AT1债券的“逐底竞争”促使资深投资者调整策略 - 彭博社
Claudia Cohen, Tasos Vossos
随着更多新买家涌入额外一级资本债券(AT1)市场，经验丰富的投资者正在调整策略以避开人群及其带来的风险。
法国互助信贷资产管理公司金融与次级债务主管杰里米·布迪内经营AT1专项基金近十年，他虽不愿放弃高风险银行债提供的高收益，但已开始放弃部分交易。日内瓦Spring投资公司首席投资官杰基·伊内克自AT1诞生之初就参与该市场，她正建议投资者保留部分现金以应对市场回调。
“这种逐底竞争让我们有些担忧，“布迪内在采访中表示。这位基金经理指出，投资者正扎堆抢购希腊阿提卡银行等小型银行及中东欧非传统发行方的高风险AT1债券。“当前处于收益稀缺环境，冷门银行发行的债券竟不乏买家。”
AT1市场优劣债券息差收窄至历史低位
资金洪流推高所有债券，利差离散度接近历史低点
数据来源：彭博指数
注：2025年8月8日年终读数；2017年前无成分数据
AT1债券的走红不难理解。彭博指数显示，以美元对冲计算，该品种有望连续第二年实现两位数回报，表现优于投资级债券和高收益债券。
但这吸引了一群以收益为目标的投资者——包括固定期限基金——并意味着围绕这些债券运作方式的复杂数学计算被扭曲了。尤其令人担忧的是重置利差收窄，这增加了未来波动的风险。
危险信号
在2670亿美元的市场中还有其他警告信号：AT1利差接近历史低点，而彭博AT1指数中债券利差的离散度——从成熟的全球贷款机构到地方弱势银行——处于历史低位。
“避开非常拥挤的交易，”Spring的Ineke建议道，并强调了希腊和塞浦路斯银行发行的债券。这位首席投资官正在努力降低杠杆率，并在她的基金中剔除利差收窄的较弱债券。
Spring的美元类别AT1基金截至6月30日的年内上涨了12.2%，与同期美元对冲的彭博AT1指数的累计总回报大致相同。
Crédit Mutuel的Boudinet也在放弃一些交易。“为了避免任何无意义的行为，我们需要问自己的问题是：如果我们一年前不会购买这个AT1，为什么现在要去买，”他说。他更喜欢由知名机构发行的债券，并强调了法国兴业银行是一个不错的选择，因为“流动性非常好但仍有点不受欢迎”。Boudinet专注于AT1的欧元基金在截至6月30日的12个月内回报率为9.2%。
这些基金经理并非孤例。包括Man Group和AllianceBernstein在内的其他机构也担忧，AT1债券的新发行方过于关注高收益率，导致利差收窄至银行可能无法在首个赎回窗口实现盈亏平衡的风险。
阅读：Algebris称AT1债券过热正考虑缩减持仓
希腊银行案例生动展现了市场对高风险债券的盲目狂热——这些银行在该国金融危机期间曾是投资者避之不及的标的。希腊比雷埃夫斯银行6月发行4亿欧元AT1债券时获得超30亿欧元认购，最终票面利率定为6.75%，较最初谈判下调50个基点。
据安联全球投资者金融信贷研究主管Simon Outin所述，比雷埃夫斯银行与荷兰荷兰银行同期债券的利差之窄"前所未见”。
“曾被视作最不稳健的银行，其利差水平正逼近最稳健的同行，“Outin表示，“这一现象非常显著。”
另一家希腊银行Eurobank Ergasias5月首发AT1债券时获超40亿欧元认购（达发行规模八倍），最终6.625%的票面利率持平老牌发行方德国商业银行前一日发行的债券。整体而言，希腊银行债券受益于主权信用评级上调（该国财政状况已改善），尤其受通常投资西班牙或意大利债券的投资者青睐——后两者因与法德银行的利差过小而失去吸引力。
额外一级资本债券引领全球信贷回报
风险最高的银行债务有望在2025年实现两位数回报
来源：彭博指数
注：美元对冲
尽管一些长期AT1投资者持保留态度，但只要投资者资金持续流入，估值可能保持高位。根据彭博汇编的数据，这些高风险债券仍提供5.8%的收益率，比投资级公司债券高出约140个基点，也高于垃圾债券领域的前三个评级阶梯。
即使那些对AT1估值更加谨慎的人也预计涨势将持续。“我们处于吸引投资的利率环境中，而且我们仍然看到大量资金流入信贷基金，“法国互助信贷银行的布迪内说。
但AT1市场的坚定支持者担心，这些资金流入掩盖了即将出现的问题。
“这类资产的问题是，当估值紧张时，风险变得越来越不对称，“安联全球的欧坦说。“当市场有负面看法时，可能会出现自我实现的预言。”
| 其他信贷新闻： |
|---|
| * 德国房地产崩盘废墟中浮现私人信贷输家 * 香港法院下令清盘建筑商华南城 * 诺华制药因自身免疫药物关键试验成功而获得提振 * 瑞士经济目前被认为能经受住特朗普关税冲击 * 一切都很昂贵。无处可藏：信贷周报 |