烧钱投资者在更干净、重组后的债务中找到解脱——彭博社

困境债务投资者正纷纷采用新策略从陷入困境的公司中获利。

数十年来，他们的操作手册很简单：在公司债券和贷款首次贬值时买入，通过逐步复苏获利；若情况未改善，则通过可能获得公司股权的重组谈判获利。

然而，困境债务行业近期的变化促使部分投资者改变策略——在目睹（有时甚至深受其害）所谓负债管理操作兴起后。这类操作常使债权人在胁迫性高风险博弈中相互对抗，导致部分参与者蒙受巨额损失。

这些冲突推动越来越多投资者暂缓购买公司债务，直至其完成此类破坏性交易并渡过危机。此时投资仍能提供困境公司特有的高收益，但条款已强化以保护债权人免受借款人再次违约的风险。

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Aegon资产管理公司全球困境债务主管Rishi Goel表示，他现花费超半数时间筛选此类债权，预计其很快将占投资组合的50%（目前为25%）。虽然持有重组后公司债务对Aegon并非新事，但以往这只是提前持有的自然结果。

“我们正将大量时间集中投入于尚未涉足的后LME交易结构，”戈尔表示，“我们的许多新投资都源自这一领域。”

赢家与输家

戈尔的战略转向揭示了LME交易激增带来的部分意外后果——这类交易不仅主导了不良债务市场，如今更蔓延至优质信贷领域。根据彭博基于穆迪评级数据进行的测算，作为重组手段的替代方案，困境债务置换在今年二季度违约事件中占据多数。

虽然通过此类交易重组债务本应增强企业吸引力，但实际上却将现有债权人划分为赢家与输家。由于债权人无法预判最终归属阵营，部分机构选择完全退出，宁愿跳过这场过山车般的波动，待局势明朗后再投资。

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此类债务的出现是较新现象。但戈尔透露至少已有100家企业经历此过程。专注不良资产的Glendon Capital联合创始人霍莉·金指出，避开最混乱阶段的操作正获得越来越多青睐。

“多数情况下，参与LME交易如同安慰奖，试图从亏损头寸中挽回部分价值，”金表示。但若无需先承受亏损，这类投资将变得“极具吸引力”。

不可挽回的损害

当然，重组后贷款和债券仍伴随风险。即便条款有所优化，企业仍可能陷入困境——尤其是当交易未能显著削减现有债务，有时甚至新增更多负债时。

28亿美元规模的机会型信贷公司Axar资本管理首席执行官安德鲁·阿克塞尔罗德在6月备忘录中强调，这类交易常使企业背负更沉重债务。

但阿克塞尔罗德向彭博透露，其公司近期已对约40宗符合’后LME’标准的案例开展尽调，完成4笔投资，并正寻求更多机会。

他指出市场低估了这些债务的性价比：收益率通常达15%-25%，且当企业再度陷入困境时仍保留议价权。借款人常承诺将杠杆或流动性维持在特定区间，否则可能触发违约。

“这种模式通过暴露承压信贷、释放二级市场机会、为后LME投资创造更清晰切入点，为我们提供了重要助力。“阿克塞尔罗德在备忘录中写道。

2004年"复古风潮”

新机遇吸引了厌倦在重组谈判中多维博弈的各规模贷方。即便是摩根大通资产管理部和贝莱德旗下基金等巨头，也曾站错队卷入极端分化交易。对万亿资管巨头核心圈之外的机构而言，避开激烈竞争的吸引力更为明显。

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堡垒投资集团重组主管戈埃尔、阿克塞尔罗德和瓦里兹·阿尼福沃谢警告称，这并不意味着谈判结束后投资就会变得简单。

“只有真正理解信贷文件的人才能为其添加所有必要的保护条款，”阿尼福沃谢表示。

“但一旦条款确立，你将面临一个纯粹信贷分析的理想局面，”他补充道，“这就像回到了2004年。”

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