Coinbase的未来：加密巨头面临日益激烈的竞争——彭博社

Coinbase全球公司首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗出席瑞士达沃斯世界经济论坛摄影师：斯特凡·维尔穆特/彭博社Coinbase堪称加密货币领域最接近蓝筹股的存在：这家蓬勃发展的交易所今年入选标普500指数，市值一度飙升69%至1060亿美元。

但这一势头戛然而止。由于业绩不及预期，其股价上周暴跌17%，创下财报发布后第二大跌幅。分析师质疑，在不向低成本竞争对手让步的情况下，Coinbase能否继续利用定价权维持利润率。

尽管长期面临竞争将迫使其削减费用的警告，该公司始终不为所动——甚至在3月份还上调了部分稳定币交易费率。但Kraken和Robinhood等竞争对手正在争夺市场份额，Gemini和Bullish也准备进行潜在公开上市。

“由于零售交易费率高居行业前列，加上Robinhood等平台的竞争加剧，我们认为其增长仍面临长期风险，“Arca分析师亚历克斯·伍达德表示，“Coinbase需要实施更低廉的交易费率，并通过并购持续扩展产品线以避免市场份额流失。”

以零佣金股票交易闻名的Robinhood，其平均抽成率比Coinbase低约50%（据瑞穗证券数据），而Kraken则通过新增股票和交易所交易基金来维持用户粘性。作为行业情绪和交易活动主要驱动力的比特币，近期行情也已趋稳。

布莱恩·阿姆斯特朗于2012年联合创立了Coinbase，并在2021年将其打造为首家上市的大型加密货币交易所。这一先发优势巩固了其作为美国零售交易者和机构默认平台的地位。

上季度Coinbase收入仅增长3%，创两年来最低增速。同期Kraken销售额增长18%，Robinhood加密业务收入几乎翻倍至1.6亿美元。分析师估算显示，Coinbase全球市场份额从5.65%微降至4.56%，7月才小幅回升。目前其仍占据美国现货市场过半份额，彰显其规模优势。

宏观环境依然向好。随着比特币ETF吸纳数十亿美元资金，稳定币交易量创纪录，多数分析师仍看好其股票。这波行业浪潮意味着即使市场份额（历来波动较大）下滑，Coinbase仍可能实现收入增长。投资者关注的是增长预期是否已被充分定价，以及Robinhood或Kraken等对手会否蚕食其业务从而挑战其溢价地位。

该公司将部分交易量下滑归因于对某些稳定币交易对主动收费的决策，这类产品历史上多为零费率。

“这是可控调整，“Coinbase首席财务官阿莱西亚·哈斯在财报电话会议上表示，“剔除稳定币交易量下降的影响后，我们的总交易量与整体市场趋势更为吻合。”

换言之，这是一场利润率优先于市场份额的赌注——竞争对手可能很快会对此发起挑战。

“更多参与者进入加密领域标志着行业正走向主流，“Coinbase代表在邮件中表示，“这对生态有利，但我们的目标是持续领先。”

这种权衡凸显了Coinbase的困境：降低价格会损害利润率，而坚持不降价则可能失去交易者。尽管如此，该公司多年来经常能够保持费用稳定甚至提高费用，尽管有反对者的警告。Coinbase计划提供股票交易，以扩大其对客户的掌控力。

“交易所必须成为一站式商店，”Needham & Co.的分析师约翰·托达罗说，“但每个竞争对手都在追逐同样的策略，这使得竞争更加激烈。”

Coinbase股票的过山车之旅

来源：彭博社

对投资者来说，这不仅仅是一次盈利不及预期的问题：该股票长期以来一直是大型资金管理者——养老金、财务顾问和谨慎基金——的最爱，因为它通过一家受监管的上市公司提供了一种“更安全”的加密货币投资方式。尽管他认为Coinbase可以在不降低费用的情况下继续开展业务，“但无论如何，如此完全依赖加密货币交易是有风险的，”Mizuho的分析师丹·多列夫说。

这种依赖性导致了托达罗所说的“收入增长不稳定，有些年份收益丰厚，而其他年份则表现平平甚至出现负增长。”

该公司拥有充足的资金实力，拥有超过90亿美元的现金以及与稳定币发行商Circle Internet Group合作带来的收入。该公司还经营托管业务——为比特币ETF等投资者提供加密货币保管服务——这使其直接与华尔街的资金流动挂钩。此外，它正试图成为一个“全能交易所”，最近增加了美国永续期货合约，收购了加密货币期权平台Deribit，并计划上市股票甚至预测市场。

竞争对手们同样没有放慢脚步。除了Kraken和Robinhood，OKX已重新进入美国市场。而据彭博社报道，尽管币安过去面临法律纠纷，但其已探索与特朗普家族加密货币企业之一的世界自由金融公司（World Liberty Financial Inc.）开展业务。

CoinDesk Data研究分析师Saksham Diwan表示：“币安和HTX是今年全球现货市场份额增长的主要受益者。在美国，Kraken录得了最显著的现货市场份额增长，不过Coinbase仍占据现货市场绝大部分份额，在美国市场占比超过50%。”

Coinbase的远期市盈率约为44倍——高于传统交易所，但仍低于Robinhood的65倍，更远不及Circle的高倍数。H.C. Wainwright在7月下调了Coinbase评级，警告称竞争可能对其溢价构成压力。

奥本海默分析师Owen Lau预计第三季度收入将反弹46%，并将近期股价下跌视为买入机会。

“我认为COIN的估值并非高不可攀，“Lau表示，“与HOOD和CRCL相比，它正以大幅折价交易。我认为如果他们能持续实现收入和利润双增长，将有助于估值提升。”

但这种乐观预期建立在Coinbase能否在交易日趋商品化的市场中维持利润率，而竞争对手们似乎都已准备好新一轮的成本削减。