美元“过度特权”或随特朗普政府终结——彭博社

Clive Crook

审视你的特权。

摄影师：法加·阿尔梅达/UCG/环球影像集团/盖蒂图片社

美元的全球地位是一把双刃剑。其作为避风港和主导储备货币的地位降低了美国的借贷成本——即所谓的“过度特权”——这意味着总体上更多的投资、更多的增长和更高的收入。但美元的强势也削弱了经济在国际贸易中的竞争力，使其部分生产商处于不利地位。遗憾的是，从表面上看，你无法同时享受强势货币和弱势货币的好处。

彭博社观点墨西哥城的餐馆是如何成为反派的？贝森特的利率赌注可能是个大输家关税不再仅仅关乎贸易不要削减帮助美国年轻人就业的计划然而，有一种解读认为，特朗普政府正试图做到这一点。根据总统经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰制定的战略，可以在不导致长期利率上升的情况下推动美元贬值——从而在不放弃过度特权的情况下实现更大的贸易竞争力。关键在于通过使用美国权力的所有工具来改变国际贸易和金融的条件。所有美国权力的工具。

单方面宣布弱势美元政策可能引发美元资产外逃，从而导致利率急剧上升。因此，正如米兰所解释的，最好从关税入手。关税对减少贸易逆差作用有限，因为进口减少将推高美元汇率，抵消竞争力提升效果并同时压制出口。但这仅是第一阶段。

惩罚性关税的威胁将使美国获得谈判筹码，结合其他施压手段（如威胁撤回安全合作），迫使贸易伙伴在关税和非关税壁垒上作出让步——同时建立新的货币安排（包括美元储备管理机制），以实现美元有序贬值。这项新的"海湖庄园协定“将巩固美元全球地位，防止资本外逃并抑制长期利率。若步骤得当，最终可能实现适度关税（而非最初威胁的极端税率）、减少政府借贷（得益于关税收入），从而降低资本流入规模、缩减贸易逆差、实现货币审慎贬值，同时避免借贷成本激增。

这个计划相当宏大。我在前文中已指出其中若干难点（许多确实是米兰重点强调的）。但实际进展如何？

迄今为止，事态发展与预期并不完全一致。实际加征和威胁加征关税的初期冲击导致美元贬值而非升值，并推高了美国长期债券收益率。这并非好兆头。美元走软与长期利率上升的组合并不常见。至少这表明市场对持有美元资产的紧张情绪有所升温——或许可称之为”特拉斯时刻“的前兆。

诚然，目前尚处早期阶段。在硝烟散尽之前（如果真有消散之日），贸易流动和汇率波动将难以解读。（例如，许多进口商已赶在大部分关税生效前加速采购以建立库存，这模糊了关税对价格、贸易量和汇率的最终影响。）本届政府正在重写全球贸易规则，同时推动政府借贷大规模扩张（尽管有关税收入支撑），并威胁美联储的独立性。鉴于上述所有因素，近期利率和美元的波动虽然显著，但幅度有限。

然而，投资者显然心存疑虑。引发焦虑的一个明显原因是人们对这一战略如何展开感到困惑。针对各国的关税措施、威胁与撤回、不断变化的期限以及自相矛盾的理由，这种无休止的反复使得贸易伙伴和投资者都难以捉摸其真实意图。但该策略的辩护者会说，这正是关键所在。正如财政部长斯科特·贝森特所言，“战略不确定性"为美国在谈判中提供了筹码。按照这种观点，就是要让对方猜不透你的想法。一旦达成最佳协议，一切自会明朗。

或许吧。尽管存在种种风险，只要这种动荡能为美国利益带来收益，投资者或许会接受。但更为危险的是，美国政府未能认清美国利益的真正所在，尤其未能意识到国际社会对美国领导力的信任——以及随之而来的美元霸权——才是美国的核心资产。

关税政策初期的混乱与海湖庄园计划一脉相承；而重构国际货币金融体系则是该计划不可或缺的一环。这里存在核心矛盾：该计划设想通过更公平分摊全球治理成本的新机制，不仅要摧毁现存的多边规范与机构（这一进程已全面展开），更要建立新秩序以维系美元的超然特权。

若美元信用衰减，各国政府或将质疑持有美元储备的流动性意义，甚至重新考量其金融体系与美国深度绑定的必要性——这可能形成恶性循环。美国政府清楚这一威胁，已警告扩员后的金砖国家集团：若在相互贸易中推进去美元化，其输美商品将面临更高关税。米兰提出的另一项捍卫美元特权策略是，要求各国政府通过调整外汇储备的久期结构来缓解长期收益率上行压力。

但所有这些协议都建立在互惠互利与信任之上——而本届政府的政策目标与行事方式却动摇了这两大基石。在即将结束的这个时代，美国大多被视为仁慈的霸权国家，通过提供全球公共产品来获取"过度特权”（及其他额外利益）作为回报。而在新时代，美国承诺将更自私地行使权力——用政府的话说，就是减少被其他国家占便宜。但它仍希望维持某种形式的多边主义（一套持久的协议与谅解体系），并继续保持主导地位。

其他国家面临的困境十分严峻。问题不仅在于它们将失去特朗普时代前美国霸权带来的部分利益——例如对欧洲而言，以极低成本获得美国军事力量的保护。更在于一旦这些让步成为既定事实，新秩序将远不如从前稳定。眼下或许还能通过优待美国进口商品和逐步减持美元储备来应对，但下一步该怎么办？

即使金融市场出人意料地从容应对关税、财政赤字和美联储威慑这三重打击，仍有一个问题必将侵蚀全球对美元体系的信心：对于一个更加自私、急躁且反复无常的霸权国家，你能给予多少信任？如果特朗普真的关心美元地位，就需要制定更清晰的终局策略和更完善的解决方案。

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