联合太平洋与诺福克南方合并谈判是铁路行业增长的最佳机会——彭博社

联合太平洋铁路正与诺福克南方铁路洽谈合并事宜，拟打造美国首条横贯大陆铁路线。

摄影师：Kyle Grillot/彭博社 订阅《工业力量》电子简报，请点击此处注册。

关于建立美国首条真正横贯大陆铁路的并购谈判重启，暗示着该行业的另一个梦想正在破灭：内生性增长。

联合太平洋公司周四证实，其正与诺福克南方公司进行深入谈判，若交易达成将诞生年收入近400亿美元的铁路巨头，运营网络横跨旧金山至纽约。这将成为铁路行业数十年整合浪潮的巅峰之作——加拿大太平洋铁路公司去年刚以300亿美元收购堪萨斯城南方铁路，构建了贯穿加拿大、美国和墨西哥的南北向畅通通道。

将西海岸与东海岸铁路系统合二为一，长期以来被视作铁路行业的"圣杯"，此举能消除芝加哥这个 notorious 拥堵枢纽的耗时换装环节。但此类交易将使本已高度集中的北美铁路行业进一步缩减至五大巨头——更可能是四家。未被纳入首轮交易的西海岸或东海岸铁路公司，很可能迅速效仿进行合并。

由沃伦·巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司拥有的BNSF铁路公司，在西海岸与联合太平洋公司竞争，而CSX公司则是诺福克南方公司在东部的主要竞争对手。CSX公司首席执行官乔·辛里奇斯在接受彭博新闻社基尔·波特的采访时表示，公司对任何能为股东创造价值的可能性持开放态度，并补充说公司董事会正在进行“良好的讨论”。

建立一个横贯大陆的铁路网络长期以来似乎是不可能的。铁路行业的超级合并正是反垄断法最初针对的那种情况，而且这样的交易可能仍然无法通过监管审查。

铁路行业的主要监管机构地面运输委员会在2001年采用了更严格的合并规则，要求潜在买家证明交易将符合公共利益，并增强而非仅仅维持竞争——这一高标准至今尚未被满足。唐纳德·特朗普总统的政府在合并监管方面发出了混杂的信号，其对商业的放任态度与其首席反垄断执法者承诺保留乔·拜登总统时期引入的更严格的合并审查规则相冲突。但特朗普愿意打破常规——加上他任命了新的地面运输委员会主席——似乎已经略微改变了监管的计算方式，足以让这种改变游戏规则的合并值得一试。

阅读更多：加拿大太平洋-堪萨斯城南方合并或成铁路行业最后大型交易

坦率地说，铁路行业已缺乏促进业务增长的更好办法。除了疫情供应链中断带来的回旋镖效应和关税政策的反复冲击外，多年来在卡车运输业的激烈竞争下，货运量增长极为有限。尽管火车单次运载量更大、碳排放更低且通常更具成本效益，但卡车提供了更可靠的服务和更高灵活性。卡车可通达任何地方，而铁路则受限于轨道网络。

为增长鸣笛

尽管当前卡车运输业面临货运衰退压力，但过去几十年高速公路已从铁路手中夺取市场份额

数据来源：美国卡车运输协会，彭博社整理

根据美国铁路协会数据，去年约有670万车货物通过联合太平洋铁路网络启运。虽较2023年略有增长，但基本与2019年持平，较2014年的近800万车有所下降。随着天然气价格高企使煤炭成为更经济的燃料，下半年煤炭运输量预计将回升。随着墨西哥湾沿岸地区新增产能，石化产品运输量也将增加。但联合太平洋本周公布二季度财报时表示，关税将抑制金属运输及粮食出口，同时汽车销量疲软将制约其业务中的汽车运输板块。本周同样公布财报的CSX公司二季度总运量同比持平，在2024年增长2%后预计今年将小幅上升。

停滞不前

过去几十年间，由于面临卡车运输业日益激烈的竞争，铁路货运量基本处于横盘状态

数据来源：美国铁路协会，彭博行业研究汇编

由于工业生产的增长受限且货运量被卡车行业蚕食，过去十年铁路公司一直推行名为"精准调度铁路"（PSR）的战略——这套降本方案聚焦裁员、加挂车厢和关闭调车场。这使得铁路公司在货运量增长乏力的背景下仍能榨取更多利润。但即便最严苛的成本削减者终将无本可降。PSR战略带来的利润红利已开始见顶，对先行者尤为明显。

诺福克南方铁路前CEO艾伦·肖曾指出，成本削减已过度。铁路公司屡屡因需求波动措手不及，未能提供足以从卡车手中夺回业务的服务质量。他认为即便在需求疲软时期，增加投资和保留员工也有助于提升可靠性，最终推动更强劲的收入增长——哪怕短期内会推高成本。

这一理念引起了激进投资者的注意，后者要求组建更铁腕的管理团队来执行传统PSR策略，引发了一场肖险胜的恶战（后因调查发现其与首席法务官存在合意关系而违反公司政策被罢免）。与全行业一样，该铁路公司的货运量增长依然疲软。

阅读更多：诺福克南方铁路选择另一条路线：布鲁克·萨瑟兰

若联合太平洋与诺福克南方的交易达成，两家铁路公司需重点强调其真正竞争对手是卡车运输业。2021年，加拿大国家铁路公司曾主张其与堪萨斯城南方铁路合并后，将打造更快速、更具成本效益的运输方案，并通过减少公路卡车运输带来环境效益。但美国地面运输委员会（STB）否决了加拿大国家铁路依赖投票权信托的收购提案，称其未能满足公共利益标准。监管机构最终通过漏洞批准了加拿大太平洋铁路的交易，使其得以依据更宽松的旧规则完成合并。

任何交易本质上都将伴随更多成本削减，因为铁路公司需要精简运营并消除岗位重叠。但人们期待横贯大陆的铁路网络能实现更顺畅、高效的全国货运，使铁路运输在与不受换轨问题困扰的长途卡车竞争中更具优势，最终实质性推动行业增长。“这种规模的合并有望从卡车运输业夺回市场份额，并可能重振过去二十年运量停滞不前的铁路细分领域，“杰富瑞分析师斯蒂芬妮·摩尔本月早些时候在报告中写道。

这一论点在行业内长期流传：“能建设的铁路就这么多——你不会再建新的。如果你相信人口会增长，如果你相信他们会消费商品，那么你必须相信更多的货物将转向铁路，因为公共公路无法承载全部运输量，”加拿大太平洋铁路公司CEO基思·克里尔在2017年放弃收购诺福克南方铁路的早期尝试后表示，“所以如果要实现增长，整合必然发生。”

或许这次终于能如愿以偿。

本周图表

关税竞猜游戏

航空公司股票在特朗普4月宣布关税后暴跌，随后因旅行需求企稳迹象而反弹——但随着企业警告不确定性对利润的冲击，股价再度下跌。

来源：彭博社

继上周一批相对平静的财报后，越来越多证据表明特朗普的贸易战正开始挤压企业利润。西南航空和美国航空集团股价周四暴跌，此前这两家航空公司警告称，在全面关税实施前，其全年盈利将显著低于年初预期。西南航空预计贸易战引发的经济动荡可能使今年税前利润减少高达10亿美元，并表示不得不加大促销力度吸引乘客。瑞安航空本周另重申无意支付波音飞机的关税，甚至可能拒绝接收飞机直至问题解决。

与此同时，达索航空公司的猎鹰私人飞机业务订单降至疫情以来最低水平，关税政策打乱供应链并导致客户流失。霍尼韦尔国际公司因成本压力及部分业务领域未能通过提价抵消通胀影响，下调了全年利润率预期。“我们对近月公布的关税政策对企业需求造成的滞后影响保持谨慎，“霍尼韦尔首席财务官迈克·斯特普尼亚克在本周第二季度财报电话会议上表示。巴西工业机械制造商WEG SA为石油和电力公司提供设备，该公司表示，企业正在推迟长期投资，等待关税和政治紧张关系的最终走向。

阅读更多：关税似曾相识 制造业低迷持续

特朗普本周宣布与日本达成协议，将自该国进口商品（含汽车）关税降至15%，条件是日本承诺设立5500亿美元资金池，该基金将作为特朗普控制的主权财富基金在美国进行投资。据彭博社援引知情人士报道，韩国正寻求类似协议以降低其汽车出口关税。尽管各国在8月1日美国加征惩罚性关税截止日前竞相达成协议，特朗普本周暗示15%将成为新基准税率，而非4月公布的普适性10%关税。

工业企业的首席执行官们认为，稳定性比实际关税税率更重要；一旦他们了解了形势（并且不再频繁变动），就可以开始做出决策并调整业务。但这种新现实在短期内仍可能带来高昂代价。

交易、激进投资者与公司治理

罗珀技术公司同意支付8亿美元收购Subsplash，该公司为教堂提供软件，帮助其直播布道、收取捐款和组织活动。罗珀正从K1投资管理公司手中收购该业务。收购价格约为罗珀预计该业务未来一年利息、税项、折旧及摊销前利润的22倍。这并不便宜。尽管该业务符合罗珀收购具有重要市场份额和高利润率的利基软件提供商的模式，但利率上升和估值上涨迫使该公司支付更高的价格，以继续其通过交易构建增长更快业务的战略。

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