金债市场或面临更多动荡 因短线卖家取代稳健买家——彭博社

基尔·斯塔默与瑞秋·里夫斯。

摄影师：乔纳森·布雷迪/盖蒂图片社

英国债券市场的格局变化正使金边债券成为政府脆弱性的来源，而此时政府最需要的是稳定。

仅这一周，英国央行和财政监督机构均警告需求结构性变化的风险，这可能导致债券面临更剧烈波动甚至抛售。

信号很明确：这个曾由养老基金和英国央行等稳定买家主导的市场，如今正危险地暴露在对冲基金和外国投资者等善变主体的反复无常中。

海外投资者现持有三分之一英国国债

英国国债持有者占比（按部门划分）

数据来源：预算责任办公室

首相基尔·斯塔默和财政大臣瑞秋·里夫斯面临的困境在于，这一转变发生时，他们已将政府经济政策与国债收益率走势直接挂钩——通过近乎触碰自我设定的财政规则红线来实现。

这使他们的整个施政纲领受制于变幻莫测的市场，并放大对财政政策任何变动的关注。反复摇摆的政策无济于事，但担忧能迅速演变成重大债券波动的根本原因，在于投资者结构的深层变化。

“英国正面临全球范围内结构性供需的最大转变，”Artemis投资管理公司基金经理利亚姆·奥唐纳表示，“如果回顾过去10到15年英国国债的最大买家，其中两个已退出市场。”

在2022年导致特拉斯政府下台的国债市场巨震之后，这些证券已证明对任何财政过度的迹象都极为敏感。最新例证就发生在上周，有关财政大臣可能换人的传闻导致国债收益率飙升。

但即使问题源自其他地区，英国市场仍会遭受重创，这暴露出更深层次的问题。

数十年来，英国可以依赖定额给付养老金计划对长期国债近乎无止境的需求来匹配负债。但随着英国央行（其通过量化宽松积累了近1万亿英镑国债）持续减持持仓，同时政府借款需求增加导致债券供应上升，这类买盘正在消退。

极端之年

2025年英国国债屡现承压时刻

资料来源：彭博社

巨额供应与两大买家撤离的双重压力，意味着需要其他投资者填补空缺。虽然全球配置基金正在介入，但由于近年从英国退欧到特拉斯国债危机等市场动荡的教训，它们的购买意愿更加强调价格合理性。

“英国需要国内投资，但在政治背景如此混乱的情况下，我认为这并不可靠，”Artemis公司的奥唐奈表示。

虽然这些发展并非英国独有，但在许多方面，该国处于债券市场结构全球变革的前沿。由于政府自设的财政规则，英国也处于特别困难的境地。里夫斯在3月份的财政声明中仅留出100亿英镑的缓冲资金来应对这些红线。自那以来，削减开支的逆转、增长缓慢、税收疲软以及更高的支出需求意味着她现在出现了赤字，可能高达数百亿英镑。

这使得英国国债收益率的变动——由于反映了政府借贷成本而成为财政规则的关键输入——变得极为重要。尤其是在较长期限内，收益率仍然居高不下，这种不稳定的预算计算已经导致政府一系列尴尬的政策逆转。

彭博策略师表示…

“英国面临税收减少而支出未相应降低的威胁，同时经济增长落后于疫情前的趋势。这将导致债务相对于GDP上升。此外，现已放弃的50亿英镑福利支出进一步加剧了财政挑战，投资者将理所当然地要求更高的实际和通胀风险溢价来持有长期国债。”

——迪拜宏观策略师Ven Ram。全文请点击此处。

令政策制定者担忧的是，英国国债收益率容易出现突然飙升。去年秋天，一次快速上涨转移了人们对里夫斯首份预算案的关注。随后在1月份，30年期借贷成本达到1998年以来的最高水平，引发了政府更多不受欢迎的头条新闻，并为3月份的财政紧缩政策埋下伏笔。4月份唐纳德·特朗普宣布关税引发的市场动荡也严重打击了英国国债，进一步推高了收益率。

马尔伯勒投资管理有限公司的基金经理詹姆斯·阿西表示：“低流动性和头寸偏差意味着市场波动幅度远超新闻流本身所能解释的范围。根本原因在于英国国债供应量过于庞大”，且政府"预算数据极其糟糕"。

养老基金国债需求下降或推高收益率

数据来源：英国预算责任办公室

英国财政监督机构预算责任办公室周二警告称，由于养老金需求减弱，政府正面临对外国投资者依赖加大的风险。其模型显示，这种转变可能使政府债务利率上升0.8个百分点。

部分投资者还指出，对冲基金策略的扩张加剧了市场波动。2025年前五个月，这些机构在Tradeweb平台国债交易量中的占比达59%，高于欧美同业水平，较2020年的44%显著提升。

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英国央行周三也表达了类似的担忧，警告称这些交易的迅速平仓对金融稳定构成风险。行长安德鲁·贝利将上周的市场波动称为最新证据，表明"我们正处在一个市场波动加剧的时期"。