨、购买力下降及海外竞争加剧展开艰难博弈。阿根廷经济部未就置评请求作出回应。

穆迪分析师莫利诺指出，在穆迪阿根廷本地评级体系中获得A+.ar及以下评级的企业（主要为中小型公司）当前面临最高再融资风险。该评级体系中，A.ar代表"相对于其他阿根廷发行方具有高于平均水平的信用质量”，A+.ar则为该评级类别中的最高等级。

“由于本地市场对中小企业的流动性不足，未来12-18个月再融资风险将持续高企，“莫利诺表示，“我们观察到本地市场出现显著的优质资产转移现象。”

信用分化

伦敦威廉布莱尔投资管理公司投资组合经理路易斯·奥尔金表示，能够进入全球市场的发行方或将渡过难关。

“这是信用发行方的两极分化，“他分析道，“能够进入国际规模市场的公司通常具备更长的运营历史和与国际投资者的透明度。“奥尔金透露，其公司目前未持有阿根廷企业债，因当前收益率过低。

诸如YPF、潘帕能源和阿根廷电信等公司近几个月成功吸引了投资者。其他企业则没那么幸运。5月，公用事业公司阿尔巴内西的两家子公司未能支付1950万美元的利息，引发重组。阿尔巴内西在声明中表示正在评估选项，计划短期内提出具体方案并达成"合理"解决方案。

同样在5月，纸浆生产商阿根廷纤维素公司宣布将拖欠本地法美元债券的付款。6月，能源企业阿空加瓜石油能源表示正在重组金融债务。

阿空加瓜称其在与Vista能源及托克集团协议相关的债务上违约。为避免强制执行，两家公司提出接管该企业，前提是债务完成重组且尽职调查结果令人满意。YPF、潘帕能源、阿根廷电信及阿根廷纤维素公司未回应置评请求。

“许多违约企业本就因外汇管制而勉强维持”，巴兰兹公司的费尔南德斯表示。