《马阿拉歌协议》教父入主美联储——彭博社

创意大师斯蒂芬·米兰

摄影师：阿尔·德拉戈/彭博社 订阅约翰·奥瑟斯的新闻简报直接发送至您的收件箱，请点击此处注册。

今日要点：

• 《马阿拉歌协议》的教父即将进入美联储。
• 投资者可以忍受央行动荡，因为经济形势依然向好。
• 他们也能接受周二CPI预期回升至3%以上。
• 美国金融去监管正在成形——这对其他地区的银行是利好。
• 另外：是时候庆祝魏玛共和国了。

米兰在美联储的非凡工作

被提名为美联储理事的斯蒂芬·米兰任期至今年年底，他只是一个过渡人选。他并非明年五月主席职位空缺时的候选人。但作为过渡人物，他非常引人注目，不仅因为他撰写了如今声名狼藉的《全球贸易体系重构用户指南》，该文件指导了美国关税政策的制定。

作为特朗普总统经济顾问委员会主席，米兰作为关税政策发言人展现了高度忠诚。这无疑是他最大的吸引力所在。预计他一旦加入联邦公开市场委员会，将立即与上月投票支持降息的两名特朗普任命官员一同推动降息。虽然他没有时间带来实质性改变，但他去年发表的曼哈顿研究所论文呼吁改革美联储治理结构，并抨击现状助长"群体思维"，表明激进改革的压力将加剧。

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• 印度税改需要更多经济学，少些政治算计 米兰对美联储的改革提议范围之广，几乎与其雄心勃勃的全球贸易计划同样惊人——后者包括向投资美国的外国投资者收费，以及可能通过“海湖庄园协议”协调美元贬值。随着美元自主走弱和债券投资者躁动，这些计划已逐渐沉寂。他关于美联储改革的核心是"货币联邦制"，即扩大地区联储主席权力、削弱FOMC直接影响；由于这些构想不涉及与其他国家打交道，实施可能性更高。

特朗普选择不提名潜在的下一任主席人选，表明他现在认为取代现任主席杰罗姆·鲍威尔将带来不必要的风险。相反，一场直接源自真人秀的角逐正在上演——自六月以来，四位候选人在Kalshi预测市场上领先：

两个月内的四位热门人选

Kalshi的押注者认为美联储主席之争将是一场激烈且变幻莫测的竞争

数据来源：Kalshi、彭博WSL政治频道

当特朗普做出最终决定时，一切将以*《学徒》*式的结局收场。在8月1日美国失业率数据修正引发震动（显示就业情况远逊于初值）后，这似乎为不确定性和动荡埋下了伏笔。但市场尚未对此作出反应。

要理解原因，不妨看看英国央行。英国经济状况远比美国糟糕，失业率与通胀率双双更高：

两个经济体，一个比另一个更麻烦

英国失业率与通胀率均高于美国

数据来源：彭博社

其央行货币政策委员会的分裂程度甚至堪称荒诞——美联储出现两票异议已属罕见，而在针线街（英国央行所在地），这种结果简直算得上和谐景象。上周的货币政策委员会进行了两轮投票，首轮出现平局（4票维持利率、4票支持降息25基点、1票支持降息50基点），最终降息25基点的决议以5-4票险胜。

这对利率预期并未产生明显影响。根据隔夜指数互换数据，尽管美联储在7月前保持政策一致性，但市场对英国央行年底基准利率的预测比联邦基金利率更为稳定：

两家分化的中央银行

英国央行的分歧公开化，使市场波动更为平缓

来源：彭博全球利率概率数据

英国的情况反映出优秀经济学家们正在应对极其复杂的局面。市场对其政策路径的预期也体现了交易员们应对相同问题的努力。尽管美联储在政策指引上更为团结和明确，但由于关税的不可预测影响、政治不确定性以及令人震惊的非农就业数据修正，反而导致了更崎岖的市场道路。

意见分歧本身并无害处。米兰将成为鸽派，但他的投票不会改变委员会格局，况且证据的天平无论如何都在向鸽派倾斜。就业数据修正使通胀预期——这一降息的潜在障碍——重新回到可控范围：

失业率上升带来的好消息

7月意外数据使长期通胀预期得到控制

来源：彭博

即将于周二公布的7月消费者价格指数是下一个潜在障碍。彭博调查的经济学家几乎全部预期该数据将升至或略超美联储3%的上限目标，但无人预测会出现更糟情况。这些预测与市场对美联储9月降息（无论米兰是否加入）的十足信心相吻合：

关于通胀上升的共识正在增强

没有人预料到物价会失控；大家都认为它们会上涨

来源：彭博社

这有助于解释市场为何能平静对待动荡的最大原因：即使经过就业数据修正（仅相当于美国劳动力总数的约0.15%），这些数字并不算糟糕。Nedgroup Investments固定收益主管大卫·罗伯茨泼了盆冷水：

好吧，之前的数据确实有些下调。当前数值与共识预期相比只是四舍五入的误差。平均收入超出预期，失业率持平，而且就业者的工作时间比正常情况更久。当然，数据不算亮眼——作为债券从业者，唱衰经济符合我的利益。但说情况危急？还差得远。

TS Lombard的丹尼尔·冯·阿伦表示，美国劳动力市场处于"低招聘、低解雇的平衡状态"。他补充说，既没有信贷繁荣也没有明显的宏观错误投资；私营部门资产负债表非常健康，实际收入增长过快以至于不会出现衰退（即使增速有所放缓）。

在接近历史高点的股市中，周期性股票对防御性股票的领先幅度创下纪录，尽管供应管理协会的数据显示疲软信号。“一种解读是市场过于自满，“Capital Economics的约翰·希金斯表示，“另一种可能是经济前景比ISM调查显示的更乐观。”

在没有相反证据的情况下，市场将默许美联储的动荡持续下去。但所有人——不仅仅是米兰——都应该意识到，如果经济明确走弱，这种情况可能改变。

金融解放

美联储广而告之的轻触式监管转向在米兰任命前就已蓄势待发。简化银行资本缓冲计算方式的新风险资本规则最早可能在2026年第一季度落地，这对美联储长达1087页的巴塞尔III终局提案（2023年银行业危机后推出）构成重大挫折。新任监管副主席米歇尔·鲍曼正领导这场关键改革，这对特朗普2.0版放松监管议程至关重要。

财政部长斯科特·贝森特表示：“私人信贷的增长表明受监管的银行体系约束过紧”。这或许意味着私人信贷尚未受到足够约束，但他的思路暗示放松监管将同时提升利润和股价。

改革不仅限于银行资本。龙洲经讯的陈开宪指出，四月银行加密指南的松绑与稳定币政策放宽印证了贝森特的影响力。401(k)养老金自由化也将提振金融业——总统上周签署法令允许养老金投资加密资产等私人资产。此举在提升储户潜在收益与风险的同时，将极大助力上市金融集团的盈利追求。

这次强力的放松监管转向，让人想起卡特、里根和克林顿政府具有里程碑意义的改革——这些改革曾刺激华尔街的活跃度飙升，并可以说 导致了全球金融危机。

金融板块已从第二季度强劲的盈利增长中获得动力，盈利增长从上一季度的约4%跃升至15%以上。该行业预计20.4%的同比每股收益增长仅次于科技板块。因此，银行股已经修复了2023年硅谷银行倒闭造成的大部分损失，尽管在过去几周它们仍落后于市场的其他部分：

金融板块“被低估”的强劲表现

放松监管转向与第二季度强劲盈利同时出现

来源：彭博社

数据以2020年8月10日为基准日，标准化为100。

这为美国银行股留下了乐观的空间。相对于市场，它们已从数十年低点开始断断续续的上涨——但距离修复全球金融危机造成的损害还很远。这张图表来自法国兴业银行的Manish Kabra：

来源：法国兴业银行它们的资产负债表已经经历了两次考验，一次是2020年疫情期间，另一次是两年前的危机期间，这突显了近期强劲盈利的重要性。现在，对其账面上数字的信心似乎已完全恢复。衡量该行业的标准指标——市净率（资产减去负债的倍数）现在对美国银行来说比全球金融危机前更高。世界其他发达国家的银行并非如此：

美国银行获得市场宽容对待

美国金融股估值已与世界其他地区分道扬镳

来源：彭博社

银行股表现不佳反映的是盈利能力减弱，而非对其稳健性或资产质量的担忧。卡布拉因此认为，监管放松应有助于它们追赶自2023年以来一直滞后的高风险板块：

金融板块仍是我们重点超配领域，预计当前环境将助推该板块中高贝塔成分股继续跑赢大盘。考虑到中小型股对美国本土市场更高的敞口，这一背景也应有利于它们表现优异，尤其是那些涉及金融和工业领域的个股。

小型银行尤其值得关注，因为它们尚未从地区性银行危机中恢复：

来源：法国兴业银行监管放松将释放过剩资本，加速银行并购审批流程，例如今年四月批准第一资本收购发现金融服务公司的交易。

往昔金融自由化政策可谓毁誉参半。其他地区监管机构对放宽银行规定并不热衷，但正如国际货币基金组织前首席经济学家莫里斯·奥布斯特费尔德在这篇论文中指出，若美国方案成功，他们可能会暂缓既定紧缩计划，并放松其他后全球金融危机时代的银行监管条例。历史表明，美国金融自由化总能引发全球竞争浪潮：

美国一旦引领风向，其他司法管辖区可能纷纷效仿。值得注意的是，欧盟、英国和加拿大均已推迟实施《巴塞尔协议III》“终局"框架下更严格的银行资本标准，静观美国将以何种形式推进新规，抑或彻底放弃该计划。

反直觉的是，欧洲银行业可能成为美国放松监管的最大受益者。欧中的财政刺激力度预计将强于美国。此外，关税政策将在美国引发通胀，却在其他地区导致通缩——这为其他央行提供了更大的降息空间。美元走弱已助推欧洲银行股在今年大幅上涨：

欧洲银行业的高光时刻

美国放松监管与欧洲银行业表现优异形成共振

数据来源：彭博社

注：标准化基准：2021年12月31日=100

最终，银行监管放松配合财政扩张与货币宽松，应能支撑全球经济增长并抵消关税影响——至少短期内如此。要避免2008年投机灾难重演，长远来看还需依靠监管机构与金融从业者的自律。

**——**理查德·艾比

生存指南

8月11日是1919年德国魏玛共和国成立纪念日，在此推荐福尔克尔·库彻所著《巴比伦柏林》。这部以1929年柏林为背景的小说囊括了共产党人、纳粹、变装者、毒品、连环凶杀案，情节离奇曲折，堪称时代缩影。该书改编的剧集同样精彩——这份华丽黑色小说推荐来自《回响》栏目读者。感谢线索提供，祝各位本周愉快。

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