散户投资者威胁私募股权的排他性光环 - 彭博社

全球一些最大的私募股权投资者担心，随着成千上万的散户投资者被引入这个原本专属于成熟客户的资产类别，他们可能会失去特殊地位。

养老基金和捐赠基金等机构越来越担忧，随着私募股权基金将更多资金分配给支付全额费用的医生、律师和其他普通客户，它们的议价能力可能会被削弱。其他大额投资者则在询问，每笔私募股权交易中他们需要与面向个人营销的基金分享多少份额，从而减少自己可获得的份额。

此外，机构客户还担心，由于基金经理手头充斥着散户资金，他们将不得不投资于平庸的交易以消化这些额外现金，从而导致回报率下降。

“这几乎一直是会员向我们咨询的首要话题之一，如果不是最首要的话，“机构有限合伙人协会行业事务董事总经理尼尔·普鲁尼尔表示。该行业协会发现其600多家机构投资者的担忧激增，普鲁尼尔在一次采访中说道。

以财富管理为重点的常青基金的增长

预计资产管理规模将在五年内翻倍

来源：PitchBook预估

注：预测生成于2025年4月14日

不难理解为何私募股权公司转向个人作为新资本来源，因为可能有数万亿美元的新资金可供争夺。它们正与资本集团和先锋领航集团等资产管理公司建立合作关系，并推出面向大众市场的401(k)退休账户产品。与此同时，机构客户已达到其被允许投资私募资产的上限。其他机构则在资产销售市场低迷和可再投资的现金分配稀缺的情况下犹豫不决。

据知情人士透露，主权财富基金、捐赠基金、保险计划和养老金管理机构等正在私下表达对这种转变的担忧。其中一家收到投资者反馈的私募股权公司是TPG Inc.，其机构客户正敦促该公司澄清其最新旗舰基金的交易价值中有多少比例将专门用于其零售基金——TPG Private Equity Opportunities（简称T-POP）。

更小的份额

这些要求匿名的知情人士表示，T-POP拟议的份额高达25%，这将挤占原本可以完全保留给机构的投资机会。TPG的代表拒绝置评。

美国资产规模排名前十的一家养老金机构已扩大了对所有私募股权公司的尽职调查问题，包括拟议基金计划如何筹集和构建零售资金。该集团中的另一家机构已开始削减对大型私募基金管理人的投资规模。

一些大型养老金和主权财富基金的高级官员表示，他们担心自己将减少获得那些被称为共同投资的、无需支付费用的优质投资机会，因为管理人可能会倾向于将这些机会分配给支付全额费用的零售基金。

阿金·甘普·斯特劳斯·豪尔与费尔德律师事务所的投资基金合伙人丹尼斯·佩雷拉表示，对机构而言，“最坏的情况"是当他们已经习惯了共同投资帮助降低其总体费用（从通常的2%管理费和20%附带权益中节省）时，却遭遇共同投资份额被削减。

费用影响

“这将带来更多可能不太议价且可能支付更高费用的投资者群体，”威斯康星州投资委员会私募市场与基金阿尔法首席投资官安妮-玛丽·芬克表示。该机构代表超过69.2万名退休人员管理着超过1620亿美元资产。

“这可能意味着进入某些基金的竞争加剧，我们议价能力下降，如果基金追逐过多交易还会导致回报降低，”芬克说。“我们要确保零售增长不会影响对我们至关重要的因素——业绩、透明度、一致性和准入性。”

这就是为什么在过去五年里，SWIB将其投资转向中小型私募股权公司，并将大型PE基金的单笔投资规模从最高2.5亿美元削减至7500万至1.5亿美元之间的部分原因。

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新资金涌入

高净值个人仅将极小部分资金配置于另类资产（如果有投资的话），这代表着巨大的增长机遇。黑石集团估计全球个人持有80万亿美元资产，资产管理机构正竞相推出新产品以满足这个不断扩大的投资者群体。

这类基金通常采用永续或"常青"结构，持续吸纳新资金进行投资，与面向机构销售的传统封闭式基金不同。

据普鲁尼尔透露，机构投资者已开始发现基金文件中出现新条款，这些条款能让私募或风投基金更容易设立面向零售投资者的工具、对募资上限采取更灵活规定、并减少对跟投机会的保证。私募股权基金可能长达15年投资周期，普鲁尼尔表示即使现在没有零售客户，五年后也可能会有。

“基金必须从一开始就向投资者明确说明他们将如何管理经济利益，“他说道。国际有限合伙人协会正在准备一份问题清单，其成员应用以质询潜在基金，并计划今年晚些时候更新行业标准尽职调查模板，纳入与散户资金相关的问题。

非选择性买家

情况未必全是坏事。

BCA研究公司私人市场与另类投资首席策略师布莱恩·佩恩表示，若将私募股权纳入401(k)计划，意味着会出现"永续、非选择性"买家，可能疏通私募退出渠道。这位伊利诺伊州教师退休系统前投资官指出，常青基金将会增长，但传统分期出资工具仍将占据投资组合主导地位。

他补充道：“与其他向零售投资者开放的另类资产类别一样，由于规模、粘性、议价能力等因素，机构仍将是费用主要来源。”

然而，向零售客户收取的费用对基金经理而言可能更具吸引力。

根据ILPA的Prunier所述，私募股权公司通常向机构客户承诺在收费前实现8%的回报率，而一些面向零售客户的常青基金仅将这一门槛设定为5%。

机构客户在跨越8%的回报门槛后，通常需支付约1.5%的管理费，但当基金停止投资并开始出售资产时，该费用会降低。相比之下，常青基金的管理费在其整个存续期内可能保持一致，逐渐侵蚀承诺的长期回报。此外，基金还可能对零售投资者未实现的账面收益收取费用，而传统上费用通常仅针对已实现利润收取。

另类资产管理公司正积极推进向零售领域扩张的计划，包括从约12万亿美元的401(k)账户资金中分一杯羹。这一前景实在太过诱人，不容忽视。

“我们认为这里存在真正的机会，”KKR投资者关系主管克雷格·拉尔森在公司第二季度财报电话会议上表示，“这对个人投资者如此，对我们这样的公司亦是如此。”